脂肪胺板块稳定，宁夏项目逐步进入放量期，贡献中期业绩确定性增长。异丙胺短期受同行产能搬迁以及旺季需求驱动，价格环比持续提升，目前价格约1.4万元/吨。三乙胺21年受益于锂电池电解液添加剂需求增长推动，价格明显增长，后续随着VC供给迅速增长、价格回落，三乙胺价格回到正常水平。香料22年1.6万吨产能满产满销，预计贡献收入4-5亿元，贡献归母净利润约4000万元，目前宁夏一期1.6万吨香原料处于试产过程当中，明年将逐步达到满产状态，且公司具备奇华顿大客户优势，产能消化确定性较强。公司此前公告业绩预告，2022年预计实现归母净利润3.1-3.3亿元，同比增长57.5%-67.7%，其中22Q4归母净利润约6187-8187万元，同比下滑5.8%-28.8%，环比增长10.7%-46.5%。
　　香料未来权益产能10倍增长，且香料客户优势突出，产能消化确定性高。公司现有产能绑定海外香精龙头奇华顿（全球份额25%），依托合作方奇华顿的香精领导地位和市场优势，抢夺市场份额相对简单。奇华顿2022年营业成本规模超300亿元，预计原料采购占主要比例，新化与奇华顿合作20年以上，为奇华顿在中国大陆唯一合资供应商，目前新化占比奇华顿每年原料采购规模估计不到3%，预计未来合作空间仍较大。未来公司权益产能有望从0.8万吨提升至9万吨以上（考虑自用中间体部分），外售体量预计近7万吨。
　　盐湖蓝科锂业订单落地，获得大客户认可。公司的萃取法可有效缓解和避免设备的酸性腐蚀，安全性高，且该方法获得的碳酸锂纯度高、成本低。公司萃取法锂提取率高于95%，产品碳酸锂达到电池级。目前该技术已应用于藏格沉锂母液提锂，运行一年多，生产可无人值守，每年可回收约2000吨电池级碳酸锂；另外公司公告与青海盐湖蓝科锂业进行沉锂母液高效分离（萃取法）工业化试验项目，主导开发适用于蓝科沉锂母液回收的萃取工艺，包括预处理、萃取、反萃、环保处理四大工序，整体合同金额约9555万元（含税），项目建设周期6.5个月，预计在下半年完成收入及盈利贡献。
　　电池回收需求逐步打开，公司电池回收及萃取剂销售同步推进。随着全球新能源汽车市场的蓬勃发展，动力电池装机量迅速攀升，新能源车用动力电池的使用年限在5-8年左右，此前投入市场的动力电池已经逐步迎来“退役潮”，尤其是在2015年起新能源汽车产销爆发、动力电池加速放量的中国市场更为显著，因此未来3-5年内，将会成为新能源车电池回收需求放量的重要时间段。公司凭借锂回收率可以达到98%-99%的优势，积极与领先电池回收企业以及整车厂接洽中，通过萃取剂销售或参与全流程回收两种模式，进入千亿电池回收市场，预计年内有相关订单落地。
　　盈利预测与投资评级：考虑公司后续香料产能持续提升以及锂相关项目逐步落地，维持2022-2023年盈利预测，上调2024年盈利预测，预计2022-2024年归母净利润为3.17、3.94、5.90亿元（原预测5.02亿元），对应PE为21、17、12倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格大幅波动；香料产能消化不及预期；锂相关项目进展不及预期

研究报告全文：上市公司基础化工2023年03月27日公司新化股份603867研究香料逐步放量带来确定增长萃取提锂回收贡献第二公司成长曲线深度报告原因有新的信息需要补充投资要点买入维持脂肪胺板块稳定宁夏项目逐步进入放量期贡献中期业绩确定性增长异丙胺短期受同行产证券能搬迁以及旺季需求驱动价格环比持续提升目前价格约14万元吨三乙胺21年受益于研锂电池电解液添加剂需求增长推动价格明显增长后续随着VC供给迅速增长价格回落三市场数据2023年03月24日究乙胺价格回到正常水平香料22年16万吨产能满产满销预计贡献收入4-5亿元贡献归母收盘价元3685报净利润约4000万元目前宁夏一期16万吨香原料处于试产过程当中明年将逐步达到满产状一年内最高最低元434325告态且公司具备奇华顿大客户优势产能消化确定性较强公司此前公告业绩预告2022年预市净率37息率分红股价-计实现归母净利润31-33亿元同比增长575-677其中22Q4归母净利润约6187-8187流通A股市值百万元6804万元同比下滑58-288环比增长107-465上证指数深证成指3265651163422香料未来权益产能10倍增长且香料客户优势突出产能消化确定性高公司现有产能绑定海注息率以最近一年已公布分红计算外香精龙头奇华顿全球份额25依托合作方奇华顿的香精领导地位和市场优势抢夺市场份额相对简单奇华顿2022年营业成本规模超300亿元预计原料采购占主要比例新化与基础数据2022年09月30日奇华顿合作20年以上为奇华顿在中国大陆唯一合资供应商目前新化占比奇华顿每年原料采每股净资产元1001购规模估计不到3预计未来合作空间仍较大未来公司权益产能有望从08万吨提升至9万资产负债率3916吨以上考虑自用中间体部分外售体量预计近7万吨总股本流通A股百万185185流通B股H股百万--盐湖蓝科锂业订单落地获得大客户认可公司的萃取法可有效缓解和避免设备的酸性腐蚀安全性高且该方法获得的碳酸锂纯度高成本低公司萃取法锂提取率高于95产品碳酸一年内股价与大盘对比走势锂达到电池级目前该技术已应用于藏格沉锂母液提锂运行一年多生产可无人值守每年可回收约2000吨电池级碳酸锂另外公司公告与青海盐湖蓝科锂业进行沉锂母液高效分离萃新化股份沪深300指数收益率100取法工业化试验项目主导开发适用于蓝科沉锂母液回收的萃取工艺包括预处理萃取反萃环保处理四大工序整体合同金额约9555万元含税项目建设周期65个月预计50在下半年完成收入及盈利贡献0电池回收需求逐步打开公司电池回收及萃取剂销售