【核心观点】
　　我们在3月20日周报《关注机制优化激发活动、安全边际高个股》中提出，关注主业稳健，机制优化激发活力的个股，推荐老凤祥、重庆百货；且在4月3日周报《2023年一季报前瞻：复苏仍在爬坡期，关注业绩兑现确定性》中提出，珠宝板块2Q关注低基数+高经营杠杆，优选开店确定性高的个股，重点推荐老凤祥、迪阿股份。
　　短期从社零1-2M23数据看，黄金珠宝消费复苏兼具斜率与高度；长期看，疫情期间龙头借助加盟模式快速扩张，推动集中度提升，未来随着客流量好转，头部品牌抢占更多优质点位，将优先受益单店提效。我们认为，黄金珠宝龙头公司短期受益于消费意愿回升，长期受益于行业供给出清，且金价预期上行有望催化估值，建议继续重视黄金珠宝板块投资机会。
　　投资建议：①老凤祥：2025年实现十四五千亿目标，对应22-25年收入CAGR16.7%；国改&中特估值下或有估值催化。②迪阿股份：高经营杠杆+？520？催化。关注：潮宏基（直营占比高于同业带来高杠杆+快速开店周期）、周大生（新店型+黄金模型优化）、中国黄金（培育钻+主业稳健）。
　　行业风险提示：消费持续疲软；新业态分流；行业竞争加剧；监管政策不确定。
　　1.黄金珠宝消费复苏兼具斜率与高度，且疫情期间龙头持续提份额
　　短期看，黄金珠宝消费复苏兼具斜率与高度。2023年1-2月社零总额7.7万亿增3.5%，除汽车外的消费品零售额7万亿增5.0%，其中限额以上消费品零售2.8万亿增2.1%。其中，限额以上金银珠宝品类1-2M23同比增5.9%，增速环比12M22提升24.3pct，增速恢复至2018年以来当月同比增速的50%分位数以上。限额以上品类看，商品消费中，复苏斜率较高（环比12M22增速提升15pct以上，图1）的板块仅有化妆品、服装鞋帽针纺织品、金银珠宝；1-2M23增速恢复至2018年以来当月同比增速的50%分位数以上的仅有服装鞋帽针纺织品、金银珠宝。考虑到1-2M22的高基数，我们认为，黄金珠宝消费复苏兼具斜率与高度。
　　长期看，疫情期间行业供给出行，疫后龙头有望加速成长。根据Euromonitor，黄金珠宝板块CM5/CR10由2019年的19%/23%提升至2021年的25%/30%，疫情期间龙头借助加盟模式快速扩张，推动集中度提升，未来随着客流量好转，头部品牌抢占更多优质点位，将优先受益单店提效。
　　黄金珠宝板块涨跌幅均与金价有较为显著的正相关关系。金价上行期间，板块估值有一定提升（图2），当前黄金珠宝板块PE（2023E）17.7x，低于2019年以来板块均值19.1x。
　　2.老凤祥：混改激发机制活力，4Q22逆势扩张
　　2017年以来，公司估值主要受混改、金价两大因素驱动。（1）2018年混改激发活力：公司2018年入选国务院国企改革双百企业名单。混改前，老凤祥有限有21.99%的股份被职工持股会和自然人持有，但这些持股人大部分已逐步到达退休年龄，中高层团队迭代并未同步授予激励。2018年8月中旬公司公告子公司老凤祥有限职工会和3名高管持股的21.99%拟转让给在沪央企旗下股权投资基金，8月23日署股权转让框架协议，9月12日签署最终协议，协议中职工会和3名自然人所得转让价款的50%用于认购央地融合的基金份额（相当于保留50%激励），且受让方协议中明确表示？支持目标公司探索新的激励机制？。2019-21年，公司也持续深化双百行动，推进职业经理人制度以及B股转H股工作。2018年混改催化下，公司PE（FY1）由2018年6月底的14.5x上升至2018年12月底的18.4x。
　　（2）金价催化板块估值：以1H2020为例，受金价上行影响，公司PE（FY1）由2020年1月初的17.9x上升至2020年7月底的21.5x。
　　我们认为，短期看，公司2H2022净增554店，4Q2022收入94.7亿（+6.4%），归母净利3.4亿（-8.95%），扣非归母3.5亿（+8.9%），基本实现全年目标，尤其在4Q疫情影响下业绩仍保持稳定。长期看，公司作为兼具历史底蕴、规模渠道和品牌价值的国内老牌黄金珠宝龙头，整体经营稳健，十四五目标千亿企业，双百行动激发内生动力，持续机制创新值得期待。根据WIND一致预期，截至20230407，公司对应PE（2023E）15.6x，处于2017年以来PE（FY1）43.9%分位数。
　　3.投资建议：Q2低基数有望凸显经营杠杆，维持对珠宝和百货龙头的推荐，重视美护板块
