浙商银行是一家“具有城商行成长性”的潜力股份行，新管理层坚定“深耕浙江”战略，风险逐步出清，发展动能显现。
　　公司画像：股份行的稀缺牌照，城商行的成长潜力
　　（1）公司沿革：年轻的股份制，高成长性银行。公司是A股最年轻全国性股份制银行，新管理层就任后资产同比高增17%，增速在A股所有上市股份行最高。
　　（2）治理结构：管理团队赋能，股权分散多元。①新管理层能力突出、优势互补。董事长（拟任）陆建强先生政界从业经验丰富，行长张荣森先生有多年银行从业经验，是上市股份行中较年轻的行长之一；②激励好，高管持股市值、员工薪酬在股份行均位列第2；③浙商银行股权分散、多元，公司治理结构较完善。
　　（3）稀缺牌照：全国性的股份制商业银行牌照。浙江省的股份行，能在全国展业。支行243家（其中省内93家），与其他股份制银行比，网点增长空间很大。
　　（4）区位优势：深耕浙江战略，成长潜力十足。①区位较优质。浙江融资需求大、中小企业优质、居民财富水平高。②成长潜力足。22Q2末，浙商银行省内贷款占比仅32.7%，分别低于宁波银行、杭州银行33pc、42pc；省内贷款市占率2.6%，分别低于宁波银行、杭州银行1pc、0.1pc，未来还有很大提升空间。
　　盈利特征：盈利能力低于同业，不良、负债需改善
　　22H1浙商银行ROA（年化）为0.60%，低于对标行平均34bp，不良、负债的改善空间较大。①息差有优势、负债需改善。22H1公司净息差2.28%，高于对标行平均22bp。其中，资产收益率、负债成本率分别高于对标行平均22bp、12bp。②中收潜力大。22H1，公司中收对营收贡献仅8%，较对标行平均低10pc。③减值支出多。22H1公司信用减值损失占总资产的1.27%，较对标行平均多39bp。
　　高成长性：资产质量风险化解，依托浙江强化优势
　　（1）化风险：预计浙商银行将不良消化至股份行平均水平需2年左右，减值压力改善将提振ROA约25bp、ROE约4pc。主要考虑：①存量风险化解。22Q2末公司不良率、关注率较对标行高14bp、108bp，资产质量还有压力，但2022年以来不良率已连续3个季度下降，不良持续出清。②新增风险可控。22H1新生成不良率已降至0.92%，仅高于招行。但注意到22Q2末关注率较年初+77bp，判断是受到疫情以及不良资产认定标准趋严的影响。伴随疫情影响消退，我们认为（不良+关注）贷款生成率有望在2023年中（23Q2/23Q3）迎来趋势性改善。
　　（2）谋增长：测算浙商银行改善对公存款成本、发力财富管理有望提振ROA约11bp、ROE约1.7pc。浙商银行新管理层启动“深耕浙江”（2022-2024）三年行动，我们判断未来三年，浙商银行将依托浙江强化优势、补齐短板。①表内，争取更多低成本对公存款，对公负债成本改善有望提振ROA 6bp、ROE 0.9pc。②表外，发力财富管理业务，中收增长有望提振ROA 5bp、ROE 0.8pc。
　　预测估值
　　预计浙商银行2022-2024年归母净利润的增速为8.8%/12.0%/24.7%，对应BPS为6.45/6.52/6.70元。截至2023年3月17日收盘，浙商银行的现价为2.88元/股，对应2022年PB为0.45倍；基于可比银行的估值，我们给予浙商银行2022年0.62倍PB，对应目标价为4.00元/股，现价空间39%。
　　风险提示：宏观经济失速，不良大幅爆发。

研究报告全文：证券研究报告公司深度股份制银行浙商银行601916报告日期2023年03月17日扎根浙江的成长性股份行浙商银行首次覆盖报告投资要点投资评级买入首次浙商银行是一家具有城商行成长性的潜力股份行新管理层坚定深耕浙江战略风险逐步出清发展动能显现分析师梁凤洁公司画像股份行的稀缺牌照城商行的成长潜力执业证书号S1230520100001公司沿革年轻的股份制高成长性银行公司是股最年轻全国性股份021-801080371Aliangfengjiestockecomcn制银行新管理层就任后资产同比高增17增速在A股所有上市股份行最高2治理结构管理团队赋能股权分散多元新管理层能力突出优势互分析师邱冠华补董事长拟任陆建强先生政界从业经验丰富行长张荣森先生有多年银行执业证书号S1230520010003021-80105900从业经验是上市股份行中较年轻的行长之一激励好高管持股市值员工qiuguanhuastockecomcn薪酬在股份行均位列第2浙商银行股权分散多元公司治理结构较完善3稀缺牌照全国性的股份制商业银行牌照浙江省的股份行能在全国展研究助理周源业支行243家其中省内93家与其他股份制银行比网点增长空间很大zhouyuan01stockecomcn区位优势深耕浙江战略成长潜力十足区位较优质浙江融资需求4大中小企业优质居民财富水平高成长潜力足22Q2末浙商银行省内基本数据贷款占比仅327分别低于宁波银行杭州银行33pc42pc省内贷款市占率收盘价28826分别低于宁波银行杭州银行1pc01pc未来还有很大提升空间总市值百万元6125385盈利特征盈利能力低于同业不良负债需改善总股本百万股212687022H1浙商银行ROA年化为060低于对标行平均34bp不良负债的改善空间较大息差有优势负债需改善22H1公司净息差228高于对标行股票走势图平均22bp其中资产收益率负债成本