事件：海南机场发布2022年度报告，公司2022年实现营业收入47亿元，同比+3.89%，实现归母净利润18.56亿元，同比+301%，扣非后归母净亏损-5.16亿（去年同期+0.61亿元）。22Q4实现收入17.47亿元，同比+104.7%，实现归母净利润1.53亿元，同比+51.73%，扣非后归母净亏损2.84亿元（去年同期+0.15亿元）。
　　资产负债率下降，融资成本降低。2022年公司资产负债率57.58%，同比-9pct。2022年财务费用5.96亿元，平均融资成本2.98%，去年同期为3.05%，融资成本继续降低。
　　分业务来看：
　　机场业务：2022年机场收入10.44亿元，同比-34%，其中三亚凤凰机场实现收入9.4亿元，占比90%。利润方面，三亚凤凰机场2022年实现净利润3.22亿元。机场业务收入下滑主要受到疫情影响，公司旗下机场2022年起降架次、旅客吞吐量分别仅恢复至2019年的60%、47%，除此之外，疫情影响下机场也有对部分商户实行免租或减租政策。2022年机场业务毛利率仅2%，较去年同期-33pct。
　　免税及商业租金：2022年免税及商业实现营业收入2.7亿元，同比-45%。收入大幅下滑主要由于业务重新归类，持有型物业租金今年由免税及商业板块重新归类至房地产板块，若剔除此项影响，2022年免税及商业收入与去年同期大致持平。子公司海岛商业免税租金（日月广场）收入约0.91亿元，预计于去年同期大致持平：2022年5月起，日月广场中免租金由固定租金（60元/平/月）转为3%扣点率收取；2022年1月起至2023年11月30日，海控免税租金扣点（一般商品）由8%下调为3%。
　　免税投资收益：2022年来自美兰机场免税店、凤凰免税店的投资收益分别为0.45亿元、0.07亿元，2022H1美兰机场免税店、凤凰机场免税店投资收益分别为0.5亿元、0.04亿元，受到疫情及促销活动影响，下半年参股免税店盈利能力有所下降。
　　房地产：2022年房地产收入20.73亿元，同比+85%，主要由于纳入持有型房地产租金收入以及下半年较大物业项目出售所致。2022年公司持续推动海口大英山片区等存量项目开发建设，存量住宅、写字楼和公寓等开发库存的销售，以及投资性房地产的出租与管理。公司参股的美兰空港一站式飞机维修基地（一期）项目完成行业验收并正式运营，同时，海南中心于2022年12月全面复工，豪庭南苑五区项目、成都锦润青城项目F/H区、豪庭北苑A13商业街项目顺利完成竣工备案。公司年内无新开工面积。
　　物业管理及其他业务：2022年物业管理收入7.13亿元，同比-2%，在管项目数量和面积基本保持稳定。其他业务收入6.01亿元，与去年同期持平。
　　未来看点：
　　海南客流持续回暖，带动机场业务和免税业务反弹。截至2023年2月，三亚凤凰机场、海口美兰机场旅客吞吐量分别恢复至2019年的99%、90%，同比大幅增长。预计全年复苏态势仍将延续，随着免税供应链更加成熟稳定，将有效带动免税销售和机场收入回暖。
　　两场免税店扩容，带来业务新增量。2022年底，凤凰机场免税店三期开业，面积1000平，二期法式花园项目（约5000平）预计也将在年内落地，将有效扩大凤凰免税店经营面积，提升转化率、客单价以及人效。美兰机场方面，T2产能仍在爬坡过程中，免税商业高奢品牌持续推进，有望提高客单价水平。
　　投资建议：虽然当前海南免税市场销售承压，但公司参股的免税店稳步扩容、与中免日月广场新租赁协议落地均为公司的中长期成长增添动力，重组完成后资产负债率逐年降低，融资成本逐渐降低（2022年降至3%以下），现金流健康，经营稳健性提升。我们预计2023-2025年公司实现归母净利润分别为8.6、16.5、18.2亿元，维持“增持”评级。
　　风险提示：客流回暖不及预期、消费力恢复不及预期。