2022年浙商银行营收保持两位数高增，资产质量包袱逐步出清。经济复苏主线下，浙商银行依托优异的区位优势有望实现对公贷款的量增价稳，大零售转型下小微和财富管理业务的深耕会支撑浙商银行强劲的成长性。期待后续资产质量随着房地产政策和经济复苏迎来市场预期的重要拐点，浙商银行前期被压制的估值将快速修复。
　　事件
　　3月27日，浙商银行披露2022年年报，全年实现营业收入610.85亿元，同比增长12.1%（9M22：18.1%）；归母净利润136.18亿元，同比增长7.7%（9M22：9.1%）。4Q22不良率季度环比持平于1.47%，拨备覆盖率季度环比上升1pct至182.2%。
　　简评
　　1、营收保持双位数增长，业绩释放仍受信用成本拖累。2022年浙商银行营收同比增速12.1%，较9M22下降6pct，营收增速居目前披露业绩的股份行首位，其中净利息收入、净手续费收入分别同比增长18.3%和9.0%。净利息收入增长仍主要由规模驱动，2022年浙商银行贷款规模同比增长13.2%，平均生息资产规模同比增长16.1%。非息收入方面，受四季度债市大幅调整的影响，4Q22单季其他非息收入同比下降较大幅度，但基于浙商银行稳定的中收和前三季度非息收入较高的增长基础，2022全年仍能实现12%的非息收入增长，显著优于同业。
　　在营收增速略有放缓的情况下，2022年疫情反复及房地产风险暴露也一定程度上影响了浙商银行不良出清的进度，2022年资产减值损失同比提高13%，导致信用成本（年化）同比提高26bps，由于资产质量包袱导致的信用成本上升一定程度上拖累了浙商银行的业绩释放，归母净利润同比增长7.7%，较9M22小幅下降1.4pct。业绩归因来看，规模扩张、其他净收益和手续费净收入是业绩重要的正向贡献因子，分别贡献12.7%、4.3%和1.5%，而拨备计提增加和息差收窄分别负向贡献利润5.4%和3.9%。
　　展望2023年，在经济复苏大主线下，浙商银行优异的区位优势使其充分受益于实体经济复苏，同时后续居民收入水平和消费需求的回暖也将利于浙商银行的大零售转型，在经济复苏强预期情况下，资本市场的波动减少也有利于浙商银行非息收入继续保持高增，在资产质量包袱逐步出清下，预计浙商银行2022年仍能实现8%的业绩增长中枢。
　　2、不良认定标准趋严，资产质量包袱逐步出清。浙商银行4Q22不良率季度环比持平于1.47%，较2021年同比下降7bps，在地产风险和疫情爆发的双重负面影响下，2022年浙商银行加回核销不良生成率（测算值）同比仅小幅上升5bps至100bps。此外，2022年浙商银行进一步做实不良认定，90天以上逾期贷款/不良指标为78.9%，环比1H22下降11.4pct。从前瞻性指标来看，截至2022年末，浙商银行关注率为2.41%，环比1H22大幅下降59bps，逾期率1.97%，环比1H22小幅提高10bps，但逾期贷款生产率较1H22降低38bps至33bps，整体资产质量包袱在不断出清。风险抵补方面，4Q22浙商银行拨备覆盖率季度环比提高1pct至182.2%，继续保持股份行中等水平。
　　对公不良持续改善，零售贷款受疫情影响不良小幅提升。从不良贷款结构上看，浙商银行的对公贷款资产质量包袱处于逐步出清的过程，但今年收到地产风险爆发的影响进度略有减缓，对公贷款不良率环比下降3bps至1.63%。一方面，浙商银行制造业贷款不良贷款余额环比1H22减少27.4%，不良率环比1H22大幅下降1.26 pct，但另一方面，房地产和商贸服务业的不良率分别上升0.76、1.47pct，一定程度上拖累了对公不良的出清。零售贷款方面，预计受四季度疫情影响居民还款能力，零售贷款不良率环比1H22提升7bps至1.50%。
　　展望2023年，房地产风险的实质性化解和经济的逐步复苏都将利好浙商银行资产质量包袱进一步出清。一方面，房地产融资端风险压力缓解，对公房地产资产质量有望保持平稳，另一方面，浙商银行制造业贷款不良已出现大幅下降趋势，实体经济大力复苏的背景下，制造业等领域对公贷款质量将长期向好，预计后续浙商银行资产质量将随着房地产风险的化解进一步出清，逐步降低信用成本以加大利润释放空间。
　　3、有效信贷需求不足和LPR下行影响下，贷款利率持续降低拖累息差，预计2023年息差在经历一季度重定价后降幅有望缩窄。2022年，在疫情反复扰动、实体经济有效需求不足、LPR多次下调等多重负面因素的影响下，2022年浙商银行净息差（测算值）2.02%，同比下降7bps，其中4Q22净息差（测算值）季度环比大幅下降23bps至1.87%。
　　资产端，在疫情扰动和为实体经济减费让利的大背景下，浙商银行的对公贷款利率和零售贷款利率均有不同程度的下行，对公贷款利率环比1H22下降9bps、同比下降17bps至4.65%，零售贷款利率环比下降22bps至6.47%，带动整体贷款利率环比1H22大幅下行13bps。此外，资产占比在27%左右的债券投资收益率也同比下降24bps，两者共同拖累浙商银行资产端收益率较1H22环比继续下降7bps至4.37%。投放结构上，在公司零售战略转型的推动下，2022年下半年零售贷款增量占比达68.9%，占比较1H22提高1.4pct，利率较高的零售信贷投放的增加对冲了部分贷款利

