2022年证券行业面临资本市场深化改革以来首次业绩回撤。2022年全行业140家证券公司实现营业收入3949.73亿元，同比-21.38%；实现净利润1423.01亿元，同比-25.54%。证券公司扩表趋缓，杠杆水平略有下滑。就已披露年报情况来看，头部券商资本优势延续，但扩表显著趋缓，盈利能力更加突出，更具高阶稳定优势，主因具有更强的非方向性资产摆布能力、更稳健的财富管理能力以及更与时俱进的投行及资本化业务能力。从上市券商薪酬变动来看，更加注重短期利益与长期利益平衡，在中国式现代化及监管指引下有望改善股东回报。
　　非方向性资配能力：2022年业绩胜负手。泛自营业务是2022年行业业绩下滑的主要拖累，收益率多大幅下滑，但中信、中金、国君收益率分别为8.18%、6.20%、5.59%，高于头部平均且5年均值更为稳定。差异主要来自两个方面：一是境外子公司、一级子公司的业绩影响愈加重要，造成合并报表与母公司口径的金融投资资产占比、自营收益率差异。中信、海通、中金的另类子业绩表现居前且较为稳健；中信、中金、华泰的海外子稳居第一梯队且稳健优势。二是头部券商将场外衍生品作为非方向转型的重点方向，自需与客需并举，头部在权益类场外衍生品中有牌照、客群及先发优势，导致分化加大，中信、中金、华泰保持领先。
　　注册制下的投行业务：机构业务胜负手。2022年国内股债承销小幅下滑，海外大幅下滑，但投行业务集中度持续提升，募资规模/家数/业务收入的CR5分别提升至62%/44%/46%。全面注册制下，投行业务作为机构业务及高净值客群的重要入口，投行业务质量及协同能力的重要性愈加凸显。头部券商在项目行业分布、地域分布以及储备能力上优势突出，反映了高阶能力的集中度持续提升。
　　泛财富管理：零售转型胜负手。证券行业客户数量持续提升，头部在获客引流上打法各异，近年来中信、招商股基市占率提升显著。22家上市券商代销收入同比下滑24.8%，而中金、华泰代销分别同比+7%、+24%，买方投顾长期发展更为稳健。券商资管规模同比-16.5%，收入承压，公募化转型加速。公募基金较为稳健，头部优势凸显。
　　投资建议。当前全面注册制正式推行，泛财富管理底部回暖，券商板块估值低位，交易和监管环境均有利于其估值修复。基于三大胜负手的判断，建议关注：一是财富管理业务上具有优势的券商，如东方证券、东方财富、兴业证券、招商证券（A/H）等；二是机构化业务上具有优势的券商，如中信证券（A/H）、中金公司（H）、华泰证券（A/H）等。
　　风险提示。经济下行致信用风险上升；市场波动令风险敞口扩大；行业政策变动等。

研究报告全文：TablePage深度分析证券证券研究报告证券TableTitle行业2022年报总结TableGrade行业评级买入前次评级买入证券行业分化的三大胜负手报告日期2023-04-10TableSummaryTablePicQuote核心观点相对市场表现2022年证券行业面临资本市场深化改革以来首次业绩回撤2022年全10行业140家证券公司实现营业收入394973亿元同比-2138实现5净利润亿元同比证券公司扩表趋缓杠杆水平略-1142301-25540422062208221022122202230423有下滑就已披露年报情况来看头部券商资本优势延续但扩表显著-6趋缓盈利能力更加突出更具高阶稳定优势主因具有更强的非方向-11性资产摆布能力更稳健的财富管理能力以及更与时俱进的投行及资本-16化业务能力从上市券商薪酬变动来看更加注重短期利益与长期利益证券沪深300平衡在中国式现代化及监管指引下有望改善股东回报非方向性资配能力2022年业绩胜负手泛自营业务是2022年行业业分析师TableAuthor陈福绩下滑的主要拖累收益率多大幅下滑但中信中金国君收益率分SAC执证号S0260517050001别为818620559高于头部平均且5年均值更为稳定差SFCCENoBOB667异主要来自两个方面一是境外子公司一级子公司的业绩影响愈加重0755-82535901要造成合并报表与母公司口径的金融投资资产占比自营收益率差异chenfugfcomcn中信海通中金的另类子业绩表现居前且较为稳健中信中金华泰的海外子稳居第一梯队且稳健优势二是头部券商将场外衍生品作为相关研究TableDocReport非方向转型的重点方向自需与客需并举头部在权益类场外衍生品中证券行业金融AIGC开启2023-04-06有牌照客群及先发优势导致分化加大中信中金华泰保持领先行业新纪元注册制下的投行业务机构业务胜负手2022年国内股债承销小幅下证券行业全面注册制构建2023-03-19滑海外大幅下滑但投行业务集中度持续提升募资规模家数业务收资本市场和投行新生态入的CR5分别提升至624446全面注册制下投行业务作为机证券行业基金存量规模回2023-03-06构业务及高净值客群的重要入口投行业务质量及协同能力的重要性愈升新发基金边际好转加凸显头部券商在项目行业分布地域分布以及储备能力上优势突出反映了高阶能力的集中度持续提升联系人TableContacts严漪澜0755-88286912泛财富管理零售转型胜负手证券行业客户数量持续提升头部在获yanyilangfcomcn客引流上打法各异近年来中信招商股基市占率提升显著22家上市券商代销收入同比下滑248而中金华泰代销分别同比724买方投顾长期发展更为稳健券商资管规模同比-165收入承压公募化转型加速公募基金较为稳健头部优势凸显投资建议当前全面注册制正式推行泛财富管理底部回暖券商板块估值低位交易和监管环境均有利于其估值修复基于三大胜负手的判断建议关注一是财富管理业务上具有优势的券商如东方证券东方财富兴业证券招商证券AH等二是机构化业务上具有优势的券商如中信证券AH