　　我们在《2023年的线下零售，我们在期待什么？》提出零售各子渠道/品牌的轮动复苏节奏和弹性，医美>珠宝>百货潮玩>超市；我们认为，珠宝一季度旺季效应再现，美护二季度关注医美复苏弹性，百货超市基本面仍在修复期，精选个股。
　　【美护】①板块经历盘整期，估值已处于历史低分位数，Q2重视美护板块机会。医美阳康休整期后逐步修复景气向上，叠加Q2低基数有望呈现超越消费中枢的靓丽表观。②化妆品高基数下延续分化，产品结构优、渠道运营强的公司有望体现超额α。核心推荐：爱美客、华熙生物，关注美丽田园、巨子生物、贝泰妮等。
　　【珠宝】关注Q2低基数+高经营杠杆，优选开店确定性高的个股，重点推荐：①老凤祥：2025年实现十四五的千亿目标，对应22-25

研究报告全文：TableMainInfo行业研究商业贸易证券研究报告行业周报2023年04月09日TableInvestInfo投资评级优于大市维持重视黄金珠宝板块投资机会市场表现TableSummary投资要点TableQuoteInfo879商业贸易海通综指448核心观点017-413我们在3月20日周报关注机制优化激发活动安全边际高个股中提出关注主业稳健机制优化激发活力的个股推荐老凤祥重庆百货且在月日周-84443报2023年一季报前瞻复苏仍在爬坡期关注业绩兑现确定性中提出珠宝-1275202242022720221020231板块2Q关注低基数高经营杠杆优选开店确定性高的个股重点推荐老凤祥迪阿股份资料来源海通证券研究所短期从社零1-2M23数据看黄金珠宝消费复苏兼具斜率与高度长期看疫情期相关研究间龙头借助加盟模式快速扩张推动集中度提升未来随着客流量好转头部品TableReportInfo2023年一季报前瞻复苏仍在爬坡期关注业绩兑现确定性20230403牌抢占更多优质点位将优先受益单店提效我们认为黄金珠宝龙头公司短期抖音电商开放个人店加速全类目转受益于消费意愿回升长期受益于行业供给出清且金价预期上行有望催化估值化20230326建议继续重视黄金珠宝板块投资机会关注机制优化激发活力安全边际高个股20230320投资建议老凤祥2025年实现十四五千亿目标对应22-25年收入CAGR167国改中特估值下或有估值催化迪阿股份高经营杠杆520催化关注潮宏基直营占比高于同业带来高杠杆快速开店周期周大生新店型黄金模型优化中国黄金培育钻主业稳健TableAuthorInfo行业风险提示消费持续疲软新业态分流行业竞争加剧监管政策不确定1黄金珠宝消费复苏兼具斜率与高度且疫情期间龙头持续提份额分析师汪立亭短期看黄金珠宝消费复苏兼具斜率与高度2023年1-2月社零总额77万亿增Tel0212321939935除汽车外的消费品零售额7万亿增50其中限额以上消费品零售28万Emailwanglthaitongcom亿增21其中限额以上金银珠宝品类1-2M23同比增59增速环比12M22证书S0850511040005提升243pct增速恢复至2018年以来当月同比增速的50分位数以上限额以分析师李宏科上品类看商品消费中复苏斜率较高环比12M22增速提升15pct以上图1Tel02123154125的板块仅有化妆品服装鞋帽针纺织品金银珠宝1-2M23增速恢复至2018年Emaillhk11523haitongcom以来当月同比增速的50分位数以上的仅有服装鞋帽针纺织品金银珠宝考虑证书S0850517040002到1-2M22的高基数我们认为黄金珠宝消费复苏兼具斜率与高度联系人张冰清长期看疫情期间行业供给出行疫后龙头有望加速成长根据黄Tel021-23154126Euromonitor金珠宝板块CM5CR10由2019年的1923提升至2021年的2530疫情Emailzbq14692haitongcom期间龙头借助加盟模式快速扩张推动集中度提升未来随着客流量好转头部品牌抢占更多优质点位将优先受益单店提效黄金珠宝板块涨跌幅均与金价有较为显著的正相关关系金价上行期间板块估值有一定提升图2当前黄金珠宝板块PE2023E177x低于2019年以来板块均值191x请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究商业贸易行业2图1限额以上各品类同比增速增速所处分位数及绝对值相较于19年同期恢复程度资料来源WIND统计局海通证券研究