同步推进随着全球新能源汽车市场的蓬-50勃发展动力电池装机量迅速攀升新能源车用动力电池的使用年限在5-8年左右此前投入05-2806-2810-2802-2804-2807-2808-2809-2811-2812-2801-2803-28市场的动力电池已经逐步迎来退役潮尤其是在2015年起新能源汽车产销爆发动力电池相关研究加速放量的中国市场更为显著因此未来3-5年内将会成为新能源车电池回收需求放量的重新化股份603867点评盐湖蓝科锂要时间段公司凭借锂回收率可以达到98-99的优势积极与领先电池回收企业以及整车厂业订单落地公司有望成为锂资源提取回接洽中通过萃取剂销售或参与全流程回收两种模式进入千亿电池回收市场预计年内有相收相关领先企业20230228关订单落地新化股份603867点评业绩符合预盈利预测与投资评级考虑公司后续香料产能持续提升以及锂相关项目逐步落地维持期宁夏项目贡献确定性增量萃取法打开新成长空间202301122022-2023年盈利预测上调2024年盈利预测预计2022-2024年归母净利润为317394590亿元原预测502亿元对应PE为211712倍维持买入评级证券分析师风险提示原材料价格大幅波动香料产能消化不及预期锂相关项目进展不及预期宋涛A0230516070001songtaoswsresearchcom财务数据及盈利预测联系人202122Q1-Q32022E2023E2024E马昕晔862123297818营业总收入百万元25552019261228563791maxyswsresearchcom同比增长率101752293327归母净利润百万元197248317394590同比增长率-431258612243497每股收益元股139135172214320毛利率184238225243256ROE119134160166199市盈率注市盈率是指目前股价除以各年每股收益净资产收益率是指摊薄后归属于母公司所有者的ROE请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明公司深度投资案件投资评级与估值宁夏及江苏子公司香料项目逐步建成投产放量与奇华顿深度合作产能消化确定性强考虑公司后续香料产能持续提升以及锂相关项目逐步落地2022-2024年归母净利润为317394590亿元对应PE为211712倍维持买入评级关键假设点脂肪胺异丙胺销量预计2324年约55万吨均价分别约122万元吨考虑同行产能搬迁上半年价格较高118万元吨三乙胺价格持稳约16万元吨产能约28万吨预计2023-2024年收入约1341315亿元毛利率约176161香料馨瑞香料维持满产满销预计16万吨均价3-35万元吨宁夏一期16万吨香原料处于试产过程中预计23年贡献4000吨左右增量24年实现满产以及馨瑞香料新增18万吨产能预计于2024年中投产均价约4万元吨以上预计2023-2024年香料收入分别约72168亿元毛利率约284275锂相关项目假设2023-2024年萃取剂收入约159亿元相关投资收益约1000万元6000万元有别于大众的认识1市场可能认为公司香料扩产较多产能消化难度大我们认为香精香料为千亿市场公司相对布局的品种及体量仍非常小2022年香料收入估计4-5亿元此外香料企业大多通过品类横向扩张成长在扩张的过程中客户资源较为重要下游香精集中度较高CR5市占率67公司合作奇华顿市占率超20超20年为奇华顿在中国大陆唯一合资的上游供应商此前子公司80的产能供向奇华顿预计奇华顿每年香原料采购规模超200亿元且维持稳定增长公司在其当中仍占比较小未来公司宁夏项目预计一半供应奇华顿2市场可能认为公司锂电回收竞争激烈公司难有订单落地且锂价未来持续走低认为难有盈利我们认为目前虽然布局锂电回收的企业较多但锂回收率目前仍处于80-90之间公司通过盐湖蓝科锂业以及部分头部电池回收企业认证锂回收率可以达到95以上甚至98-99相较同行有明显优势在锂价下跌通道当中企业对锂回收诉求较高此外由于公司锂回收率较同行高10-20pct以上1吨碳酸锂对应公司提锂成本约15万元蓝科项目6000吨碳酸锂对应项目金额9000万元左右因此公司萃取法性价比较高股价表现的催化剂1宁夏香原料新项目放量2公司电池回收获取新订单无论是和电池回收企业还是整车厂核心假设风险原材料价格大幅波动香料产能消化不及预期锂相关项目进展不及预期请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共33页简单金融成就梦想公司深度目录1传统主业稳健增长萃取法应用打开新空间611脂肪胺较为稳定宁夏香料及萃取法业务逐步进入放量期612传统主业维持较快增长给予公司坚实基础92脂肪胺供需稳定公司香料权益产能十倍增长产能消化确定性强1121传统化工业务维持稳定异丙胺价格略有增长1122香料香精千亿市场规模公司权益产能十倍扩张133自主研发萃取法工艺盐湖提锂锂电回收同步扩张1631萃取法成本优势突出公司盐湖订单落地1632千亿电池回收市场逐步打开公司积极对接电池回收企业与整车厂20321废旧电池回收需求逐步打开对于回收企业关键在资源20322湿法萃取为目前主要回收工艺方法22323公司布局千亿电池回收市场264盈利预测与估值2841盈利预测2842估值与风险提示29请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共33页简单金融成就梦想公司深度图表目录图1公司产品布局6图2公司主要产品产能情况7图3公司脂肪胺收入和毛利率7图4公司脂肪胺产能和产量7图5公司有机溶剂收入和毛利率8图6公司有机溶剂产能和产量8图7公司香料收入和毛利率