公司在大型国央企信创市场持续突破，新增签约多家一级央企单位客户；同时云服务业务营收保持增长，全面贯彻公有云订阅优先策略，订阅收入的持续增长带来业务结构的持续优化升级。未来伴随着“BIP 3”等产品的成熟和加速放量，公司在大型客户央国企信创市场国产替代前景广阔，中小客户市场拓展有望加速。维持“买入”评级，目标价34元。
　　▍事项：公司发布2022年度业绩，2022年全年实现总收入92.62亿元，同比增长3.7%，实现归母净利润2.19亿元，同比下降69.0%。云服务收入63.53亿元，同比增长19.4%，云服务收入占比达68.6%，ARR云订阅服务年经常性收入同比增长23.8%。
　　▍云服务持续增长，业务结构优化升级。2022年全年收入92.62亿元，同比增长3.7%，营收增长放缓的原因系客观环境因素叠加部分客户所处行业景气度下降对四季度和全年收入增速影响较大。分业务看，2022全年云服务业务实现收入63.53亿元，同比增长19.4%，占营业收入的68.6%，云服务业务已成为公司业务主线并持续提升收入占比；公司进一步贯彻公有云订阅优先策略，订阅相关合同负债13.2亿元，同比增长55.8%，其中云合同负债19.2亿元，同比增长21.5%。云服务业务ARR实现20.4亿收入，同比增长23.8%，高速增长的云服务业务和持续增长的订阅收入体现公司业务结构逐步优化升级。软件业务相应战略收缩，实现收入28.48亿元，同比下降14.2%。公司整体销售收现率95.9%，收入质量较高。
　　▍积极加大战略投入，BIP 3全面突破，实现全球领先推广在即。公司紧抓数智化与信创国产化的历史机遇，持续加大战略投入。2022年公司研发投入29.3亿元，同比增长24.5%，占营业收入31.6%。持续加大投入助力公司产品实现关键突破。2022年8月，公司发布具有里程碑意义的“用友BIP 3”，“用友BIP 3”在平台技术与应用架构、领域与行业应用、生态体系三个层面实现全面突破，包括5项首创或领先技术、6大领先的应用架构、10大核心领域服务、465项创新服务及快速增长的生态体系，BIP 3从芯片、服务器、操作系统、数据库到安全，适配了中国电子、中国电科、中科院及华为鲲鹏四大信创技术体系，整体水平达到全球领先行列，被主流央媒（例如人民网）誉为企业数智化的“大国重器”。
　　▍一级央国企客户突破加速，央国企信创国产化前景广阔。根据公司年报：1）在大型企业客户市场，公司以全新的“用友BIP 3”为基础突破大型央国企客户。自2022年8月发布4个月，BIP 3签约金额已超10亿元。2022年全年公司新增一级央企签约16家，累计签约一级央企27家，包括中国船舶集团、中国电子、国家管网集团、中国移动、中粮集团等众多央国企客户，以及中联重科、吉利科技集团、碧桂园服务、人民日报社等一批知名企业和公共组织。2）在中型企业客户市场，2022年，YouSuite项目签约金额实现同比翻倍增长，成功签约诸老大、凯德维斯、金浩茶油等众多知名企业；U9 Cloud新增客户数量及项目签约金额均同比实现翻倍增长；U8 Cloud成功签约超400家城投客户及观合医药、永和阳光、华山国际教育等数百家知名企业。3）在小微企业市场，2022年云服务业务累计付费企业用户数达到50.3万，在小微企业财税与业务云服务市场的市场覆盖率、云服务增长、客户满意度均排名第一。
　　▍风险因素：宏观经济复苏不及预期；公司项目交付不及预期；公司国产替代进度不及预期。
　　▍投资建议：考虑到未来公司强化“平台化、云化、订阅制”战略，赢占央国企信创和数字化历史发展机遇，夯实商业创新厂商龙头地位。考虑到22年疫情对项目确认和延期交付的影响，结合国内宏观经济的逐步复苏步调，我们下调公司2023-2024年收入预测至115.15/144.44亿元（原预测130.2/163.0）亿元，新增2025年收入预测181.24亿元；我们选取金山办公、恒生电子、广联达作为可比公司，根据最新收盘价和WIND一致预期，可比公司2022-2024年平均PS为12/10/8倍，给予公司2023年10x PS，目标市值1150亿元，对应目标价34元，维持“买入”评级。
　　

