受益于功效护肤收入快速增长拉动，公司2022全年实现收入/归母净利润63.59亿元/9.71亿元，同比增长28.53%/24.11%；Q4单季度实现收入/归母净利润20.39亿元/2.93亿元，同比增长5.34%/29.27%。虽然Q4收入增速放缓，但考虑到功效性护肤领域产品力强、复购率高，具备较快增长潜力，我们预计公司2023-2025年归母净利润规模为11.80亿元/14.26亿元/16.74亿元，对应23PE47X/24PE39X/25PE33X，维持“强烈推荐”评级。
　　 2022 Q4营收增长放缓。2022全年公司营业收入/营业利润/归母净利润/扣非归母净利润分别为63.59亿元/11.36亿元/9.71亿元/8.52亿元，同比分别增长28.53%/25.48%/24.11%/28.46%；实现基本每股收益2.02元/股。22Q4营业收入/营业利润/归母净利润/扣非归母净利润分别为20.39亿元/3.14亿元/2.93亿元/2.51亿元，同比增长5.34%/21.52%/29.27%/15.98%。
　　分业务看，功能性护肤品保持较快增长
　　1）原料业务：2022全年收入9.80亿元，同比增长8.31%，占主营业务收入15.41%。其中，医药级透明质酸销售收入3.37亿元，同比增长33.73%，出口原料销售收入4.26亿元，占公司原料业务收入43.45%。公司透明质酸原料业务整体受市场供需关系影响增速放缓，但医药级透明质酸原料业务持续保持较高增速，占比进一步提升。
　　2）医疗终端业务：2022全年收入6.86亿元，同比下降2.00%，占主营业务收入0.79%。其中，皮肤类医疗产品收入4.66亿元，同比下滑7.56%，主要系公司主动调整产品策略；骨科注射液产品收入1.52亿元，同比增长22.98%，主要系八省二区及安徽省带量采购的拉动；其他产品收入0.68亿元，同比下降5.79%。
　　3）功能性护肤品业务：2022全年收入46.07亿元，同比增长38.80%，占主营业务收入72.45%。进一步分品牌看，润百颜/夸迪/米蓓尔/BM肌活品牌分别实现收入13.85亿元/13.68亿元/6.05亿元/8.98亿元，同比分别增长12.64%/39.73%/44.06%/106.40%，坚定推进大单品（系列）策略，研发、产品、运营、渠道共同发力，拉动业绩增长。
　　4）功能性食品业务：2022全年收入0.75亿元，同比增长358.19%。
　　毛利率、净利率均有所下滑，持续增加研发和销售投放，推进人才引进及品牌建设。
　　1）2022年公司毛利率为76.99%，同比-1.08pct，净利率为15.12%，同比-0.55pct；其中22Q4毛利率为76.49%，同比-2.00pcts，净利率为14.43%，同比+2.98pcts。分业务看，公司原料业务/医疗终端业务/功效性护肤品业务/功能性食品及其他业务毛利率分别为71.54%/80.86%/ 78.37%/33.97%，同比分别下滑0.65pct/1.19pct/0.61pct/21.30pct。
　　2）2022全年公司销售费用率47.95%，同比-1.29pcts；管理/财务费用率分别为6.18%/-0.77%，同比+0.06pct/-0.76pct；研发费用率6.10%，同比+0.35pct，主要因研发团队规模扩充，研发人员薪酬提升。22Q4销售/管理/研发/财务费用率分别为50.02%/5.89%/5.44%/-0.26%，同比-3.66pcts/+0.65pct/ +0.68pct/-0.09pct。公司坚定加大品牌建设、渠道构建及关键人才引进等战略性投入，各项费用逐年增长，但随规模持续扩张，综合费用率已呈边际减少。
　　销售回款速度加快，存货周转放缓，经营活动现金流承压。
　　1）2022年公司经营活动净现金流净额6.35亿元，同比下降50.22%，主要系支付存货采购款、费用款项等各项现金支出增加。
　　2）2022年公司应收款项周转天数为23.92天，同比减少4.06天，应收账款的回款速度加快。
　　3）2022年公司存货周转天数为230天，同比增加33天。
　　盈利预测及投资建议：公司深耕透明质酸产业链领域二十余载，稳步推进“四轮驱动”业务布局，在营业收入保持较高速度增长的同时，高度重视战略性投入，进一步增加研发投入，前瞻性布局产能，坚定拓展抖音等新型电商渠道，投入品牌建设、不断提升功能性护肤品品牌力，并持续推进股权激励，以推动长期增长。我们预计公司23年-25年收入规模分别为80.41亿元/96.97亿元/113.08亿元，同比增速分别为26%/21%/17%。受营销费用投放增加以及股权激励费用摊销影响，预计23-25年归母净利润分别为11.80亿元/14.26亿元/16.74亿元，同比增速分别为22%/21%/17%，对应23PE47X/39PE39X/25PE33X。维持公司“强烈推荐”评级。
　　风险提示：化妆品行业增速放缓，公司业绩增长不达预期。
　　

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