8图8来自客户奇华顿的收入及占比8图9公司2022前三季度收入202亿元9图10公司内销和外销占比9图11公司各业务收入占比9图12公司各业务毛利占比9图13公司2022前三季度净利润248亿元10图14香料香精毛利率相对较高10图15公司2022年盈利能力有所回升10图16公司整体费用率有所下滑10图17公司ROE略有回升10图18公司固定资产和在建工程10图19国内异丙胺价格11图20丙酮市场价格11图21三乙胺市场价格12图22乙醇市场价格12图23中国锂电池电解液添加剂产量及增速12图24碳酸亚乙烯酯市场价格12图25异丙醇毛利情况13图26异丙醇均价13图27香精香料市场份额集中海外14图28中国香精香料市场规模14图全球香精香料市场规模请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共33页简单金融成就梦想公司深度图30公司香料未来产能规划15图31奇华顿收入成本毛利率情况16图32公司从含锂溶液中萃取锂的方法18图33中国和全球新能源车销量20图34动力电池生命周期22图35磷酸铁锂和三元电池对比23图36三元材料电池各材料成本占比2018年23图37三元电池拆解回收24图38电池拆解回收流程24图39湿法回收工艺25图40火法回收工艺25图41湿法回收与火法回收对比25图422015-2022年全球锂电池出货量26图43全球锂电池回收GWh预测26图44磷酸铁锂和三元电池出货量占比26图45三元电池材料湿法回收各材料质量占比27图46磷酸铁锂电池材料湿法回收各材料质量占比27表1各企业VC产能情况12表2世界主要盐湖储锂及类型16表3盐湖提锂主要方法对比17表4部分国家地区关于废旧电池回收相关政策内容21表5部分回收企业处理能力及规划22表6废旧电池回收市场规模27表7公司各业务盈利预测28表8可比公司估值表30请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第5页共33页简单金融成就梦想公司深度1传统主业稳健增长萃取法应用打开新空间11脂肪胺较为稳定宁夏香料及萃取法业务逐步进入放量期公司前身为新安江化肥厂后来转型生产精细化工品沿用加氢加氨的工艺实现目前脂肪胺有机溶剂以及香料的生产公司的双氧水产能与香料二氢月桂烯醇产能分别于1990年和1995年投产1997年改制成为建德市新化化工有限责任公司后于19992002年异丙胺和乙基胺分别开车成功2014年与奇华顿共同投资成立江苏馨瑞香料公司持股51奇华顿持股492018年江苏馨瑞香料全面建成投产2020年开辟宁夏发展基地持续拓展香料业务宁夏项目预计在2023年开始逐步贡献增量公司主要从事脂肪胺有机溶剂香料香精及其他精细化工产品的生产经营其中脂肪胺系列有机溶剂系列和合成香料香精系列为公司当前主导产品生产技术较为先进综合实力在国内同行业占据较为重要的地位公司现有异丙胺生产能力较大系目前全球范围内排名前列的脂肪胺产品生产企业之一此外公司为国家高新技术企业建有浙江省博士后科研工作站新化高级胺省级高新技术研究开发中心浙江省企业技术中心和省级新材料企业研究院经过多年发展公司通过自主研发新型催化剂以及合成技术等多项技术获得了发明专利授权主要产品通过自己的研发与科研院所的合作公司形成了一些特有的工艺技术特别是在矿用化学品领域公司积极拓展应用范围在原有镍钴稀土分离等业务外在盐湖提锂业务方面实现应用为后续大规模推广奠定了良好基础公司于2022年成立浙江新锂想科技有限公司公司持股比例796后续将以新锂想为主体参与锂相关业务的布局图1公司产品布局资料来源公司公告申万宏源研究脂肪胺主要包括异丙胺和乙基胺及其他小产品请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第6页共33页简单金融成就梦想公司深度图2公司主要产品产能情况160000吨140000120000100000800006000040000200000201620172018201920202021脂肪胺产能有机溶剂产能香料香精产能资料来源公司公告申万宏源研究1脂肪胺脂肪胺主要包含异丙胺和乙基胺以及正丙胺正丁胺等目前具备135万吨脂肪胺产能全国领先公司异丙胺和异丙醇可以共同生产采用丙酮加氢的方法乙基胺主要为乙醇加氨加氢乙基胺以三乙胺为主产量占比约60脂肪胺产品下游客户以农药医药为主其中公司农药客户主要为国际大型农业集团公司如孟山都纽发姆等公司其面向全球销售草甘膦异丙胺盐和莠去津是前两大应用领域草甘膦也是乙基胺第一大应用领域2021年公司脂肪胺收入134亿元同比增长25毛利率约174同比有所增长主要由于异丙胺价格以及三乙胺价格进入下半年有所提升2022年前三季度脂肪胺板块实现收入108亿元同比增长154其中异丙胺三乙胺价格前高后低图3公司脂肪胺收入和毛利率图4公司脂肪胺产能和产量1500百万元5015000010040吨8030100010000020601040500050000-1020-20000-30脂肪胺产能脂肪胺产量产能利用率脂肪胺收入YoY毛利率资料来源Wind申万宏源研究资料来源公司公告申万宏源研究2异丙醇目前公司为唯一具备异丙醇两种生产工艺的企业丙酮加氢法是国内首创丙烯水合法是利用中科院大连化物所的专利技术建设并持续改进提升而成公司可以在两种工艺的不同原料之间选择具有成本优势的原料进行产品生产在市场竞争中可以始终保持成本优势目前公司具备丙酮法异丙醇6万吨在浙江建德丙烯法异丙醇5万吨产线副产异丙醚在江苏滨海异丙醇5万吨公司有机溶剂2021年收入554亿元毛利率下滑至约主要由于受年疫情催化海外消毒液多用异丙醇作为溶剂异丙请