率分别高于对标行平均22bp12bp浙商银行上证指数中收潜力大22H1公司中收对营收贡献仅8较对标行平均低10pc减6值支出多22H1公司信用减值损失占总资产的127较对标行平均多39bp2-3高成长性资产质量风险化解依托浙江强化优势-71化风险预计浙商银行将不良消化至股份行平均水平需2年左右减值压-11力改善将提振ROA约25bpROE约4pc主要考虑存量风险化解22Q2-1522042205220622072208221022112212230123022303末公司不良率关注率较对标行高14bp108bp资产质量还有压力但2022年2203以来不良率已连续3个季度下降不良持续出清新增风险可控22H1新生相关报告成不良率已降至092仅高于招行但注意到22Q2末关注率较年初77bp判断是受到疫情以及不良资产认定标准趋严的影响伴随疫情影响消退我们认为不良关注贷款生成率有望在2023年中23Q223Q3迎来趋势性改善2谋增长测算浙商银行改善对公存款成本发力财富管理有望提振ROA约11bpROE约17pc浙商银行新管理层启动深耕浙江2022-2024三年行动我们判断未来三年浙商银行将依托浙江强化优势补齐短板表内争取更多低成本对公存款对公负债成本改善有望提振ROA6bpROE09pc表外发力财富管理业务中收增长有望提振ROA5bpROE08pc预测估值预计浙商银行2022-2024年归母净利润的增速为88120247对应BPS为645652670元截至2023年3月17日收盘浙商银行的现价为288元股对应2022年PB为045倍基于可比银行的估值我们给予浙商银行2022年062倍PB对应目标价为400元股现价空间39风险提示宏观经济失速不良大幅爆发httpwwwstockecomcn125请务必阅读正文之后的免责条款部分浙商银行601916公司深度财务摘要Table百万元Forcast2021A2022E2023E2024E营业收入54471606446996080671-1419113315361531归母净利润12648137631541519227-27588212002473每股净资产元584645652670PB049045044043资料来源wind浙商证券研究所投资案件盈利预测估值与目标价评级1盈利预测预计浙商银行2022-2024年的归母净利润137615421923亿元对应增速88120247BPS为645652670元2估值指标给予浙商银行2022年062倍PB3目标价格400元股4投资评级首次覆盖给予买入评级关键假设1不良持续出清减值压力改善2负债成本压降财富业务发展我们与市场观点的差异市场认为浙商银行未来三年净利润复合增速10主要考虑1市场担心公司风险认定标准不严格化解存量历史包袱将大幅度侵蚀利润2市场担心公司在营收规模高增的同时新的不良大幅暴露我们认为预计浙商银行未来三年净利润复合增速15高于市场预期5pc主要考虑1底牌清晰明确表内风险暴露充分截至22Q2末浙商银行逾期90天以上贷款偏离度为90判断逾期90天以上贷款已全部记入不良22H1浙商银行关注类贷款迁徙率同比下降12pc至14已低于对标行平均水平判断贷款五级分类标准趋严表外理财持续回表截至22Q2末浙商银行非标资产占总资产比重不足4理财产品净值化率接近792新增风险可控2020年以来不良生成率持续降低22H1新生成不良率已降至09222Q2末贷款关注率出现波动判断是受疫情及不良资产的认定趋严影响伴随疫情影响消退我们认为不良关注贷款生成率有望在2023年中23Q223Q3迎来趋势性改善股价上涨的催化因素风险出清速度超预期负债成本压降超预期财富业务发展超预期风险提示若宏观经济失速不良大幅爆发则可能导致浙商银行不良出清速度低于预期httpwwwstockecomcn225请务必阅读正文之后的免责条款部分浙商银行601916公司深度正文目录1公司画像股份制的稀缺牌照城商行的成长潜力611公司沿革年轻的股份制高成长性银行612治理结构管理团队赋能股权分散多元713稀缺牌照全国性的股份制商业银行牌照1014区位优势银行经营沃土成长潜力十足112盈利特征盈利能力低于同业不良负债需改善1321息差优势明显1522中收潜力较大1823减值阶段承压193高成长性资产质量风险化解依托浙江强化优势2031化风险2032谋增长224预测估值2341相对估值2342投资建议235风险提示23httpwwwstockecomcn325请务必阅读正文之后的免责条款部分浙商银行601916公司深度图表目录图1浙商银行发展历程6图222Q3末浙商银行资产增速在股份制中排名第一7图322Q2末浙商银行高管人均持股市值在股份行中排名第二8图4浙商银行近三年员工人均薪酬在股份行中排名第二8图5浙商银行股权分散多元9图6浙商银行分支机构设立情况10图7近十年浙江省GDP及占全国的比重11图8近十年浙江省与全国GDP增速11图92022年全国各省直辖市自治区GDP贡献与新增社融贡献对比11图10浙江省上市公司中民营企业占比高于全国水平12图11浙江省专精特新企业数量位居全国第一12图12浙江省常住人口增长率高于对标省份12图132021年浙江省高净值家庭数量位居全国第四12图1422H1浙商银行净息差高于对标行平均22bp15图15浙商银行与对标行生息资产收益率付息负债