研究报告全文：证券研究报告A股公司简评股份制银行营收双位数增长经济弱敏浙商银行601916SH感战略指引新方向核心观点维持买入马鲲鹏年浙商银行营收保持两位数高增资产质量包袱逐步出清2022makunpengcsccomcn经济复苏主线下浙商银行依托优异的区位优势有望实现对公贷款的SAC编号s1440521060001量增价稳大零售转型下小微和财富管理业务的深耕会支撑浙商银行SFC编号BIZ759强劲的成长性期待后续资产质量随着房地产政策和经济复苏迎来市李晨场预期的重要拐点浙商银行前期被压制的估值将快速修复lichenbjcsccomcn事件SAC编号s1440521060002SFC编号BSJ1783月27日浙商银行披露2022年年报全年实现营业收入61085发布日期2023年03月28日亿元同比增长1219M22181归母净利润13618亿元当前股价285元同比增长779M22914Q22不良率季度环比持平于147目标价格6个月518元拨备覆盖率季度环比上升1pct至1822主要数据股票价格绝对相对市场表现简评1个月3个月12个月1营收保持双位数增长业绩释放仍受信用成本拖累2022年-273-225-206-812-1337-1459浙商银行营收同比增速较下降营收增速居目前1219M226pct12月最高最低价元342275披露业绩的股份行首位其中净利息收入净手续费收入分别同比增总股本万股212686968长183和90净利息收入增长仍主要由规模驱动2022年浙商银流通A股万股167146968行贷款规模同比增长132平均生息资产规模同比增长161非总市值亿元息收入方面受四季度债市大幅调整的影响4Q22单季其他非息收58281入同比下降较大幅度但基于浙商银行稳定的中收和前三季度非息收流通市值亿元47637入较高的增长基础2022全年仍能实现12的非息收入增长显著优近3月日均成交量万471427于同业主要股东香港中央结算代理人有限公司2141在营收增速略有放缓的情况下2022年疫情反复及房地产风险暴露也一定程度上影响了浙商银行不良出清的进度年资产减值损2022股价表现失同比提高13导致信用成本年化同比提高26bps由于资产8质量包袱导致的信用成本上升一定程度上拖累了浙商银行的业绩释3-2放归母净利润同比增长77较9M22小幅下降14pct业绩归因-7来看规模扩张其他净收益和手续费净收入是业绩重要的正向贡献-12因子分别贡献12743和15而拨备计提增加和息差收窄分-17别负向贡献利润54和39202232820224282022528202262820227282022828202292820231282023228202210282022112820221228展望2023年在经济复苏大主线下浙商银行优异的区位优势浙商银行上证指数使其充分受益于实体经济复苏同时后续居民收入水平和消费需求的回暖也将利于浙商银行的大零售转型在经济复苏强预期情况下资本市场的波动减少也有利于浙商银行非息收入继续保持高增在资产质量包袱逐步出清下预计浙商银行2022年仍能实现8的业绩增长中枢本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明浙商银行A股公司简评报告2不良认定标准趋严资产质量包袱逐步出清浙商银行4Q22不良率季度环比持平于147较2021年同比下降7bps在地产风险和疫情爆发的双重负面影响下2022年浙商银行加回核销不良生成率测算值同比仅小幅上升5bps至100bps此外2022年浙商银行进一步做实不良认定90天以上逾期贷款不良指标为789环比1H22下降114pct从前瞻性指标来看截至2022年末浙商银行关注率为241环比1H22大幅下降59bps逾期率197环比1H22小幅提高10bps但逾期贷款生产率较1H22降低38bps至33bps整体资产质量包袱在不断出清风险抵补方面4Q22浙商银行拨备覆盖率季度环比提高1pct至1822继续保持股份行中等水平对公不良持续改善零售贷款受疫情影响不良小幅提升从不良贷款结构上看浙商银行的对公贷款资产质量包袱处于逐步出清的过程但今年收到地产风险爆发的影响进度略有减缓对公贷款不良率环比下降3bps至163一方面浙商银行制造业贷款不良贷款余额环比1H22减少274不良率环比1H22大幅下降126pct但另一方面房地产和商贸服务业的不良率分别上升076147pct一定程度上拖累了对公不良的出清零售贷款方面预计受四季度疫情影响居民还款能力零售贷款不良率环比1H22提升7bps至150展望2023年房地产风险的实质性化解和经济的逐步复苏都将利好浙商银行资产质量包袱进一步出清一方面房地产融资端风险压力缓解对公房地产资产质量有望保持平稳另一方面浙商银行制造业贷款不良已出现大幅下降趋势实体经济大力复苏的背景下制造业等领域对公贷款质量将长期向好预计后续浙商银行资产质量将随着房地产风险的化解进一步出清逐步降低信用成本以加大利润释放空间3有效信贷需求不足和LPR下行影响下贷款利率持续降低拖累息差预计2023年息差在经历一季度重定价后降幅有望缩窄2022年在疫情反复扰动实体经济有效需求不足LPR多次下调等多重负面因素的影响下2022年浙商银行净息差测算值202同比下降7bps其中4Q22净息差测算值季度环比大幅下降23bps至187资产端在疫情扰动和为实体经济减费让利的大背景下浙商银行的对公贷款利率和零售贷款利率均有不同程度的下行对公贷款利率环比1H22下降9bps同比下降17bps至465零售贷款利率环比下降22bps至647带动整体贷款利率环比1H22大幅下行13bps此外资产占比在27左右的债券投资收益率也同比下降24bps两者共同拖累浙商银行资产端收益率较1H22环比继续下降7bps至437投放结构上在公司零售战略转型的推动下2022年下半年零售贷款增量占比达689占比较1H22提高14pct利率较高的零售信贷投放的增加对冲了部分贷款利率下行的负面影响负债端零售活期存款成本的大幅压降推动浙商银行存款成本显著下行2022年浙商存款成本同比下降19bps至229其中零售存款成本同比大幅下降82bps主要得益于零售活期存款成本同比下降105bps至06同时零售定期存款也小幅下行39bps存款结构上对公存款仍是浙商银行最主要的存款基础但大零售转型已初见成效2022年下半年零售定期存款和活期存款分别占比