在“固收+”扩容的整体趋势下，“+”的来源成为了市场探索的重点，转债产品在债市中扮演的角色愈发重要。而依附于先天的股债二重性，转债“进可攻，退可守”的特性使其天然契合“固收+”的投资思路。除了转债自身的优良特性外，纯债收益中枢的不断下移，也进一步催生了转债的市场需求。
　　在宽松的流动性、纯债的低收益，以及正股阶段性行情的支撑下，转债在市场中扮演的角色愈发重要，债市机构对于转债收益的需求激增，以理财为首的负债端机构大规模进入市场。而在持续的需求支撑下，作为新兴市场的转债在供给速度上其实很难满足机构的大额增配需求，供需失衡使得转债市场供需关系逐步收紧，并于近年来不断推高转债市场估值，对转债行情形成长期支撑。反映到具体的风险收益特征上，在持续的估值支撑下，转债的确能提供高于纯债的收益和强于股票的稳定性。
　　ETF（Exchange Traded Fund），作为典型资产配置工具，其持仓基本与跟踪指数被动保持一致，可密切跟踪指数的变动，分享指数收益。目前转债基金绝大多数为主动型基金，被动型仅有两只转债ETF基金，较为稀缺，分别为“博时中证可转债及可交换债券ETF”和“海富通上证投资级可转债ETF”。其中，博时基金发行的可转债ETF以中证可转债及可交换债券指数收益率为比较基准，是目前市场上唯一一支完全覆盖转债市场收益的代理性工具。
　　转债ETF跟踪转债指数的能力较强，可有效分享转债指数的收益。以博时中证可转债及可交换债券ETF为例，截至2023年4月7日，2021年以来的夏普比率、卡玛比率分别为0.40、0.36，与标的指数较为接近。与此同时，我们还可以利用转债ETF与纯债指数结合，来模拟出满足不同风险偏好投资者的固收+产品，从回测结果来看，转债ETF+纯债的组合可以起到显著的“固收+”增强效果。
　　受2022年市场震荡影响，市场整体风险偏好有所降低，考虑到转债指数的稳定收益表现，转债ETF的配置价值或将有所提升，可关注稀缺的存量品种，即市场唯一与中证转债和可交换债指数挂钩的博时中证可转债及可交换债券ETF（511380.SH）。
　　核心风险假设。基金过往业绩不代表未来业绩；海外通胀长时间难以缓解；权益市场风格加速轮动；转债市场规则出现超预期调整等。
　　

研究报告全文：TablePage固定收益专题报告2023年4月11日证券研究报告TableTitle基金档案之十三分析师TableAuthor刘郁SAC执证号S0260520010001挖掘转债ETF的配置价值SFCCENoBPM217TableSummary021-38003556报告摘要shliuyugfcomcn在固收扩容的整体趋势下的来源成为了市场探索的重点分析师田乐蒙SAC执证号S0260520090001转债产品在债市中扮演的角色愈发重要而依附于先天的股债二重性转债进可攻退可守的特性使其天然契合固收的投资思路除021-38003552了转债自身的优良特性外纯债收益中枢的不断下移也进一步催生了tianlemenggfcomcn转债的市场需求请注意田乐蒙并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人不可在香港从事受监管活动在宽松的流动性纯债的低收益以及正股阶段性行情的支撑下转债在市场中扮演的角色愈发重要债市机构对于转债收益的需求激增相关研究TableDocReport以理财为首的负债端机构大规模进入市场而在持续的需求支撑下基金档案之复盘2022纯债2023-02-15作为新兴市场的转债在供给速度上其实很难满足机构的大额增配需基金规模沉浮求供需失衡使得转债市场供需关系逐步收紧并于近年来不断推高转基金档案之十一哪些固收2023-02-06债市场估值对转债行情形成长期支撑反映到具体的风险收益特征基金逆势扩张上在持续的估值支撑下转债的确能提供高于纯债的收益和强于股票基金档案之十一些固收基2022-11-08的稳定性金Q3规模逆势大增作为典型资产配置工具其持仓基ETFExchangeTradedFund本与跟踪指数被动保持一致可密切跟踪指数的变动分享指数收益联系人TableContac董远ts021-38003732目前转债基金绝大多数为主动型基金被动型仅有两只转债ETF基金dongyuangfcomcn较为稀缺分别为博时中证可转债及可交换债券ETF和海富通上证投资级可转债ETF其中博时基金发行的可转债ETF以中证可转债及可交换债券指数收益率为比较基准是目前市场上唯一一支完全覆盖转债市场收益的代理性工具转债ETF跟踪转债指数的能力较强可有效分享转债指