成本率对比15图1622H1浙商银行及对标行各类资产收益率对比16图17浙商银行与对标行生息资产结构对比16图18浙商银行与对标行普惠小微贷款占比17图19浙商银行与对标行非标投资占金融投资比重17图20浙商银行与对标行付息负债结构对比17图21浙商银行各项负债成本率与对标行对比17图2222H1浙商银行与对标行中收贡献情况18图23浙商银行与股份行的贷款减值资产总额19图24浙商银行与股份行的非信贷减值资产总额19图25浙商银行非标资产占资产总额的比重19图26浙商银行理财产品净值化率19图27浙商银行与股份行逾期90天以上贷款偏离度对比21图28浙商银行与股份行关注类贷款迁徙率对比21图29浙商银行新生成不良贷款率21图3022H1浙商银行与股份行新生成不良贷款率对比21图31浙商银行对公活期存款成本率较对标行有35bp改善空间22图32浙商银行非存款AUM还有很大增长空间22图33浙商银行与对标行的PB-ROE估值23httpwwwstockecomcn425请务必阅读正文之后的免责条款部分浙商银行601916公司深度表1浙商银行是A股市场最年轻的股份行6表2浙商银行高管团队简介7表3股份制银行核心高管的年龄情况8表422Q3末浙商银行前十大股东9表5浙商银行与股份行浙江省内城商行的支行网点数量对比10表6浙商银行在浙江省内贷款的市占率还有很大提升空间12表7浙商银行与股份行部分城商行北京江苏的指标对比13表8浙商银行与对标行的杜邦拆解14表9浙商银行与股份行部分城商行的中收对比18表10浙商银行与对标行的资产质量指标20表11浙商银行债权投资类资产的拨备计提比例与对标行平均水平相近20表12测算浙商银行将不良消化至股份行平均水平需2年左右21表13减值压力改善将提振浙商银行ROA25bpROE4pc21表14对公活期成本压降将提振浙商银行ROA6bpROE09pc22表15财富业务发展将提振浙商银行ROA5bpROE08pc22httpwwwstockecomcn525请务必阅读正文之后的免责条款部分浙商银行601916公司深度1公司画像股份制的稀缺牌照城商行的成长潜力11公司沿革年轻的股份制高成长性银行最年轻的股份制银行浙商银行是A股市场最年轻的全国性股份制商业银行12家全国性股份制商业银行之一2004年8月18日浙商银行开业2016年3月30日浙商银行2016HK于港交所上市2019年11月26日浙商银行601916SH于上交所上市表1浙商银行是A股市场最年轻的股份行资料来源wind招股说明书公司官网浙商证券研究所浙江省的成长性银行浙商银行是一家总部位于浙江省的成长型股份制银行公司前身为1993年成立的浙江商业银行是一家总部位于浙江宁波的中外合资银行2004年浙江商业银行整体由中外合资银行改制为股份制银行并更名为浙商银行迁至杭州尽管与其他股份制银行相比浙商银行的规模较小但却更具成长性规模方面浙商银行资产规模在所有A股上市的股份行中最小截至22Q3末浙商银行总资产仅25万亿扩张方面浙商银行扩表速度更快新管理层上任后浙商银行资产增速明显快于其他股份制银行22Q3末浙商银行资产较21Q3末增加169增速在所有A股上市的股份行中最高图1浙商银行发展历程1993年2003年2016年2022年浙商银行前身浙江商启动重组国信公港交所上市确立以一流的商业银业银行设立总部位司受让浙江商业银行愿景为统领全面于浙江省宁波市行原股东股权开启高质量发展新征程的发展总纲1997年2004年2019年股权调整原股东中股权划转增资扩股改上交所上市行浙分交行宁分的制为股份制企业更名为股权转交总行浙商银行股份有限公司总部迁至杭州资料来源wind招股说明书公司官网浙商证券研究所httpwwwstockecomcn625请务必阅读正文之后的免责条款部分浙商银行601916公司深度图222Q3末浙商银行资产增速在股份制中排名第一总资产资产增速右轴12001801000150800120600904006020030000招行兴业中信浦发民生光大平安华夏浙商资料来源wind浙商证券研究所注资产总额截至22Q3末单位为亿元12治理结构管理团队赋能股权分散多元新管理层优秀浙商银行的管理团队多为2021年新聘任高管团队优秀董事长与行长能力突出优势互补董事长拟任陆建强先生曾任浙江省人民政府副秘书长浙江省人民政府办公厅副主任等职务政务资源丰富行长张荣森先生于2021年上任是上市股份制银行中较为年轻的行长之一1968年出生且在银行业从业多年历任广发银行北京分行行长助理江苏银行副行长浙商银行副行长年富力强经验丰富两位核心高管强强联合资源互补管理赋能业务潜力巨大未来成效值得期待其余5位高管年轻有为其余高管的平均年龄不足50岁且均具有较高的专业素养表2浙商银行高管团队简介学历姓名任期职务年龄履历职称证书曾任浙江省工商局办公室主任浙江省政协办公厅副主董事长硕士陆建强202201提名拟任57任浙江省人民政府副秘书长浙江省人民政府办公厅副资格待批高级经济师主任2022年加入浙商银行现任浙商银行党委书记曾任广发银行北京航天桥支行行长北京分行行长助理博士张荣森202108至202407行长54江苏银行北京分行行长江苏银行副行长执行董事浙高级经济师商银行副行长兼北京分行行长曾任国开行浙江分行副主任科员招商银行宁波北仑支行硕士陈海强202007至202407副行长