中金公司H华泰证券AH等风险提示经济下行致信用风险上升市场波动令风险敞口扩大行业政策变动等识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText深度分析证券重点公司估值和财务分析表Tableimpcom最新最近合理价值EPS元PExPBxROE股票简称股票代码货币评级收盘价报告日期元股2023E2024E2023E2024E2023E2024E2023E2024E海通证券600837SHCNY90320221031买入141807807811581158070067540590华泰证券601688SHCNY137520221029买入2308153194899709071066810860中信证券600030SHCNY211220230331买入26132082081015101511210210101050东方证券600958SHCNY111620230108买入131506107318301529119113630760国泰君安601211SHCNY149020230330买入2143154180968828083076860960东方财富300059SZCNY217820230129增持26260820962656226936730116651591招商证券600999SHCNY141020230326买入18951251531128922122112700870兴业证券601377SHCNY65020221030买入74005006313001032098091690810越秀资本000987SZCNY70220230402买入8820590671190104812211310201090同花顺300033SZCNY1932420230309买入1508531543161354484124098023302420江苏金租600901SHCNY59720230209增持77307408380771911710814851565海通证券06837HKHKD49820221031买入661078078558558034032540590HTSC06886HKHKD92920221029买入1568153194531419042039810860中信证券06030HKHKD169420230331买入216620820871271207907210101050东方证券03958HKHKD44020230108买入576061073631527041039630760国泰君安02611HKHKD96720230330买入1272154180549470047043860960中金公司03908HKHKD151820230403买入24532142566205190670619901080招商证券06099HKHKD76920230326买入901125153538440058053700870中银航空租赁02588HKHKD614520230312买入827009211485168709708911901350香港交易所00388HKHKD3486020230224增持40900102411262978270879374624302490数据来源Wind广发证券发展研究中心备注表中估值指标按照最新收盘价计算识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText深度分析证券目录索引一行业整体与格局变化6一受市场波动影响行业基本面遭遇回撤6二行业格局持续优化头部券商更具韧性7三薪酬体系渐变更注重短期与长期平衡9二泛自营业务2022年业绩胜负手11一自营业务分化发展境内外一二级均显著下滑12二衍生品业务监管规范非方向性转型进行时16三注册制下的投行业务机构业务胜负手19一受市场波动影响募资家数及业务收入下滑19二注册制下投行业务愈加重要20三注册制下高阶能力显著分化22四泛财富管理业务零售转型胜负手25一经纪及财富管理业务分化及发展进行时25二券商资管收入规模下滑发力公募化转型29三公募基金头部稳健增长31五投资建议看好财富管理与机构化双主线32六风险提示32识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText深度分析证券图表索引图1证券行业ROEROA水平6图2证券行业杠杆率水平6图3证券行业营收净利润亿元7图4证券行业分项业务收入结构7图5总资产CR5与CR108图6净资产CR5与CR108图7营业收入CR5与CR108图8净利润CR5与CR108图9券商平均ROE及对比9图10按22年净利润排序的主要上市券商管理费用率10图11按22年净利润排序的主要上市券商净利润率10图12主要券商人力成本率11图13母公司口径与合并报表口径的收益率差距13图14科创50涨幅及当期科创板上涨家数占比14图15截止2022年底科创板跟投浮盈累计亿元14图16主要券商另类投资子公司的净利润亿元14图17中资美元债指数及恒生指数15图18海外子公司2022年总资产规模亿人民币及三年CAGR15图19主要券商海外子公司的净利润百万人民币16图20期货公司场外衍生品月末持仓名义本金亿元17图21证券公司场外衍生品本月新增名义本金亿元18图22场外期权存续交易标的类型亿元18图23收益互换存续交易标的类型亿元18图24A股承销规模及增速亿元19图25A股承销数量及增速亿元19图26港股IPO规模及增速百万港元20图27头部券商债券承销规模及增速亿元20图28证券公司投行业务收入及其同比亿元20图29部分券商投行业务收入及同比增速亿元20图30注册制下注册发行业务变化21图31