2022年疫情影响下业绩承压，不改长期成长性，维持“买入”评级
　　2022年公司实现营收199.96亿元/+13.57%，归母净利12.82亿元/-15.51%，扣非归母净利11.56亿元/-14.37%。2022Q4单季度收入62.67亿元/+14.86%，归母净利3.47亿元/-13.35%，扣非归母净利3.13亿元/-12.30%。2022年收入稳健增长，业绩承压，我们下调2023-2024盈利预测，新增2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润17.64/21.50/25.86亿元（2023-2024年原为18.83/22.58亿元），对应EPS为1.90/2.32/2.79元，当前股价对应PE为25.4/20.8/17.3倍，继续看好公司中长期一体两翼业务协同发展，维持“买入”评级。
　　2022Q4疫情下传统核心、零售大店跌幅较大，科力普和晨光科技高增长（1）传统核心业务：根据公司披露（包含晨光科技和安硕），2022年收入85.0亿元/-4.4%（。2）晨光科力普：2022年收入109.3亿元/+40.7%，毛利率8.4%/-1.0pct，净利润3.7亿元，净利率3.4%/+0.3pct，2022Q4单季度收入40.0亿元/+41.0%，毛利率7.3%/-1.8pct。（3）九木杂物社：2022年收入8.1亿元/-14.4%，亏损3650.09万元，2022Q4收入1.8亿元/-29.3%；2022年末门店数量合计达到489家（直营337家，加盟152家）。（4）晨光科技：2022年收入6.5亿元/+24%，2022Q4收入1.9亿元/+48%。
　　2022年毛利率下滑明显，盈利能力阶段性承压
　　（1）毛利率端：2022年公司整体毛利率为19.4%/-3.8pct，2022Q4公司毛利率为16.5%/-4.6pct，全年毛利率下滑主要源于毛利率较低的晨光科力普收入占比提升以及其毛利率同比有所下降。（2）费用率端：2022年期间费用率同比下降1.8pct至11.5%，费用率的下降主要受益于公司较好的控费能力以及收入端的稳健增长。（3）净利率端：2022年公司归母净利率为6.4%/-2.2pct，2022Q4公司归母净利率为5.5%/-1.8pct，在费用率同比下降背景下，公司净利率的下滑主要源于同期毛利率的明显下降。
　　风险提示：新品类及新业务拓展不及预期；行业竞争加剧影响盈利能力。
　　

研究报告全文：轻工制造文娱用品公司研晨光股份603899SH2022年疫情影响下业绩承压不改长期成长性究2023年03月31日公司信息更新报告投资评级买入维持吕明分析师周嘉乐分析师lvmingkyseccnzhoujialekyseccn证书编号S0790520030002证书编号S0790522030002日期2023330年疫情影响下业绩承压不改长期成长性维持买入评级当前股价元483120222022年公司实现营收19996亿元1357归母净利1282亿元-1551扣非公一年最高最低元58893930司归母净利亿元单季度收入亿元归母净1156-14372022Q462671486信总市值亿元44780利亿元扣非归母净利亿元年收入稳健增长息流通市值亿元44630347-1335313-12302022更总股本亿股业绩承压我们下调2023-2024盈利预测新增2025年盈利预测预计2023-2025新927报流通股本亿股924年归母净利润176421502586亿元2023-2024年原为18832258亿元对告应为元当前股价对应为倍继续看好公近3个月换手率1758EPS190232279PE254208173司中长期一体两翼业务协同发展维持买入评级股价走势图2022Q4疫情下传统核心零售大店跌幅较大科力普和晨光科技高增长1传统核心业务根据公司披露包含晨光科技和安硕2022年收入850晨光股份沪深30030亿元-442晨光科力普2022年收入1093亿元407毛利率84-10pct20净利润37亿元净利率3403pct2022Q4单季度收入400亿元41010毛利率73-18pct3九木杂物社2022年收入81亿元-144亏损3650090万元2022Q4收入18亿元-2932022年末门店数量合计达到489家直营-10337家加盟152家4晨光科技2022年收入65亿元242022Q4收开-202022-032022-072022-11入19亿元48源证数据来源聚源2022年毛利率下滑明显盈利能力阶段性承压券1毛利率端2022年公司整体毛利率为194-38pct2022Q4公司毛利率证券相关研究报告为165-46pct全年毛利率下滑主要源于毛利率较低的晨光科力普收入占比提研升以及其毛利率同比有所下降2费用率端2022年期间费用率同比下降18pct究2022Q3传统核心业务增速转正科至费用率的下降主要受益于公司较好的控费能力以及收入端的稳健增报力普继续高增公司信息更新报告115告长3净利率端2022年公司归母净利率为64-22pct2022Q4公司归母-20221031疫情下传统业务短期承压晨光科净利率为55-18pct在费用率同比下降背景下公司净利率的下滑主要源于力普延续高增公司信息更新报告同期毛利率的明显下降-2022826风险提示新品类及新业务拓展不及预期行业竞争加剧影响盈利能力2022Q1业绩承压科力普业务持续财务摘要和估值指标高增长公司信息更新报告指标2021A2022A2023E2024E2025E-2022429营业收入百万元1760719996243962925034764YOY340136220199189归母净利润百万元15181282176421502586YOY209-155375219203毛利率232194211215217净利率8664727374ROE235187198201201EPS摊薄元164138190232279PE倍295349254208173PB倍7265524335数据来源聚源开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明110公司信息更新报告目录12022年收入稳健增长疫情影响下业绩承压32盈利能力2022年毛利率下滑明显净利率承压53盈利预测与投资建议74风险提示7附财务预测摘要8图表目录图12022年公司收入