数的收益以博时中证可转债及可交换债券ETF为例截至2023年4月7日2021年以来的夏普比率卡玛比率分别为040036与标的指数较为接近与此同时我们还可以利用转债ETF与纯债指数结合来模拟出满足不同风险偏好投资者的固收产品从回测结果来看转债ETF纯债的组合可以起到显著的固收增强效果受年市场震荡影响市场整体风险偏好有所降低考虑到转债指2022数的稳定收益表现转债ETF的配置价值或将有所提升可关注稀缺的存量品种即市场唯一与中证转债和可交换债指数挂钩的博时中证可转债及可交换债券ETF511380SH核心风险假设基金过往业绩不代表未来业绩海外通胀长时间难以缓解权益市场风格加速轮动转债市场规则出现超预期调整等备注数据来源于Wind等识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明115TablePageText固定收益专题报告目录索引一转债早已成为固收市场的关键角色4一固收市场的迅速扩张催生转债需求4二转债进可攻退可守的优良特性先天契合固收投资思路4三转债逐步成为债市挖掘收益的重要来源6二需求支撑强劲转债表现愈发亮眼7一转债市场需求量的激增支撑估值不断走高7二估值支撑下转债风险-收益性价比凸显8三转债ETF是博取转债市场整体收益的理想工具10一ETF是博取指数收益的有效工具且转债ETF较为稀缺10二转债ETF跟踪转债指数的能力较强可用来构建固收产品10三转债ETF配置价值或将有所提升关注稀缺的存量品种12四风险提示13识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明215TablePageText固定收益专题报告图表索引图12017年以来固收产品规模和产品数量逐年上升4图2可转债是兼具股性和债性的特殊债券品种5图3转债博取弹性收益的同时波动较正股更温和5图4固收基金的仓位逐步向转债转移6图5常规类别基金转债仓位全面提升6图6流动性中枢整体下移近期高位回落6图7纯债收益中枢不断下移转债的机会成本下降7图8随转型推进净值化理财产品的占比不断提升万亿元8图92019年开始公募基金大幅增配转债亿元8图10转债市场供需关系的逐步过热推动市场估值不断走高8图11中证转债指数体现出优于纯债指数的收益性和强于股票指数的稳定性单位19图12可转债ETF跟踪指数的能力较为优异10图13纯债可转债ETF的组合策略收益高于纯债指数且波动可控单位111图14纯债可转债ETF的组合策略波动幅度显著弱于转债指数和股指且收益尚可单位112图15可转债ETF和上证可转债ETF抗回撤能力较强在波动较大的2022年具有一定相对收益13表1转债指数的回撤可控收益明显较强20161231-2023479表2转债ETF产品各项比率与转债指数相近20201231-20234711表3组合策略收益高于纯债指数最大回撤和波动率低于转债指数和股指202071-202333112识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明315TablePageText固定收益专题报告一转债早已成为固收市场的关键角色一固收市场的迅速扩张催生转债需求近年来国内固收市场迅速扩展在资管新规出台银行理财产品的净值化转型的背景下银行理财公募基金等主要的债市投资机构对兼顾风险收益平衡的固收策略偏好显著提高以公募基金产品数据为例近年来固收基金数量和规模均呈迅速攀升趋势截至最新的季报数据固收产品只数已从2017年末的361只稳步扩容至2022年末的707只基金规模从2017年末的不到4000亿元快速上升至2022年末的12462亿元近两年虽规模略有波动但整体仍维持高位在固收扩容的整体趋势下的来源成为了市场探索的重点转债产品在债市中扮演的角色愈发重要图12017年以来固收产品规模和产品数量逐年上升800产品数量总规模亿元右轴1400070012000600100005008000400600030040002001002000002017年末2018年末2019年末2020年末2021年末2022年末数据来源Wind广发证券发展研究中心二转债进可攻退可守的优良特性先天契合固收投资思路转债作为内嵌换股权的独特债券兼具股性和债性双重特性转债与普通信用债的最大区别在于其可以按照一定的规则和比率将转债转化为股票这意味着转债投资者既可以选择行使转股权将手中的转债转换为权益也可以选择将转债作为一只债券持有至到期对于债市投资者而言转债是重要的收益贡献来源和股票资产相比转债具有接近于权益类