3月24日，用友发布2022年年报，全年实现营收92.6亿元（+3.7%），归母净利2.2亿元（-69.0%），扣非净利1.5亿元（-63.9%）；Q4营收36.7亿元（-8.3%），归母净利7.6亿元（+30.6%），扣非净利6.9亿元（+17.8%）。公司收入结构进一步优化，云服务收入占比持续提升，维持买入评级。
　　支撑评级的要点
　　Q4收入下滑影响全年增速，战略投入加大与业务结构优化并行。公司全年收入增长放缓主要是由于客观环境扰动，导致收入占比最大的Q4同比下降。公司归母净利下滑主要是由于业务结构优化与战略投入加大所致：22年公司软件业务继续收缩，同比下降14.2%；公司加大研发、销售战略投入，22年员工人数增加4385人；全年研发费用达29.3亿元（+24.5%），占营收的31.6%（+12.5Pcts）。
　　云服务占比提升优化业务结构。公司云服务业务实现收入63.5亿元（+19.4%），占收入的68.6%（+9Pcts），已成为公司收入的主要来源。云服务收入增长主要受客户数量增长所带动，22年公司新增付费客户13.3万家，累计付费客户57.15万家（+30.4%）。公司合同负债实现24.6亿元（+14.4%），其中，云服务合同负债19.2亿元（+21.5%），订阅合同负债13.2亿元（+55.8%）。公司云服务业务ARR为20.4亿元（+23.8%）。
　　卡位高端大客户，中型企业云订阅业务打造新增长极。公司大客户实现营收62.5亿元（+6.5%），新增一级央企签约16家，累计27家，覆盖率近1/3，卡位优势突出；中型客户营收11.4亿元（+25.8%），云转型成效显著，云服务收入6.3亿元（+60.6%），核心产品续费率达82.0%，中型客户云业务有望成为公司增长新看点；小微客户实现营收6.8亿元（+15.0%），政府与公共组织客户营收11.2亿元（-11.4%）。
　　估值
　　预计2023-2025年归母净利润为7.2、10.8和14.8亿元，EPS为0.21、0.31和0.43元(考虑到公司未来将优化人员结构，提高人均产出，上修0%-5%)，对应PE分别为121X、81X和59X。公司核心大客户具备卡位优势，中型客户订阅转型成效显著，维持公司买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　订阅转型不及预期；费用管控不及预期。

研究报告全文：计算机证券研究报告业绩评论2023年3月28日600588SH用友网络买入云转型成效显著大客户卡位优势突出原评级买入市场价格人民币25253月24日用友发布2022年年报全年实现营收926亿元37归母净利22亿元-690扣非净利15亿元-639Q4营收367亿板块评级强于大市元-83归母净利76亿元306扣非净利69亿元178公司收入结构进一步优化云服务收入占比持续提升维持买入评级股价表现23支撑评级的要点13Q4收入下滑影响全年增速战略投入加大与业务结构优化并行公司全3年收入增长放缓主要是由于客观环境扰动导致收入占比最大的Q4同比7下降公司归母净利下滑主要是由于业务结构优化与战略投入加大所17致22年公司软件业务继续收缩同比下降142公司加大研发销售战略投入年员工人数增加人全年研发费用达亿元27224385293JulJunSepJanFebMarMarOctAprAugNovDec----22----23----22222223222222222322245占营收的316125Pcts用友网络上证综指云服务占比提升优化业务结构公司云服务业务实现收入635亿元今年1312194占收入的6869Pcts已成为公司收入的主要来源至今个月个月个月云服务收入增长主要受客户数量增长所带动22年公司新增付费客户绝对141069987133万家累计付费客户5715万家304公司合同负债实现246相对上证综指291094875亿元144其中云服务合同负债192亿元215订阅合同负债132亿元558公司云服务业务ARR为204亿元238发行股数百万343341流通股百万341687卡位高端大客户中型企业云订阅业务打造新增长极公司大客户实现总市值人民币百万8669348营收625亿元65新增一级央企签约16家累计27家覆盖率3个月日均交易额人民币百万99486近13卡位优势突出中型客户营收114亿元258云转型成效主要股东显著云服务收入63亿元606核心产品续费率达820中型客户云业务有望成为公司增长新看点小微客户实现营收亿元北京用友科技有限公司268368政府与公共组织客户营收亿元资料来源公司公告Wind中银证券150112-114以2023年3月27日收市价为标准估值预计2023-2025年归母净利润为72108和148亿元EPS为021031相关研究报告和043元考虑到公司未来将优化人员结构提高人均产出上修0-5用友网络20230210对应PE分别为121X81X和59X公司核心大客户具备卡位优势中用友网络20221028型客户订阅转型成效显著维持公司买入评级用友网络20220821评级面临的主要风险中银国际证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格订阅转型不及预期费用管控不及预期计算机软件开发投资摘要TableFinchinaSimple证券分析师杨思睿年结日12月31日202120222023E2024E2025E861066229321主营收入人民币百万89329262123181499117600siruiyangbocichinacom增长率4837330217174证券投资咨询业务证书编号S1300518090001EBITDA人民币百万752452108015021943归母净利润人民币百万70821971610751481联系人刘桐彤增长率2846902265503377861083949543最新股本摊薄每股收益人民币021006021031043tongtongliubocichinacom原先预测摊薄每股收益人民币021025020031一般证券业务证书编号S1300122030039调整幅度50市盈率倍122539561211806585市净率倍12476716559EVEBITDA倍14871668702505372每股股息人民币0100000000股息率0300000000资料来源公司公告中银证券预测TableFinchinaDetail利润表人民币百万现金流量表人民币百万年结日12月31日202120222023E2024E2025E年结日12月31日202120222023E2024E2025E营业总收入89329262123181499117600净利润68222573811091527营业收入89329262123181499117600折旧摊销545664733769785营业成本34614041505058476600营运资金变动135817208310822054营业税金及附加106106141181229其他59214165180216销售费用20272235282334364013经营活动现金流130428633896154149管理费用10721117148818112126资本支出10301557455585800研发费用17041754221726983168投资变动7814230300350财务费用791240298其他1222311201211223其他收益288306306306306投资活动现金流12303853484674927资产减值损失174658092100银行借