全市场逐年IPO项目数变化个21图32全市场IPO募资金额及同比右轴21图332019-22年券商科创板跟投浮盈亿元22图342019-22年券商科创板跟投浮盈承销保荐费亿元22图352019-22年券商另类投资公司净利润亿元22图362019-22年券商私募股权公司净利润亿元22图37股权融资规模集中度23图38证券公司投行业务收入集中度23图39头部券商IPO承销金额市占率变化23识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText深度分析证券图40头部券商投行业务净收入市占率变化23图412019-2023年主要券商IPO募资总额行业分布Wind一级行业24图422019-2022年累计IPO规模区域分布24图432019-2023年中信证券IPO数量分布个24图4420-22私募子公司私募基金月均规模亿元25图4519-22私募股权子公司净利润亿元25图46市场股基交易额及增速万亿元25图47新增与期末证券行业投资者客户数量万人25图48头部证券公司股基交易额市占率26图49证券公司代理买卖证券业务净收入含席位及增速亿元26图50代理买卖普通经纪证券款中机构客户占比26图51代理买卖信用交易证券款中机构客户占比26图52证券公司代销金融产品业务净收入及同比亿元27图532018-2022年头部券商代销占经纪业务收入比重27图54头部证券公司2018-2022年代销净收入及增速亿元27图55证券公司零售客户数量变化万户29图56证券公司高净值客户数量变化万户29图57券商资管资产管理分类别规模亿元29图58证券公司资产管理分类别数量只29图5920Q4-22Q4证券公司私募资管月均规模及22Q4同比增速亿元30图60头部证券公司2022年券商资管业务净收入及增速亿元30图61公募基金总规模及增速亿元31图62公募基金分类别管理规模占比31图632022年券商资管收入及参控股公募基金营收对总营收的贡献亿元31表12022年证券行业经营环境6表2关于金融领域规范薪酬管理的文件政策9表322家上市券商的年度人均薪酬合并报表万元10表4头部券商金融投资资产占比合并报表12表5部分券商合并口径及母公司口径的泛自营收益率计算12表62022年以来证监会遵循期货和衍生品法出台系列法规16表7八家一级交易商应付客户保证金亿元19表8证券公司财富管理业务客户数据28表9证券公司布局公募市场的主要途径30识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText深度分析证券一行业整体与格局变化一受市场波动影响行业基本面遭遇回撤受多重压力市场下行等因素影响2022年证券行业面临资本市场深化改革以来首次业绩回撤据证券业协会数据2022年全行业140家证券公司实现营业收入394973亿元同比-2138实现净利润142301亿元同比-2554截至2022末行业总资产为1106万亿元净资产为279万亿元净资本209万亿元同比增长441852469表12022年证券行业经营环境202020212022经纪股基交易额万亿元429985526049534Yoy624285-104自营沪深300期末值521129494037387163当年收益率2721-520-2163自营中证全债期末值2060221762252当年收益率305565349投行股权融资额亿元167881817816882Yoy885828-713两融余额亿元期末值161901832215404Yoy58841317-1593数据来源wind广发证券发展研究中心剔除客户资金余额的杠杆水平略有下滑证券公司扩表趋缓2022年末剔除客户资金余额的杠杆水平达到329倍较去年同期-009行业ROE为510较去年同期-23pct图1证券行业ROEROA水平图2证券行业杠杆率水平ROEROA右轴剔除客户资金的杠杆率右轴总杠杆率18450500164004501435040012300350102503008200250615020041001502050100000005000020122013201420152016201720182019202020212022数据来源中国证券业协会广发证券发展研究中心数据来源中国证券业协会广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText深度分析证券自2019年资本市场深化改革以来行业净利润率持续提升由2019年的3415提升到2021年的3804但2022年略有下滑为3603分业务来看证券经纪业务仍是占比第一的压舱石2022年收入占比提升至33自2019年注册制改革以来受益于市场及两融标的扩容证券经纪投资银行资本中介业务收入占比持续提升分别提升10pct4pct3pct达到3317162022年证券投资业务是证券公司业绩的主要拖累全行业证券投资收入6084亿元同比下滑56占比15较去年下降12pct图3证券行业营收净利润亿元图4证券行业分项业务收入结构600060100712989125000509080282827154000403470301630003060111313875010136200020107408171615141000103014130020282931331025230201720182019202020212022证券经纪投资银行资产管理营业收入净利润净利率右轴资本中介证券投资其他数据来源中国证券业协会广发证券发展研究中心数据来源中国证券业协会广发证券发展研究中心二行业格局持续优化头部券商更具韧性截止2023年4月9日共有27家上市券商披露年报数据净利润排名前10