行业景气变化由领先因子驱动
　　良好的行业景气度意味着行业内的股票可以带来超额收益的概率更高。从行业基本面看，行业景气通常由其构成的行业和宏观因子同向运动的特性。从行业内的产业逻辑看，行业景气提升的动力来自于上下游供需、产品价量等指标的边际改善，同时受宏观变化的影响。由上述因素构成的领先因子具有预测行业景气变化的能力，可以指导行业配置。
　　由领先因子构建的行业景气模型
　　基于行业景气变化的内在逻辑，我们通过构建包含宏观领先因子池和行业领先因子池并对中观因子进行处理。之后，我们使用行业驱动因素和宏观驱动因素合并构建行业景气模型，并通过滚动窗口线性回归模型纳入最新数据指导行业轮动，并每期选取预期收益较高的前十个行业。该行业轮动策略19年初至23年3月的年化超额收益率达8.22%，胜率超70%，信息比率达1.38。
　　风险提示
　　本模型采用量化方法通过历史数据统计、建模和测算完成，结论在极端市场环境变化中有失效的风险。
　　

研究报告全文：仅供机构投资者使用证券研究报告量化策略研究TableDate2023年4月4日行业景气模型行业配置月报TableTitle202304TableTitle2分析师TableAuthor分析师杨国平TableSummary邮箱yanggphx168comcn行业景气变化由领先因子驱动SACNOS1120520070002分析师王祥宇良好的行业景气度意味着行业内的股票可以带来超额邮箱wangxiang1hx168comcn收益的概率更高从行业基本面看行业景气通常由其构SACNOS1120520080004成的行业和宏观因子同向运动的特性从行业内的产业逻辑看行业景气提升的动力来自于上下游供需产品价量分析师杨兆熙邮箱yangzxhx168comcn等指标的边际改善同时受宏观变化的影响由上述因素SACNOS1120523010001构成的领先因子具有预测行业景气变化的能力可以指导行业配置TableReport由领先因子构建的行业景气模型基于行业景气变化的内在逻辑我们通过构建包含宏观领先因子池和行业领先因子池并对中观因子进行处理之后我们使用行业驱动因素和宏观驱动因素合并构建行业景气模型并通过滚动窗口线性回归模型纳入最新数据指导行业轮动并每期选取预期收益较高的前十个行业该行业轮动策略19年初至23年3月的年化超额收益率达822胜率超70信息比率达138风险提示本模型采用量化方法通过历史数据统计建模和测算完成结论在极端市场环境变化中有失效的风险138626请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明1证券研究报告基金研究周报正文目录1行业景气模型简介311领先指标的选取312行业景气模型的构建82行业景气模型历史绩效及四月推荐行业821历史绩效822四月推荐行业及主要改善指标93风险提示12图表目录图1指标类别及变化计算7图2行业景气模型策略表现9图3M2同比增速提高10图4金融机构各项存贷款余额同比增速提高10图5纸浆价格下降10图6电影票房及观影人数大幅改善11图7糖葡萄酒产量提高11图8食品制造业加工企业数增加与存货下降11图9电力热力工业增加值改善天然气产量上升12图10电源基本建设投资完成额提高单位亿元12表1宏观因子汇总3表2行业领先因子池5表3行业景气模型策略表现9请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2证券研究报告量化策略研究1行业景气模型简介A股市场具有明显的行业板块轮动特性从基本面的视角来看行业的景气由行业上下游相关产业的产能价格供需变化推动上述推动行业景气变化的指标则称为行业领先因子我们基于行业基本面分析的逻辑观察行业基本面与宏观指标的关系梳理行业与上下游之间的联系又寻找了一系列影响行业景气指标的宏观因子使用有宏观指标和行业领先指标构建了行业轮动模型对行业的超额收益进行预测策略的年化收益达2032以万得全A作基准年化超额收益可达822行业景气模型从寻找能预示行业景气度改善的因素出发发现解释力较高的行业领先指标对行业超额收益进行预测可以为投资者提供行业选择的建议本章简介模型的构建理论和过程11领先指标的选取领先指标的选取是构建行业景气模型的核心环节主要分为因子池的构建和因子的处理两部分内容因子池的构建包含宏观领先因子池和行业领先因子池同时为提高模型稳定性我们需要对原模型的因子进行处理111宏观领先因子池的构建我们按照申万一级行业分类剔除了综合美容护理环保三个较为小众的行业后逐一对行业进行了研究和梳理寻找了一系列领先因子指标由于行业特性不同各个行业的具体因子选取的角度略有不同但基本遵循产业分析的一般思路首先我们分析行业内主要产业的逻辑和经营模式寻找相关联的宏观指标再从上游来寻找对生产环节影响较大的指标从下游寻找驱动销量变化的信