48行长宁波分行副行长浙商银行宁波分行行长杭州分高级经济师行行长浙商银行行长助理曾任浙江省常山县财政税务局副局长县委副书记浙江201604至202407副行长硕士刘龙57省衢州市人民政府副秘书长办公室主任浙商银行董事201502至202407董事会秘书高级会计师会办公室主任党委办公室主任曾任民生银行苏州分行计划财务部总经理浙商银行江苏硕士景峰202112至202407副行长43业务部副总经理南京分行副行长浙商银行财务会计部美国注册会计师总经理资产负债管理部总经理首席财务官曾任浙商银行资金部金融市场研究中心主管经理助理资骆峰202112至202407副行长博士43金部风险监控官兼总经理助理资金部副总经理主持工作金融市场部总经理浙商银行行长助理曾任机电部上海电动工具研究所财务处副处长审计署上学士姜戎202108至202407首席审计官53海特派办资源环保审计处处长大众保险股份有限公司审注册会计师计部总经理浙商银行审计部总经理资料来源wind招股说明书公司官网浙商证券研究所httpwwwstockecomcn725请务必阅读正文之后的免责条款部分浙商银行601916公司深度表3股份制银行核心高管的年龄情况董事长行长银行姓名出生年份年龄姓名出生年份年龄浙商陆建强任职资格待批196557张荣森196854中信朱鹤新196854方合英196656兴业吕家进196854陶以平196359平安谢永林196854胡跃飞196260浦发郑杨196656潘卫东196656华夏李民吉196557关文杰任职资格待批197052招行缪建民196557王良196557光大王江196359王志恒197349民生高迎欣196260郑万春196458资料来源wind公司公告浙商证券研究所激励机制较优浙商银行的高管持股市值员工人均薪酬在股份制银行中均处于较高水平高管激励方面截至2022Q2末浙商银行高管人均持股市值达186万元在股份制银行中位列第二仅次于招商银行员工激励方面近三年浙商银行员工人均薪酬为55万元在股份制银行中同样位列第二仅次于平安银行图322Q2末浙商银行高管人均持股市值在股份行中排名第二图4浙商银行近三年员工人均薪酬在股份行中排名第二8006055600504004520040035招行浙商浦发中信民生兴业平安华夏光大平安浙商招行中信兴业民生浦发光大华夏资料来源wind浙商证券研究所注取各行副行长及以上级别高管资料来源wind浙商证券研究所注取各行2019-2021年人均薪酬的的持股数统计人均持股市值持股数量的统计时间截至2022Q2末股价简单平均值作为统计指标单位万元取2022年6月30日收盘价由于中信平安高管在报告期内持股情况没有发生变动故与2021年末保持一致单位万元httpwwwstockecomcn825请务必阅读正文之后的免责条款部分浙商银行601916公司深度股权分散多元浙商银行没有控股股东相较于其他股份制银行股权更加分散多元在相对分散的股权结构下既拥有地方政府的支持浙江省和绍兴市同时也引入境外投资者公司治理结构较为完善截至2022年9月末浙商银行的前十大股东包括境外投资者214国资控股企业165民营企业258图5浙商银行股权分散多元国有法人非国有法人通过深沪港通及H股持有的股份其他100080060040020000浙商对标行中信兴业华夏招行民生浦发平安光大资料来源wind浙商证券研究所注单位表422Q3末浙商银行前十大股东股东名称比例股东性质香港中央结算代理人有限公司2141-浙江省金融控股有限公司1249国资浙江省能源集团有限公司396国资旅行者汽车集团有限公司633民资横店集团控股有限公司584民资民生人寿保险股份有限公司378民资浙江永利实业集团有限公司258民资通联资本管理有限公司256民资浙江恒逸高新材料有限公司239民资浙江恒逸集团有限公司233民资合计6367-资料来源公司财报浙商证券研究所httpwwwstockecomcn925请务必阅读正文之后的免责条款部分浙商银行601916公司深度13稀缺牌照全国性的股份制商业银行牌照浙商银行拥有全国性股份制商业银行这一稀缺牌照展业不受地域限制截至2022年12月31日全国银行业金融机构共4575家其中仅12家全国性股份制商业银行与其他股份行和浙江省内城商行相比浙商银行的网点数量还有很大增长空间截至2023年3月15日浙商银行营业网点遍布全国23个省级行政单位共有243家支行其中省内93家支行全部支行数仅高于杭州银行省内支行数仅高于平安华夏与光大银行图6浙商银行分支机构设立情况资料来源wind公司财报银保监会浙商证券研究所注数据统计截至2023年3月15日表5浙商银行与股份行浙江省内城商行的支行网点数量对比银行类型银行名称全部支行数量银行类型银行名称浙江省内支行数量股份制民生银行2311城商行宁波银行341股份制兴业银行1860城商行杭州银行175股份制招商银行1757股份制民生银行147股份制浦发银行1577股份制浦发银行130股份制光大银行1440股份制兴业银行128股份制中信银行1279股份制招商银行113股份制平安银行955股份制中信银行112股份制华夏银行859股份制浙商银行93城商行宁波银行464股份制平安银行92股份制浙商银行243股份制华夏银行84城商行杭州银行241股份制光大银行73数据来源wind公司财报银保监会浙商证券研究所注数据统计截至2023年3月15日httpwwwstockecomcn1025请务必阅读正文之后的免责条款部分浙商银行601916公司深度14区位优势银行经营沃土成长潜力十足浙商银行以深耕浙江为首要战略在浙江这片银行经营的沃土上掌握区位优势浙江省是中国经济发展最快的省份之一社会融资需求大本身就是银行经营的一方沃土进一步看浙江民营经济发达中小企业更加优质更利于小微业务的开展浙江人口增长更快居民财富水平较高也有益于拓展财富客户推动零售转型浙江经济实力强发展速度快社融需求大经济实力强浙江省的生产总值连续27年稳居全国第4位2022年浙江省GDP达到777万亿占全国的65发展速度快近十年浙江省GDP的增速持续高于全国平均水平社融需求大2022年浙江省新增社融占全国的121占比排名全国第二仅次于广东省浙江省新增社融的贡献度明显高于GDP贡献度反应地区融资需求大经济活跃图7近十年浙江省GDP及占全国的比重图8近十年浙江省与全国GDP增速亿元占全国比重右轴GDP浙江省全国85010000065720800006459060000634000062460200006133006020020132014201520162017201820192020202120222016201420152017201820192020202120222013资料来源wind浙商证券研究所资料来源wind浙商证券研究所图92022年全国各省直辖市自治区GDP贡献与新增社融贡献对比125广东浙江江苏100各省新75山东增四川社融50贡河南献25000020406080100120各省GDP贡献资料来源wind浙商证券研究所浙江民营经济发达中小企业优质有利于开展小微业务民营经济发达浙江民营经济优势突出截至2023年2月16日浙江上市公司中76为民营企业高于全国水平16pc中小企业优质浙江的优质中小企业众多根据工信部公布的第一至第四批专精特新小巨人企业名单浙江的国家级专精特新企业数量超过1000家高居全国榜首httpwwwstockecomcn1125请务必阅读正文之后的免责条款部分浙商银行601916公司深度图10浙江省上市公司中民营企业占比高于全国水平图11浙江省专精特新企业数量位居全国第一浙江省全国1200901000800606004003020000民营国有外资其他浙江广东山东江苏北京上海安徽湖北湖南河南资料来源wind浙商证券研究所资料来源wind浙商证券研究所浙江人口增长更快居民财富水平高有利于开展财富业务人口增长更快横向来看浙江常住人口的增速总体快于对标省份平均水平经济总量排名前三的广东江苏山东纵向来看2016年后浙江常住人口增速较对标省份的优势逐步扩大财富水平较高2021年浙江省富裕家庭数量位居全国第四仅次于北京广东上海图12浙江省常住人口增长率高于对标省份图132021年浙江省高净值家庭数量位居全国第四浙江省对标省富裕家庭数量比上年增加右轴25080020200600101500400100-10050200-200000-30北广上浙香台江福山四京东海江港湾苏建东川2012201320152016201720182019202020212014资料来源wind浙商证券研究所注对标省份为经济总量排名前三资料来源2021意才胡润财富报告浙商证券研究所注单位为千的广东省江苏省山东省户富裕家庭是家庭资产大于600万元的家庭统计截至2021年末浙商银行在浙江省内的贷款市占率还有较大提升空间具备城商行的成长潜力截至22Q2末浙商银行省内贷款占比仅327分别低于宁波银行杭州银行33pc42pc省内贷款市占率26分别低于宁波银行杭州银行1pc01pc未来还有很大提升空间表6浙商银行在浙江省内贷款的市占率还有很大提升空间浙江省内贷款亿元占全行贷款浙江省贷款市占率宁波银行651065836杭州银行494474727浙商银行466132726资料来源公司财报浙商证券研究所注数据统计时间为22Q2末httpwwwstockecomcn1225请务必阅读正文之后的免责条款部分浙商银行601916公司深度2盈利特征盈利能力低于同业不良负债需改善浙商银行是一家成长空间很大的股份行静态来看浙商银行与股份行及部分大型城商行北京江苏相比资产规模较小盈利能力较低资产质量较弱动态来看正因为船小好调头先天禀赋好意味着可增长的空间巨大具备成长股潜质表7浙商银行与股份行部分城商行北京江苏的指标对比对标行浙商招行兴业浦发中信民生光大平安华夏北京江苏平均资产252126409597250898478506082780732066257251088384363200528706市值588248587043473208722721394155724748509261040PBlf045052105054036047029043068033040064归母净利润70286694449302325246233221115136134ROE961201811361031188710811972118161ROA060089148103074081070077088063087101不良率149134095115156131173124102179164098逾期率187180116164215163210196171206255105拨备覆盖率186237454251158197141