862183推动整体零售存款占比环比1H22提高21pct至129存款结构的改善有利于公司压降负债端成本展望2023年在经济复苏大主线下浙商银行以浙江为大本营的区位优势和以对公贷款为主要投放的信贷结构使其充分受益于实体经济复苏同时后续居民收入水平和消费需求的复苏也将利于浙商银行的大零售转型支撑信贷投放保持规模高速增长息差方面预计贷款利率下行的政策端压力期已经过去后续随着有效实体信贷需求的复苏推动对公贷款利率企稳叠加浙商银行信贷结构的调优资产端下行压力有望缓解同时逐步压降的负债成本也为息差降幅缩窄提供了支撑预计浙商银行2023年息差降幅有望在一季度重定价后开始缩窄请参阅最后一页的重要声明1浙商银行A股公司简评报告4经济周期弱敏感资产压舱石优势显现五大板块走通综合化服务路线截至2022年末浙商银行经济周期弱敏感资产营收占比达2853较1H22显著提升42pct其中浙江大本营的经济周期弱敏感资产营收占比达到3369比全行占比高513pct在经济周期弱敏感战略引导下浙商银行不断夯实基础客群不断做大零售小贷和供应链金融业务不断提升中间业务收入的占比截至2022年末浙商银行中收占比达784同比增长04pct非息收入占比达2296在2022年经济下行周期内浙商银行仍能保持较快的净利息收入增长和领先同业的非息收入增长正是得益于其经济周期弱敏感的资产配置优势后续浙商银行将继续坚持大零售大公司大投行大资管大跨境五大业务板块齐头并进协同发展以大零售转型为基础形成综合化服务的差异化优势5盈利预测与投资建议2022年浙商银行营收保持两位数高增资产质量包袱逐步出清在实体经济逐步复苏和贷款利率下行趋势减缓的情况下浙商银行依托优异的区位优势有望实现对公贷款的量增价稳而经济复苏预期带动的零售信贷需求的改善也将助力浙商银行的大零售转型小微和财富管理业务的深耕和开拓会支撑浙商银行强劲的成长性期待后续资产质量随着房地产政策和经济复苏迎来市场预期的重要拐点浙商银行前期被压制的估值将快速修复我们预计浙商银行202320242025年营收同比增长8299和116归母净利润同比增长7581和106当前股价对应043倍23年PB维持买入评级6风险提示1如果宏观经济大幅下滑企业偿债能力削弱资信水平较差的部分企业可能存在违约风险从而引发银行不良暴露风险和资产质量大幅下降2疫情可能存在反复影响对公端企业经营和零售端客户消费从而对信贷需求产生较大不利影响资产规模扩张受限3宽信用政策力度不及预期经济维持较高发展增速的动能减弱从而对银行信贷投放产生较大不利影响4零售转型效果不及预期权益市场出现大规模波动影响银行财富管理业务请参阅最后一页的重要声明2浙商银行A股公司简评报告图表1浙商银行盈利预测简表2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万5447161085660847265381079营业收入增长率1421218299116归母净利润百万1264813618146411583117502归母净利润增长率28777581106EPS元055056064070078BVPS元584649663699740PE5151444137PB049044043041039资料来源Wind公司财报中信建投图表2浙商银行季度业绩表Incomestatement利润表百万元RMBmn4Q211Q222Q223Q224Q22QoQYoY9M219M22YoY20212022YoYNetinterestincome净利息收入1097411498117391220011625-475930978354371444195247062122Non-interestincome非利息收入30813893461037771743-539-4349438122803011251914023120Netfeeincome净手续费收入10521374125811171042-67-102998374925140504791183Operatingincome营业收入1405515391163491597713368-163-4940416477171815447161085121Operatingexpenses营业支出3865382741414484513314532810843124521481470817585196Taxesandsurcharges营业税金及附加218159175154197279-96635488-231853685-197PPOP拨备前营业利润101901156412208114938235-283-1922957335265192397634350094Impairmentlossesonassets资产减值损失78405455984658496503112-17116991211502452483127653114Loanimpairmentcharges贷款和垫款减值损失748263562143383501348257051124612232881199417245438Operatingprofit营业利润23506109236256441732-693-2631258214115122149321584761Otheroperatingincomeexpensenet营业外收支净额18153034nana3118na4916naProfitbeforetaxation利润总额23686124236556441698-699-2831261314133121149811583157Incometax所得税费用262902414993467-1470-27821803230928120651842-108Netprofit净利润21065222195146512165-53528108101182494129