的头部券商悉数披露完毕27家上市券商2022年归母净利润合计11019亿元同比-303营业收入合计39881亿元同比-221本篇主要利用已披露公司及行业数据来分析行业发展及格局情况头部券商资本优势得以延续但2022年显著扩表趋缓总资产净资产规模的整体集中度维持较高水平从净资产来看头部券商资本补充优势更为凸显2022年净资产CR5与CR10相比2021年分别提升03pcts09pcts而总资产集中度较为稳定头部券商根据市场情况调降杠杆使得扩表趋缓业绩更为稳健2022年总资产CR5与CR10分别为298484相较2021年分别-03pcts01pcts识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText深度分析证券图5总资产CR5与CR10图6净资产CR5与CR105055458489436483484454254254344265046446841941744444043545404035311353003023012983027927328028028729226826526830272271252520202015201620172018201920202021202220152016201720182019202020212022净资产净资产总资产CR5总资产CR10CR5CR10数据来源wind证券业协会广发证券发展研究中心数据来源wind证券业协会广发证券发展研究中心头部券商盈利能力更加突出更具高阶稳定优势2022年营收净利润的行业集中度提升显著2022年证券行业营业收入的CR5CR10分别较去年提升27pct33pct达到281450净利润的CR5CR10分别较去年提升73pct97pct达到385585头部券商具有更强的资产摆布能力更稳健的业务盈利能力以及更强的成本管控能力图7营业收入CR5与CR10图8净利润CR5与CR105070639450654558541760402403391396395554036847648648850446460425354542138540281328303532031225425825428824724524130260259252302520202015201620172018201920202021202220152016201720182019202020212022营收CR5营收CR10净利润CR5净利润CR10数据来源wind证券业协会广发证券发展研究中心数据来源wind证券业协会广发证券发展研究中心行业ROE分化持续头部仍具高ROE优势高ROE的财富管理衍生品和股权投资业务持续发力头部券商具有业务资质客群积累业务协同优势使得其ROE常年高于行业其他券商前十大券商的ROE平均与第十到二十名券商的ROE平均差额由2018年的32个百分点提升至2022年的39个百分点识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText深度分析证券图9券商平均ROE及对比14121086463939432282020182019202020212022差额平均平均1-10ROE11-20ROE数据来源Wind广发证券发展研究中心注2022年数据为已披露公司排名情况三薪酬体系渐变更注重短期与长期平衡党的二十大报告将实现全体人民共同富裕纳入中国式现代化的本质要求并对扎实推进共同富裕作出重要战略部署在推进共同富裕强化金融对实体经济的服务能力的感召下金融领域的员工薪酬得到社会关注在加强党中央对金融工作的集中统一领导下监管层面的主管机构也出台了相应指引鼓励优化金融机构的激励机制表2关于金融领域规范薪酬管理的文件政策时间会议文件主要内容证券公司应当制定薪酬预算总额薪酬方案要充分考虑市场周期波动影响和行业及公司业务发展趋势适度证券业协会证券公司建平滑薪酬发放安排同时做好薪酬激励的极值管控和节奏控制证券公司在制定薪酬制度时应当对董事2022513立稳健薪酬制度指引长高级管理人员主要业务部门负责人分支机构负责人和核心业务人员建立薪酬递延支付机制递延支付年限应当与相关业务的风险持续期限相匹配递延支付速度应当不快于等分比例财政部财政部关于进一优化内部收入分配结构工资总额加大向基层员工倾斜建立健全薪酬分配递延支付和追责追薪机制等并2022720步加强国有金融企业财务要求金融高管及重要岗位员工基本薪酬一般不高于薪酬总额的35绩效薪酬的40以上应当采取延期支管理的通知付方式延期支付期限一般不少于3年中央纪委国家监委网站刊深化对金融央企领域和行业四风表现形式和特点的认识坚决摒弃例外论特殊性优越性2023223文坚决打赢反腐败斗争无关论业务需要论等错误论调破除金融精英论唯金钱论西方看齐论等错误思想攻坚战持久战银保监会银行业保险业鼓励银行保险机构依法合规探索多种非物质激励方式着力强化社会主义国有金融机构员工的职业荣誉感2023324健全公司治理三年行动取激发员工争先创优等更高层次的精神追求坚决破除金融精英论唯金钱论等错误思想得明显成效证监会证券公司监督管新增第38条证券公司应当建立科学合理的薪酬管理绩效考核等长效激励约束机制确保薪酬水平和结2023331理条例修订草案征求意构与公司长期经营业绩相匹配避免短期激励过度激励等不当行为并建立与公司合规风控情况相适应的见稿薪酬递延止付和追索扣回等制度强化内部问责数据来源银保监会证监会广发证券发展研究中心对于证券公司来说与员工直接相关的管理费用是最大的营业支出一般占比营业识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText深度分析证券收入40-60头部券商人均盈利能力相对更强而管理费用中职工薪酬费用