证券的高收益率这意味着债市投资者可以利用转债产品获得间接参与权益市场的机会同时在债底的支撑下修条款和回售条款的保护下转债的价格波动通常小于正股使其有着更小的回撤和更高的夏普比率呈现出较好的收益-风识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明415TablePageText固定收益专题报告险性价比权益市场大幅走强的阶段依托估值和平价的双重带动转债市场表现甚至可能强于正股典型案例是2021年下半年而在熊市中转债可通过条款博弈和债底支撑获得稳定的回撤保护在较低的风险下博弈股市的拐点和纯债资产相比转债品种的流动性明显占优且有更大的资本利得空间在股市持续低迷阶段转债市场整体YTM将会提升与同等级信用债利差显著收缩后可作为流动性更好的纯债替代品种而到了牛市阶段转债可显著受益于正股的上涨行情在股性回升的过程中博取显著超过纯债的超额收益图2可转债是兼具股性和债性的特殊债券品种图3转债博取弹性收益的同时波动较正股更温和转中证转债万得全A债50价130元格40转债价格30平价转股溢价率20纯债溢价率平底溢价率10纯债价值0正股价格-10-20债性股性2020-01-012021-01-012022-01-012023-01-01数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心综上依附于先天的股债二重性转债进可攻退可守的特性使其天然契合固收的投资思路从基金持仓来看截至2022年末各类固收基金持有的转债仓位稳步上升由2021年初的9提升至约12分类别来看二级债基一级债基偏债混合基金等主要转债持有人也纷纷从2021年以来显著增加转债持仓其中二级债基持有的转债仓位已在2022年末达到接近14的历史高点水平识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明515TablePageText固定收益专题报告图4固收基金的仓位逐步向转债转移图5常规类别基金转债仓位全面提升纯债股票可转债其他二级债基一级债基16100偏债混合基金灵活配置型基金90148012701060508406304202100021-0321-0621-0921-1222-0322-0622-0922-1216Q116Q417Q318Q219Q119Q420Q321Q222Q122Q4数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心三转债逐步成为债市挖掘收益的重要来源除了转债自身的优良特性外纯债收益中枢的不断下移也进一步催生了转债的市场需求从需求层面来看2019年到2022年期间债市资金成本逐渐走低隔夜和7天SHIBOR利率中枢整体下移催生债市整体需求尤其是2022年间隔夜SHIBOR于三季度触及2019年以来最低水平7天SHIBOR利率中枢则曾一度降至150以下进入2023年后虽然短端利率中枢所波动但拉长周期来看仍处于2019年以来的较低位置债市整体需求端仍然较强图6流动性中枢整体下移近期高位回落SHIBOR隔夜SHIBOR1周3025201510052019-012020-042021-072022-10数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明615TablePageText固定收益专题报告在持续强劲的需求下长端利率中枢和信用利差均不断下移使得单纯依靠纯债挖掘收益的难度日益增加2021年到2022年间10Y国债收益率从2021年近330的相对高位曾一度下降至270以下近期虽中枢水平有所回升但总体仍处于历史较低位置信用利差方面以3YAA中票与对应期限国开债的利差为例在2022年末的理财赎回冲击前市场信用利差中枢下移由2020年末超过100BP的高位一度下降至40BP以内即便是在2022年末出现大幅波动后信用利差水平也在需求支撑下迅速修复至50BP左右的水平图7纯债收益中枢不断下移转债的机会成本下降中债国债到期收益率10年信用利差3YAA中短期票据-3Y国开债利率右轴34123311321031093008290728062705260425032021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-01数据来源Wind广发证券发展研究中心二需求支撑强劲转债表现愈发亮眼一转债市场需求量的激增支撑估值不断走高在宽松的流动性纯债的低收益以及正股阶段性行情的支撑下