精益管理+多网融通，公司盈利水平高增
　　顺丰控股发布2022年全年业绩：1）实现营业收入2,675亿元，同比增长29.1%；2）归母净利/扣非归母净利61.7亿/53.4亿元，同比增长44.6%/191.0%，盈利抬升表现亮眼。公司通过精益管理与多网融通，实现了快递速运业务降本增效和新业务的经营改善（快运扭亏、同城大幅减亏），与嘉里物流在国际业务上深化协作，加速布局东南亚等市场。我们看好公司快递业务保持高于行业的件量增速，以及其他业务板块的高速成长，我们上调2023/2024年归母净利预测1%/2%至92亿/112亿元，新增2025年净利预测145亿元，上调目标价9.8%至65.9元，对应35x 2023EPE（可比公司Wind一致预期15.0x 2023EPE，估值溢价主因公司速运主业效益提升且新业务盈利有望高增），维持“买入”。
　　快递件量增速高于行业，时效件优势突出，经济件结构优化
　　2022年公司件量同比增长5.5%至111.4亿件，增速较行业件量增速2.1%高3.4pct；市场份额10.1%，同比上年提升0.4pct。2022年公司实现单票收入15.73元，同比增长0.4%，价格表现良好。公司速运分部实现净利54.6亿元，同比增长42.5%，主因优化产品结构、精益的成本端管理和多网融通协作。公司时效快递产品在行业内具备绝对优势，展望2023年，随国内需求复苏叠加消费升级，我们认为高服务品质的时效快递的需求空间有望进一步释放。经济快递方面，自2021年公司主动调优产品结构，低毛利产品全面退市后，公司经济件盈利改善，有望继续推升快递业务盈利水平。
　　大件快运扭亏为盈，同城业务大幅改善
　　公司新业务板块稳健推进，盈利水平优化。2022年公司大件快递分部净利2,768万元（2021年：亏损5.8亿元），扭亏为盈。公司通过多网融通，提升大件快运仓配一体的供应链能力，并加强大件与小件之间的灵活中转，充分发挥公司业务板块之间的互联互通，降本效果显著。2022年同城快递分部净亏损2.9亿元，同比大幅改善68.1%，主因公司推进非餐多元场景的同城业务，牵引订单价值量增长。
　　与嘉里物流协同互补，国际业务增速亮眼
　　2022年供应链及国际分部实现对外收入899.2亿元，同比增长124.9%；净利19.5亿元，同比增长216.3%，剔除嘉里物流并表影响，同比增长138.7%。公司与嘉里物流在国际业务板块深化协同效应，在东南亚市场快速完成全面布局，有望成为当地快递行业服务质量与标准的引领者。我们看好国际业务成为公司的第二成长曲线，不断为公司带来业绩增量。
　　风险提示：市场竞争恶化；成本高于预期；新业务开展不及预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告顺丰控股002352CH盈利增长强劲业务稳健发展华泰研究年报点评投资评级维持买入2023年3月29日中国内地仓储物流目标价人民币6590研究员沈晓峰精益管理多网融通公司盈利水平高增SACNoS0570516110001shenxiaofenghtsccom顺丰控股发布年全年业绩实现营业收入亿元同比增长SFCNoBCG3668621289720882022126752912归母净利扣非归母净利617亿534亿元同比增长基本数据4461910盈利抬升表现亮眼公司通过精益管理与多网融通实现了快递速运业务降本增效和新业务的经营改善快运扭亏同城大幅减亏目标价人民币6590与嘉里物流在国际业务上深化协作加速布局东南亚等市场我们看好公司收盘价人民币截至3月28日5350快递业务保持高于行业的件量增速以及其他业务板块的高速成长我们上市值人民币百万2618936个月平均日成交额人民币百万94089调20232024年归母净利预测12至92亿112亿元新增2025年净利52周价格范围人民币4437-6109预测145亿元上调目标价98至659元对应35x2023EPE可比公BVPS人民币1762司Wind一致预期150x2023EPE估值溢价主因公司速运主业效益提升且新业务盈利有望高增维持买入股价走势图顺丰控股快递件量增速高于行业时效件优势突出经济件结构优化人民币相对沪深3002022年公司件量同比增长55至1114亿件增速较行业件量增速21626高34pct市场份额101同比上年提升04pct2022年公司实现单票583收入1573元同比增长04价格表现良好公司速运分部实现净利546531亿元同比增长425主因优化产品结构精益的成本端管理和多网融通492协作公司时效快递产品在行业内具备绝对优势展望年随国内需2023445求复苏叠加消费升级我们认为高服务品质的时效快递的需求空间有望进一Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23步释放经济快递方面自2021年公司主动调优产品结构低毛利产品全资料来源Wind面退市后公司经济件盈利改善有望继续推升快递业务盈利水平大件快运扭亏为盈同城业务大幅改善公司新业务板块稳健推进盈利水平优化2022年公司大件快递分部净利2768万元2021年亏损58亿元扭亏为盈公司通过多网融通提升大件快运仓配一体的供应链能力并加强大件与小件之间的灵活中转充分发挥公司业务板块之间的互联互通降本效果显著2022年同城快递分部净亏损29亿元同比大幅改善681主因公司推进非餐多元场景的同城业务牵引订单价值量增长与嘉里物流协同互补国际业务增速亮眼2022年供应链及国际分部实现对外收入8992亿元同比增长1249净利195亿元同比增长2163剔除嘉里物流并表影响同比增长1387公司与嘉里物流在国际业务板块深化协同效应在东南亚市场快速完成全面布局有望成为当地快递行业服务质量与标准的引领者我们看好国际业务成为公司的第二成长曲线不断为公司带来业绩增量风险提示市场竞争恶化成本高于预期新业务开展不及预期经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万207187267490314355366726439411-34552911175216661982归属母公司净利润人民币百万4269617492151124214517-41734462492622002913EPS人民币最新摊薄087126188230297ROE40071395910591228PE倍61354242284223301804PB倍316304279255229EVEBITDA倍13219551045830698资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1顺丰控股002352CH图表1主要快递企业件量同比增速图表2主要快递企业件均价同比变化韵达圆通申通韵达圆通申通14030顺丰同城异地顺丰同城异地12020100801060040-10200-20-20-30-4017101807190419122009210622032211-4017101807190419122009210622032211注剔除了1月数据2月数据为1-2月累计值注剔除了1月数据2月数据为1-2月累计值资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表3可比快递企业估值表2023328股价EPS元PEPEGPB市值代码简称元21A22E23E24E21A22E23E24EMRQ亿元002120CH韵达股份117105105809912623020211893034393340600233CH圆通速递1803061109130153295165138118039325620002468CH申通快递1078-059028062088385175123163165603056CH德邦股份1721014061102131281169131016176177快递企业2632581501160326注12021年EPS基于最新股本测算2可比公司盈利预测估值基于Wind一致预期3PEG基于23EPE计算4行业指标为个股均值资料来源Wind华泰研究图表4顺丰控