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第7页共33页简单金融成就梦想公司深度醇海外需求旺盛价格盈利处于高位形成高基数2021年回归正常供需格局收入盈利有所下滑2022年前三季度有机溶剂板块实现收入32亿元同比下滑28图5公司有机溶剂收入和毛利率图6公司有机溶剂产能和产量80060120000100百万元吨40100000806008000020604006000004040000200-2020000200-4000有机溶剂收入YoY毛利率产能产量产能利用率资料来源Wind申万宏源研究资料来源公司公告申万宏源研究3香料绑定龙头客户宁夏项目进入放量期公司香料2021年收入约47亿元同比增长23销量约161万吨实现满产满销2022年前三季度香料收入同比再度增长20至404亿元销量约114万吨产能利用率维持较高水平2022年公司建设宁夏74650吨年合成香料产品基地建设项目加大对合成香料的投入提高产品品质和增加产品品类提高公司在香料业务的核心竞争力以适应市场需求目前其中一期项目16万吨香原料目前处于试产过程当中另外1万吨中间体预计24年逐步投产另外馨瑞香料新增18万吨产能目前处于安评环评当中预计24年年中逐步投产因此香料24年将进入快速放量期图7公司香料收入和毛利率图8来自客户奇华顿的收入及占比50010040000100百万元万元40080503000030006020020000-5040100100000-1002000201620172018公司对奇华顿的收入占比香料香精占比总收入香料收入YoY毛利率资料来源Wind申万宏源研究资料来源公司公告申万宏源研究4萃取法应用公司此前在矿产化学品领域积极拓展应用范围在原有镍钴稀土分离等业务外在盐湖提锂业务方面实现突破为后续大规模推广应用奠定了良好基础23年公司公告与盐湖蓝科锂业进行沉锂母液高效分离萃取法工业化试验新化就蓝科锂业母液性质及环保要求主导开发适用于其沉锂母液回收的萃取工艺包括萃取提锂萃取回收工艺合同金额约万元含税该项目的实施为公司新型萃取提锂产业化请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第8页共33页简单金融成就梦想公司深度技术推广夯实了基础对公司布局盐湖卤水直接提锂矿石法提锂锂电回收等业务领域产生积极影响12传统主业维持较快增长给予公司坚实基础公司收入除19年受响水爆炸事故影响之外其余近几年来持续稳步增长15-21年收入复合增速约115公司2022年前三季度收入约202亿元同比增长75主要得益于公司香料业务及脂肪胺板块的持续增长2021年公司收入255亿元同比增长101主要由于异丙胺三乙胺价格进入下半年有所提升图9公司2022前三季度收入202亿元图10公司内销和外销占比3000百万元40100250030802020001060150001000-1040500-20200-30020142015201620172018201920202021总收入YoY内销占比外销占比资料来源Wind申万宏源研究资料来源公司公告申万宏源研究图11公司各业务收入占比图12公司各业务毛利占比10010080806060404020020020142015201620172018201920202021脂肪胺有机溶剂香料香精其他脂肪胺有机溶剂香料香精其他业务资料来源Wind申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究2022年公司毛利率净利润率回升2021年归母净利润约197亿元2022年前三季度归母净利润约248亿元同比增长126主要由于整体原料如丙酮酒精液氨松节油价格分别同比变动-1754589-73整体带动前三季度毛利率同比提升773pct至2378另外香原料需求相对刚性均价持续上行价格同比提升22至35万元吨带动整体盈利水平提升请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第9页共33页简单金融成就梦想公司深度图13公司2022前三季度净利润248亿元图14香料香精毛利率相对较高30015040百万元250100302001505020100050100-50020142015201620172018201920202021脂肪胺有机溶剂归母净利润YoY香料香精其他主营业务资料来源Wind申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究图15公司2022年盈利能力有所回升图16公司整体费用率有所下滑2582076155410325100毛利率净利率销售费用率管理费用率研发费用率资料来源Wind申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究公司在建工程快速增长公司ROE20192021年受盈利能力下滑影响2021年公司ROE约1252022年前三季度ROE约142在建工程明显增长20202021年在建工程快速增长主要由于合成氨新型煤气化综合利用技术改造项目宁夏新化香料产品基地建设的持续推进宁夏7万多吨香料项目整体规划至2526年2023年逐步进入一期项目的转固阶段图17公司ROE略有回升图18公司固定资产和在建工程80030百万元25600204001510200500固定资产在建工程资料来源Wind申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第10页共33页简单金融成就梦想公司深度2脂肪胺供需稳定公司香料权益产能十倍增长