转债在市场中扮演的角色愈发重要债市机构对于转债收益的需求激增以理财为首的负债端机构大规模进入市场随着资管和理财新规的逐步推进净值化产品在银行理财产品中的规模占比已由2018年初的1372迅速上升至超过90叠加固收类理财品种占据主导的环境下转债产品成为重要的选择由于银行理财体量巨大投资需求的部分转移使其迅速成为了增配转债的主要力量而从行为特征上看银行理财作为转债市场最年轻的机构参与者类别之一更多配置转债的途径是申购转债仓位较高的固收基金典型的代表即二级债基一级债基和偏债混合类基金当然也包括作为特殊分类的转债基金在银行理财等负债端机构需求推动下各类固收基金的转债持仓规模迅速提升识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明715TablePageText固定收益专题报告图8随转型推进净值化理财产品的占比不断提升图92019年开始公募基金大幅增配转债亿元万亿元净值型非净值型净值型占比右轴二级债基一级债基35100偏债混合基金灵活配置型基金1400中长期纯债偏股混合基金转债基金309012002580100020708001560600105040054020003002019Q42020Q22020Q42021Q22021Q42022Q216Q116Q417Q318Q219Q119Q420Q321Q222Q122Q4数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心在持续的需求支撑下作为新兴市场的转债在供给速度上其实很难满足机构的大额增配需求供需失衡使得转债市场供需关系逐步收紧并于近年来不断推高转债市场估值对转债行情形成长期支撑图10转债市场供需关系的逐步过热推动市场估值不断走高120中证转债万得全A估值中枢平价100右轴40351003080256020154010205002019-012020-012021-012022-012023-01数据来源WIND广发证券发展研究中心二估值支撑下转债风险-收益性价比凸显反映到具体的风险收益特征上在持续的估值支撑下转债的确能提供高于纯债的收益和强于股票的稳定性我们对2017年以来市场核心股债指数的风险收益特征进行了统计发现中证转债指识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明815TablePageText固定收益专题报告数相较于正股和纯债均具有明显优势并在样本区间内取得了所有指数中最高的累计收益相较于纯债指数中证转债指数在收益贡献上具有明显优势并且自2019年3月以来转债指数净值曲线均高于纯债指数维持着稳定的超额收益数值上看2017年以来转债指数的累计收益率为4419同期较主要纯债指数高出约15个百分点图11中证转债指数体现出优于纯债指数的收益性和强于股票指数的稳定性单位1中证转债指数中证全债200中债-综合财富总值指数万得全A180上证指数沪深300国证20001601401201000800600402017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-01数据来源Wind广发证券发展研究中心而与股票指数相比转债指数的波动幅度明显更窄并能在正股回撤较大的时段表现出较好韧性以2018年的持续熊市为例转债指数正股大幅回调的背景下维持震荡走势未受明显拖累债底保护带来的防御属性凸显而在2022年主要股指同样出现大幅回调而转债市场回撤幅度明显更小数值上看在样本回测区间内主要股指的最大回撤值均高于30而同期转债指数最大回撤仅为1329同时转债指数的卡玛比率和夏普比率均高于股指体现出优良的风险收益特征综上转债指数在过去几年内能够提供明显高于纯债的收益水平而回撤也较权益产品更为可控是构建固收产品组合的理想工具表1转债指数的回撤可控收益明显较强20161231-202347指数最大回撤累计收益率卡玛比率夏普比率中证转债指数13294419047046中证全债2892957150194中债-综合财富总值指数2432810166181万得全A33342014009014上证指数3077673004002沪深30039592396009017国证20004991-618-002-003数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明915TablePageText固定收益专题报告三转债ETF是博取转债市场整体收益的理想工具一ETF是博取