占比65-75其他折旧费接待费宣传费等与员工数量直接相关优化薪酬体系提高经营质效有利于提高证券公司盈利能力提高证券公司投资者回报经简易测算若员工薪酬等相关支出下滑10-20净利润同比提升10-25图10按22年净利润排序的主要上市券商管理费用率图11按22年净利润排序的主要上市券商净利润率705060405040303020201010002015201620172018201920202021202220152016201720182019202020212022名平均名平均1-1011-211-10名平均11-21名平均数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心从年报数据来看2022年主要券商人均薪酬有所下滑2022年二十二家上市券商中仅有国泰君安东方财富光大证券红塔证券四家券商同比为正而这四家券商中有三家的基数相对可比同业薪酬相对较低从人均薪酬的标准差也能看出不同券商之间的差异显著缩小标准差由2019年的264下降到2022年的142三年维度来看22家上市券商中有九家券商人均薪酬复合增速为正下滑程度较大的有招商证券中金公司华泰证券2022年的人均薪酬大幅下滑主要反映了资本市场公司业绩在高基数下的大幅回撤但证券公司薪酬体系的变革是渐变的持续的内部的降本增效与高质量发展也是持续推进的未来上市证券公司的股东回报有望稳步改善表322家上市券商的年度人均薪酬合并报表万元上市券商按22人均薪酬万元年净利润排序2019202020212022同比下滑三年CAGR中信证券9358850994708364-12-4国泰君安5996600467157419107华泰证券9986946488576297-29-14广发证券7565752584086478-23-5东方财富2860267833153690119招商证券8118831477974727-39-16中国银河5466498958405765-12中金公司1381812398116428196-30-16中信建投6753661471996065-16-3识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText深度分析证券海通证券7202691278454998-36-11光大证券413740844591466124申万宏源5183557871216671-69东方证券9265836170475717-19-15方正证券4120424747164624-24国元证券4373432449004460-91浙商证券5522529865284996-23-3华安证券3596340532622895-11-7国联证券4376402161084548-261中泰证券5394529756074482-20-6东兴证券5420533550934909-4-3华林证券2178273934363387-116红塔证券49214325380241609-5标准差2636234421171419----数据来源Wind广发证券发展研究中心注员工人均薪酬支付给员工薪酬期末应付职工薪酬-期初应付职工薪酬期初员工人数期末员工人数2不过从人工成本率角度看各家券商涨跌互现总体相对平稳中金华泰海通近年来有下降趋势建投银河略有提升中信东方广发招商等差异不大图12主要券商人力成本率650055004500350025001500201720182019202020212022广发证券华泰证券国泰君安中信证券海通证券招商证券东方证券中信建投中国银河中金公司数据来源wind广发证券发展研究中心注人工成本率当年实际薪酬合计营业收入二泛自营业务2022年业绩胜负手2022年的泛自营业务是券商业绩的胜负手主因不同券商间的泛自营业务形成较大识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText深度分析证券分化非方向性与方向性的分化一级与二级业绩的分化境内与境外业绩的分化但自营投资对于外部来说一直较为黑箱本节从报表等披露中试图总结分化所在一自营业务分化发展境内外一二级均显著下滑近年来资产负债表中金融投资资产占比逐年提升但2022年显著放缓2022年申万宏源东方证券中金公司中信建投银河证券的金融投资资产占比高达554518516和506五年累计变动了233pct-64pct31pct254pct和152pct表4头部券商金融投资资产占比合并报表201720182019202020212022五年提升中信证券37945849946248146080pct华泰证券339404507473493485147pct国泰君安321443477454447463142pct申万宏源321391453483528554233pct中金公司48754657254653051831pct中国银河261368385414459516254pct招商证券372493505455516498126pct广发证券43747749043744049154pct海通证券264362391365366364100pct中信建投354454446503464506152pct东方证券447475519580570524-64pct数据来源Wind广发证券发展研究中心注金融投资交易性金融资产以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产债权投资其他债权投资其他权益工具投资从泛自营投资收益率指标横向对比来看各家公司差异巨大无论是合并口径还是母公司口径中信证券中金公司国泰君安中信建投均显著高于前十家平均2022年合并口径的自营收益率分别