息源并综合的梳理成本库存供给需求变化的逻辑最后关注市场情绪的变化按照这样的方法论我们构建了涵盖数百个因子的领先因子池其中部分宏观因子如下表所示表1宏观因子汇总频因子类别因子名称单位类型数据来源率全社会用电量累计同比月同比Wind工业与固定资产投固定资产投资完成额累计同比月同比国家统计局资工业增加值当月同比月同比国家统计局22个省市平均价猪肉周元千克总量根据新闻整理PPI全部工业品当月同比月重复国家统计局CPI当月同比月重复国家统计局社会消费品零售总额当月同比月重复国家统计局消费与价格指数贸易差额当月同比月重复海关总署贸易差额当月值月亿美元增量海关总署PPI全部工业品环比月上月100环比国家统计局CPI环比月环比国家统计局请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3证券研究报告量化策略研究M2同比月同比中国人民银行货币M1同比月同比中国人民银行M0同比月同比中国人民银行社会融资规模当月值月亿元增量中国人民银行金融机构新增人民币贷款当月值月亿元增量中国人民银行金融机构金融机构新增人民币存款当月值月亿元增量中国人民银行金融机构各项贷款余额同比月同比中国人民银行金融机构各项存款余额同比月同比中国人民银行中债国债到期收益率1年日总量中债估值中心期限利差5-1日总量中债估值中心期限利差10-1日总量中债估值中心期限利差AAA日总量中债估值中心利率与利差期限利差AAA-日总量中债估值中心期限利差AA日总量中债估值中心期限利差AA日总量中债估值中心理财产品预期年收益率人民币全市场1个周停止Wind月波罗的海干散货波罗的海干散货指数BDI日总量指数BDIPMI月总量PMI市场景气度OECD综合领先指OECD综合领先指标中国月点总量标中国消费者信心指数消费者信心指数月月点总量月期货结算价连续WTI原油日美元桶总量IPE1973年3美元指数日总量倚天财经月100美国国债收益率10年日总量美联储海外市场2006年1名义美元指数广义日总量美联储月100美国新增非农就业人数初值月千人总量美国劳工部2010年人民币实际有效汇率指数月总量国际清算银行100市净率沪深两市日倍总量中证指数公司权益市场滚动市盈率TTM沪深两市日倍总量中证指数公司国民经济GDP不变价当季同比季同比国家统计局资料来源Wind华西证券研究所112行业领先因子池的构建请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4证券研究报告量化策略研究与上面相似的由于各行业特性不同各个行业的具体因子选取的角度略有不同我们从上游来寻找对生产环节影响较大的指标从下游寻找驱动销量变化的信息源并综合的梳理成本库存供给需求变化的逻辑最后关注市场情绪的变化按照这样的方法论我们构建了涵盖数百个因子的行业领先因子池出于篇幅的考虑表2仅展示了部分行业领先因子表2行业领先因子池因子行业名称领先因子数量中国仓储指数-综合中国物流业景气指数LPI-业务总量-季调中国物流业景气交通运输指数LPI-新订单-季调中国航运信心指数CSFI公路客运量-当月同比公路33货运量-当月同比出口金额-当月同比广告投放花费-户外-当月同比广告投放花费-报纸-当月同比广告投放花费-杂传媒志-当月同比广告投放花费-电视-当月同比电影上映场次-当周值电影票房收7入-当周值电影观影人次-当周值CPI-食品-当月同比主产区平均价-白条鸡主产区平均价-白羽肉鸡主产区平农林牧渔均价-肉种蛋主产区平均价-肉鸡苗主产区平均价-鸡产品全国平均出场价-生27猪出栏生猪总成本-自繁自养仔猪城市CPI-当月同比平均价-生猪饲料产量-中成药-当月值产量-中成药-当月同比产量-化学药品原药-当月值产量医药-化学药品原药-当月同比全球-确诊病例-新冠肺炎-当日新增出口交货值-医药18制造业-当月值RPI-当月同比农村CPI-当月同比农村RPI-当月同比出口金额-一般贸易-累计同比城市CPI-当月同比城市RPI-当月同比社会消费品零售总额-乡村-当商贸零售11月同比社会消费品零售总额-商品零售-当月同比社会消费品零售总额-城镇-当月同比社会消费品零售总额-当月值产量-发电设备-当月同比产量-核电-当月同比供热量-累计同比发电量-风电国防军工12-当月同比世界银行-商品价格-尿素产量-化学纤维-当月值产量-化学纤维-当月同比产量-原盐-当月值产量-原盐-当月同比产量-合成橡胶-当月值产量-合成橡胶-基础化工31当月同比产量-合成纤维-当月值产量-合成纤维-当月同比产量-氢氧化钠烧碱-当月值产量-家用洗衣机-当月同比产量-家用洗衣机-累计同比产量-家用电冰箱-当月同比产量-家用电冰箱-累计同比产量-空调-当月同比产量-空调-累计同比家电19内销量-冰箱-累计同比内销量-家用空调-累计同比内销量-洗衣机-累计同比出口金额-空调-累