产能消化确定性强21传统化工业务维持稳定异丙胺价格略有增长异丙胺23年上半年同行搬迁影响短期价格环比提升我国异丙胺生产集中在东部浙江山东和江苏是主要生产基地目前公司具备135万吨脂肪胺产能其中异丙胺生产能力可以达到9万吨为国内领先建业股份约83万吨脂肪胺产能其中1万吨异丙胺产能德化化工和昊源化工分别4万吨和3万吨异丙胺产能22年底昊源化工年产3万吨异丙胺搬迁改造项目规划方案进行公示形成短期供给端有所下降预计下半年搬迁产能会重新开启叠加一季度农化需求旺季形成23年年初以来异丙胺价格持续提升需求方面在国内市场上异丙胺主要用于草甘膦异丙胺盐莠去津灭草松橡胶医药等领域其中草甘膦异丙胺盐和莠去津是前两大应用领域从海外市场需求看欧洲市场基本85左右用于生产农药产品8异丙胺用于药品生产6用于表面活性剂生产在西欧应用最多的农药品为莠去津日本市场中60-65的异丙胺用于农药医药的生产主要作为杀虫剂除草剂和杀菌剂的原料图19国内异丙胺价格图20丙酮市场价格160007000元吨14000元吨60001200050001000040008000300060002000400020001000002022512022622022742022852022962023312022314202233020224152022517202261820227202022821202292220221082022119202311220231282023213201712420185242019924202012420205242021924202212420229242017524201792420181242018924201912420195242020924202112420215242022524202312420221125202212112022122720221024资料来源百川盈孚申万宏源研究资料来源百川盈孚申万宏源研究三乙胺21年受益于新能源需求爆发以及锂电池电解液添加剂需求增长推动价格明显增长后续随着VC价格回落且下游VC扩展进度延后三乙胺价格逐步回到正常水平此前三乙胺用于甘氨酸法制草甘膦催化剂对应市场需求超2万吨整体处于供给大于需求的状态2021年随着锂电池电解液添加剂的需求快速增长带动三乙胺需求快速提升目前处于供需紧平衡状态请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第11页共33页简单金融成就梦想公司深度图21三乙胺市场价格图22乙醇市场价格28000800026000元吨元吨70002400022000600020000500018000160004000140001200030001000020002021422202162220224222022622202282220212222021822202222220232222021102220211222202210222022122220201222资料来源百川盈孚申万宏源研究资料来源百川盈孚申万宏源研究三乙胺价格受VC价格影响有所回落目前回归至中枢位置2021年随着新能源需求爆发对锂电池电解液添加剂以及上游三乙胺也带来新需求但由于22年二季度后行业内新增产能陆续释放市场处于供大于求的状态电解液添加剂产品价格回落较多2021年三乙胺均价从14万元吨上涨至高位26万元吨目前维持16-17万元吨左右碳酸亚乙烯酯VC价格从高端40-50万元吨下跌至10万元吨以下近年来VC产能仍有增加按照目前各公司的公告以及隆众资讯信息汇总的情况来看2023年仍会有新增VC产能目前公司三乙胺产能利用率较高供需仍维持紧平衡图23中国锂电池电解液添加剂产量及增速图24碳酸亚乙烯酯市场价格635600000万吨元吨530500000254400000203300000152200000101510000000020211120213120227120229120207120209120215120217120219120221120223120225120231120233120211112022111中国锂电池电解液添加剂产量YoY2020111资料来源QYResearch华盛锂电招股说明书申万宏资料来源百川盈孚申万宏源研究源研究表1各企业VC产能情况企业现有产能吨新增产能吨预计开始投产时间江苏华盛锂电500060002023年天赐材料浙江1000200002023年天硕瀚康电子2000新宙邦2021年4月公告称一期293万吨电解液添加剂包括CECFECVCDTD等预计23年逐步达产华一股份1000100002023年辽宁奥克化工持股3521年四季度2000吨山东永浩目前吨VC和吨FEC正在试生产请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第12页共33页简单金融成就梦想公司深度企业现有产能吨新增产能吨预计开始投产时间荣成青木1500另外有FEC产能1500吨母公司山东亘元VC产能1万吨内蒙古永太5000220002023年福建博鸿1000合计17500资料来源隆众资讯各公司公告申万宏源研究有机溶剂异丙醇维持供大于求盈利盈亏平衡附近波动2021年中国异丙醇产能约1025万吨其中丙酮加氢法约71万吨丙烯水合法315万吨行业开工率维持较低水平异丙醇下游主要作为溶剂用于涂料农药及制药行业等消费量占比70左右在化学中间体领域主要用于生产异丙胺副产异丙醚等一些酯类此外异丙醇还应用于电子工业清洗剂汽车防冻液消毒剂洗涤用品及日化产品等异丙醇具有很强的杀菌能力消毒适用范围与乙醇相同多用于皮肤以及医疗器械的消毒因此2020年异丙醇受益于疫情的催化下游需求旺盛价格和毛利达到高点2021年