为818620559401同比分别下滑447pct271pct364pct332pct表5部分券商合并口径及母公司口径的泛自营收益率计算合并口径母公司口径2018201920202021202220182019202020212022五年均值五年均值中信99566410991130126681812241178125113941418881国君79469796482692355984710651217565868518中金75956170410208906209067588778451065985建投6755237279937334017456548461069759396广发522204858827581141607352872781696337招商577289731746767351598314693870778337银河583205769648772524586211733588873527识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText深度分析证券海通408224704610594-090592583778462761376华泰468257599547626312658649765549605724东方527161664821583406649117838915704668均值630408777806766391741588887804853575标准差161914171923183217262121数据来源Wind广发证券发展研究中心注自营收益率自营收益自营净规模纵向演变来看受市场波动各家券商每年收益率波动较大市场行情差的时候头部券商的收益率分化更为显著一般来说母公司口径的自营收益率大于合并报表口径的收益率2022年的差异进一步放大尤其是海通证券华泰证券中金公司主因境外子公司一级另类投资子公司的投资业绩下滑拖累加剧了合并口径与母公司口径的收益率差距图13母公司口径与合并报表口径的收益率差距50012004001000300800200600100400000200-100000差异差异年母公司收益率右轴202120222022数据来源Wind广发证券发展研究中心一级市场科创板跟投扩大了盈利来源也加剧了业绩波动自2019年7月科创板开板并实行保荐机构强制跟投制度以来证券公司业绩与承销科创板公司走势愈加相关2019-2021年受益于新股上市的较大涨幅以及较高占比的上涨家数券商另类子公司利润持续放大如中信证券投资海通创新中金资本广发乾和净利润两年复合增速分别为3610271103而2022年科创50下跌302相对万得全A超额下跌121百分点501家上市公司中77的公司下跌下跌幅度加深及下跌家数扩大造成持有的科创板配售股票形成较大浮亏据不考虑限售期后卖出的粗略测算2022全年的券商跟投科创板浮亏48亿元而2021年的浮盈114亿元其中2022年浮盈靠前的是中信建投东方证券分别为103亿元31亿元识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText深度分析证券图14科创50涨幅及当期科创板上涨家数占比图15截止2022年底科创板跟投浮盈累计亿元101001008080640802020123120211231202212316048-10604032-2040201600-3020-20-16-400东吴证券中信建投中金公司海通证券华泰证券国泰君安国信证券民生证券招商证券安信证券东方证券东兴证券申万宏源兴业证券光大证券浙商证券广发证券科创50涨跌幅中信证券2019年盈亏亿元2020年盈亏亿元科创50超额涨幅2021年盈亏亿元2022年浮盈亿元上涨家数占比右轴合计获配家数右轴数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心注科创50指数2020年指数成立日至20201231涨幅主要券商另类子公司的净利润数据变化中中信证券投资海通创新中金资本的净利润相对较为稳健2022年分别为118亿元166亿元111亿元分别同比下滑5114424而跌幅最大的为华泰创新投资2022年净亏损041亿元同比-1056使得华泰证券合并口径下的自营收益率仅为312远低于母公司口径下的712图16主要券商另类投资子公司的净利润亿元30330025202200151011005000-5-10-110020182019202020212022CAGR数据来源Wind广发证券发展研究中心海外市场及国际化业务境内外一体化与风险把控下高下立现2022年欧美面临着通胀及加息困扰国内地产风险频出加剧了市场波动港股市场日均成交额1249亿港元同比下降25港股IPO发行规模同比下滑70轻重资产双杀造成券商国际子公司较大幅度业绩下滑识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText深度分析证券图17中资美元债指数及恒生指数51000-5-10202149202157202164202172202278202285202292202323202333202173020221222021210202131220218272021924202211420222182022318202241520225132022610202293020221142023331-102021115-2020211022202111192021121720221230-15-30-20-40-25-50MarkitiBoxx亚洲中资美元债券指数涨幅恒生指数涨幅右轴数据来源Wind广发证券发展研究中心以国际子公司资产规模排序来看上市券商中中信证券中金公司