事件概述：3月28日，公司发布2022年年报：公司2022年实现营业收入150.88亿元，同比+7.31%（调整后，下同）；实现归母净利13.44亿元，同比+1.24%；扣非后归母净利12.97亿元，同比+29.58%。分季度看，2022Q4实现营业收入37.00亿元，同比+17.40%、环比+17.88%；实现归母净利1.17亿元，同比-45.65%、环比-24.20%；扣非后归母净利润1.10亿元，同比-50.92%、环比-27.31%。
　　点评：钒产品量价齐升，钛产品有所承压
　　①量：2022年钒产品销量增长15.27%，钛白粉和钛渣销量分别下降3.10%和16.33%。公司2022年钒产品销量为4.91万吨（含西昌钒制品），同比增长15.27%；钛白粉销量为23.97万吨，同比下降3.10%；钛渣销量为17.87万吨，同比下降16.33%。
　　②价：公司毛利率下降3.62pct，至16.30%。2022年五氧化二钒市场价格同比+7.6%，钛白粉和酸钛渣市场价格同比分别-13.1%和-4.21%。钒产品方面，受益于产品价格上涨，2022年公司钒产品毛利率提升至32.08%；钛产品方面，由于钛产品价格小幅下降而单位成本上涨，钛白粉与钛渣毛利率分别下降至7.60%和3.28%，公司整体毛利率水平下降3.62pct，至16.30%。
　　未来核心看点
　　①成功收购西昌钒制品+与四川德胜集团签订战略协议，公司钒制品龙头地位将更加稳固。公司2021年成功完成收购西昌钒制品（1.8万吨钒制品产能），现有钒制品产能达到4.3万吨（以V2O5计），产能规模全球前列。另外，公司与四川德胜签订合作框架协议，双方计划设立合资公司投资建设产能2万吨的V2O5的钒渣加工生产线，公司未来权益钒制品产能有望达到5.7万吨，届时龙头地位将更加稳固。
　　②钒电池发展前景广阔，有望成为公司未来重要的业绩增长点。2022年12月，公司与大连融科签订《2023年钒电池储能原料合作年度框架协议》，约定双方采取多钒酸铵原料购销的合作模式，2023年度预计总数量（折五氧化二钒）8000吨，若年度框架协议得以全部顺利执行，公司预计交易总金额约10亿元。钒电池发展前景广阔，相关业务未来有望成为公司未来重要的业绩增长点。
　　③计划定增建设5万吨熔盐氯化法钛白粉项目。公司拟募集资金总额不超过22.8亿元用于攀钢6万吨熔盐氯化法钛白项目和攀枝花钒厂五氧化二钒提质升级改造项目，（1000吨高纯五氧化二钒），将进一步提高公司产品竞争力和市场占有率。
　　投资建议：公司钒产品产能全球前列，随着钒行业景气度回升以及钒电池应用市场逐步扩大，公司业绩释放可期。我们预计公司2023-2025年归母净利润依次为15.72/18.76/22.62亿元，对应PE依次为27/23/19倍，维持公司“推荐”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期；钒电池发展不及预期；项目进展不及预期。

研究报告全文：钒钛股份000629SZ2022年年报点评钒产品量价齐升钒电池相关业务快速发展2023年03月30日事件概述3月28日公司发布2022年年报公司2022年实现营业收入15088推荐维持评级亿元同比731调整后下同实现归母净利1344亿元同比124扣非后当前价格494元归母净利1297亿元同比2958分季度看2022Q4实现营业收入3700亿元同比1740环比1788实现归母净利117亿元同比-4565环比-2420扣非后归母净利润110亿元同比-5092环比-2731TableAuthor点评钒产品量价齐升钛产品有所承压量2022年钒产品销量增长1527钛白粉和钛渣销量分别下降310和1633公司2022年钒产品销量为491万吨含西昌钒制品同比增长1527钛白粉销量为2397万吨同比下降310钛渣销量为1787万吨同比下降1633价公司毛利率下降362pct至16302022年五氧化二钒市场价格同比76分析师邱祖学钛白粉和酸钛渣市场价格同比分别-131和-421钒产品方面受益于产品价格执业证书S0100521120001上涨2022年公司钒产品毛利率提升至3208钛产品方面由于钛产品价格小邮箱qiuzuxuemszqcom幅下降而单位成本上涨钛白粉与钛渣毛利率分别下降至760和328公司整分析师张航体毛利率水平下降362pct至1630执业证书S0100522080002未来核心看点邮箱zhanghangmszqcom成功收购西昌钒制品与四川德胜集团签订战略协议公司钒制品龙头地位将更加稳分析师张建业固公司2021年成功完成收购西昌钒制品18万吨钒制品产能现有钒制品产能执业证书S0100522080006达到43万吨以V2O5计产能规模全球前列另外公司与四川德胜签订合作邮箱zhangjianyemszqcom框架协议双方计划设立合资公司投资建设产能2万吨的V2O5的钒渣加工生产线研究助理孙二春公司未来权益钒制品产能有望达到57万吨届时龙头地位将更加稳固执业证书S0100121120036钒电池发展前景广阔有望成为公司未来重要的业绩增长点2022年12月公司邮箱sunerchunmszqcom与大连融科签订2023年钒电池储能原料合作年度框架协议约定双方采取多钒酸铵原料购销的合作模式2023年度预计总数量折五氧化二钒8000吨若年度框架协议得以全部顺利执行公司预计交易总金额约10亿元钒电池发展前景广阔相关研究相关业务未来有望成为公司未来重要的业绩增长点1攀钢钒钛000629SZ2022年半年报点评钒价上涨推动业绩释放钒电池相关业务计划定增建设5万吨熔盐氯化法钛白粉项目公司拟募集资金总额不超过228亿元值得期待-20220823用于攀钢6万吨熔盐氯化法钛白项目和攀枝花钒厂五氧化二钒提质升级改造项目2攀钢钒钛000629SZ22Q1业绩预告点1000吨高纯五氧化二钒将进一步提高公司产品竞争力和市场占有率评钒制品量价齐升22Q1业绩大幅增长-20220408投资建议公司钒产品产能全球前列随着钒行业景气度回升以及钒电池应用市场3攀钢钒钛000629SZ2021年年报点评逐步扩大公司业绩释放可期我们预计公司2023-2025年归母净利润依次为行业景气度上升收购西昌钒制品公司业绩157218762262亿元对应PE依次为272319倍维持公司推荐评级快速释放-20220329风险提示下游需求不及预期钒电池发展不及预期项目进展不及预期盈利预测与财务指标TableForcast项目年度2022A2023E2024E2025E营业收入百万元15088159671714218399增长率73587473归属母公司股东净利润百万元1344157218762262增长率12170193206每股收益元016018022026PE32272319PB48413529资料来源Wind民生证券研究院预测注股价为2023年3月30日收盘价本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1钒钛股份000629金属目录1事件概述2022年归母净利同比增长12432点评钒产品量价齐升钛产品有所承压421钒产品量价齐升业绩贡献显著4222022Q4业绩环比同比下降63核心看点钒电池发展前景广阔有望成为公司未来重要的业绩增长点84盈利预测与投资建议105风险提示11插图目录13表格目录13本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2钒钛股份000629金属1事件概述2022年归母净利同比增长124公司发布2022年报2022年公司实现营收15088亿元同比731调整后下同实现归母净利润1344亿元同比124扣非后归母净利润1297亿元同比2958分季度看2022Q4实现营业收入3700亿元同比1740环比1788实现归母净利117亿元同比-4565环比-2420扣非后归母净利润110亿元同比-5092环比-27312023年公司经营目标完成钒产品以V2O5计478万吨硫酸法钛白粉2255万吨氯化法钛白粉195万吨钛渣208万吨实现营业收入150亿元图12022年营收同比731图22022年归母净利润同比124营业收入万元营收YOY右轴归母净利万元扣非归母净利万元归母净利YOY右轴扣非归母净利YOY右轴16000007035000060014000006050300000500120000040250000400100000030300200000800000202001500006000001010001000000400000-1050000-100200000-200-2000-30资料来源wind民生证券研究院注2020年及以前数据是调整前数据资料来源wind民生证券研究院注2020年及以前数据是调整前数据图3公司分季度营业收入及同比变化图4公司分季度净利润及同比变化季度归母净利万元季度营收万元季度营收同比右轴季度扣非归母净利万元季度归母净利同比右轴5000006070000季度扣非归母净利同比右轴25004000004060000200050000201500300000400000100020000030000-2050020000100000-401000000-600-500资料来源wind民生证券研究院注2020年数据是调整前数据资料来源wind民生证券研究院注2020年数据是调整前数据本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告3钒钛股份000629金属2点评钒产品量价齐升钛产品有所承压21钒产品量价齐升业绩贡献显著量2022年钒产品销量增长1527钛白粉和钛渣销量分别下降310和1633公司2022年钒产品销量为491万吨含西昌钒制品同比增长1527受产品需求下滑影响公司钛白粉销量为2397万吨同比下降310钛渣销量为1787万吨同比下降1633价公司毛利率下降362pct至16302022年五氧化二钒市场价格同比76钛白粉和酸钛渣市场价格价格同比分别-131和-421同时公司原材料主要来自于母公司原料来源稳定测算钒产品钛白粉钛渣单位成本分别上涨9171215970钒产品方面受益于产品价格上涨2022年公司钒产品毛利率提升至3208钛产品方面由于钛产品价格小幅下降而单位成本上涨钛白粉与钛渣毛利率分别下降至760和328公司整体毛利率下降362pct至1630图5公司分产品销量及同比变化钛渣吨钛白粉吨钒产品以V2O5计吨钛渣同比右轴钛白粉同比右轴钒产品同比右轴30000020250000102000001500000100000-10500000-2020182019202020212022资料来源公司公告民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告4钒钛股份000629金属图62022年钒产品市场价格上涨图72022年钛白粉市场价格小幅下降钒铁价格元吨五氧化二钒价格元吨金红石型价格元吨钒铁价格同比右轴锐钛型价格元吨五氧化二钒价格同比右轴金红石型价格同比右轴3000002003000060锐钛型价格同比右轴2500004020000010020000150000201000000100000500000-1000-202012201420162018202020222019202020212022资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院图82022年酸钛渣市场价格小幅下降图92022年分产品毛利率单位酸钛渣价格元吨同比右轴600060总