188290152195341核心一级资8049251232951931856880859853863969857本充足率资料来源wind浙商证券研究所注1资产市值归母净利润的单位为亿元其余均为注2市值和PBlf统计截至2023年3月17日颜色越红代表指标越好浙商银行盈利能力提升空间大主要考虑ROA改善空间大22H1浙商银行ROA经年化为060与股份制和大型城商行相比还有一定差距从杜邦拆解的结果看息差优势明显资产收益率优势明显负债成本率有较大压降空间22H1浙商银行利息净收入占总资产下述比较口径均为项目总资产平均值的比重为193高于对标行平均水平10bp进一步来看利息收入占比高于对标行平均36bp反映资产收益率较高利息支出占比高于对标行平均水平26bp主要源于活期存款的占比较低成本较高但注意到2020年以来浙商银行利息支出的劣势有改善带动整体利息净收入由劣势转为优势中收潜力较大传统业务的占比高财富等轻资产业务增长空间大22H1浙商银行中收占总资产的比重低于对标行平均水平28bp但2018年以来中收劣势已有所收窄减值阶段承压信用减值损失阶段承压源于存量的非标风险出清22H1浙商银行信用减值损失占总资产的比重为127较对标行平均水平多39bp近四年减值损失较大判断是源于2018年以来浙商银行加大拨备计提力度尤其是加大对非标资产的计提考虑到表内非标风险已基本化解表外理财已基本回表预计信用减值损失是阶段性承压httpwwwstockecomcn1325请务必阅读正文之后的免责条款部分浙商银行601916公司深度表8浙商银行与对标行的杜邦拆解浙商银行项目2014201520162017201820192020202122H1ROE167170173140120114968688杠杆19020520418416615148145148ROA088083085076073076065060060营业收入298294281237245269248251264利息净收入251242211169166197193194193利息收入556557458433454461448428414利息支出-305-316-247-264-288-265-255-234-221中收045048063055027027022019022其他非息002004007013052046033039049营业支出-183-185-169-142-157-184-173-182-194税金及附加-019-015-006-002-003-003-003-004-003业务管理费-085-081-078-076-073-071-064-064-063信用减值损失-079-088-086-065-082-110-105-115-127所得税费用-029-027-027-019-014-009-009-010-011项目浙商银行-对标行ROE-20pc08pc29pc08pc-04pc-06pc-06pc-18pc-26pc杠杆274746342719222225ROA-27bp-19bp-6bp-12bp-17bp-15bp-16bp-25bp-34bp营业收入-28bp-36bp-13bp-28bp-33bp-25bp-37bp-26bp-7bp利息净收入5bp2bp8bp-6bp-11bp5bp-12bp-1bp10bp利息收入21bp68bp57bp30bp35bp43bp37bp34bp36bp利息支出-16bp-65bp-49bp-37bp-46bp-38bp-49bp-35bp-26bp中收-24bp-30bp-14bp-18bp-43bp-41bp-30bp-32bp-28bp其他非息-8bp-7bp-6bp-3bp21bp11bp5bp7bp10bp营业支出-5bp14bp10bp16bp13bp2bp17bp-5bp-31bp税金及附加4bp7bp3bp1bp0bp-1bp0bp-1bp0bp业务管理费12bp8bp2bp2bp7bp10bp13bp15bp6bp信用减值损失-21bp-2bp4bp12bp5bp-9bp3bp-21bp-39bp所得税费用1bp1bp1bp1bp1bp2bp2bp2bp1bp数据来源wind浙商证券研究所注1我们通过各个项目占总资产平均值期初期末平均口径的大小进行对标研究对标银行是除浙商银行以外的8家上市股份行及7家资产规模较大的城商行北京银行上海银行宁波银行南京银行江苏银行成都银行杭州银行统计方式为加权平均注2底纹越红代表指标越优httpwwwstockecomcn1425请务必阅读正文之后的免责条款部分浙商银行601916公司深度21息差优势明显浙商银行22H1净息差在对标行中第四高主要源于资产端优势明显2022H1净息差228在对标行中排名第四股份行中排名第三较对标行平均水平高出22bp资产端生息资产收益率高于对标行平均水平2022H1生息资产收益率为444排名对标行第三高高于对标行平均水平22bp负债端付息负债成本率高于对标行平均水平2022H1付息负债成本率为236排名对标行第五高高于对标行平均水平12bp图1422H1浙商银行净息差高于对标行平均22bp净息差对标行平均300250200150100050000平安招行江苏浙商南京兴业华夏成都光大中信宁波浦发北京杭州上海民生资料来源wind