计同比产量-平板玻璃-当月值产量-平板玻璃-当月同比产量-水泥-当月值产量-水泥-当月同比价格-普通水泥-425级袋装-北京固定资产投资完成额-基础设施建材19建设投资不含电力-累计同比固定资产投资完成额-基础设施建设投资-累计同比固定资产投资完成额-建筑业-累计同比产量-钢材-当月值产量-钢材-当月同比固定资产投资完成额-基础设施建设投资不含电力-累计同比固定资产投资完成额-基础设施建设投资-累计同比固建筑16定资产投资完成额-建筑业-累计同比固定资产投资完成额-房地产业-累计同比家具制造业-负债合计-同比30大中城市-商品房成交面积-一线城市30大中城市-商品房成交面积-三线城房地产市30大中城市-商品房成交面积-二线城市30大中城市-商品房成交面积7014个大中城市二手住宅价格指数-一线城市-当月同比70个大中城市二手住宅价格请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明5证券研究报告量化策略研究指数-三线城市-当月同比70个大中城市二手住宅价格指数-二线城市-当月同比商品房销售面积-累计值商品房销售面积-累计同比房地产开发投资完成额-累计值ICSG-全球精炼铜产量原生再生-当月值ICSG-全球精炼铜消费量-当月值ILZSG-全球精炼铅产量-当月值ILZSG-全球精炼铅消耗量-当月值LME铅-库存-有色金属44合计-全球LME铜-库存-合计-全球LME铝-库存-合计-全球LME锌-库存-合计-全球产量-乘用车-当月同比产量-冷柜-当月同比产量-发电设备-当月同比产量-挖掘机-当月值出口数量-挖掘机-工程机械行业机械-当月值出口数量-推土机-主要企业-累计值出口数量-装载机-主要企业-累计14值出口数量-起重机-累计值产量-乘用车-当月值产量-乘用车-当月同比产量-原煤-当月值产量-商用车-汽车当月值产量-商用车-当月同比产量-新能源汽车-当月值产量-新能源汽车-当18月同比GDP-不变价-住宿和餐饮业-当季同比GDP累计同比贡献率-住宿和餐饮业tHPI消费者服务10酒店平均价格-亚洲-上海海南旅游消费价格指数-总指数中国煤炭价格指数-全国综合产量-农用氮磷钾化肥折纯-当月同比产量-动力煤-当月值产量-尿素-当月同比产量-火电-当月同比产量-炼焦煤炼焦精煤炭28煤-当月值产量-焦炭-当月值产量-精甲醇-当月同比产量-钢材-当月同比全社会用电量-当月同比产量-天然气-当月同比产量-液化天然气-当月同比产量-煤层气-当月同比产量-煤气-当月同比出口数量-液化天然气LNG-当月值发电新增设备容量-太阳电力及公用事业21能-累计值发电新增设备容量-核电-累计值发电新增设备容量-水电-累计值发电新增设备容量-火电-累计值产量-水电-当月值产量-火电-当月值价格指数-仪器仪表价格指数-电工电气电力设备及新能源27-低压开关及电源全国主要电网最高发电负荷-国调直调-当月值中国台湾半导体行业指数中国就业市场景气指数CIER-电子技术或半导体或集电子成电路出口数量-二极管及类似半导体器件-当月值北美半导体设备制造商-出16货额-当月值交通固定资产投资-公路建设-全国-累计值产量-十种有色金属-当月同比产量-石油石化原油加工量-当月值产量-原油加工量-累计值产量-合成纤维单体-当月同比33产量-天然原油-累计值Cotlook-A指数COTLOOK棉纱指数PTA产业链负荷率-PTA工厂PTA产业链负纺织服装24荷率-江浙织机PTA产业链负荷率-聚酯工厂中国棉纺织行业景气指数中关村电子产品价格指数-台式机中关村电子产品价格指数-电脑整机中关村电计算机子产品价格指数产量-微型电子计算机-当月同比产量-电子计算机整机-当月同9比中国公路物流运价指数-同比产量-新闻纸-当月值产量-新闻纸-当月同比产轻工制造量-机制纸及纸板-当月值产量-机制纸及纸板-当月同比出口交货值-家具制造25业-当月同比请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明6证券研究报告量化策略研究中国电信-宽带用户数-当月新增产量-光电子器件-当月值产量-光电子器件-当通信14月同比产量-光缆-当月值产量-光缆-当月同比产量-挖掘机-当月同比产量-汽车-当月同比产量-粗钢-当月值产量-粗钢-当钢铁22月同比产量-金属切削机床-当月同比产量-钢材-当月值上证综合指数社会融资规模存量-同比货币当局-储备货币基础货币金融机银行构-新增人民币贷款-中长期-当月值金融机构-新增人民币贷款-短期贷款及票据5融资-当月值保险公司-保费收入-人身意外伤害险-累计值保险公司-保费收入-人身险-累计非银行金融值保险公司-保费收入-健康险-累计值保险公司-保费收入-寿险-累计值保险11公司-保费收入-累计值36大中城市日用工业消费品平均价格-啤酒-瓶装630