至今异丙醇毛利回归至盈亏平衡附近图25异丙醇毛利情况图26异丙醇均价700016000元吨6000元吨14000500012000400010000300080006000200040001000200020192019201920192021202120212022202220192020202020202020202020212022202220192023020210-1000第第第第第第第第第第第第第第第第第第第第第12223242273747132352102030405017334311-20007周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周周资料来源百川盈孚申万宏源研究资料来源百川盈孚申万宏源研究22香料香精千亿市场规模公司权益产能十倍扩张香料香精的销售额主要集中在全球前五大公司上个世纪80年代发达国家香精香料企业仍处于高度分散状态但自90年代以来市场集中度进程明显加快核心生产企业市场地位日趋稳固所占市场份额不断提升逐步形成了当前的国际行业格局当前欧洲美国日本已成为世界上最先进的香精香料工业中心全球重要的香精香料生产企业均来自上述发达国家和地区代表企业有瑞士的奇华顿和芬美意美国的IFF和森馨德国的德之馨法国的曼氏和罗伯特以及日本的高砂和长谷川等目前世界前五大香料香精公司分别为奇华顿芬美意IFF德之馨曼氏市场份额合计超过60全球香精香料市场规模超1800亿元预计未来增速4左右目前世界上香料品种约7000种其中合成香料约6000多种天然香料约500种而以各类香料复配组成的香精种类则多达上万种请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第13页共33页简单金融成就梦想公司深度图27香精香料市场份额集中海外奇华顿2533芬美意国际香精香料14德之馨5曼氏1013其他资料来源前瞻产业研究院申万宏源研究根据IAL咨询机构的预测未来几年香料香精市场仍将稳定增长其中亚洲非洲中东及北美增长较快预计2022年亚洲市场规模将增至15846亿美元全球香料香精消费需求最大的地区约占全球市场份额的40以上非洲和中东的市场规模将增至1928亿美元中北美市场将增至7889亿美元全球香料香精总体需求量与全球经济发展趋势呈现出高度一致性即增长重心转向亚非等发展中国家集中地域这些区域也成为最具潜力的市场市场的需求变化也促进了全球主要香精香料生产企业将产能及研发布局同步由北美西欧及日本逐渐转移至南美北非及东南亚等新兴市场随着全球香料香精市场增长重心转向亚非等发展中国家集中的地区我国更是吸引了全球主要香料香精公司前来投资建厂或者建立世界级的研发中心在一定程度上推动了中国香料香精行业的快速发展近年来我国香精香料行业进入了稳定快速发展的时期我国香料香精行业起始于20世纪30年代当时主要在上海有几家配制香精的小商行但是所使用的香原料全部来自进口自1980年以来我国香料香精工业发展较快在近40年的发展历程中随着中国经济的发展和国民生活水平的提高我国香料香精需求和供给双向增长香料香精行业市场规模不断扩大根据中国香精香料化妆品工业协会公布的数据2005年至2020年国内香精香料行业市场销售额持续增长至2020年已达到459亿元年复合增长率为877图28中国香精香料市场规模图29全球香精香料市场规模100103508亿美元亿美元300808250660620044041501002202500000201620172018201920202021E2015201620172018201920202021销售规模增速销售规模YoY资料来源前瞻产业研究院申万宏源研究资料来源前瞻产业研究院申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第14页共33页简单金融成就梦想公司深度公司绑定海外龙头奇华顿为公司的稳定生产与市场销售提供了有力的保障同时加大扩产力度有效贡献未来业绩增量公司与奇华顿于2001年开始业务往来奇华顿主要向公司采购合成香料产品2010年之后奇华顿一直为公司香料业务最大的客户同时公司也逐步成为奇华顿主流香料供应商之一2014年奇华顿与公司合资设立馨瑞香料实现双赢目前公司为奇华顿在中国唯一合资的上游供应商公司21年12月公告发行可转债募集不超过65亿元建设宁夏新化化工有限公司合成香料产品基地项目一期宁夏公司整体规划74650吨年合成香料产品基地建设项目有效贡献未来稳步业绩增量目前宁夏一期项目16万吨香料处于试产过程当中另外1万吨中间体预计24年逐步投产此外馨瑞香料受需求驱动22年公告新增18万吨产能预计24年年中投产预计未来年权益产能相较目前增长10倍达到超9万吨含自用中间体部分其中外售的部分估计近7万吨宁夏项目新增水杨酸及水杨酸酯类产品以及二氢茉莉酮酸甲酯等产品依据环评审批公告宁夏一期项目位于宁东能源化工基地煤化工园区总占地面积4256亩总投资约743亿元其中环保投资8585万元占总投资的1155项目主要产品包括茴香基丙醛二氢茉莉酮酸甲酯丁位癸内酯菠萝酯-己基桂醛-戊基桂醛水杨酸水杨酸己酯水杨酸戊酯水杨酸环己酯水杨酸苄酯水杨酸甲酯水杨酸叶醇酯水杨酸异辛酯胡莫柳酯乙酸三环癸烯酯丙酸三环癸烯酯等总产能合计2665万吨主要产品水杨酸及酯类如水杨酸苄酯水杨酸异辛酯防晒剂OS是近年来迅速发展的新型功能材料广泛用于制药无碳复写纸汽柴油添加剂精密铸造香精香料塑料抗老化抗紫外线护肤品免维护蓄电池等用量都在万吨以上二氢茉莉酮酸甲酯具有天然茉莉香气花香广泛用于食用和日化香精中图30公司香料未来产能规划12万吨10864202022E2023E2024E2025E规划馨瑞香料宁夏