161398983Minorityinterest少数股东权益36104958884-451333232287237268371384NPAT归属股东净利润20705118185645632081-54405105781153791126481361877AT1shareholders优先股股息8580001801na109900na85818011099NPAT-ordinaryshareholders普通股股东净利润1212511818564563280-939-769105781153791117901181702Balancesheet资产负债表百万元RMBmn4Q211Q222Q223Q224Q22QoQYoY9M219M22YoY20212022YoYTotalloans贷款总额13472391427251147406115062801525030121321311393150628014913472391525030132Totaldeposits存款总额14157051514411164046417215161681443-231881360275172151626614157051681443188NPLs不良贷款余额206672181221969221392235310821998322139108206672235382Loanprovisions贷款损失准备3608738664408054011840725151293700540118843608740725129Totalassets资产总额22867232481669252124425431512621930311472176207254315116922867232621930147Totalliabilitis负债总额21198402325368236289223803462456000321592036870238034616921198402456000159Equityattributabletoparentcompany母公司所有者权益16416915348315552715989216293319-08137149159892166164169162933-08Otherequityinstruments优先股及其他399532499524995249952499500-37414958249956713995324995-374Interestearningassetsavgbalance平均生息资产20738662215811230277523310752492435692021989807228322014720108222335524161PersharedataYuan每股数据元Shares普通股股本百万股21269212692126921269212690000212692126900212692126900EPS006024009021001-939-7690500549105505602BVPS58460461463464923110575634104584649110DPS000000000000000nana000000na000019naPPOPsh048054057054039-283-19213916619218720594Mainindicators主要指标4Q211Q222Q223Q224Q22QoQYoY9M219M22YoY20212022YoYROA038088031073034-04pct00pct06806500pct06005700pctROE39316205731375082-129pct-31pct1186118700pct983902-08pctNIM净息差212208204209187-23bps-25bps208207-1bps209202-7bpsCost-to-incomeratio成本收入比2595238324262710369298pct110pct25262507-02pct2544276722pctEffectivetaxrate有效所得税率1106147317511759-2750-451pct-386pct1429163420pct13781164-21pctLDR贷存比9516942489868750907032pct-45pct96418750-89pct95169070-45pctNPLratio不良率1531531491471470bps-7bps152147-5bps153147-7bpsProvisioncoverageratio拨备覆盖率174611772618574181211821910pct76pct1851818121-40pct174611821976pctProvisionratio拨贷比2682712772662671bps-1bps282266-16bps268267-1bpsCreditcost信用成本00601904302303310bps27bps090086-4bps09412026bpsNon-interestincomeoperatingincome非息收入占比21922529282023641304-106pct-89pct2335257424pct2298229600pctNetfeeincomeoperatingincome净手续费收入占比74889376969977908pct03pct74278604pct74478404pctCoretier1CAR核心一级资本充足率81380580480580500pct-01pct845805-04pct813805-01pctTier1CAR一级资本充足率108096696495895400pct-13pct95195801pct1080954-13pctCAR资