研究报告全文：头部央国企客户持续突破用友网络600588SH2022年年报点评2023328中信证券研究部核心观点公司在大型国央企信创市场持续突破新增签约多家一级央企单位客户同时云服务业务营收保持增长全面贯彻公有云订阅优先策略订阅收入的持续增长带来业务结构的持续优化升级未来伴随着BIP3等产品的成熟和加速放量公司在大型客户央国企信创市场国产替代前景广阔中小客户市场拓展有望加速维持买入评级目标价34元事项公司发布2022年度业绩2022年全年实现总收入9262亿元同比增杨泽原长实现归母净利润亿元同比下降云服务收入亿计算机行业首席372196906353分析师元同比增长194云服务收入占比达686ARR云订阅服务年经常性收S1010517080002入同比增长238云服务持续增长业务结构优化升级2022年全年收入9262亿元同比增长37营收增长放缓的原因系客观环境因素叠加部分客户所处行业景气度下降对四季度和全年收入增速影响较大分业务看2022全年云服务业务实现收入6353亿元同比增长194占营业收入的686云服务业务已成为公司业务主线并持续提升收入占比公司进一步贯彻公有云订阅优先策略订阅相关合同负债132亿元同比增长558其中云合同负债192亿元同比增长丁奇215云服务业务ARR实现204亿收入同比增长238高速增长的云云基础设施行业服务业务和持续增长的订阅收入体现公司业务结构逐步优化升级软件业务相首席分析师应战略收缩实现收入2848亿元同比下降142公司整体销售收现率S1010519120003959收入质量较高积极加大战略投入BIP3全面突破实现全球领先推广在即公司紧抓数智化与信创国产化的历史机遇持续加大战略投入2022年公司研发投入293亿元同比增长245占营业收入316持续加大投入助力公司产品实现关键突破2022年8月公司发布具有里程碑意义的用友BIP3用友BIP3在平台技术与应用架构领域与行业应用生态体系三个层面实现全面突破包括5项首创或领先技术6大领先的应用架构10大核心领域服务465项创新服务及快速增长的生态体系BIP3从芯片服务器操作系统数据库到安全适配了中国电子中国电科中科院及华为鲲鹏四大信创技术体系整体水平达到全球领先行列被主流央媒例如人民网誉为企业数智化的大国重器一级央国企客户突破加速央国企信创国产化前景广阔根据公司年报1在大型企业客户市场公司以全新的用友BIP3为基础突破大型央国企客户自2022年8月发布4个月BIP3签约金额已超10亿元2022年全年公司新用友网络600588SH增一级央企签约16家累计签约一级央企27家包括中国船舶集团中国电评级买入维持子国家管网集团中国移动中粮集团等众多央国企客户以及中联重科当前价2525元吉利科技集团碧桂园服务人民日报社等一批知名企业和公共组织2在中目标价3400元型企业客户市场2022年YouSuite项目签约金额实现同比翻倍增长成功签总股本3433百万股约诸老大凯德维斯金浩茶油等众多知名企业U9Cloud新增客户数量及项流通股本百万股3417目签约金额均同比实现翻倍增长U8Cloud成功签约超400家城投客户及观合总市值867亿元医药永和阳光华山国际教育等数百家知名企业3在小微企业市场2022近三月日均成交额1008百万元52周最高最低价28221673元年云服务业务累计付费企业用户数达到503万在小微企业财税与业务云服务近1月绝对涨幅1065市场的市场覆盖率云服务增长客户满意度均排名第一近6月绝对涨幅3943风险因素宏观经济复苏不及预期公司项目交付不及预期公司国产替代进近12月绝对涨幅934度不及预期投资建议考虑到未来公司强化平台化云化订阅制战略赢占央国企信创和数字化历史发展机遇夯实商业创新厂商龙头地位考虑到22年疫情对证券研究报告请务必阅读正文之后的免责条款用友网络600588SH2022年年报点评2023328项目确认和延期交付的影响结合国内宏观经济的逐步复苏步调我们下调公司2023-2024年收入预测至1151514444亿元原预测13021630亿元新增2025年收入预测18124亿元我们选取金山办公恒生电子广联达作为可比公司根据最新收盘价和WIND一致预期可比公司2022-2024年平均PS为12108倍给予公司2023年10xPS目标市值1150亿元对应目标价34元维持买入评级项目年度202120222023E2024E2025E营业收入百万元893180926174115150014444451812369营业收入增长率YoY54242525净利润百万元707762191757380150520268459净利润增长率YoY-28-6916216278每股收益EPS基本元021006017044078毛利率6156586062净资产收益率ROE101319148511591817每股净资产元204334345378430PE120242081485574324PB12476736759PS9794756048EVEBITDA6541017947480294资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind2023327证券研究报告请务必阅读正文之后的免责条款用友网络600588SH2022年年报点评2023328利润表百万元资产负债表