我们使用“双轮驱动资产配置策略”对4月的大类资产进行了分析。根据模型，当前市场继续处于“防风险”状态，但预计将很快重回“稳增长”状态。预计4月股票将进入今年第二个关键做多窗口，债券延续震荡趋势，商品建议关注地产相关品种。另外，4月全球金融风险进展、一季度GDP和人民币汇率等事件值得关注。
　　▍我们采用新的方式建立了中国的“经济环境指数”和“金融环境指数”，并构造了四个高频宏观指标，来跟踪并且领先判断一类或者多类资产价格的走势和拐点。当前经济环境指数为负、处于向上趋势，反映经济恢复进程加快。但受资金面紧张影响，金融环境指数处于负值。四个高频指数中，3月实物量指数、房地产景气指数、货币流动性指数均上涨，信用条件指数有所回调。
　　▍根据我们的模型，当前市场继续处于“防风险”状态，还是因为资金面暂时性的紧张，预计后续将重回“稳增长”状态。在上个月模型进入“防风险”状态之后，这个月市场继续维持在“防风险”状态当中。但是需要注意的是，金融环境指标的负值很小，仅有-0.16，而且主要是因为资金面偏紧等临时性因素。未来来看，信贷有望保持稳定增长且资金面在跨季时点过后有望重回宽松，所以我们认为金融环境指标跌入负值是暂时性的，后续大概率会重回正区间，市场状态可能会重新回到“稳增长”。在“稳增长”状态当中通常建议超配股票资产。
　　▍从基本面来看，预计股票将进入今年第二个关键做多窗口，债券或延续震荡趋势，商品建议关注地产产业链相关品种。1）股票：全球流动性紧缩预期下修的拐点已经确立，欧美金融风险出现改善，国内基本面预期上修的拐点也料将在4月确立，预计一季度GDP有望增长4.5-5%。A股料将在4月打开全年第二个关键做多窗口。2）债券：前期驱动上涨的“资产荒”情况有所缓解，政策预期也已经调整到位。预计4月将出现经济基本面修复的利空与资金面宽松的利多交织，利率或在2.85%附近震荡。3）商品：3月30大中城市商品房销售面积同比增加45%，百强房企销售金额同比增长29.2%。地产销售复苏的持续性或将超出市场预期，有望带动相关产业链商品出现做多机会。
　　▍我们认为4月有如下三个宏观事件值得关注：
　　第一，关注全球金融体系的风险事件进展。3月美国硅谷银行和瑞士信贷的风险事件搅动了全球金融市场，对美国经济基本面、美联储货币政策和全球流动性都产生了重大影响。我们认为硅谷银行事件尚不至于引发2008年金融危机规模的大型风险事件。不过也有投资者担心美国其他中小型银行的流动性风险，或者德银等其他全球大型金融机构的风险事件。市场担忧有望在4月得到进一步明确。
　　第二，一季度GDP数据将在4月18日发布，可帮助市场锚定全年经济增长预期。目前，市场对于中国今年经济增长的预期比较混乱。今年经济基本面最大的变量是疫后的恢复，主要动能都体现在了一季度，后三个季度的环比增长料将比较平稳。因此，今年一季度的GDP数据在4月18日公布后，市场对于全年经济的预期分歧将有望大幅收敛。我们预计市场大概率将上调全年GDP预期。
　　第三，人民币汇率有望重回升值，中国资产的配置价值凸显。我们认为美联储有望在5月结束加息，美元流动性紧缩的拐点接近，美元指数的高点可能同样临近。同时，如果国内经济进一步超预期，或推动人民币重回升值通道，中国资产可能也将吸引更多外资配置。
　　▍风险因素：国内通胀压力超预期；疫情反复超预期；国际地缘局势升温。

研究报告全文：2023年4月配置策略强现实的兑现资产配置专题报告六202344中信证券研究部核心观点我们使用双轮驱动资产配置策略对4月的大类资产进行了分析根据模型当前市场继续处于防风险状态但预计将很快重回稳增长状态预计4月股票将进入今年第二个关键做多窗口债券延续震荡趋势商品建议关注地产相关品种另外4月全球金融风险进展一季度GDP和人民币汇率等事件值得关注程强我们采用新的方式建立了中国的经济环境指数和金融环境指数并构宏观经济首席分析师造了四个高频宏观指标来跟踪并且领先判断一类或者多类资产价格的走势和S1010520010002拐点当前经济环境指数为负处于向上趋势反映经济恢复进程加快但受资金面紧张影响金融环境指数处于负值四个高频指数中3月实物量指数房地产景气指数货币流动性指数均上涨信用条件指数有所回调根据我们的模型当前市场继续处于防风险状态还是因为资金面暂时性的紧张预