浙商证券研究所图15浙商银行与对标行生息资产收益率付息负债成本率对比生息资产收益率付息负债成本率右轴51314727432339193515平江浙南华成光宁兴中杭浦民招北上安苏商京夏都大波业信州发生行京海资料来源wind浙商证券研究所资产端生息资产收益率高于对标行平均水平归因于贷款和债券投资收益高各项资产利率22H1对公零售债券收益率分别为474669386较对标行平均分别高60bp64bp27bp生息资产结构总体结构与对标行相似22H1浙商银行贷款日均余额占比63同业和债券投资分别占比7和24和对标行基本持平贷款结构中对公业务占比较高22H1对公贷款占生息资产日均余额比重47高居对标行第一httpwwwstockecomcn1525请务必阅读正文之后的免责条款部分浙商银行601916公司深度图1622H1浙商银行及对标行各类资产收益率对比浙商银行对标行800600400200000对公贷款零售贷款同业资产债券投资存放央行资料来源wind浙商证券研究所注1对标行为8家上市股份行不含浙商及5家资产规模较大的城商行北京上海宁波南京成都注2统计方式为简单平均图17浙商银行与对标行生息资产结构对比对公零售同业债券现金100806040200浙商对标行平安浦发华夏民生招行兴业光大中信宁波南京北京上海成都资料来源wind浙商证券研究所注单位统计方式为加权平均资产端贷款收益率优势源于客群下沉债券投资收益率优势源于非标投资占比较高客群较下沉通过下沉客户群体提高小微贷款占比获得风险溢价从而拉高贷款收益率截至2022Q2末浙商银行普惠小微贷款占全部贷款的比重达到17在所有对标行中排名第一高于对标行平均水平8pc非标投资多高收益非标投资拉高债券投资收益率截至2022Q2末浙商银行金融投资中非标占比为34高于对标行平均水平4pc负债端浙商银行付息负债成本率高于对标行归因于活期存款成本率高各项负债22H1付息负债成本率236其中存款成本率228高于对标行16bp活期成本率145高于对标行54bp推测与定活两便存款产品较多有关定期成本率基本与对标行持平定期成本率279比对标行低4bp债券成本率较对标行低15bp同业负债成本率较对标行高14bp负债结构22H1浙商银行负债结构与对标行总体相似细分项有区别22H1日均存款占66与对标行持平其中活期存款占25较对标行平均低3pchttpwwwstockecomcn1625请务必阅读正文之后的免责条款部分浙商银行601916公司深度图18浙商银行与对标行普惠小微贷款占比图19浙商银行与对标行非标投资占金融投资比重2050154030102051000浙对杭宁平民招南江中光兴浦上华成浙对中南北兴浦宁华江光民上平杭成招商标州波安生行京苏信大业发海夏都商标信京京业发波夏苏大生海安州都行行行数据来源wind公司财报浙商证券研究所数据来源公司财报浙商证券研究所注使用SPV测度非标占比图20浙商银行与对标行付息负债结构对比活期定期债券同业100806040200浙商对标行招行成都中信浦发平安宁波兴业民生华夏上海光大南京资料来源wind浙商证券研究所注单位统计方式为加权平均图21浙商银行各项负债成本率与对标行对比浙商对标行300250200150100050000全部存款活期存款定期存款发行债券同业负债数据来源wind公司财报浙商证券研究所注1对标行为8家上市股份行不含浙商及4家资产规模较大的城商行上海宁波南京成都注2统计方式为简单平均httpwwwstockecomcn1725请务必阅读正文之后的免责条款部分浙商银行601916公司深度22中收潜力较大中收对营收贡献有较大提升空间浙商银行中收对营收的贡献弱于对标行平均水平22H1浙商银行中收对营收的贡献为8较对标行平均水平低10pc浙商银行中收占总资产均值的比重为011较对标行平均低14bp图2222H1浙商银行与对标行中收贡献情况中收营收中收总资产均值右轴35060300502504020030150201050100000招兴光平中杭浦南民北上宁华江浙成行业大安信州发京生京海波夏苏商都资料来源wind浙商证券研究所中收贡献与对标行的差距主要来源于银行卡业务中收结构偏传统信用承诺类收入贡献占比高22H1浙商银行信用承诺对中收贡献28高于对标行平均水平22pc银行卡业务对中收贡献还有较大提升空间22H1浙商银行的银行卡业务对中收贡献仅4低于对标行平均水平25pc发展状况类似于城商行表9浙商银行与股份行部分城商行的中收对比浙商银行浙商银行-对标行浙商银行-对标城商行业务类型20192020202122H120192020202122H120192020202122H1银行卡8664-29pc-25pc-23pc-25pc4pc3pc3pc1pc顾问咨询3242161824pc34pc9pc10pc17pc29pc9pc10pc结算清算8811101pc1pc4pc2pc3pc3pc7pc4pc信用承诺151523289pc10pc18pc22pc4pc6pc15pc17pc代理与理财211529291pc-14pc-2pc0pc-32pc-41pc-36pc-28pc受托业务1311109-4pc-1pc-3pc-4pc4pc1pc0pc-4pc其他4453-3pc-5pc-3pc-5pc-1pc-1pc2pc0pc数据来源公司财报浙商证券研究所注1