核心观点
　　公司2022年度营收和业绩整体受到疫情的冲击，但全年整体资金及负债率仍保持基本稳定，景区业务尤其古北水镇在22Q3旺季的营收和业绩实现同比明显增长，行业内表现优质。疫后主要景区修复较好，濮院已试营业。疫后预计景区定位和体验整体提升，整合营销和文旅轻资产输出空间较大，优质内功契合未来文旅发展趋势，多项业务协同发展。
　　事件
　　公司发布2022年报，2022年实现营业收入64.17亿元，同比下降25.7%，实现归母净利润-3.34亿元，同比-1670.9%。
　　简评
　　整体受疫情冲击，资金及负债率整体稳定
　　22Q4国内仍受疫情持续影响，22Q4公司营业收入16.02亿元，同比-33.36%，22Q4期间费用率32.06%，同比+7.11pct，归母净利润-1.63亿元，21Q4为-1603万元，亏损幅度扩大。2022全年公司毛利率达16.02%（-2.48pct），销售费用率10.25%（+0.74pct），管理费用率10.30%（+2.71pct），财务费用率3.38%（+1.13pct），整体期间费用率24.13%（+4.68pct）。2022非经常性损益达8416.69万元，2021年为1.36亿元，2022年11月公告乌镇旅游股份有限公司获桐乡市财政局给予补助金额1.29亿元，较2021年补贴力度接近。2022年经营性现金流净额为-3.12亿元，同比-134.51%；资产负债端，年末在建工程余额8.43亿元，同比增223.14%，主要系乌镇景区新增酒店等工程成本增加所致，未来配合其MICE和会展等专业定位提升容纳能力。一年内到期非流动负债同比-67.25%，系一年内到期长期借款减少。长期借款余额12.57亿元，同比+103.54%，系借款增加。
　　分板块看，IT产品销售与技术服务收入38.36亿元，毛利率5.49%（-0.20pct）。整合营销收入10.47亿元，毛利率27.11%（+0.82pct）。景区营收4.74亿元，毛利率53.89%（-17.36pct）。旅游产品服务收入4.42亿元，毛利率24.69%（+2.25pct）。酒店收入3.14亿元，毛利率11.07%（-15.48pct）。整体看IT、整合营销、旅游产品服务的毛利率保持稳定，景区和酒店业务受影响偏大。货币资金11.97亿元（-14.0%），资产负债率总体稳定。
　　景区业务旺季优质且渐迎修复，整合营销等积极开源赋能
　　22Q3公司景区业务在国内各景区对比中表现优质，乌镇景区营收2.07亿元，同比增约5%。古北水镇22Q3营收3.08亿元，同比增44.77%，实现净利润1.24亿元，同比增40.60%，展现出较优质的盈利能力和地区竞争力，预计受益疫后城市周边游和休闲度假游趋势的崛起。濮院景区已于2023年3月1日试营业，预计成熟后成为休闲度假古镇重要增量。2022年内，乌镇景区围绕周边游和会议会展重点市场，加快产品创新和服务品质提升，持续优化成本费用管控，聚焦周边游、婚庆、疗休养等，紧扣“会展小镇”、“文化小镇”发展定位，截至2022年末，景区内外可实现度假、会议接待功能客房超3000间。古北水镇全面创新，成功入选首批北京市旅游度假区、全国非遗与旅游融合发展优选项目名录、全国首批国家级夜间文化和旅游消费聚集区，疫后发力全国市场营销及年客流提升；整合营销业务中青博联紧跟乡村振兴战略，2022年9月设立中青博联海南全资子公司，打造自主IP会展，主办和参与多项重大展会和会议，疫后业务具较大成长空间；文旅业务在报告期内加速拓展，加快推进“旅游+”业务，紧抓城市更新改造、乡村振兴等重大机遇。报告期内打造“吉安后河旅游景区沉浸式夜游及景区运营项目”，聚焦地方文旅产业发展与转型契机，继续推进保定西大街、暖泉古镇运营、重庆南川东街运营等项目，疫后预计优质文旅内容运营，以及文旅平台化轻资产输出具备较高壁垒和较大空间，公司有望凭借文旅产业深耕优势开源拓展营收及赋能能力。依托优质景区+优质运营输出+专业整合营销的模式寻求新发展。
　　投资建议：预计2023-2025年实现归母净利润3.30亿元、5.76亿元、8.87亿元，当前股价对应PE分别为33X、19X、12X，维持“增持”评级。
　　风险分析
　　1、疫后乌镇及古镇水镇客流修复不及预期，或修复至疫情前需要的周期较长，年内需求存在一定的波动性，则可能影响近两年收入和业绩的修复；
　　2、濮院正式开业后若客流培育和爬坡不及预期，或者一定程度上分流乌镇的客流，则可能影响景区业务整体成长上限；
　　3、整合营销以及文旅项目的轻资产输出发展不及预期，或项目增量有限，则可能影响该板块营收和业绩释放，对各板块间协同产生影响；
　　4、疫后旅行社业务及出境游业务可能面临的竞争环境以及需求的变化等。