投资要点：
　　3月债市回顾：债市牛陡
　　3月，央行积极通过OMO操作和降准熨平资金波动，市场对于强刺激政策担忧消退，且已开始交易经济复苏放缓预期，叠加海外金融风险发酵提升避险情绪，债市整体呈小幅牛陡走势。从银行间现券成交来看，前两位最大净买入机构分别为基金、农商行；7-10年国债主要是保险在净买入，7-10年政金债主要是基金在净买入。
　　3月资金利率整体下行，R001/R007/DR001/DR007月均值环比-31/+13/-25/-6BP，存单量跌价升。1M、3M、6M票据利率月均值为去年3月以来新高。利率债净供给环比增加2188亿元。1Y国债/国开债利率下行10BP/9BP至2.23%/2.39%，10Y国债/国开债利率下行5BP/6BP至2.85%/3.02%。
　　3月基本面：制造业PMI继续扩张，需求边际放缓，CPI或仍疲弱
　　3月制造业PMI小幅回落、但仍处于扩张区。3月以来中观高频数据显示需求边际放缓，生产指标分化。具体看，30城商品房成交面积月均值同比增速走阔，钢材周度产量企稳回升，行业开工率整体上行，但百城土地成交面积&汽车零售批发销量同比增速均转负，出口综合指数环比维持负增，韩国前10日/20日日均出口金额同比降幅均扩大，美国红皮书商业零售销售周度同比增速趋于放缓，沿海八省日耗煤量同比涨幅大幅收窄。3月基建生产类指标改善，价格分化，库存整体下降。最近一周整体表现较好。物价方面，3月CPI或继续回落，PPI同比降幅或扩大。
　　二季度展望：资产荒重现，曲线先陡后平
　　二季度债市利多因素主要有：（1）海外金融事件风波仍有可能继续发酵。一方面，避险情绪升温，市场已在交易美联储降息预期。另一方面，海外金融机构惜贷，外需走弱的压力加大。（2）经济复苏放缓，信贷冲量放缓，存单发行压力下滑，大行股份行配债力量有望增加。自律协会连续两年引导存款利率下降，今年或继续使用。（3）债券供给有限，利率债供给前置将导致2季度同比少增，银行贷款对信用债的替代效应明显。
　　债市利空因素主要有：（1）利差偏低、曲线偏平，尤其是短久期高等级信用债利差回到了去年低位，市场杠杆率偏高，需要关注交易拥挤度。（2）理财与农商行的配置力量有所放缓。需关注居民存款是否能持续转化为理财。（3）市场关注金融监管情况。资本管理办法（征求意见稿）制约银行自营配置长期限存单、二永、非利率债资管产品。
　　二季度基本面的预期差不大。海外风险事件发酵，国内复苏放缓，低基数下2季度同比或读数不错但环比呈现弱修复（股市债市在3月已经提前演绎），我们预计通胀压力整体可控，货币政策难收紧也难大幅宽松。信贷从“冲量压价”到“抑制过度信贷”，除非经济超预期下滑带来政策加码，否则Q2社融波动或较小。
　　预计2季度十年国债利率区间2.75%~2.95%。曲线或先陡后平，适当考虑拉久期。债市情绪仍处于中等偏上水平，欠配行情仍在演绎，短端利率向下修复之后长债利率有望接力修复。除了短债配置机会（1Y存单、3Y国开、1-2Y中高信用债和二永）之外，可以关注3-4年国股二永、5-10Y利率债的交易性机会。