指数收益的有效工具且转债ETF较为稀缺ETFExchangeTradedFund作为典型资产配置工具其持仓基本与跟踪指数被动保持一致可密切跟踪指数的变动分享指数收益相比于普通指数型基金ETF相关费率更低且可以直接通过股票账户在二级市场交易实时观察到ETF净值变动日内择时买入卖出因此ETF既能满足长线指数投资者的配置需求还可以达到短线投资者的交易需求目前转债基金绝大多数为主动型基金被动型仅有两只转债ETF基金较为稀缺分别为博时中证可转债及可交换债券ETF基金代码511380OF简称可转债ETF和海富通上证投资级可转债ETF基金代码511180OF简称上证可转债ETF其中博时基金发行的可转债ETF以中证可转债及可交换债券指数收益率为比较基准是目前市场上唯一一支完全覆盖转债市场收益的代理性工具二转债ETF跟踪转债指数的能力较强可用来构建固收产品转债ETF跟踪转债指数的能力较强可有效分享转债指数的收益考虑到可转债ETF和上证可转债ETF标的指数有所差异我们分别统计了二者跟踪各自对应指数的效果从下图可以直观看出二者跟踪转债指数的能力均较为优异即使在市场大幅波动时期转债ETF净值也基本位于对应指数的一个标准差之内从常用基金评价指标来看博时中证可转债及可交换债券ETF跟踪误差相对较小截至2023年4月7日其于2021年以来的夏普比率卡玛比率分别为040036与标的指数较为接近图12可转债ETF跟踪指数的能力较为优异可转债ETF中证转债及可交换债指数指数置信带1加1倍标准差指数置信带2减1倍标准差1351251151050950852020-042020-102021-042021-102022-042022-102023-04数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1015TablePageText固定收益专题报告表2转债ETF产品各项比率与转债指数相近20201231-202347基金规模亿元指数成立日期跟踪误差最大回撤累计收益率卡玛比率夏普比率2022Q4博时中证可转债及可交换债券ETF2020362207003411661094036040中证转债及可交换债指数---11331145045046海富通上证投资级可转债ETF20207131470027995523020016上证投资级可转债及可交换债指数---994676030026数据来源Wind广发证券发展研究中心与此同时我们还可以利用转债ETF与纯债指数结合来模拟出满足不同风险偏好投资者的固收产品以博时中证可转债及可交换债券ETF511380SH为例我们将中债-综合财富总值指数CBA00201CS与可转债ETF分别以90108020以及7030的比例进行组合并对这三种策略进行收益回测从结果来看相比于纯债指数三种组合策略的净值在大多数区时间均明显超过纯债指数收益增强作用显著且净值波动也相对温和相比于权益指数三种组合策略的波动率明显较低回撤保护方面明显占优且累计收益也并不低相比于部分权益指数甚至还存在超额收益数据上看三种组合策略的年化收益率分别为378393和409均高于中债-综合财富总值指数而期间最大回撤和波动率远小于中证转债指数和万得全A同时纯债可转债ETF策略的卡玛比率分别为249145和105均超过中证转债指数和万得全A体现出其优良的风险收益比图13纯债可转债ETF的组合策略收益高于纯债指数且波动可控单位1组合策略190纯债10可转债ETF组合策略280纯债20可转债ETF115组合策略370纯债30可转债ETF中债-综合财富总值指数CBA00201CS1131111091071051031010990972020-07-012020-11-012021-03-012021-07-012021-11-012022-03-012022-07-012022-11-012023-03-01数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1115TablePageText固定收益专题报告图14纯债可转债ETF的组合策略波动幅度显著弱于转债指数和股指且收益尚可单位1140组合策略190纯债10可转债ETF组合策略280纯债20可转债ETF组合策略370纯债30可转债ETF中证转债指数000832CSI135万得全A881001WI1301251201151101051000950902020-07-012020-11-012021-03-012021-07-012021-11-012022-03-