款7471058619100100信用减值损失181155171193207股权融资13493679000资产处置收益11111其他141911331831公允价值变动收益934000筹资活动现金流588492848611869投资收益360110200210222净现金流51413613391593291汇兑收益00000资料来源公司公告中银证券预测营业利润77925181412211679营业外收入64444财务指标营业外支出119997年结日12月31日202120222023E2024E2025E利润总额77424781012171676成长能力所得税922272109149营业收入增长率4837330217174净利润68222573811091527营业利润增长率3056772242500374少数股东损益256223346归属于母公司净利润增长率2846902265503377归母净利润70821971610751481息税前利润增长率766202526361113579EBITDA752452108015021943息税折旧前利润增长率3943991391391293EPS最新股本摊薄元021006021031043EPS最新股本摊薄增长率2846902265503377资料来源公司公告中银证券预测获利能力息税前利润率2323284966资产负债表人民币百万营业利润率8727668195年结日12月31日202120222023E2024E2025E毛利率612564590610625流动资产768212387164701748421418归母净利润率7924587284货币资金46168304116951175415045ROE101195981101应收账款12802126240331083363ROIC7639131193704应收票据160126255209336偿债能力存货407531641716816资产负债率0505050505预付账款132151202207255净负债权益比0203050506合同资产446692730917942流动比率0913131414其他流动资产642457542573661营运能力非流动资产964711168111471124911621总资产周转率0505050506长期投资36003862409243924742应收账款周转率7754545454固定资产24732376249426842931应付账款周转率148125133139145无形资产18622838249421491807费用率其他长期资产17122091206720232140销售费用率227241229229228资产合计1732923555276162873433039管理费用率120121121121121流动负债83259574129011282115494研发费用率191189180180180短期借款27333355400040004000财务费用率0901030200应付账款654832102611251303每股指标元其他流动负债493853877875769610191每股收益最新摊薄0201020304非流动负债10781463146015481654每股经营现金流最新摊薄0401100212长期借款3908268009001000每股净资产最新摊薄2033353943其他长期负债688637660648654每股股息0100000000负债合计940311037143601436917148估值比率股本32713434343434343434PE最新摊薄122539561211806585少数股东权益9391057107911121158PB最新摊薄12476716559归属母公司股东权益698711461121771325214733EVEBITDA14871668702505372负债和股东权益合计1732923555276162873433039价格现金流倍66530322561409209资料来源公司公告中银证券预测资料来源公司公告中银证券预测2023年3月28日用友网络2披露声明本报告准确表述了证券分析师的个人观点该证券分析师声明本人未在公司内外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务没有担任本报告评论的上市公司的董事监事或高级管理人员也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益中银国际证券股份有限公司同时声明将通过公司网站披露本公司授权公众媒体及其他机构刊载或者转发证券研究报告有关情况如有投资者于未经授权的公众媒体看到或从其他机构获得本研究报告的请慎重使用所获得的研究报告以防止被误导中银国际证券股份有限公司不对其报告理解和使用承担任何责任评级体系说明以报告发布日后公司股价行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准公司投资评级买入预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数20以上增持预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数10-20中性预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数变动幅度在-10-10之间减持预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数跌幅在10以上未有评级因无法获取必要的资料或者其他原因未能给出明确的投资评级行业投资评级强于大市预计该行业指数在未来6-12个月内表现强于基准指数中性预计该行业指数在未来6-12个月内表现基本与基准指数持平弱于大市预计该行业指数在未来6-12个月内表现弱于基准指数未有评级因无法获取必要的资料或者其他原因未能给出明确的投资评级沪深市场基准指数为沪深300指数新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数香港市场基准指数为恒生指数或恒生中国企业指数美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普500指数2023年3月28日用友网络3风险提示及免责声明中银国际证券股份有限公司中国上海浦东本报告由中银国际证券股份有限公司证券分析师撰写并向特定客户发布银城中路200号本报告发布的特定客户包括1基金保险QFIIQDII等能够充分理解证券研究报告中银大厦39楼具备专业信息处理能力的中银国际证券股份有限公司的机构客户2中银国际证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队其可参考使用本报告中银国际证券股份有限公司的证券邮编200121投资顾问服务团队可能以本报告为基础整合形成证券投资顾问服务建议或产品提供给接电话862168604866受其证券投资顾问服务的客户传真862158883554中银国际证券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客户外的公司个人客户提供本报告中银国际证券股份有限公司的个人客户从任何外部渠道获得本报告的亦不应直接依据所获得的研究报告作出投资决策需充分咨询证券投资顾问意见独立作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