所图2黄金珠宝板块PE倍资料来源WIND海通证券研究所注截至20230407收盘请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究商业贸易行业3图3金价与黄金珠宝板块指数涨跌幅图4黄金珠宝品牌集中度变化2013-2022E资料来源Wind海通证券研究所资料来源Euromonitor海通证券研究所2老凤祥混改激发机制活力4Q22逆势扩张2017年以来公司估值主要受混改金价两大因素驱动12018年混改激发活力公司2018年入选国务院国企改革双百企业名单混改前老凤祥有限有2199的股份被职工持股会和自然人持有但这些持股人大部分已逐步到达退休年龄中高层团队迭代并未同步授予激励2018年8月中旬公司公告子公司老凤祥有限职工会和3名高管持股的2199拟转让给在沪央企旗下股权投资基金8月23日署股权转让框架协议9月12日签署最终协议协议中职工会和3名自然人所得转让价款的50用于认购央地融合的基金份额相当于保留50激励且受让方协议中明确表示支持目标公司探索新的激励机制2019-21年公司也持续深化双百行动推进职业经理人制度以及B股转H股工作2018年混改催化下公司PEFY1由2018年6月底的145x上升至2018年12月底的184x2金价催化板块估值以1H2020为例受金价上行影响公司PEFY1由2020年1月初的179x上升至2020年7月底的215x我们认为短期看公司2H2022净增554店4Q2022收入947亿64归母净利34亿-895扣非归母35亿89基本实现全年目标尤其在4Q疫情影响下业绩仍保持稳定长期看公司作为兼具历史底蕴规模渠道和品牌价值的国内老牌黄金珠宝龙头整体经营稳健十四五目标千亿企业双百行动激发内生动力持续机制创新值得期待根据WIND一致预期截至20230407公司对应PE2023E156x处于2017年以来PEFY1439分位数图5老凤祥PE金价复盘资料来源Wind海通证券研究所注截至20230407收盘请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究商业贸易行业43投资建议Q2低基数有望凸显经营杠杆维持对珠宝和百货龙头的推荐重视美护板块我们在2023年的线下零售我们在期待什么提出零售各子渠道品牌的轮动复苏节奏和弹性医美珠宝百货潮玩超市我们认为珠宝一季度旺季效应再现美护二季度关注医美复苏弹性百货超市基本面仍在修复期精选个股美护板块经历盘整期估值已处于历史低分位数Q2重视美护板块机会医美阳康休整期后逐步修复景气向上叠加Q2低基数有望呈现超越消费中枢的靓丽表观化妆品高基数下延续分化产品结构优渠道运营强的公司有望体现超额核心推荐爱美客华熙生物关注美丽田园巨子生物贝泰妮等珠宝关注Q2低基数高经营杠杆优选开店确定性高的个股重点推荐老凤祥2025年实现十四五的千亿目标对应22-25年收入CAGR167国改中特估值下或有估值催化迪阿股份高经营杠杆520催化关注潮宏基直营占比高于同业带来高杠杆快速开店周期周大生新店型黄金模型优化中国黄金培育钻主业稳健商超百货我们判断目前客流与购买力均尚未完全修复但通过降本提效和租赁准则影响逐年减少龙头公司的利润弹性或优于收入维持推荐重庆百货关注王府井百联股份此外百货也是国改潜力和Reits机会最大的子板块超市同店仍在修复期拐点标的推荐家家悦稳健标的推荐红旗连锁Q1业绩确定性关注永辉超市综上A股重点推荐重庆百货老凤祥爱美客华熙生物家家悦关注潮宏基周大生迪阿股份百联股份王府井贝泰妮红旗连锁小商品城H股重点推荐阿里巴巴美团京东集团关注巨子生物美丽田园洪九果品行业风险提示消费复苏不及预期新业态分流行业竞争加剧监管政策不确定请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究商业贸易行业51行情回顾20230403-2023040711申万商贸指数期间43-47跌150跑输上证综指318个百分点申万商贸指数期间43-47跌150跑输上证综指318个百分点板块表现居各板块第25位期间上证综指涨167板块涨跌互现其中通信794电子669计算机555领涨汽车-240食品饮料-191电气设备-173领跌海通批零指数期间上涨071子板块中超市上涨031百货上涨037专业市场上涨351专业专卖上涨0414月7日海通批零板块动态PE为4146倍剔除苏