计后续将重回稳增长状态在上个月模型进入防风险状态之后这个月市场继续维持在防风险状态当中但是需要注意的是金融玛西高娃环境指标的负值很小仅有-016而且主要是因为资金面偏紧等临时性因素宏观分析师未来来看信贷有望保持稳定增长且资金面在跨季时点过后有望重回宽松所S1010520100001以我们认为金融环境指标跌入负值是暂时性的后续大概率会重回正区间市场状态可能会重新回到稳增长在稳增长状态当中通常建议超配股票资产从基本面来看预计股票将进入今年第二个关键做多窗口债券或延续震荡趋势商品建议关注地产产业链相关品种1股票全球流动性紧缩预期下修的王希明拐点已经确立欧美金融风险出现改善国内基本面预期上修的拐点也料将在4宏观分析师月确立预计一季度GDP有望增长45-5A股料将在4月打开全年第二个S1010521040001关键做多窗口2债券前期驱动上涨的资产荒情况有所缓解政策预期也已经调整到位预计4月将出现经济基本面修复的利空与资金面宽松的利多交织利率或在285附近震荡3商品3月30大中城市商品房销售面积同比增加45百强房企销售金额同比增长292地产销售复苏的持续性或将超出市场预期有望带动相关产业链商品出现做多机会联系人黄昕我们认为4月有如下三个宏观事件值得关注第一关注全球金融体系的风险事件进展3月美国硅谷银行和瑞士信贷的风险事件搅动了全球金融市场对美国经济基本面美联储货币政策和全球流动性都产生了重大影响我们认为硅谷银行事件尚不至于引发2008年金融危机规模的大型风险事件不过也有投资者担心美国其他中小型银行的流动性风险或者德银等其他全球大型金融机构的风险事件市场担忧有望在4月得到进一步明确第二一季度GDP数据将在4月18日发布可帮助市场锚定全年经济增长预期目前市场对于中国今年经济增长的预期比较混乱今年经济基本面最大的变量是疫后的恢复主要动能都体现在了一季度后三个季度的环比增长料将比较平稳因此今年一季度的GDP数据在4月18日公布后市场对于全年经济的预期分歧将有望大幅收敛我们证券研究报告请务必阅读正文之后第13页起的免责条款和声明资产配置专题报告六202344预计市场大概率将上调全年GDP预期第三人民币汇率有望重回升值中国资产的配置价值凸显我们认为美联储有望在5月结束加息美元流动性紧缩的拐点接近美元指数的高点可能同样临近同时如果国内经济进一步超预期或推动人民币重回升值通道中国资产可能也将吸引更多外资配置风险因素国内通胀压力超预期疫情反复超预期国际地缘局势升温请务必阅读正文之后的免责条款和声明2资产配置专题报告六202344目录资产配置策略框架和指数近期表现44月大类资产配置建议84月值得关注的宏观变量11风险因素12插图目录图1基于经济环境和金融环境两个维度可划分为四个市场状态4图23月制造业PMI和非制造业PMI继续位于景气区间6图3当前经济环境指数向上金融环境指数向下6图43月资金面仍处于偏紧状态6图53月247家钢厂高炉开工率持续回升6图63月以来实物量指数有所回升7图73月以来房地产景气指数持续反弹7图83月六大发电集团日均耗煤量持续位于历史高位区间7图93月以来30大中城市商品房成交面积明显上升7图103月以来货币流动性指数有所上升8图113月以来信用条件指数有所回调8图123月制造业和非制造业PMI保持高位9图133月大中小型制造业企业景气度均位于临界值以上9图143月10年期国债收益率小幅下行10图15跨季时点过后资金面可能趋于宽松10图1630个大中城市新房销售面积10图17样本城市二手房销售面积11图183月美国和德国债券收益率下行11图193月标准普尔500波动率指数VIX短暂上升11图20人民币汇率与美元指数12表格目录表1四类具有领先意义的指数5表2四象限下的利好资产8请务必阅读正文之后的免责条款和声明3资产配置专题报告六202344资产配置策略框架和指数近期表现我们采用新的方式构造了中国的经济环境指数和金融环境指数并据此划分经济相态1经济环境指数采用三十余种与中国经济运行情况高度相关的指标构造了一个GDP同比的日频拟合指标以此来衡量经济环境的动态变化2金融环境指数采用十余种货币信贷指标合成为一个金融环境指数其中隐含了中国政策环境的变化对资产价格的指示意义更强图1基于经济环境和金融环境两个维度可划分为四个市场状态资料来源中信证券研究部基