华泰证券显著为第一梯队国泰君安海通国际招商国际等紧跟其后头部券商不断加大对海外子公司的资本投入业务布局及地域覆盖优化形成差异化的国际化之路图18海外子公司2022年总资产规模亿人民币及三年CAGR240080701800605012004030600201000-10-600-202022三年CAGR右轴数据来源Wind广发证券发展研究中心从海外子公司的盈利来看2022年均有不同程度的下滑但第一梯队的头部子公司较为稳健我们认为三个方面可以解释国际子公司业绩的稳健性一是风险管控前置境内外一体化管理并通过多元金融工具对冲境内外风险敞口保持风险控制底线二是加强境内外业务协同合作推动业务结构转型升级打造一体化平台化的综合性跨境金融服务平台不依赖重资产业务贡献盈利而是以客需为导向强化境内外综合服务能力尤其是投行业务财富管理业务三是不断扩大地域覆盖范围以追求风险分散及持续成长能力如中金不断突破国际网络中金英国获批瑞士法兰克福卢森堡三地互联互通资质华泰国际设立美国新加坡子公司中信里昂证券英国获批成为德国瑞士英国三国交易所会员等2022年上市券商海外子公司中亏损较多的有海通国际申万宏源香港净亏损分别为654亿港元88亿港元主要是由于高杠杆重资本模式下踩雷地产债等导识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText深度分析证券致投资大幅亏损2022年海通国际交易及投资亏损472亿港元较2021年收益253亿港元大幅下滑海通证券合并口径下自营收益率2022年为-09远低于母公司口径的376图19主要券商海外子公司的净利润百万人民币60004000200002016201720182019202020212022-2000-4000-6000中信证券国际中金香港华泰国际金融控股国君国际海通国际招商证券国际银河国际控股广发控股香港中信建投国际金控申万宏源香港数据来源Wind广发证券发展研究中心二衍生品业务监管规范非方向性转型进行时随着重资产业务的营收贡献提升资产摆布转向非方向性领域的能力成为熨平业绩波动提升资金使用效益的胜负手场外衍生品业务中券商通过为交易对手提供资本中介和风险对冲规避了单边下行与底部震荡的市场风险但场外衍生品属于重资本高杠杆业务对券商的风控指标及用表能力提出了考验中金华泰等头部券商推出大额配股融资方案多是出于满足风控标准下的资本需求近年来券商行业衍生品业务的应用场景呈现多元化趋势衍生品业务的应用场景主要有三1自营业务衍生品可以通过对冲风险等方式熨平自营业务的业绩波动2代客业务由于衍生品业务的实施存在门槛一些客户自身资质尚且不满足监管要求无法直接开展衍生品业务针对这一客群券商可以提供代客业务根据客户的需求设计策略组合3做市业务券商可以针对场内及场外衍生品标的开展做市业务在赚取价差收益的同时为市场注入流动性2022年监管与时俱进出台多项新规完善场外衍生品市场监管十三届全国人大常委会第三十四次会议表决通过了中华人民共和国期货和衍生品法自2022年8月1日起施行以期货和衍生品法为基本遵循证监会出台一系列制度法规完善监管提升功能表62022年以来证监会遵循期货和衍生品法出台系列法规时间政策法规业务影响对持仓限额套期保值大户持仓报告持仓合并等基础性制度的内涵制2022年12月期货市场持仓管理暂行规定征求意见稿定或调整原则适用情形参与各方义务等作出规定以增强持仓管理的系统性和针对性提升期货市场监管效能识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText深度分析证券9月批准上交所上市中证500ETF期权深交所上市创业板ETF期权中证500ETF期权2022年丰富多层次资本市场产品体系健全资本市场风险管理体系11月批准深交所上市深证100ETF期权12月批准中金所开展上证50股指期权交易股票期权合约品种上市应经证监会注册中止上市恢复上市终止上市应2022年12月股票期权交易管理办法征求意见稿向证监会备案明确证券登记结算机构的中央对手方地位新增调整交易限额标准强行平仓两项紧急措施等衍生品做市业务从期货风险管理子公司划归到期货母公司过渡期三年2023年3月期货公司监督管理办法征求意见稿场外衍生品业务门槛提高净资本5亿元以上B类BBB级以上新增了期货自营境外期货经纪期货保证金融资业务功能监管统筹监管明确场内场外持仓合并要求2023年3月衍生品交易监督管理办法征求意见稿优化交易管理严防风险预留发展空间数据来源证监会广发证券发展研究中心衍生品交易新规统筹监管了证券及期货市场场内外衍生品业务据期货业协会披露2022年底场外衍生品持仓名义本金达到3198亿元较年初增长97标的上以商品类为主体达到1568亿元占比49图20期货公司场外衍生品月末持仓名义本金亿元40003000200010000商品类个股类股指类交易所基金其他期权互换数据来源期货业协会广发证券发展研究中心权益类场外衍生品仍是以证券公司为主体2022年证券公司场外衍生品累计新增名义本金83094亿元同比下滑11截止2022年12月证券公司开展场外金融衍生品存续名义本金合计20868亿元同比增加35从标的类型看存续的场外期权标的以股指类62其他类21为主收益互换以其他类49个股类31为主挂钩个股的跨境互换发展迅速从交易对手来看2022年新增的场外期权名义本金中商业银行37同业证券公司及其子公司34为主要交易对手2022年新增的收益互换名义本金中私募基金60为主要交易对手识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText深度分析证券图21证券公司场外衍生品本月新增名义本金亿元12000100008000600040002