本充足率12891174117511671160-01pct-13pct11731167-01pct12891160-13pct资料来源公司财报中信建投请参阅最后一页的重要声明3浙商银行A股公司简评报告图表3浙商银行盈利预测总表同比增速Incomestatement利润表百万元RMBmn202120222023E2024E2025E202120222023E2024E2025ENetinterestincome净利息收入41952470625065955685624151311227699121Non-interestincome非利息收入1251914023154251696818665180120100100100Netfeeincome净手续费收入40504791527058506552-47183100110120Operatingincome营业收入54471610856608472653810791421218299116Operatingexpenses营业支出147081758518992208912339812619680100120Taxesandsurcharges营业税853685754829912376-197100100100PPOP拨备前营业利润3976343500470925176257681148948399114Impairmentlossesonassets资产减值损失248312765329348325403640623111461109119Loanimpairmentcharges贷款减值损失1199417245199802270526078214438159136149Operatingprofit营业利润1493215847177451922121276326112083107Otheroperatingincomeexpensenet营业外收支净额4916181921-1454-1327100100100Profitbeforetaxation利润总额1498115831177271920221254435712083107Incometax所得税20651842265928803188145-10844483107Netprofit净利润129161398915068163221806628837783107Minorityinterest少数股东权益268371427491564nananananaNPAT归属股东净利润126481361814641158311750228777581106AT1shareholders优先股股息8581801963963963-791099-4660000NPAT-ordinaryshareholders普通股股东净利润1179011817136791486816539360215887112Balancesheet资产负债表百万元RMBmn202120222023E2024E2025E202120222023E2024E2025ETotalloans贷款总额13472391525030170803418959172085509125132120110100Totaldeposits存款总额1415705168144319168452166035242595960188140130120NPLs不良贷款余额2066722353246162695929348212821019589Loanprovisions贷款损失准备3608740725455105109660055108129117123175Totalassets资产总额22867232621930292706732610483614257116147116114108Totalliabilitis负债总额21198402456000275763530834923427395107159123118112Equityattributabletoparentcompany母公司所有者权益164169162933165985173592182304258-08194650Otherequityinstruments优先股及其他39953249952499524995249951671-374000000Interestearningassetsavgbalance平均生息资产2010822233552425968312914116322695691161112122107PersharedataYuan每股数据元Shares普通股股本百万股21269212692126921269212690000000000EPS055056064070078360215887112BVPS58464966369974075110225459DPS000019021022025-1000na7581106PPOPsh187205221243271148948399114Mainindicators主要指标202120222023E2024E2025E202120222023E2024E2025EROA060057054053053-006-003-003-002000ROE110786498810341088095-243124046054NIM净息差209202195191193007-007-006-004002Cost-to-incomeratio成本收入比25442767276027612773-066223-007002012Effectivetaxrate有效所得税率13781164150015001500122-215336000000LDR贷存比9516907089118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