于上述两个维度我们将经济状态划分稳增长加杠杆后周期与防风险四类各经济状态的运行逻辑与对应的资产表现结果如下状态一稳增长当经济增长水平低于预期时政府往往采用宽松的财政货币政策支持经济修复对应的金融条件偏宽松当前虽然经济可能出现了改善的迹象但整体还处于低位偏弱运行经济进入稳增长状态该状态下债券类资产通常表现更为强势状态二加杠杆该状态下经济表现不错金融环境也维持偏松状态这是企业最喜欢的状态组合不仅盈利在向好而且对未来的预期也在改善产出再投资形成正循环创新创业活动大量增加该状态下权益类资产通常表现更为强势状态三后周期伴随着经济向好逐渐出现杠杆率提升物价上行产能过剩等一系列的问题政府开始采取相对紧缩的政策更严格的监管方式调结构金融条件开始收紧即进入后周期状态该状态下商品类资产通常表现更为强势请务必阅读正文之后的免责条款和声明4资产配置专题报告六202344状态四防风险该状态下经济偏弱同时暴露了一些风险此时政策的重点在于宏观风险的防范防风险政策客观上导致金融环境偏紧该状态下不存在明显的风险暴露严格匹配的资产可以综合配置黄金-国债等避险资产此外我们找到一些不同角度的高频宏观指标并将其指数化用来跟踪并且领先判断一类或者多类资产价格的走势和拐点国家统计局公布的中低频数据通常在第二个月的中旬才公布这导致国家统计局数据无法及时反映经济运行的最新变化通过宏观高频数据拟合出相应的指数我们可以尽早捕捉短期经济运行的边际变化并对各类资产未来的收益率进行预测表1四类具有领先意义的指数指数的经济意义对资产价格的指示意义经济运行状况决定了未来的盈利能力在弱有效市场中对于各类实物量权益债券-黄金-资产价格均具有重要的指示意义房地产全产业链与螺纹钢铜铝等商品密切相关房地产作为重要房地产景气权益-螺纹钢的投资标的对权益类资产亦存在一定挤出效应货币流动性往往可以指示短期利率的变化情况对于宏观经济和资产货币流动性权益价格均具有一定领先性信用条件信用条件往往是宏观经济运行的重要前瞻性信号权益债券-资料来源中信证券研究部我们选取了实物量房地产景气货币流动性信用条件四类具有领先意义的宏观指标每一类指标选取了5个子指标通过等权的方法将其指数化进行预测择时1实物量指数包括集成电路产量挖掘机产量外贸集装箱吞吐量工业用电量日均粗钢产量等指标同时涵盖了生产出口投资等重要领域在实物量指数处于上行期时通常权益资产的收益率更高债券资产和黄金的收益率更低2房地产景气指数包括商品房销售额房屋施工面积房地产开发投资完成额中长期居民户新增人民币贷款国房景气指数等指标房地产类指标具有极强的中国特色但在既往预测框架中的重视程度不高我们则在这一点上予以有效补充在房地产景气指数处于上行期时通常权益资产的收益率更低说明房地产市场对股市的挤出效应明显而螺纹钢等基建相关的大宗商品收益率更高3货币流动性指数包括1年期MLFDR007R001与R007成交量之比3个月中债商业银行同业存单到期收益率美元指数等指标在货币流动性指数处于上行期时通常权益类资产的收益率更高4信用条件指数包括社融新增人民币贷款M2M1LPR城投债与国开债到期收益率之差等指标货币3与信用4是一枚硬币的两面从不同层面反映金融运行情况对于宏观经济和资产价格均具有高度领先性在信用条件指数处于上行期时通常权益资产的收益率更高债券资产的收益率更低请务必阅读正文之后的免责条款和声明5资产配置专题报告六202344图23月制造业PMI和非制造业PMI继续位于景气区间图3当前经济环境指数向上金融环境指数向下制造业PMI非制造业PMI荣枯线经济环境金融环境6015585820156540552519005048-0546-14442-154021-0321-0721-1122-0322-0722-1123-03资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部测算当前经济环境指数为负处于向上趋势但金融环境指数3月略有下滑指标值方面3月份经济环境指数保持上涨反映出随着国内经济循环加快恢复企业复工复产进程加速经济基本面持续回暖3月份制造业PMI为519生产指数和新订单指数分别为546和536制造业企业的生产能力市场需求均保持改善3月份金融环境指数持续下滑主要原因为跨季月资金面依旧略偏紧央行3月净回笼资金7260亿元月末最后