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入89329262115151444418124货币资金4616830480611011112687营业成本34614041484457086843存货407531512548591毛利率61255637579360486224应收账款12802126161220222537税金及附加106106152191240其他流动资产13801427143315751750销售费用20272235263728713113流动资产768212387116171425617565销售费用率22702414229019881718固定资产24732376257727262816管理费用10721117100210301115长期股权投资25532735283529853185管理费用率12001207870713615无形资产18622838260724352314财务费用7912104991其他长期资产27593219325533053373财务费用率088-013-009-034-050非流动资产964711168112741145211688研发费用170365175407260660325817407353资产总计1732923555228922570929253研发费用率19071894226422562248短期借款27333355216625502527投资收益360110805050应付账款65483287210271232EBITDA139489696219003102其他流动负债49385387546864897899营业利润77925165117183068流动负债8325957485061006611658营业利润率87227156511891693长期借款390826826826826营业外收入64141312其他长期负债688637637637637营业外支出119999非流动性负债10781463146314631463利润总额77424765617223071负债合计94031103799691152913121所得税922246121215股本32713434343334333433所得税率1184892700700700资本公积8925852585258525852少数股东损益2563796171归属于母公司所698711461118291299014771归属于母公司股有者权益合计70821957415052685东的净利润少数股东权益9391057109411901361净利率79223749810421481股东权益合计792612518129221417916132负债股东权益总1732923555228922570929253计主要财务指标现金流量表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E增长率税后利润68222561016012856营业收入478369243325442547折旧和摊销4735793533242941592116387营业利润-3051-67757860营运资金的变化-42-471646586879其他经营现金流190-47-107-111-1491618016232净利润-2841-69037835经营现金流合计1304286150224003880利润率资本支出-1030-1557-330-323-301毛利率61255637579360486224投资收益360110805050EBITDAMargin156096883513161712其他投资现金流-561-2406-110-165-220净利率79223749810421481投资现金流合计-1230-3853-360-438-471回报率权益变化2795347000净资产收益率101319148511591817负债变化7021077-1189384-23总资产收益率408093251585918股利支出-654-327-206-344-903其他其他融资现金流-915-1169104991资产负债率54264686435544854485融资现金流合计-5884928-138588-834现金及现金等价所得税率1184892700700700-5141361-24320512575物净增加额股利支付率46219400600060006000资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款部分1分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利