000020223120226120229120176302018930201733120179302018331201863020193312019630201993020203312020630202093020213312021630202193020221212017123120181231201912312020123120211231场外期权本月新增互换合约本月新增数据来源证券业协会广发证券发展研究中心图22场外期权存续交易标的类型亿元图23收益互换存续交易标的类型亿元800070007000600060005000500040004000300030002000200010001000-0202003201812201903201906201909201912202006202009202012202103202106202109202112202203202206202209202212股指类商品类个股类其他类股指类商品类个股类其他类数据来源wind广发证券发展研究中心数据来源wind广发证券发展研究中心头部券商场外衍生品规模持续增长呈现分化态势目前我国衍生品行业形成中金公司中信证券华泰证券的多寡头格局多项衍生品业务份额领先同业从应付客户保证金间接衡量公司场外衍生品业务发展速度近年来头部券商应付客户保证金增长迅速2022年受制于券商资本金及市场单边下行行情限制略有下滑2021年中金公司中信证券华泰证券应付保证金余额分别高达992亿元1349亿元和926亿元在一级交易商应付客户保证金余额中的占比分别达到2129和20合计占比70识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText深度分析证券表7八家一级交易商应付客户保证金亿元2019202020212022同比中金公司3887431221992-188中信证券26877911291349195华泰证券87363842926100招商证券1673237194-180国泰君安51106283537897中信建投2346155143-77申万宏源16401453191200广发证券33581982414数据来源公司年报广发证券发展研究中心三注册制下的投行业务机构业务胜负手一受市场波动影响募资家数及业务收入下滑2022年投行业务整体表现波动A股IPO企业数量有所下降但发行规模提升全市场共计428家企业完成IPO同比下降183合计发行规模5869亿元同比增长82再融资发行有所回落合计再融资规模1101302亿元同比下降1363债券方面2022年券商债券总承销规模1071万亿元同比下降604排名前十的头部券商发行规模占比达67海外市场来看港股一级市场方面港股IPO共完成81单融资规模13396亿美元同比下降687港股再融资和减持共完成192单交易规模10543亿美元同比下降853美股一级市场方面中资企业美股IPO共完成14单融资规模540亿美元同比下降964中资企业美股再融资和减持共完成25单交易规模792亿美元同比下降899图24A股承销规模及增速亿元图25A股承销数量及增速亿元2500040120080301000602000020408001015000200600010000-10400-20-205000-30200-400-400-602015201620172018201920202021202220152016201720182019202020212022再融资融资规模同比增速右轴IPOIPO募集家数再融资家数同比增速右轴数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText深度分析证券图26港股IPO规模及增速百万港元图27头部券商债券承销规模及增速亿元1800030450000150160002040000014000100103500001200003000001000050-102500008000-2020000060000-3015000040002000-40100000-500-50500000-10020152016201720182019202020212022首次招股募资同比增速右轴2022年承销金额同比增速右轴数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心投行业务收入整体下滑头部券商展现强韧性2022年证券行业投行业务收入65920亿元同比-58头部券商2022年受资本市场整体波动的影响头部券商投行业务收入整体表现平稳增速同比略有下滑但仍优于行业平均表现随着全面注册制的落地资本市场体系逐步完善投行进入高质量发展阶段预计2023年投行业务整体将保持稳健增长态势图28证券公司投行业务收入及其同比亿图29部分券商投行业务收入及同比增速亿元元608008010040700608060020406050004002040-20300020-40200100-200-600-4020222021投行业务收入同比增速右轴2022年同比增速右轴2021年同比增速右轴数据来源证券业协会广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心二注册制下投行业务愈加重要注册制完善了发行承销制度优化注册程序简化发行条件便利企业上市融资为投行承销业务带来增量强调以信息披露为核心压实发行主体与中介机构责任健全常态化退市机制畅通多元退出渠道券商链接的优质企业资产找到退出渠道优质资产得以快速变现为投行资本化业务增厚盈利空间识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明