一周3月27日-3月31日R007均值为217较上一周上行约15bp图43月资金面仍处于偏紧状态图53月247家钢厂高炉开工率持续回升20232022存款类机构质押式回购加权利率7天20212020存款类机构质押式回购加权利率14天95035900308508002575020700650156001055022052207220922112301230301-0103-0105-0107-0109-0111-01资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明6资产配置专题报告六202344图63月以来实物量指数有所回升图73月以来房地产景气指数持续反弹实物量房地产景气本月以来本月以来03-0201-03-01-04-03-05-05-06-07-07-09-08-11-09-13-1-15-1122-0223-0121-1222-0122-0322-0422-0522-0622-0722-0822-0922-1022-1122-1223-0223-0323-0122-0222-0322-0422-0522-0622-0722-0822-0922-1022-1122-1223-0223-0322-01资料来源Wind中信证券研究部测算资料来源Wind中信证券研究部测算图83月六大发电集团日均耗煤量持续位于历史高位区间图93月以来30大中城市商品房成交面积明显上升2023202220232022四周移动平均万吨20212020万平方米2021四周移动平均2020四周移动平均100600090500080400070300060502000401000300001-0103-0105-0107-0109-0111-0101-0103-0105-0107-0109-0111-01资料来源同花顺中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部四个高频指数中3月实物量指数房地产景气指数货币流动性指数均上涨信用条件指数有所回调实物量指数的回升反映了近期生产端的回暖高频数据显示3月第5周2023年3月25日-3月31日下同247家钢厂高炉开工率为8387较上周增加114个百分点位于历史同期高位水平恢复到2019年同期水平以上3月第5周国内主要钢厂螺纹钢和线材产量分别为30219和12548万吨分别较上周增加072和006此外进入3月以来六大发电集团日均耗煤量虽有所回落但仍高于今年1-2月水平并且位于历史高位区间房地产景气指数3月份保持反弹地产销售高频数据显示3月第5周30大中城市商品房成交面积为43831万平方米较上周增加14033月30大中城市商品房成交面积同比增长453月货币流动性指数虽然仍处于负区间但指标值有所回升显示货币环境偏紧状况略有缓解信用条件指数3月略有下降主要原因为社融和M1增速的降低以及信用利差的回调请务必阅读正文之后的免责条款和声明7资产配置专题报告六202344图103月以来货币流动性指数有所上升图113月以来信用条件指数有所回调货币流动性信用条件1本月以来本月以来05080406030402020100-01-02-02-04-03-06-0422-1021-1222-0122-0222-0322-0422-0522-0622-0722-0822-0922-1122-1223-0123-0223-0322-0223-0122-0122-0322-0422-0522-0622-0722-0822-0922-1022-1122-1223-0223-0321-12资料来源Wind中信证券研究部测算资料来源Wind中信证券研究部测算4月大类资产配置建议根据我们的模型当前市场继续处于防风险状态主要因为资金面暂时性的紧张预计后续将重回稳增长并向加杠杆状态过渡在上个月模型进入防风险状态之后这个月经济继续维持在防风险状态当中但是需要注意的是金融环境指标的负值很小仅有-016而且主要是因为资金面偏紧等临时性因素未来来看信贷有望保持稳定增长且资金面在跨季时点过后有望重回宽松所以我们认为金融环境指标跌入负值是暂时性的后续大概率会重回正区间市场状态可能会重新回到稳增长在稳增长状态当中通常建议超配股票资产同时考虑到经济快速回升的势