公司2022年业绩扭亏为盈。生猪行业景气度提升，带动公司饲料业务和生猪养殖业务业绩边际改善，为公司提供业绩基础。生物育种产业化临近。公司在国内生物育种领域具备显著领先优势，短期提供向上估值弹性，长期打开业绩增长空间。公司杂交种业内涵式发展与外延式并购相结合，取得规模和业绩的显著进步，并展现出持续增长潜力，同时也为最大化兑现生物育种领先优势提供种业业务基础。综合生猪养殖、饲料、杂交种业景气度、生物育种产业化进展、公司各业务竞争优势等因素，考虑2023年猪价预期，下调2023年EPS预测至0.29元（原预测值为0.41元），维持2024年EPS预测为0.45元，新增2025年EPS预测为0.62元。参考饲料、生猪养殖、种业行业可比公司估值水平，给予2023年公司整体估值30倍PE，对应目标价9元，维持“买入”评级。
　　▍公司2022年业绩扭亏为盈。大北农发布2022年年报，公司2022年实现营业收入323.97亿元，同比增长3.4%；实现归母净利润0.56亿元，扣非归母净利润0.91亿元，同比扭亏为盈。2022年公司实现业绩扭亏，主要是由于22H2生猪价格景气，带来生猪养殖业务业绩显著回升，并带动饲料业务业绩保持稳健增长。
　　▍高成本压力下稳健经营，饲料贡献主要业绩。全年来看，高成本压力和下游需求阶段性低迷使得饲料板块业绩增长承压。2022年下半年，生猪养殖利润回升，猪料需求回暖，公司实现饲料板块稳健经营。2022年公司饲料销量为531.5万吨，贡献营收222.9亿元，同比略降1.8%，其中22H2饲料销量297.9万吨，占全年55.8%。我们估算，饲料板块贡献全年归母净利润约4.8亿元。我们预计，2023年，公司猪料业务稳健经营，奠定基本盘；反刍料突破发展，贡献成长性；水产料探索经营，培育新亮点。
　　▍猪价景气支撑业绩改善，养猪实现扭亏为盈。2022年，公司生猪养殖业务实现营收54.7亿元，同比增长16.3%，毛利率20.0%，同比提升26.6 pcts。据公司公告数据，2022年公司生猪业务出栏量为443万头，其中22Q4出栏142.7万头。2022年下半年，生猪价格逐步回升，同时公司加强养殖成本管理，使2022年养殖业务实现扭亏为盈。我们估算，2022年公司完全成本平均为18.5元/公斤，生猪养殖板块贡献归母净利润约1.2亿元。未来，公司生猪养殖板块预计将保持稳健发展，我们预计，2023年公司生猪业务出栏量将达到600万头。
　　▍内涵增长与外延扩张并举，种业迈向发展快车道。2022年，公司种业板块营收9.4亿元，同比大幅增长68.4%。据我们估算，2022年公司种业板块贡献归母净利润0.7亿元。在内涵式增长和外延式扩张双轮驱动下，公司种业作物品类愈加丰富，玉米强势突破、水稻稳健经营、大豆深耕东北、经作启动布局。其中，玉米种业在各主产区区域积极渗透，东北、黄淮海、西南等重点区域均有新的布局。同时，公司玉米种业与生物育种相互配合，将发挥协同效应。我们认为，公司种业发展进入全新阶段，迈向快速发展期。
　　▍生物育种产业化临近，转基因业务蓄势待发。我们预计，生物育种产业化实质落地临近，推动我国种业进入新的发展时期。公司生物育种业务具备显著领先优势。在生物育种产业化即将开启之际，生物育种业务有望为公司提供显著向上估值弹性；同时，在生物育种渗透率持续快速提升过程中，生物育种业务有望提供持续和可观的业绩增长。
　　▍风险因素：猪价波动风险；生猪养殖疫病风险；饲料原料价格波动风险；生物育种产业化推进不及预期；自然灾害风险；粮食价格波动风险等。
　　▍盈利预测、估值与评级：公司饲料业务和生猪养殖业务业绩边际改善，为公司提供业绩基础。生物育种产业化渐近，公司在国内生物育种领域具备显著领先优势，短期提供估值向上弹性，长期打开业绩增长空间。综合生猪养殖、饲料、杂交种业景气度、生物育种产业化进展、公司各业务竞争优势等因素，考虑2023年生猪价格均价预期同比持平略增，我们下调2023年EPS预测至0.29元（原预测值为0.41元），维持2024年EPS预测为0.45元，新增2025年EPS预测为0.62元。分别参考Wind一致预期饲料（海大集团、新希望等平均16.9倍PE）、生猪养殖（温氏股份、傲农生物、唐人神等平均13.4倍PE）、种业（登海种业、荃银高科、隆平高科等平均39倍PE）2023年可比公司估值水平，结合公司具备业务竞争力优势，给予2023年公司整体30倍PE估值，对应目标价9元，维持“买入”评级。