股PE-Bands图表5顺丰控股PB-Bands人民币顺丰控股30x40x人民币顺丰控股27x45x55x70x85x64x83x101x15020011315075100385000303203092031321309213132230922303203092031321309213132230922资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2顺丰控股002352CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E流动资产9411290673115668120853155628营业收入207187267490314355366726439411现金3531541063482575629767455营业成本181549234072270845313287373500应收账款3044225560402533652555471营业税金及附加4787347671560226535678309其他应收账款42393341556648257626营业费用28382784411251926221预付账款29363465405847185797管理费用1503017574221092681432129存货15471948209625822995财务费用156317128951310831161其他流动资产1963415296154381590616284资产减值损失603913176154841806421644非流动资产115788126169131303136392144927公允价值变动收益98952794683846462897长期投资7260785892811106412923投资净收益24071025100910701062固定投资3692643657477425155157241营业利润724811034137451656421354无形资产1832419177202202114321672营业外收入2895423149250092570424620其他非流动资产5327855477540605263553090营业外支出4042629862342983486233007资产总计209900216843246971257245300554利润总额713410967136521647221270流动负债7602277677100625102278133699所得税32143963341341185318短期借款1839712838361583321949526净利润39197004102391235415953应付账款2346824715310373345243432少数股东损益3498982986102411121436其他流动负债3415740124334303560740741归属母公司净利润4269617492151124214517非流动负债3596340880395953825636990EBITDA2108029024271233278139759长期借款35117472618748483583EPS人民币基本093127188230297其他非流动负债3245233408334083340833408负债合计111985118557140220140534170689主要财务比率少数股东权益1497212022130461415815594会计年度202120222023E2024E2025E股本49064895489548954895成长能力资本公积4620143996434464289542345营业收入34552911175216661982留存公积2919434382425735245665218营业利润28495223245720512892归属母公司股东权益829438626493705102553114271归属母公司净利润41734462492622002913负债和股东权益209900216843246971257245300554获利能力毛利率12371249138414571500现金流量表净利率189262326337363会计年度人民币百万202120222023E2024E2025EROE40071395910591228经营活动现金1535832703140503488824706ROIC6651067125316081758净利润39197004102391235415953偿债能力折旧摊销1257216348125801523017333资产负债率53355467567854635679财务费用156317128951310831161净负债比率122510811484307581投资损失24071025100910701062流动比率124117115118116营运资金变动17327327758085207237速动比率108102103105105其他经营现金14421338107312301441营运能力投资活动现金1713112091165951914624713总资产周转率129125136145158资本支出1919614184127671400918068应收账款周转率876955955955955长期投资5826448568142317821859应付账款周转率932972972972972其他投资现金14821607240533544786每股指标人民币筹资活动现金21220160171358147645142每股收益最新摊薄087126188230297短期借款10401555923320293916306每股经营现金流最新摊薄314668287713505长期借款16453961128513391266每股净资产最新摊薄16941762191420952334普通股增加349771101000000000估值比率资本公积增加217952204550505505055050PE倍61354242284223301804其他筹资现金129711220335066644119632PB倍316304279255229现金净增加额19347546616126109795148EVEBITDA倍13219551045830698资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3顺丰控股002352CH免责声明分析师声明本人沈晓峰兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4顺丰控股002352CH香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师沈晓峰本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入顺丰控股002352CH华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司在本报告发布日之前的12个月内担任了标的证券公开发行或144A条款发行的经办人或联席经办人顺丰控股002352CH华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司在本报告发布日之前12个月内曾向标的公司提供投资银行服务并收取报酬顺丰控股002352CH华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司预计在本报告发布日之后3个月内将向标的公司收取或寻求投资银行服务报酬华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5顺丰控股002352CH法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约公园大道280号21楼东纽约10017电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6