毛利钒制品钛产品电力4040400030202020000100-200201920202021202220182019202020212022资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院图102022年毛利率小幅下降图11公司分季度毛利率变化毛利率净利率30净利率毛利率4030202010100020182019202020212022资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告5钒钛股份000629金属图122022年公司分产品营收占比单位图132022年公司分产品毛利占比单位510659280127116243854钒产品钒产品钛产品钛产品电电其他其他75864216资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院公司22年期间费用小幅下滑公司2022年期间费用同比减少239至276亿元占营收比重下滑至183其中销售费用同比减少279至118亿元主要是运输费减少-878及业务经费减少-4762所致管理费用同比减少1209至198亿元主要是修理费减少-4930及咨询费减少-5770所致财务费用增加024亿元至-040亿元主要是本年银行存款利息收入减少-6202所致单季度看22Q4期间费用同比-5841至085亿元公司研发费用小幅下滑研发投入同比减少097亿元至576亿元研发费用率减少097pct至382主要是低温氯化部分验证试验设备设施未按期到货导致进度延迟所致图142022年公司期间费用小幅下滑图152022年公司研发费用下滑销售费用万元管理费用万元财务费用万元三费总计研发费用万元研发占比右轴250000三费占比右轴258000060200000205060000150000154010000010400003050000520200001000000-50000-52019202020212022资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院222022Q4业绩环比同比下降2022Q4vs2022Q32022Q4归母净利润环比减少037亿元主要的增利点在于毛利001亿元其他投资收益005亿元减值损失052本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告6钒钛股份000629金属亿元所得税008亿元主要的减利点包括费用和税金-097亿元营业外收支-002亿元少数股东损益-004亿元2022Q4vs2021Q42022Q4归母净利润同比减少428亿元主要的增利点在于费用和税金088亿元其他投资收益005亿元减值损失030亿元营业外收支016亿元所得税042亿元少数股东损益024亿元主要的减利点为毛利-633亿元其中毛利大幅下滑主要由于22Q4钛白粉价格同比下跌379钛渣价格同比下跌2711图162022Q4业绩环比变化拆分单位亿元图172022Q4业绩同比变化拆分单位亿元资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告7钒钛股份000629金属3核心看点钒电池发展前景广阔有望成为公司未来重要的业绩增长点成功收购西昌钒制品与四川德胜集团签订战略协议公司钒制品龙头地位将更加稳固公司2021年下半年成功完成收购西昌钒制品18万吨钒制品产能100股权工作公司目前的钒制品产能达到43万吨以V2O5计产能规模全球领先另外公司2021年9月份与四川德胜集团钒钛有限公司签订钒制品项目合作框架协议双方计划设立合资公司其中攀钢钒钛出资比例6570四川德胜出资比例3035合资公司未来将投资建设产能2万吨的V2O5的钒渣加工生产线一旦项目落地公司未来权益钒制品产能有望达到57万吨届时龙头地位将更加稳固公司将充分受益钒行业高景气度带来的发展机遇表1与四川德胜签订合作框架协议规划建设2万吨V2O5产线合资公司股权占比产能吨产品原料657020000五氧化二钒钒渣资料来源公司公告民生证券研究院钒电池发展前景广阔有望成为公司未来重要的业绩增长点钒电池是目前发展势头强劲的绿色环保储能电池之一钒电池具有大功率长寿命支持频繁大电流充放电安全性高等优势主要用于再生能源并网发电电网储能大型智能微电网等领域根据2021年发改委能源局发布关于加快推动新型储能发展的指导意见到2025年新型储能装机规模达3000万kW以上同时坚持储能技术多元化发展实现液流电池等长时储能技术进入商业化发展初期钒电池发展前景广阔大连融科是国内大规模工业化生产高性能钒制品的企业2022年公司继续与大连融科就全钒液流电池用钒储能介质委托加工和钒储能介质购销签订了商业合同2021年10月至2022年11月公司与大连融科钒电池用钒储能介质委托加工和钒储能介质购销累计交易总金额约94亿元2022年10月公司与大连融科签署了合资协议共同投资3161万元人民币成立了四川钒融储能科技有限公司其中公司占注册资本的51大连融科占注册资本的492022年12月公司与大连融科签订2023年钒电池储能原料合作年度框架协议约定双方采取多钒酸铵原料购销的合作模式2023年度预计总数量折五氧化二钒8000吨若年度框架协议得以全部顺利执行按照当时钒产品市场价格公司预计交易总金额约10亿元随着钒电池业务逐步开拓钒电池相关业务未来有望成为公司未来重要的业绩增长点本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告8钒钛股份000629金属表2与大连博科战略合作钒电池相关业务协议有效期合作内容原料产品交易总额测算委托融科技术将多钒酸铵简称APV原料加工成钒储能介质硫酸氧2021年10月至硫酸氧