投资要点：
　　核心观点：通胀延续下行、银行业风波持续、美国债务上限X-date临近料合力逼停美联储在6月暂缓加息，但全年降息75bps的预期仍过于乐观。相较于上周，银行业危机带来的避险情绪冲击有所弱化，叠加明州联储主席High for Longer的鹰派发言，全年紧缩预期边际抬升。在银行业风波持续下，本周主要贷款和BTFP均有显著增长。我们维持6月停止加息、全年不降息的观点，当前交易员预测的全年3次的降息存在纠偏风险。
　　联邦基金利率预期：联储6月或暂缓加息，但下半年降息预期仍过度乐观。①近端加息预期：CME联邦基金期货模型显示，6月FOMC加息25bps至[5.25,5.5]%概率为17.2%（表1）。本周公布的美国4月CPI同比+4.9%，预期+5.0%，下行趋势总体得以延续，其中居住通胀磨顶是最为积极的信号。美国5月6日当周初请失业金人数为26.4万人，为2021年10月以来的最高水平。5月11日，PacWest银行公布的10-Q报告披露了其面临的存款加速流失困境，并表示正寻求资产出售以缓解流动性危机，报告发布后其股价重挫29%并一度触发熔断。通胀延续下行、银行业风波持续、美国债务上限X-date临近料合力于6月逼停美联储加息。②远端降息预期：受联储官员High for Longer的鹰派发言影响，中长期联邦基金期货隐含利率较上周整体小幅抬升。5月11日，拥有投票权的明州联储主席Kashkari在演讲中表示利率需要维持在当前位置一段时间以评估加息与银行业压力对经济的影响。CME联邦基金期货模型显示，交易员继续预测9、11、12月分别降息25bps/次，彭博分析师则持续预期政策利率将从6月开始一直保持当前水平至年底（图1）。
　　美联储资产负债表：联储小幅缩表，银行业压力逐步转为持久战。本周美联储缩表6.59亿至8.55万亿美元（表2）。①资产端：证券资产增加4.61亿至7.8万亿美元，均为美国国债。贷款工具减少45亿至3134亿美元。按类别看，主要贷款、BTFP分别新增39.8、73.2亿美元，其他信贷担保工具减少157亿美元（图10），主要来自上周FDIC接收的第一共和银行贷款工具部分到期。按期限看，1-15天、16-90天、91天-1年的贷款工具分别新增-162、46、72亿美元（图12），较长期限贷款工具的增长显示了银行业压力正逐步转化为持久战。本周货币市场基金规模增加183.3亿美元至5.33万亿美元，前值为增加472亿美元，高利率持续吸引储蓄资金流向货币市场，进一步施压银行业。②负债端：本周美联储负债减少597亿美元（逆回购减少228亿至2.62万亿美元、TGA减少335亿至1548亿美元、银行准备金余额增加591亿至3.22万亿美元）。5月13日，美国财政部财长耶伦称将在两周内向国会更新X-Date。
　　策略启示：紧缩情绪与避险情绪交织，短期市场波动加大；下半年通胀反弹风险高，市场乐观的降息预期或被修正。当前美国强实体+弱金融现状仍将持续，在加息大概率暂缓、美联储视年内不降息为基准情形的情况下，预计未来联储官员的表态更多将偏鹰派。与此同时，美国经济数据仍有韧性，而银行业危机并未结束，紧缩情绪与避险情绪的交替预计将在短期内持续。中长期看，在超额储蓄消耗速率减缓（最新测算可维持至2024.7）、基数效应弱化等作用下，下半年通胀二次反弹风险高，当前市场对全年的乐观降息预期或被逐步修正。
　　风险提示：美联储紧缩周期持续过久造成金融条件过度收紧；美国衰退过早到来；银行业危机失控，进而演变为系统性金融风险。