同比增长13573图22022Q4单季度公司收入同比增长14863图32022年公司归母净利润同比下滑15513图42022Q4单季度公司归母净利润同比下滑13353图52022年公司整体毛利率同比-38pct6图62022年公司期间费用率同比-18pct6图72022年公司存货周转率同比上升074次7图82022年应收票据及应收账款周转率同比下降219次7表12022年书写工具跌幅较大学生办公文具表现相对稳健4表22022Q4传统核心零售大店下滑明显科力普和晨光科技高增长5表32022年经营性现金流净额同比下滑1346请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明210公司信息更新报告12022年收入稳健增长疫情影响下业绩承压2022年公司实现营收19996亿元1357归母净利1282亿元-1551扣非归母净利1156亿元-1437其中2022Q4单季度收入6267亿元1486归母净利347亿元-1335扣非归母净利313亿元-12302023年公司计划实现营收246亿元同比增长23图12022年公司收入同比增长1357图22022Q4单季度公司收入同比增长1486营业收入亿元YOY单季度营业收入亿元YOY2504070903560802007030506015025405020304010020301520101010505000020152016201720182019202020212022数据来源公司公告开源证券研究所数据来源公司公告开源证券研究所图32022年公司归母净利润同比下滑1551图42022Q4单季度公司归母净利润同比下滑1335单季度归母净利润亿元归母净利润亿元YOYYOY1640505014454030403012351020302081025102006150-10410-1005-20200-300-2020152016201720182019202020212022数据来源公司公告开源证券研究所数据来源公司公告开源证券研究所分品类看书写工具跌幅较大学生办公文具表现相对稳健1书写工具2022年收入217亿元-231毛利率396-10pct其中2022Q4单季度收入39亿元-129毛利率425-11pct2学生文具2022年收入319亿元21毛利率324-07pct其中2022Q4单季度收入69亿元-84毛利率317-11pct3办公文具不含办公直销2022年收入322亿元-34毛利率263-16pct其中2022Q4单季度收入107亿元-150毛利率292-15pct4其他产品2022年收入47亿元-151其中2022Q4收入12亿元-311请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明310公司信息更新报告表12022年书写工具跌幅较大学生办公文具表现相对稳健20162017201820192020202120222022Q4书写工具16517919521922828221739YOY96868812443237-231-129毛利率324332348368408406396425学生文具13716318626527131331969YOY1921891384242315621-84毛利率296305335327334331324317办公文具104158203235282334322107YOY341523285158202183-34-150毛利率258265283279263292办公直销521262593665007771093400YOY126914331060415367553407410毛利率137131110948473数据来源公司公告开源证券研究所分业务看2022Q4传统核心零售大店下滑明显科力普和晨光科技高增长1传统核心业务根据公司披露包含晨光科技和安硕2022年收入850亿元-44根据我们拆分包含安硕不含晨光科技2022年收入753亿元-882022Q4单季度收入188亿元-1822晨光科力普2022年收入1093亿元407毛利率84-10pct净利润37亿元净利率3403pct2022Q4单季度收入400亿元410毛利率73-18pct3零售大店2022年实现收入88亿元-1612022Q4收入19亿元-314其中九木杂物社2022年收入81亿元-144亏损365009万元2022Q4收入18亿元-2932022年末九木杂物社门店数量合计达到489家直营337家加盟152家全年净开26家2022Q4净5家9家直营关闭4家加盟晨光生活馆2022年收入07亿元-3202022Q4收入01亿元-5024晨光科技2022年收入65亿元242022Q4收入19亿元48请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明410公司信息更新报告表22022Q4传统核心零售大店下滑明显科力普和晨光科技高增长单位亿元201820192020202120222022Q4传统核心业务含安541659701826753188硕不含晨光科技YOY14821864179-88-182晨光科力普2593665007771093400YOY1060415367553407410毛利率137131110948473净利润030814242370净利率1221293134零售大店合计3160651058819YOY49296390610-161-314其中九木收入154656958118YOY33522009213700-144-293净利润-026-007-042-023-037净利率-170-15-75-24-45门店数合计115261361463489489直营0158237319337337加盟0103124144152152其中生活馆收入151410100701YOY-100-83-31385-320-502门店数140119806051晨光科技收入233047536519YOY265266597112624004791净利润0100-01净利率41-04-25数据来源公司公告开源证券研究所2盈利能力2022年毛利率下滑明显净利率承压2022年公司整体毛利率为194-38pct其中2022Q4公司毛利率达165-46pct根据我们前文分品类拆分看2021Q4学生文具书写工具和办公文具的