钒溶钒溶液并全部用于恒流公司的大连液流电池储能调峰电站国家示多钒酸铵25亿元2022年4月液范项目一期全钒液流电池建设项目2023年1月1日采取多钒酸铵原料购销的合作模式公司承诺优先保证大连融科的产品至2023年12月均衡供应确保大连融科生产需要大连融科承诺所有原料均用于钒储多钒酸铵五氧化二钒10亿元31日能领域将公司作为主供渠道所需原料优先稳定地向公司采购资料来源公司公告民生证券研究院计划定增建设5万吨熔盐氯化法钛白粉项目公司拟向包括实际控制人鞍钢集团在内的不超过35名特定对象合计发行不超过25809079万股募集资金总额不超过228亿元募集资金将用于产业类四化类研发类项目及补充流动资金其中产业类项目涉及攀钢6万吨年熔盐氯化法钛白项目和攀枝花钒厂五氧化二钒提质升级改造项目拟分别使用募集资金1193亿元和143亿元截至2022年底攀钢6万吨年熔盐氯化法钛白项目进度已达1566攀枝花钒厂五氧化二钒提质升级改造项目已完工处于试生产阶段预计形成1000吨年高纯五氧化二钒的生产能力项目建设有利于提升产能规模提高公司产品竞争力和市场占有率表3定向增发募集资金使用计划单位万元序号募投类型项目名称投资总额募集资金投入金额1攀钢6万吨年熔盐氯化法钛白项目1371201211930000产业类2攀枝花钒厂五氧化二钒提质升级改造项目179747914300003攀钢集团钒钛资源股份有限公司数字化转型升级项目151166313200004四化类攀钢集团西昌钒制品科技有限公司智能工厂建设项目128956810400005攀钢集团重庆钛业有限公司自动化升级建设项目3799593600006钒电池电解液产业化制备及应用研发项目801850550000研发类7碳化高炉渣制备氯化钛白研发项目11589605700008补充流动资金56000005600000合计2625149122800000数据来源公司公告民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告9钒钛股份000629金属4盈利预测与投资建议公司钒产品产能全球前列随着钒行业景气度回升以及钒电池应用市场逐步扩大公司业绩释放可期我们预计公司2023-2025年归母净利润依次为157218762262亿元对应PE依次为272319倍维持公司推荐评级本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告10钒钛股份000629金属5风险提示1下游需求不及预期目前钒制品主要下游是钢铁钢铁行业景气度受宏观行业政策等因素影响较大一旦钢铁行业低迷可能会压制钒制品下游需求导致钒制品价格出现下滑2钒电池发展不及预期钒电池目前成本优势不强需要国家相应政策支持一旦未来新能源相关政策及市场情况出现超预期负面冲击可能会影响公司钒电池业务发展3项目进展不及预期产业环保政策等不利变化可能会影响公司规划项目进展导致公司未来增长速度不及预期本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告11钒钛股份000629金属公司财务报表数据预测汇总利润表百万元TABLEFINANCE2022A2023E2024E2025E主要财务指标2022A2023E2024E2025E营业总收入15088159671714218399成长能力营业成本12629131761391314785营业收入增长率731583736733营业税金及附加86808692EBIT增长率-1463295720121743销售费用118120129129净利润增长率124169819312059管理费用198192206202盈利能力研发费用576599643644毛利率1630174818831964EBIT1388179821602536净利润率89198510941230财务费用-40-44-49-67总资产收益率ROA1126116512121260资产减值损失-91-67-69-61净资产收益率ROE1528151715321560投资收益510911偿债能力营业利润1470179321592559流动比率184224275334营业外收支-10-10-8-7速动比率137170213270利润总额1460178321512552现金比率109136179233所得税95178237255资产负债率2315201618051654净利润1366160519142297经营效率归属于母公司净利润1344157218762262应收账款周转天数395480510520EBITDA1710218926083008存货周转天数3002300034003600总资产周转率136126118110资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E每股指标元货币资金2371295040005617每股收益016018022026应收账款及票据265336332388每股净资产102121142169预付款项18222224每股经营现金流023020025031存货985112613291460每股股利000000000000其他流动资产354425472553估值分析流动资产合计3992485961558042PE32272319长期股权投资6666PB48413529固定资产5502575163246893EVEBITDA2346180714761226无形资产380476589697股息收益率000000000000非流动资产合计7941863793299915资产合计11933134961548417957短期借款56463626现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