公司资料来源公司公告申万宏源研究奇华顿年收入规模达到500亿元以上成本规模约300亿元以上2022年收入及成本增速分别约65137预计成本中对原料采购需求规模较大公司此前16万吨产能80卖向奇华顿仅占比奇华顿采购规模不到3后续随着宁夏项目的逐步投产产能有望有一半左右持续供应奇华顿请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第15页共33页简单金融成就梦想公司深度图31奇华顿收入成本毛利率情况60060500亿元504040030300202001010000-10FY1997FY1998FY1999FY2000FY2001FY2002FY2003FY2004FY2005FY2006FY2007FY2008FY2009FY2010FY2011FY2012FY2013FY2014FY2015FY2016FY2017FY2018FY2019FY2020FY2021FY2022FY主营收入主营成本成本YoY毛利率资料来源Bloomberg申万宏源研究3自主研发萃取法工艺盐湖提锂锂电回收同步扩张31萃取法成本优势突出公司盐湖订单落地盐湖按卤水资源赋存的成分分为氯化物硫酸盐硫酸镁亚碳酸盐氯化钙型等1氯化物型沉积盐和卤水都以氯化物形式存在主要阳离子为钾钠镁钙锂阴离子为以氯根为主少量硫酸根硼酸根典型的代表盐湖为察尔汗盐湖其卤水主要是晶间卤水经过盐田摊晒析出氯化钠后进入光卤石池进一步蒸发结晶光卤石矿NaClKClMgCl6H2O用光卤石矿加工氯化钾而盐田最后形成以氯化镁为主的老卤排回盐湖2硫酸硫酸镁亚型沉积盐中除氯化钠外还有大量硫酸盐卤水中以氯根硫酸根并存典型的代表为罗布泊东台西台大浪滩等盐湖盐田摊晒得到的钾混盐软钾镁矾与氯化钾转化生产硫酸钾老卤提锂后返回盐田调卤3碳酸型沉积盐中除氯化钠外还有大量碳酸盐卤水中以氯根碳酸根并存典型的代表为西藏的扎布耶结则茶卡当雄错盐湖表2世界主要盐湖储锂及类型盐湖储量万吨锂浓度gL镁锂比海拔m面积km2所在地区类型Silverpeak12002143180062美国硫酸型Atacama8130146423003000智利硫酸型SalardeUyuni5500518636506玻利维亚硫酸型HombreMuerto28200513737009阿根廷硫酸型SalardeRincon8300399293700260阿根廷硫酸型Cauchari-Olaroz150069863900508阿根廷硫酸型东台吉乃尔湖28009312683780青海硫酸型西台吉乃尔湖青海硫酸型请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第16页共33页简单金融成就梦想公司深度盐湖储量万吨锂浓度gL镁锂比海拔m面积km2所在地区类型扎布耶盐湖160080014400247西藏碳酸型结则茶卡盐湖3390563074525113西藏碳酸型龙木错盐湖12117395000101西藏硫酸型大柴旦盐湖38026531486青海硫酸型资料来源盐湖锂资源及开发现状申万宏源研究盐湖锂工业化开发始于2006年目前形成吸附法膜法煅烧法萃取法等1吸附法吸附法生产工艺是利用对锂有选择性的吸附剂将盐湖卤水中的锂离子吸附再将锂离子洗脱下来实现锂离子与其他粒子分离的目的吸附法关键是锂吸附剂要求吸附剂可排除卤水中大量共存的碱金属离子的干扰选择性吸附卤水中的锂离子该方法适合高镁低锂卤水锂含量相对比较低的卤水锂含量在300mgL以下吸附法生产效率高吸附容量为1-10公斤吨吸附剂卤水中锂含量越高吸附容量越大收率可以达到90以上目前采用吸附法生产的企业有蓝科锂业藏格锂业生产吸附剂的企业有蓝晓科技蓝科锂业贤丰科技等吸附法洗脱的合格液含锂为小于04gL镁含量小于2gL硼100gL通常再用纳滤膜去除钙镁硼再浓缩到锂20-30gL进入碳酸锂沉淀反应目前开发的吸附剂可应用于氯化物硫酸型卤水提锂但在碳酸盐型卤水中失效2膜法有电渗析膜法和纳滤膜法两种方式电渗析膜法将含镁锂盐湖卤水或盐田日晒浓缩老卤MgLi质量比113001通过一级或多级电渗析器利用一价阳离子选择性离子交换膜和一价阴离子选择性离子交换膜进行循环连续式连续部分循环式或批量循环式工艺浓缩锂该方法适用于相对高镁高锂的卤水中解决锂与镁和其它离子的分离碳酸锂沉淀产生的母液可循环利用该法中锂的单次提取率达80以上纳滤膜法通过压力作用下使得部分卤水穿过膜根据膜孔径与分子量的特异性实现卤水中镁锂分离膜法相对设置简单操作方便不污染环境但使用周期较短且若浓度较高容易形成膜的劈坏后期维护成本较高3新型萃取法采用对锂离子高度选择性的萃取剂从含多种盐的水溶液中捕捉锂离子并将锂离子反萃到无其他金属离子的水溶液或者酸溶液中得到高浓度锂离子水溶液可以根据不同特性的含锂水溶液定制针对该特性的不同官能团的萃取剂达到高效提锂的目的新型提锂萃取剂对阳离子及硼酸根的结合能力依次为HLiNaK工艺为中性碱性条件下对锂离子进行萃取无需对萃取剂进行皂化反萃液锂离子浓度可以达到35gL以上最佳为25gL锂萃取的效率95以上反萃取95以上该工艺具有能耗低生产成本低初期设备投资少可做到环保生产等优点并且具有处理速度快产量大萃取剂稳定水溶性极小损耗小在强酸强碱性条件下水解性极小水溶性10ppm以内乳化小萃取剂无毒无味环保使用温度范围宽0120可以用纯水反萃取萃取和反萃取油水分层快表3盐湖提锂主要方法对比主要方法工艺简介适用盐湖类型优点缺点利用对锂有选择性的吸附剂将盐湖卤水高镁低锂卤水锂工艺简单回收率高选择收率相对低除杂比较困难吸附法中的锂离子吸附然后再将锂离子洗脱下含量相对比较低性好对环境的污染小更低浓度锂卤水提锂投资稍高请