上表占比为各类手续费收入占中收的比重对标行为8家上市股份行不含浙商7家城商行北京上海宁波南京江苏成都杭州注2颜色越红代表该指标较对标行越有优势httpwwwstockecomcn1825请务必阅读正文之后的免责条款部分浙商银行601916公司深度23减值阶段承压减值阶段承压主要归因于非信贷资产2015年以来浙商银行的信贷减值损失基本低于股份制银行平均水平但非信贷减值损失持续高于股份行平均且2018年以来浙商银行的非信贷减值损失大幅增加与对标行平均水平的差距明显走阔图23浙商银行与股份行的贷款减值资产总额图24浙商银行与股份行的非信贷减值资产总额浙商银行股份行平均浙商银行股份行平均120070100060080050040060030040020020010000000201520162017201820192020202122H1201520162017201820192020202122H1数据来源wind公司财报浙商证券研究所数据来源wind公司财报浙商证券研究所非信贷减值源于非标压降理财回表2018年以来浙商银行非信贷减值损失占比持续高于对标行平均水平主要源于表内非标资产压降表外理财回表表内非标压降2017年-2019年2017年金融严监管下浙商银行开始压降表内非标投资2018-2019年浙商银行加大了对表内非标减值的计提力度表外理财回表2020年至今表内非标风险基本消化完毕后浙商银行开始加快表外理财回表速度2021年末浙商银行理财产品净值化率较年初大幅提升40pc至74非信贷减值压力将减缓截至22Q2末浙商银行非标资产占总资产比重不足4理财产品净值化率接近79考虑到表内非标风险已基本化解表外理财已基本回表且非信贷减值损失占总资产的比重自2019年以来也基本呈边际下降态势预计后续非信贷减值压力将减缓图25浙商银行非标资产占资产总额的比重图26浙商银行理财产品净值化率5080797440703060205045104034030202021Q2202122Q2数据来源wind公司财报浙商证券研究所数据来源wind公司财报浙商证券研究所httpwwwstockecomcn1925请务必阅读正文之后的免责条款部分浙商银行601916公司深度3高成长性资产质量风险化解依托浙江强化优势31化风险存量风险积极化解信贷资产截面来看22Q3末浙商银行不良率147自2022年初管理层提出化风险战役目标以来已连续3个季度下降不良持续出清22Q2末关注率299分别较股份行平均水平21Q4末高108bp77bp资产质量还存在一定压力非信贷资产截至22Q2末浙商银行债权投资类资产中第三阶段资产的拨备计提比例为52与股份行平均53水平相近预计后续非信贷资产的减值计提压力有限表10浙商银行与对标行的资产质量指标不良率关注率拨备覆盖率银行名称2021A22Q122Q222Q32021A22Q22021A22Q122Q222Q3招商银行091094095095084101484463454456平安银行102102102103142132288289290290兴业银行110110115110152152269269251252光大银行125124124124186184187188188189中信银行139135131127175189180184197202股份行平均136134134133194191231229229230浙商银行153153149147222299175177186181浦发银行161158156153217215144147158155民生银行179174173174285269145143141141华夏银行177175179178310286151153152153数据来源wind浙商证券研究所注统计方法为简单平均颜色越红代表该指标越优表11浙商银行债权投资类资产的拨备计提比例与对标行平均水平相近风险阶段阶段一阶段二阶段三银行名称拨备账面账面减值拨备账面账面减值拨备账面招商银行15342161219218100兴业银行02303491652636569股份行平均061353浙商银行03202381928014752华夏银行05215422024311848中信银行03--na63626942浦发银行0241414347314631资料来源公司财报浙商证券研究所注1数据统计截至22Q2末统计方式为加权平均单位为亿元颜色越红计提比例越高注2根据预期信用损失模型金融资产划为三阶段阶段一为低风险资产阶段二为信用风险显著增加但无实质减值的资产阶段三为已发生信用减值的资产新增风险得到控制当前风险暴露已较为充分截至22Q2末浙商银行逾期90天以上贷款偏离度为90判断逾期90天以上贷款已全部记入不良22H1浙商银行关注类贷款迁徙率同比下降12pc至14已低于对标行平均水平判断贷款五级分类标准趋严新生成不良呈边际改善态势当前浙商银行不良贷款生成率已处于改善阶段2020年以来浙商银行的不良生成率持续降低22H1新生成不良率已降至092仅高于招商银行但注意到浙商银行22Q2末贷款关注率较年初上行77bp判断是受到疫情以及不良资产的认定标准趋严的影响伴随疫情影响消退我们认为浙商银行的不良关注贷款生成率有望在2023年中23Q223Q3迎来趋势性改善httpwwwstockecomcn2025请务必阅读正文之后的免责条款部分