头经济环境指标也可能在未来几个月转为正值经济周期可能进入加杠杆状态表2四象限下的利好资产利好资产1利好资产2市场阶段稳增长债券股票加杠杆股票商品后周期商品黄金防风险黄金债券资料来源中信证券研究部国内政策预期已经实现重新校准3月5日全国两会将今年的GDP增长目标定为5略低于市场预期在年初经济内生恢复比较好的情况下达成目标的难度相对不高市场对政策刺激的期待在下降据和讯网报道3月30日国务院总理李强在海南博鳌亚洲论坛表示3月份经济表现比12月份更好主要经济指标向好消费和投资的主要指标继续改善而就业和价格保持稳定市场预期明显改善将继续稳字当头巩固拓展经济恢复向好的态势将会在扩大市场准入优化营商环境方面推出新举措请务必阅读正文之后的免责条款和声明8资产配置专题报告六202344经济恢复将不断地在数据上得到验证推动市场预期上修市场对于经济基本面的预期一直比较悲观普遍认为经济是弱复苏的态势但是我们认为经济修复的动能将超出市场预期PMI数据已经给出了较强的信号2023年3月中国制造业519非制造业PMI为582双双保持高景气度尤其是非制造业PMI比上月进一步上升19个百分点我们预计今年一季度的GDP同比增长45-5一季度是疫后修复弹性最大的一个季度也是全年经济的锚同时考虑到一季度的基数是最高的如果今年一季度的GDP增速能够达到45-5则全年完成5以上的增长确定性比较高图123月制造业和非制造业PMI保持高位图133月大中小型制造业企业景气度均位于临界值以上制造业PMI非制造业PMI商务活动大型企业中型企业小型企业5560536058565354504052515050304849464447424045432022-052021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032021-0422-0322-0522-0722-0922-1123-0123-03资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部A股有望开启全年第二个关键做多窗口一季度A股分别经历了价值成长和主题的明显估值修复成长类表现亮眼展望二季度全球流动性和国内基本面两大拐点已基本确立并将在4月得到宏观数据和A股财报两个层面的验证叠加外部金融风险与地缘扰动明显改善预计A股全年第二个关键做多窗口将在4月开启财报业绩驱动将取代主题炒作成为阶段性主线而作为年度主线的数字经济产业和全球流动性拐点相关板块将分化或轮动一方面全球流动性紧缩预期下修的拐点已经确立欧美金融风险与海外地缘扰动也已明显改善打开估值修复空间国内基本面预期上修的拐点也料将在4月确立提升A股配置价值另一方面经济基本面预期将在4月得到宏观数据与A股财报披露两个层面的验证预计一季度宏观数据有望超预期GDP同比读数在455一季报将反映业绩逐季改善的趋势综上所述基本面估值风险偏好共振上修的市场环境下A股料将在4月打开全年第二个关键做多窗口财报业绩驱动将取代主题炒作成为阶段性主线建议关注制造中的新能源基建一带一路出口中的细分领域数字经济产业分化下上游芯片云计算基础设施等业绩有支撑的细分领域更加受益债券市场资产荒情况有所缓解10年期国债利率后续可能在285左右震荡3月10年期国债利率从29左右下降到285主要是因为保险和中小行的配置压力较大而且两会等政策力度不及预期目前来看信用利差和期限利差已经收窄机构欠配情况出现缓解4月如果经济恢复进一步超预期且地产销售回暖趋势维持则基本面可能会对债市构成利空不过在跨季时点过后银行间市场可能趋于宽松资金面对债市存在一定支撑综合来看10年期国债利率后续可能在285左右震荡请务必阅读正文之后的免责条款和声明9资产配置专题报告六202344图143月10年期国债收益率小幅下行图15跨季时点过后资金面可能趋于宽松296DR00729424292222902018288161428612102842822802023-03-012022-02-012022-03-012022-04-012022-05-012022-06-012022-07-012022-08-012022-09-012022-10-012022-11-012022-12-012023-01-012023-02-012023-04