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第17页共33页简单金融成就梦想公司深度主要方法工艺简介适用盐湖类型优点缺点来达到锂离子与其它离子分离的卤水适合于从高镁锂比的盐湖不能应用于碳酸盐型卤水中提卤水中提锂锂1电渗析膜将含镁锂盐湖卤水或盐田日晒浓缩老卤通过一级或多级电渗析器利用一价阳离子选择性离子交换膜和膜维护成本较高浓度较高的膜法一价阴离子选择性离子交换膜进行循环高镁高锂的卤水工艺简单环境友好卤水容易造成膜破坏部分高工艺浓缩锂2纳滤膜压力作用下使性能膜依赖进口得部分卤水穿过膜通过膜孔径与分子量的特异性实现卤水中镁锂分离能耗低生产成本低初期采用对锂离子高度选择性的萃取剂从含设备投资少环保生产萃多种盐及阴离子酸根的水溶液中捕捉锂锂离子浓度较高取剂稳定水溶性极小损适合于高镁高锂的卤水资源新型萃取法离子并将锂离子反萃到无其他金属离子碳酸盐型卤水耗小在强酸强碱性条件适用于碳酸型卤水的水溶液或者酸碱溶液中得到高浓度下水解性极小水溶性锂离子水溶液10ppm以内乳化小资料来源盐湖锂资源及开发现状申万宏源研究公司自主研发并开发了新型锂萃取剂和提锂技术主要步骤1提供含锂溶液所需含锂溶液PH为中性或碱性2将含锂溶液与萃取液混合进行萃取得到负载萃取液3负载萃取液与反萃液混合进行反萃得到碳酸氢锂的反萃余液其中反萃余液PH为7-114反萃余液加热分离得到碳酸锂通过开发出对Li高度选择性的萃取剂从含多种阴阳离子的溶液中精准捕捉Li并将Li和H通过离子交换反萃到无其他金属离子的酸性溶液中最终得到高浓度富锂溶液富锂溶液通过结晶离心水洗烘干粉碎等过程最终得到碳酸锂产品同时可根据不同特性的含锂水溶液定制含不同有效官能团的萃取剂达到高效提锂的目的本新型萃取法特别适合碳酸盐型盐湖和沉锂母液适用所有Li溶度的提取可应用于各种锂资源加工处理领域对锂的回收再利用有效提高锂资源的利用率新型萃取剂绿色环保安全可控萃取剂化学性质稳定无乳化等现象萃余液排放达到国家一级排放A类标准在环境中不会累积28天自然降解98对生态环境影响很小图32公司从含锂溶液中萃取锂的方法请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第18页共33页简单金融成就梦想公司深度资料来源新化股份发明专利申请申万宏源研究公司的萃取法可有效缓解和避免设备的酸性腐蚀安全性高且该方法获得的碳酸锂纯度高成本低可适用于各种锂资源加工处理领域对锂的回收再利用有效提高锂资源的利用率目前合作客户藏格与盐湖蓝科锂业公司萃取法提取效率高成本低公司萃取法锂萃取率高于95杂质去除率高可有效去除钠钾硼硫酸根等杂质去除率95以上产品碳酸锂达到电池级耐候性强可在-10-40生产运行在高海拔地区如西藏扎布耶结则茶卡当雄措运行每年生产期至少可多运行1个月生产全程自动化操作员工与青海现有运行装置比可减少40投资省建设周期短一年可建成目前该技术已应用于格尔木藏格锂业沉锂母液回收锂的项目上回收率95生产可无人值守每年可回收2000吨电池级碳酸锂安全环保可控极大提高其经济效益此外公司公告与青海盐湖蓝科锂业进行沉锂母液高效分离萃取法工业化试验项目公司主导开发适用于蓝科沉锂母液回收的萃取工艺包括萃取提锂萃取回收工艺建成135mh沉锂母液萃取装置包括预处理萃取反萃环保处理四大工序整套装置为自动化连续运行整体合同金额约9555万元含税项目建设周期65个月预计在下半年完成收入及盈利贡献请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第19页共33页简单金融成就梦想公司深度32千亿电池回收市场逐步打开公司积极对接电池回收企业与整车厂321废旧电池回收需求逐步打开对于回收企业关键在资源上游资源压力未来可能约束锂行业的发展因此动力电池回收势在必行上游锂等高品质原料矿开采周期长资源有限叠加电池原料的稳定供应易受疫情战争等事件性影响加之下游新能源车需求爆发电池厂加速扩张等因此电池回收相对关键据电池网显示中国目前80的锂产品来自矿山提取而中国锂资源80以上均是盐湖锂因此受制于矿开采周期较长电池回收将有望成为未来主要的锂资源来源随着全球新能源汽车市场的蓬勃发展动力电池装机量迅速攀升新能源车用动力电池的使用年限在5-8年左右此前投入市场的动力电池已经逐步迎来退役潮尤其是在2015年起新能源汽车产销爆发动力电池加速放量的中国市场更为显著因此未来3-5年内将会成为新能源车电池回收需求放量的重要时间段但目前国内对废旧动力电池的经济性研究主要集中在梯次利用和再生利用环节回收环节的研究相对较少图33中国和全球新能源车销量1200200万辆10001508001006005040002000-5020152016201720182019202020212022中国全球中国YoY全球YoY资料来源Wind前瞻产业研究院申万宏源研究除相较原料矿开采的时间优势和经济优势废旧电池当中含有多种金属资源含量高于原料矿外另外也受环保及政策驱动环保我国主流新能源汽车的动力电池有磷酸铁锂电池三元锂电池铅酸电池和镍氢电池以磷酸铁锂电池为例未妥善处置的废旧锂电池一旦发生电解液泄漏其电解液流到自然环境中会对人体和土壤水体产生危害而三元锂电池材料中含有锰钴镍等重金属如退役后未妥善处置将会对水源和土地造成长达50年的污染因此如果电池材料没有科学处置则会对环境以及人体都形成危害政策海外政策引导起步早目前政策及立法体系已相对成熟中国近几年政策引导不断强化旨在推动回收利用体系的建设引导行业的规范化一体化发展请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第20页共33页简单金融成就梦想