毛利率同比均有所下滑整体来看2022年公司毛利率的明显下滑主要源于毛利率较低的晨光科力普收入占比提升从2021年的441提升至2022年的547以及其毛利率同比有所下降2022年期间费用率同比下降18pct至115费用率的下降主要受益于公司较好的控费能力以及收入端的稳健增长拆分来看1销售费用率2022年同比下降12pct至68请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明510公司信息更新报告2管理费用率2022年同比下降03pct至403研发费用率2022年同比下降02pct至094财务费用率2022年同比下降03pct至022022年公司归母净利率为64-22pct扣非归母净利率为58-19pct2022Q4公司归母净利率为55-18pct扣非归母净利率为50-16pct在费用率同比下降背景下公司净利率的下滑主要源于同期毛利率下滑较为明显图52022年公司整体毛利率同比-38pct图62022年公司期间费用率同比-18pct毛利率净利率期间费用率30162514122010158106452002015201620172018201920202021202220152016201720182019202020212022数据来源Wind开源证券研究所数据来源Wind开源证券研究所2022年公司经营性现金流净额135亿元-134仍处于良好水平表32022年经营性现金流净额同比下滑134202020212022同比经营性现金流量净额单位亿元127156135-134销售商品提供劳务收到的现金单位亿元143818782134137经营活动流入小计单位亿元151320122328158经营活动现金流出小计单位亿元138618552193182数据来源Wind开源证券研究所2022年公司存货周转率提升应收票据及应收账款周转率下降2022年期末公司存货和应收票据及账款周转率分别为1017次和841次分别同比上升074次和下降219次考虑到疫情影响以及晨光科力普业务占比快速提升公司营运能力仍维持正常水平请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明610公司信息更新报告图72022年公司存货周转率同比上升074次图82022年应收票据及应收账款周转率同比下降219次存货周转率应收票据及应收账款周转率12401035308256204151025002015201620172018201920202021202220152016201720182019202020212022数据来源Wind开源证券研究所数据来源Wind开源证券研究所3盈利预测与投资建议2022年公司实现营收19996亿元1357归母净利1282亿元-15512022Q4单季度收入6267亿元1486归母净利347亿元-13352022年收入稳健增长业绩承压我们下调2023-2024盈利预测新增2025年盈利预测预计2023-2025年归母净利润176421502586亿元2023-2024年原为18832258亿元对应EPS为190232279元当前股价对应PE为254208173倍继续看好公司中长期一体两翼业务协同发展维持买入评级4风险提示新品类及新业务拓展不及预期行业竞争加剧影响盈利能力请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明710公司信息更新报告附财务预测摘要资产负债表百万元2021A2022A2023E2024E2025E利润表百万元2021A2022A2023E2024E2025E流动资产82949998117611468417359营业收入1760719996243962925034764现金30113363469560317993营业成本1352116124192482296127220应收票据及应收账款17612994280741484118营业税金及附加677693111132其他应收款164209246300349营业费用13981358168820182381预付账款9183129126177管理费用745794108613461599存货15471625216123562999研发费用189184300389462其他流动资产17211723172317231723财务费用7-41-11-26-49非流动资产31313025330535983939资产减值损失-17-19000长期投资3740414344其他收益7386586670固定资产18401744204223452666公允价值变动收益3932323232无形资产435418442475489投资净收益60844其他非流动资产819823780735740资产处置收益6-0323资产总计1142413023150661828121297营业利润17811608211925923164流动负债45445414566470417749营业外收入9869819486短期借款180189189189189营业外支出1812171716应付票据及应付账款28103999412955675927利润总额18611665218226693233其他流动负债15541226134612851633所得税328310390483583非流动负债357357357357357净利润15341355179321862650长期借款00000少数股东损益1673293664其他非流动负债357357357357357归属母公司净利润15181282176421502586负债合计49015770602173988106EBITDA20691891235828603375少数股东权益328403432468533EPS元164138190232279股本928927927927927资本公积454428428428428主要财务比率2021A2022A2023E2024E2025E留存收益496156876994863010690成长能力归属母公司股东权益6195684986131041512659营业收入340136220199189负债和股东权益1142413023150661828121297营业利润264-97317224221归属于母公司净利润209-155375219203获利