-01资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部商品市场可能在地产销售的驱动下出现上涨3月30大中城市商品房销售面积同比增加45比1-2月累计同比-13的表现显著提升从企业端来看结果也类似3月百强房企销售金额同比增长292之前市场一直担忧年初地产小阳春是不可持续的积压需求释放但是截至最新的数据显示地产销售依然保持高位我们也认为这一趋势会在4月继续延续3月30日澎湃新闻报道自然资源部计划不动产带押过户在全国范围内全面推广进一步活跃地产交易地产销售的超预期回暖有望带动相关产业链商品价格上涨另外4月2日OPEC联盟意外宣布在去年10月减产200万桶日的基础上进一步减产约116万桶日在欧美需求还没有出现显著下滑的情况下OPEC便预防性减产释放了维护油价的强烈信号石油化工产业链商品价格或也有做多机会图1630个大中城市新房销售面积202120222023万平方米9080706050403020100资料来源Wind中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明10资产配置专题报告六202344图17样本城市二手房销售面积20212022202340万平方米35302520151050资料来源Wind中信证券研究部4月值得关注的宏观变量第一关注全球金融体系的风险事件进展3月美国硅谷银行和瑞士信贷的风险事件搅动了全球金融市场对美国经济基本面美联储货币政策和全球流动性都产生了重大影响随着美国和瑞士监管部门的强力介入以及硅谷银行和瑞士信贷被双双收购这两家机构的风险暂时消退我们认为硅谷银行事件尚不至于引发2008年金融危机规模的大型风险事件不过也有投资者担心美国其他中小型银行的流动性风险或者德银等其他全球大型金融机构的风险事件市场担忧有望在4月得到进一步明确图183月美国和德国债券收益率下行图193月标准普尔500波动率指数VIX短暂上升美国国债收益率10年德国国债收益率10年期404535403035253020251520102023-01-012023-02-012023-03-012022-092022-102022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-112022-122023-012023-022023-032022-01资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明11资产配置专题报告六202344第二一季度GDP数据将在4月18日发布可帮助市场锚定全年经济增长预期以及政策预期目前市场对于中国今年经济增长的预期比较混乱乐观者认为GDP同比增速可达6以上而悲观者则担忧5的目标都无法实现今年经济基本面最大的变量是疫后的恢复主要动能都体现在了一季度后三个季度的环比增长料将比较平稳因此今年一季度的GDP数据在4月18日公布后市场对于全年经济的预期分歧将有望大幅收敛我们预计市场大概率将上调全年GDP预期而且经济预期也和政策预期息息相关若经济恢复比较强劲则在不发生新的冲击情况下政策强刺激的概率也将下降第三人民币汇率有望重回升值中国资产的配置价值凸显人民币汇率在去年底今年初从73快速升值到68附近主要是疫情政策优化后经济复苏的预期推动今年2月以来美国加息预期出现反复美元指数小幅反弹导致人民币汇率阶段性调整往后看我们认为美联储有望在5月结束加息美元流动性紧缩的拐点接近美元指数的高点可能也快要见到同时如果国内经济进一步超预期则中国的基本面在全球主要经济体中可能出现一枝独秀的态势或推动人民币重回升值通道中国资产可能也将吸引更多外资配置图20人民币汇率与美元指数75120中间价美元兑人民币美元指数右轴731151107110569100679565906385资料来源Wind中信证券研究部风险因素国内通胀压力超预期疫情反复超预期国际地缘局势升温请务必阅读正文之后的免责条款和声明12分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上13特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利14