E应付账款及票据913844857951净利润1366160519142297其他流动负债1205127713431430折旧和摊销323391448472流动负债合计2174216722362407营运资金变动259-372-261-179长期借款40000经营活动现金流1960168921682654其他长期负债549554559564资本开支-10-941-979-895非流动负债合计588554559564投资-7-125-135-140负债合计2762272127942970投资活动现金流-12-1061-1110-1029股本8602860286028602股权募资43000少数股东权益376408447481债务募资46-45-5-5股东权益合计9171107761269014987筹资活动现金流-189-49-8-8负债和股东权益合计11933134961548417957现金净流量176458010501617资料来源公司公告民生证券研究院预测本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告12钒钛股份000629金属插图目录图12022年营收同比7313图22022年归母净利润同比1243图3公司分季度营业收入及同比变化3图4公司分季度净利润及同比变化3图5公司分产品销量及同比变化4图62022年钒产品市场价格上涨5图72022年钛白粉市场价格小幅下降5图82022年酸钛渣市场价格小幅下降5图92022年分产品毛利率单位5图102022年毛利率小幅下降5图11公司分季度毛利率变化5图122022年公司分产品营收占比单位6图132022年公司分产品毛利占比单位6图142022年公司期间费用小幅下滑6图152022年公司研发费用下滑6图162022Q4业绩环比变化拆分单位亿元7图172022Q4业绩同比变化拆分单位亿元7表格目录盈利预测与财务指标1表1与四川德胜签订合作框架协议规划建设2万吨V2O5产线8表2与大连博科战略合作钒电池相关业务9表3定向增发募集资金使用计划单位万元9公司财务报表数据预测汇总12本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告13钒钛股份000629金属分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师基于认真审慎的工作态度专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点结论不受任何第三方的授意影响研究人员不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿评级说明投资建议评级标准评级说明推荐相对基准指数涨幅15以上以报告发布日后的12个月内公司股价或行业谨慎推荐相对基准指数涨幅515之间公司评级指数相对同期基准指数的涨跌幅为基准其中性相对基准指数涨幅-55之间中A股以沪深300指数为基准新三板以三回避相对基准指数跌幅5以上板成指或三板做市指数为基准港股以恒生指数为基准美股以纳斯达克综合指数或标普推荐相对基准指数涨幅5以上500指数为基准行业评级中性相对基准指数涨幅-55之间回避相对基准指数跌幅5以上免责声明民生证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司境内客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告仅为参考之用并不构成对客户的投资建议不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要客户应当充分考虑自身特定状况不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任本报告是基于已公开信息撰写但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断且预测方法及结果存在一定程度局限性在不同时期本公司可发出与本报告所刊载的意见预测不一致的报告但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户在法律允许的情况下本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行财务顾问咨询服务等相关服务本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事客户应充分考虑可能存在的利益冲突勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据若本公司以外的金融机构发送本报告则由该金融机构独自为此发送行为负责该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户本报告的版权仅归本公司所有未经书面许可任何机构或个人不得以任何形式任何目的进行翻版转载发表篡改或引用所有在本报告中使用的商标服务标识及标记除非另有说明均为本公司的商标服务标识及标记本公司版权所有并保留一切权利民生证券研究院上海上海市浦东新区浦明路8号财富金融广场1幢5F200120北京北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座18层100005深圳广东省深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦32层05单元518026本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告14