ml左右36大中城市日用工食品饮料业消费品平均价格-啤酒-罐装350ml左右36大中城市日用工业消费品平均价格-24葡萄酒-干红750ml12度中低档资料来源Wind华西证券研究所113中观因子的处理不同行业的中观因子数据特性不同常见的数据包括环比数据同比数据价格指数利率估值指标等数据类型各不相同我们将宏观与行业的因子划分为四类总量增量环比同比并对不同类型的数据进行一定的处理除环比与同比数据外我们将指数价格存货利率企业数量等划分为总量数据对产量销售量等数据划分为增量数据对于总量型数据由于上期与当期变化通常较小我们将其直接转换为环比数据对于年度内累计的数据我们将其转换为月度的增量数据而对于增量型数据由于往往两期之间的变化较大如产量等常常出现当期值较上期值高出数倍等情况我们将该值转换为当期值与过去十二期均值的比值数据对于环比同比类数据我们尽可能保留原值最后我们将同一指标的不同类型数据进行删减优先保留其环比数据包括总量数据转换来的环比数据其次为增量数据最后为同比数据图1指标类别及变化计算表现环比同比类累计类数据增量类数据总量类数据数据当期值过去十计算增速变化原值增量类数据二期均值-1环比资料来源华西证券研究所请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明7证券研究报告量化策略研究12行业景气模型的构建行业景气模型的主要逻辑是假定行业的超额收益来自于多个方面我们力图从基本面的视角选取指标对超额收益进行分解在以往的模型中我们通过将行业指数收益与各同步指标进行单一变量线性回归根据回归模型的R2筛选出各行业显著的领先指标然而在实际上行业的表现往往不是少数指标决定的而是上下游数十种影响因素相互作用的结果根据单一指标对行业的R2对指标的进行筛选不一定能够提高模型的预测效果我们需直面高维数据的问题故而在本篇报告中我们直接使用各行业的领先指标与行业收益进行回归其回归模型如下其中为行业的行业指数未来一月收益为行业的第个领先因子同时滚动窗口的动态模型在参数的计算上可以不断纳入各项指标最新数据这可以使模型的表现获得质的提升因此我们通过滚动窗口回归模型得到各因子的参数后我们构建行业景气模型进行行业超额收益的预测行业景气模型历史绩效及四月推荐行业2行业景气模型历史绩效及四月推荐行业21历史绩效行业选择行业分类采用申万一级行业分类并剔除其中的综合及环保美容护理三个较为小众的行业共28个行业调仓周期1个月策略基准万得全A指数策略设置每个月末交易日作为策略的起点计算当期各行业指数预期超额收益将超额收益最高的10个行业进行等权配置图1和表4展示了策略的实证表现请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明8证券研究报告量化策略研究图2行业景气模型策略表现资料来源Wind华西证券研究所表3行业景气模型策略表现轮动策略万得全A基准年化收益率2032121夏普比率096064最大回撤1932295资料来源Wind华西证券研究所22四月推荐行业及主要改善指标经模型测算四月推荐行业如下轻工制造传媒食品饮料公用事业农林牧渔汽车社会服务计算机通信电力设备以上行业中轻工制造传媒食品饮料农林牧渔汽车社会服务在宏观层面有所改善其中主要改善的宏观指标为M2同比增速金融机构各项存贷款余额同比增速指标请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明9证券研究报告量化策略研究图3M2同比增速提高图4金融机构各项存贷款余额同比增速提高资料来源Wind华西证券研究所资料来源Wind华西证券研究所在行业指标上轻工行业景气主要来源于纸浆价格的变动其中漂针浆中纸指数下降以及漂阔浆中纸指数的上升对行业景气贡献较大图5纸浆价格下降表现资料来源Wind华西证券研究所传媒行业则主要受益于电影票房及观影人数的改善请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明10证券研究报告量化策略研究图6电影票房及观影人数大幅改善表现资料来源Wind华西证券研究所食品饮料行业影响因素较为复杂糖葡萄酒等产品产量的提高食品制造业尤其是农副产品加工业企业数量上升存货的下降均对行业产生了正面的影响图7糖葡萄酒产量提高图8食品制造业加工企业数增加与存货下降资料来源Wind华西证券研究所资料来源Wind华西证券研究所而公用事业行业改善的指标主要为天然气产量持续提高电力热力的生产和供应业工业增加值的由负转正以及电源基本建设投资完成额整体的上升请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明11证券研究报告量化策略研究图9电力热力工业增加值改善天然气产量上升图10电源基本建设投资完成额提高单位亿元资料来源