宁易购同期沪深300指数为2013倍其中百货2660倍超市-7889倍专业市场2092倍专业专卖3203倍图6各行业指数期间涨幅情况20220403-20220407资料来源WIND海通证券研究所12涨跌幅前10个股本周批零板块个股涨跌互现老凤祥1401中央商场1009农产品713潮宏基571领涨ST爱迪尔-1667国芳集团-778欧亚集团-717三江购物-595领跌请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究商业贸易行业6表1批零个股涨跌幅前10及主要指数表现剔除停牌个股20230403-20230407涨幅TOP10涨跌幅最新市值亿元跌幅TOP10涨跌幅最新市值亿元老凤祥1401245ST爱迪尔-166717中央商场100954国芳集团-77828农产品713105欧亚集团-71719潮宏基57174三江购物-59578安孚科技53555东百集团-46036安克创新516284步步高-45251丽人丽妆51265广百股份-44948王府井372294新华百货-44537金开新能371140中百集团-44132翠微股份36695银座股份-41426主要指数涨跌幅主要指数涨跌幅申万商贸-150创业板指198上证综指167沪深300179资料来源Wind海通证券研究所表2年初至今批零个股涨跌幅前10及主要指数表现剔除停牌个股20220101-20230407涨幅TOP10涨跌幅最新市值亿元跌幅TOP10涨跌幅最新市值亿元潮宏基583774徐家汇-276942中央商场467954通程控股-262931老凤祥4376245南宁百货-232721三江购物253778友阿股份-225449壹网壹创235882中百集团-216732ST爱迪尔229517人人乐-214865安克创新1785284银座股份-213326丽人丽妆159565广百股份-210248深圳华强1507147步步高-176651周大生1468176翠微股份-162195主要指数涨跌幅主要指数涨跌幅申万商贸-653创业板指427上证综指772沪深300650资料来源Wind海通证券研究所2行业动态跟踪沃尔玛电商页面全新改版持续效仿亚马逊日前沃尔玛宣布对其网站和APP页面进行重大升级点击沃尔玛电商页面可以看到页面现在更加突出展示精选商品商品分类看起来也比之前更加清晰和美观沃尔玛表示我们正用一些消费者不一定在寻找的东西来吸引他们而不是为已经知道自己想要什么的消费者提供一个实用的框架简单点说就是沃尔玛希望通过改变商品页面布局来吸引潜在消费者购物资料来源联商网抖音与腾讯视频合作4月7日腾讯视频与抖音官方发文表示双方达成合作将围绕长短视频联动推广短视频二次创作等方面展开探索腾讯视频将向抖音授权其享有信息网络传播权及转授权权利的长视频并明确了二创方式发布规则未来抖音集团旗下抖音西瓜视频今日头条等平台用户都可以对这些作品进行二次创作合作将为优质短视频内容创作与传播提供充分保障为用户创造更良好的使用体验资料来源联商网任峻出任苏宁易购董事长请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究商业贸易行业74月7日苏宁易购发布公告该公司换届选举了新一届董事会监事会成员在新一届董事会成员中苏宁易购聘任任峻为公司董事长兼总裁侯恩龙为公司高级副总裁分管人才发展和干部管理等工作聘任陆耀为公司副总裁负责营销管理总部聘任周斌为公司财务负责人同时苏宁易购在产品渠道区域和服务四条业务线聘请多名年轻干部作为业务体系高管资料来源苏宁易购集团股份有限公司第八届董事会第一次会议决议公告行业风险提示消费持续疲软新业态分流行业竞争加剧监管政策不确定请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究商业贸易行业8信息披露分析师声明Table汪立亭Analyst批发和零售贸易行业s社会服务行业李宏科批发和零售贸易行业本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明分析师负责的股票研究范围TableS重点研究上市公司tocks小商品城爱美客千味央厨特海国际京东集团-SW天目湖广州酒家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