事件。杭氧股份披露2022年年报，公司2022年实现营业收入128.03亿元，同比+7.79%；归母净利润12.1亿元，同比+1.37%；2022Q4单季度实现营业收入为30.37亿元，同比+4.15%，归母净利润为-0.55亿元，同比-137.64%。
　　2022Q4盈利能力承压，我们认为与稀有气/液态气价格下降、计提信用及资产减值有关。根据Wind数据，1）2022年：2022年公司毛利率和净利率分别为25.49%/10.03%，同比变动+0.85pct/-0.70pct；费用端看，2022年期间费用率为11.25%，同比变动+0.67pct；其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为1.14%/5.87%/3.61%/0.63%，同比0.03pct/0.23pct/0.65pct/-0.25pct，整体费用管控良好；2）2022Q4：2022Q4单季度公司毛利率/净利率分别为13.69%/-1.47%，同比-8.86pct/-7.09pct；费用端看，2022年Q4单季度期间费用率为12.91%，同比-1.76pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为1.51%/5.04%/5.53%/0.83%，同比变动-0.23pct/-2.40pct/1.64pct/-0.76pct。我们看到，2022Q4盈利能力有所承压，我们认为主要有三个原因：1）液氧/氮/氩价格环比/同比下滑：根据卓创资讯工业气体微信公众号，以12月为例，液氧/氮/氩价格为400/476/827元/吨，同比、环比均下滑；2）稀有气价格趋势下行：根据中科富海官方微信公众号2022年12月30日发布的数据，以12月26-30日的周度情况来看，国内稀有气体行情延续弱势，多数产品市场需求偏弱，成交不佳，价格持续下调。3）信用及资产减值：2022Q4单季度计提信用及资产减值0.97亿元。
　　分业务来看，公司气体销售业务维持稳健增长。根据公司2022年年报，公司2022年主要业务情况如下：1）空分设备：收入40.11亿元，yoy-7.03%，毛利率26.75%，yoy+2.72pct；2）气体销售：收入80.08亿元，yoy+21.04%，毛利率25.29%，yoy-0.88pct。
　　公司气体投资布局加快，拓展新领域；期待新任董事长郑伟带来新发展。1）根据公司2022年年报，2022年公司气体投资项目新增制氧量39万Nm3 /h；气体应用上，公司积极拓展锂电、电解液等新能源、新材料相关行业。2）根据杭氧股份官方公众号，3月29日，杭氧主要领导完成调整：郑伟同志任中共杭氧集团股份有限公司委员会书记、杭氧集团股份有限公司董事会董事长。
　　盈利预测。我们预计公司2023/2024/2025年归母净利润15.00/17.65/21.64亿元，EPS分别为1.52/1.79/2.20元/股。参考可比公司估值，我们给予公司2023年28-30倍PE估值，合理价值区间为42.65-45.70元/股（预计2023年公司EPS为1.52元），“优于大市”评级。参考PB估值，按照我们的合理价值区间，公司2023年PB为4.33-4.64倍（可比公司2023年PB范围为3.14-5.27倍），具备合理性。
　　风险提示。设备订单执行进度低于预期；气体价格大幅度下跌；工业经济恢复程度低于预期；气体市场竞争加剧。