Wind华西证券研究所资料来源Wind华西证券研究所3风险提示本模型采用量化方法通过历史数据统计建模和测算完成结论在极端市场环境变化中有失效的风险请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明12证券研究报告量化策略研究分析师与研究助理简介TableAuthorInfo杨国平复旦大学博士华西证券研究所副所长金融工程首席分析师曾任申万研究所董事总经理金融工程部总监首席分析师25年证券从业经验王祥宇中国科学院计算机博士华西证券研究所金融工程资深高级分析师资产配置FOF与智能量化组长6年金融工程研究经验在多因子选股资产配置行业配置基金研究等领域具有丰富的研究经验杨兆熙复旦大学金融硕士2020年11月加入华西研究所主要研究领域为基金研究分析师承诺作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求客观公正结论不受任何第三方的授意影响特此声明评级说明投资公司评级标准说明评级买入分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15以报告发布日后的6个增持分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在515之间月内公司股价相对上证中性分析师预测在此期间股价相对上证指数在-55之间指数的涨跌幅为基准减持分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数515之间卖出分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15行业评级标准以报告发布日后的6个推荐分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10月内行业指数的涨跌幅中性分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-1010之间为基准回避分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10华西证券研究所地址北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址httpwwwhx168comcnhxzqhxindexhtml请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明13证券研究报告量化策略研究华西证券免责声明华西证券股份有限公司以下简称本公司具备证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司签约客户使用本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料但本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载资料意见以及推测仅于本报告发布当日的判断且这种判断受到研究方法研究依据等多方面的制约在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及预测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者需自行关注相应更新或修改在任何情况下本报告仅提供给签约客户参考使用任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在任何情况下本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标财务状况或需求不能作为客户进行客户买卖认购证券或者其他金融工具的保证或邀请在任何情况下本公司本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为与本公司本公司员工及其他关联方无关本公司建立起信息隔离墙制度跨墙制度来规范管理跨部门跨关联机构之间的信息流动务请投资者注意在法律许可的前提下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的前提下本公司的董事高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事所有报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容如需引用刊发或转载本报告需注明出处为华西证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明14