聚焦化学防晒剂，产能优势明显
　　科思转债正股科思股份，2022年度公司实现营业收入17.65亿元，同比+61.85%；实现归母净利润3.88亿元，同比+192.13%。2022年主营产品中化妆品活性成分及其原料营收14.41亿元，主营业务占比81.64%，较2021年+14.64pct；合成香料营收2.89亿元，主营业务占比16.37%，较2021年-13.23pct。2023Q1公司实现营收5.88亿元，同比+42.33%。实现归母净利润1.60亿元，同比+176.13%。
　　化妆品活性成分及其原料业务引领公司整体毛利率上升，公司毛利率水平高于同业可比公司。2019-2022年，化妆品活性成分及其原料的毛利率水平分别为32.00%、35.38%、28.47%、40.11%，推动公司整体毛利率水平上升。公司2021年四季度以来基于原材料和海运费价格大幅上涨采取的产品价格调整措施逐步落地，以及公司整体产能利用率的提升和新产品产能的逐步释放等因素，助力公司2022年综合毛利率水平提升至36.66%。2019-2022年公司整体毛利率水平为30.76%、32.98%、26.76%、36.66%。
　　公司发行转债扩张产能，强化行业地位。公司此次发行可转债拟募集资金7.25亿元，用于安庆科思化学有限公司高端个人护理品及合成香料项目（一期）及安庆科思化学有限公司年产2600吨高端个人护理品项目。安庆科思化学有限公司高端个人护理品及合成香料项目（一期）总投资6.45亿元，其中拟使用募集资金5.26亿元。本项目建成达产后，可年产14800.00吨高端个人护理品原料，项目建设期为2.5年，建成后投资内部收益率（税后）为13.44%，静态投资回收期（含建设期）为7.98年。安庆科思化学有限公司年产2600吨高端个人护理品项目总投资2.57亿元，其中拟使用募集资金1.99亿元。项目建设期为2年，建成后投资内部收益率（税后）为15.59%，静态（税后）投资回收期（含建设期）为7.3年。
　　条款及定价分析
　　科思股份于2023年5月9日发布公告，科思转债将于2023年5月11日上市。科思转债发行规模7.25亿元，债项评级AA-级，根据5月9日中债同等级企业债到期收益率6.4518%测算，债底约为83.57元，5月9日科思转债平价为123.99元，债底保护性尚可。条款方面，三大条款中规中矩。
　　根据2023年5月9日科思股份收盘价测算转债平价为123.99元，参考目前行业相同、平价相近的珀莱转债（转股溢价率29.03%）及水羊转债（转股溢价率26.26%），预计科思转债上市首日转股溢价率在13%-17%区间，对于5月9日平价，科思转债上市价格预计在140.10-145.06元。正股科思股份是全球最主要的化学防晒剂制造商之一，是国内少数同时通过美国FDA审核和欧盟化妆品原料规范（EFfCI）认证的生产企业。通过本次募投项目募投扩产护理品原料，进一步巩固领先地位。
　　风险提示：
　　行业竞争加剧、需求增速放缓、公司产能投产不及预期等。