012022-07-012022-11-012023-03-01数据来源Wind广发证券发展研究中心表3组合策略收益高于纯债指数最大回撤和波动率低于转债指数和股指202071-2023331组合策略和指数年化收益率期间最大回撤波动率卡玛比率组合策略190纯债10可转债ETF37815200035249组合策略280纯债20可转债ETF39327200062145组合策略370纯债30可转债ETF40938900091105中证转债指数593121700304049中债-综合财富总值指数36210300025350万得全A344280000697012数据来源Wind广发证券发展研究中心三转债ETF配置价值或将有所提升关注稀缺的存量品种受2022年市场震荡影响市场整体风险偏好有所降低考虑到转债指数的稳定收益表现转债ETF的配置价值或将有所提升可关注稀缺的存量品种即市场唯一与中证转债和可交换债指数挂钩的博时中证可转债及可交换债券ETF511380SH2022年海外环境恶化疫情扩散压制企业盈利地产下滑拖累稳增长进程赛道品种景气度下行权益市场显著承压转债市场自身估值也面临多次冲击尤其是2022年11月长端利率大幅上行流动性阶段性收紧引发以银行理财产品为代表的破净赎回债市投资者风险偏好显著收敛转债估值有所承压进入2023年债市投资者依旧较为谨慎偏好更为稳健回撤幅度相对较窄的产品今年以来中证转债指数呈现震荡上涨态势且波动幅度显著窄于万得全A更能符合既要求回撤可控还希望能博取弹性收益的投资者因此转债ETF的配置价值或将有所提升可关注稀缺的存量品种识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1215TablePageText固定收益专题报告图15可转债ETF和上证可转债ETF抗回撤能力较强在波动较大的2022年具有一定相对收益转债ETF万得全A中证转债累计变动及其他规模较大转债基金的净值变动单位1可转债ETF上证可转债ETF万得全A中证转债1101051000950900850800750702021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-11数据来源Wind广发证券发展研究中心四风险提示基金过往业绩不代表未来业绩若海外通胀长时间难以缓解美联储可能加速紧缩抑制全球市场需求若权益市场风格加速轮动偏股型转债估值可能受到大幅影响若转债市场规则出现超预期调整转债市场整体规模或者活跃度可能受到影响识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1315TablePageText固定收益专题报告广发固定收益研究小组TableResearchTeam刘郁首席分析师复旦大学经济学博士2020年加入广发证券发展研究中心姜丹资深分析师上海财经大学金融硕士2020年加入广发证券发展研究中心肖金川资深分析师复旦大学金融学博士2020年加入广发证券发展研究中心田乐蒙资深分析师西南财经大学统计学博士2020年加入广发证券发展研究中心黄晓曦资深分析师中山大学金融硕士2018年加入广发证券发展研究中心黄佳苗资深分析师复旦大学金融硕士2020年加入广发证券发展研究中心郭强高级研究员上海交通大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心董远研究员上海对外经贸大学硕士2021年加入广发证券发展研究中心钱青静研究员中央财经大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心曾禹童研究员复旦大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心谢瑞鸿研究员约翰霍普金斯大学硕士2023年加入广发证券发展研究中心龙海文研究员上海交通大学硕士2023年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦6001号太平金融大街2号月坛大厦18北路429号泰康保险李宝椿大厦29及3047楼厦31层层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1415TablePageText固定收益专题报告重要TableImportant声明Notices广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1515