能力毛利率232194211215217净利率8664727374现金流量表百万元2021A2022A2023E2024E2025EROE235187198201201经营活动现金流15611352202922492893ROIC222176193194193净利润15341355179321862650偿债能力折旧摊销287315280335335资产负债率429443400405381财务费用7-41-11-26-49净负债比率-398-405-493-533-588投资损失-6-0-8-4-4流动比率1818212122营运资金变动-428-51736-17132速动比率1415171718其他经营现金流168239-62-73-72营运能力投资活动现金流-663-151-518-590-638总资产周转率1616171818资本支出382163559627675应收账款周转率10785858585长期投资-200-5-1-1-1应付账款周转率5047474747其他投资现金流-8116423838每股指标元筹资活动现金流-729-922-180-322-293每股收益最新摊薄164138190232279短期借款-09000每股经营现金流最新摊薄168146219243312长期借款00000每股净资产最新摊薄66873992911241366普通股增加0-1000估值比率资本公积增加-79-26000PE295349254208173其他筹资现金流-650-905-180-322-293PB7265524335现金净增加额162289133213361961EVEBITDA198215166132106数据来源聚源开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明810公司信息更新报告特别声明证券期货投资者适当性管理办法证券经营机构投资者适当性管理实施指引试行已于2017年7月1日起正式实施根据上述规定开源证券评定此研报的风险等级为R3中风险因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3C4C5的普通投资者若您并非专业投资者及风险承受能力为C3C4C5的普通投资者请取消阅读请勿收藏接收或使用本研报中的任何信息因此受限于访问权限的设置若给您造成不便烦请见谅感谢您给予的理解与配合分析师承诺负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户的反馈竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系股票投资评级说明评级说明买入Buy预计相对强于市场表现20以上增持预计相对强于市场表现证券评级outperform520中性Neutral预计相对市场表现在55之间波动减持underperform预计相对弱于市场表现5以下看好overweight预计行业超越整体市场表现行业评级中性Neutral预计行业与整体市场表现基本持平看淡underperform预计行业弱于整体市场表现备注评级标准为以报告日后的612个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现其中A股基准指数为沪深300指数港股基准指数为恒生指数新三板基准指数为三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息不应仅仅依靠投资评级来推断结论分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明910公司信息更新报告法律声明开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供开源证券股份有限公司以下简称本公司的机构或个人客户以下简称客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告是发送给开源证券客户的属于商业秘密材料只有开源证券客户才能参考或使用如接收人并非开源证券客户请及时退回并删除本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突不应视本报告为做出投资决策的唯一因素本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任若本报告的接收人非本公司的客户应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问本报告可能附带其它网站的地址或超级链接对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接开源证券不对其内容负责本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便链接网站的内容不构成本报告的任何部分客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险开源证券在法律允许的情况下可参与投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系并无需事先或在获得业务关系后通知客户本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记开源证券研究所上海深圳地址上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号地址深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号楼10层楼45层邮编200120邮编518000邮箱researchkyseccn邮箱researchkyseccn北京西安地址北京市西城区西直门外大街18号金贸大厦C2座9层地址西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层邮编100044邮编710065邮箱邮箱researchkyseccnresearchkyseccn请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1010