事件
　　2023年3月27日，国家统计局公布2023年1-2月全国规模以上工业企业利润数据。2023年1-2月，全国规模以上工业企业实现利润总额0.89万亿元，同比下降22.9%（前值为下降4.0%）。
　　点评
　　“量价”等多重因素致工业企业利润增速下降明显。2023年1-2月全国规模以上工业企业实现利润总额总额0.89万亿元，同比下降22.9%，规模以上工业企业利润增速连续7个月为负。目前的工业企业利润增速下降的原因更多来自工业企业的“量价”等因素。从营收来看，市场需求尚未完全恢复，企业营业收入同比下降1.3%。从成本来看，营收降幅大于成本降幅（-0.2%），导致企业毛利下降，下拉工业利润。从价格来看，PPI受同期基数较高影响，1-2月份同比下降1.1%，降幅较2022年12月份有所扩大，对企业盈利形成较大压力。
　　库存增速回升，后续需结合更长时间判断。今年1-2月工业企业营收同比增速为-1.3%，截至今年2月末产成品库存同比增长10.7%，产成品库存增速有所回升。去年9月至12月，库存增速持续下降，同期企业营收增速同样持续回落，工业企业似进入到“主动去库存”阶段。但今年1-2月营收增速继续下降，但库存增速稍有回升，似有“被动补库存”特点，后续对于库存周期的演变需要结合更长时间进行判断。
　　今年2月末工业企业负债率环比稍有上升，预计工业企业仍处在加杠杆通道中。截至2023年2月末，规模以上工业企业资产负债率为56.8%，比2022年12月高出0.2个百分点，延续2022年以来上升态势。从结构来看，和2022年12月相比，除外资企业负债率持平外，其他所有制企业负债率均有一定程度的上升。尤其是股份制、私营企业，资产负债率分别上升0.3、0.6个百分点，与2021年年末相比，则累计上升幅度分别为1、1.4个百分点，上升明显；而同期外资企业负债率则下降了0.7个百分点。
　　债市观点
　　我们预计，2023年10年期国债收益率将整体维持区间震荡走势，震荡中枢在2.85%左右，全年利率债难以形成趋势性机会。而从短期来看，在4月中旬到来之前，流动性有可能处于较前期更为充裕的状态，从而引发10Y国债等长期利率品的新一轮行情。
　　风险提示
　　国内经济仍处于恢复进程中，后续仍有不少不确定性。
　　

研究报告全文：2023年3月27日总量研究多重因素致利润增速下降明显2023年1-2月工业企业利润数据点评兼债市观点要点作者事件分析师张旭2023年3月27日国家统计局公布2023年1-2月全国规模以上工业企业利润执业证书编号S0930516010001数据2023年1-2月全国规模以上工业企业实现利润总额089万亿元同比010-56513035zhangxuebscncom下降229前值为下降40点评分析师危玮肖执业证书编号S0930519070001量价等多重因素致工业企业利润增速下降明显2023年1-2月全国规模以010-56513081上工业企业实现利润总额总额089万亿元同比下降229规模以上工业企weiwxebscncom业利润增速连续7个月为负目前的工业企业利润增速下降的原因更多来自工业分析师李枢川企业的量价等因素从营收来看市场需求尚未完全恢复企业营业收入同执业证书编号S0930521040004比下降13从成本来看营收降幅大于成本降幅-02导致企业毛利010-56513038下降下拉工业利润从价格来看PPI受同期基数较高影响1-2月份同比下lishuchuanebscncom降11降幅较2022年12月份有所扩大对企业盈利形成较大压力分析师方钰涵库存增速回升后续需结合更长时间判断今年1-2月工业企业营收同比增速为执业证书编号S0930523020001010-56513071-13截至今年2月末产成品库存同比增长107产成品库存增速有所回升fangyuhanebscncom去年9月至12月库存增速持续下降同期企业营收增速同样持续回落工业企业似进入到主动去库存阶段但今年1-2月营收增速继续下降但库存增联系人毛振强速稍有回升似有被动补库存特点后续对于库存周期的演变需要结合更长010-56513030maozhenqiangebscncom时间进行判断今年2月末工业企业负债率环比稍有上升预计工业企业仍处在加杠杆通道中联系人董乃睿截至2023年2月末规模以上工业企业资产负债率为568比2022年12010-56513032dongnrebscncom月高出02个百分点延续2022年以来上升态势从结构来看和2022年12月相比除外资企业负债率持平外其他所有制企业负债率均有一定程度的上升联系人秦方好尤其是股份制私营企业资产负债率分别上升0306个百分点与2021年010-56513054年末相比则累计上升幅度分别为114个百分点上升明显而同期外资企qinfanghaoebscncom业负债率则下降了07个百分点债市观点相关研报我们预计2023年10年期国债收益率将整体维持区间震荡走势震荡中枢在285左右全年利率债难以形成趋势性机会而从短期来看在4月中旬到来企稳恢复正当其时2023年1-2月经济数据之前流动性有可能处于较前期更为充裕的状态从而引发10Y国债等长期利点评兼债市观点2023-03-15率品的新一轮行情风险提示国内经济仍处于恢复进程中后续仍有不少不确定性敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告固定收益1事件2023年3月27日国家统计局公布2023年1-2月全国规模以上工业企业利润数据2023年1-2月全国规模以上工业企业实现利润总额089万亿元同比下降229前值为下降402点评21量价等多重因素致工业企业利润增速下降明显2023年1-2月全国规模以上工业企业实现利润总额总额089万亿元同比下降229前值为下降40测算下来规模以上工业企业利润增速连续7个月为负今年1-2月合并看且今年1-2月降幅加大2022年4季度受疫情影响各主要经济指标均有一定程度的走弱作为滞后指标的工业利润同样表现如此降幅明显与2022年4季度有所不同目前的工业企业利润增速下降的原因更多来自工业企业的量价等因素从营收来看市场需求尚未完全恢复企业营业收入同比下降13从成本来看营收降幅大于成本降幅-02导致企业毛利下降下拉工业利润国家统计局测算下拉186个百分点从价格来看PPI受同期基数较高影响1-2月份同比下降11降幅较2022年12月份有所扩大对企业盈利形成较大压力另外从行业表现来看今年1-2月采矿业制造业电力热力燃气及水生产和供应业利润同比增速分别为-01-3263和386前值分别为486-134418行业分化情况仍得到延续采矿业利润增速转负制造业利润降幅扩大而电力热力燃气及水生产和供应业利润增速维持在高位图表1规模以上工业企业利润当月同比增速连续7个月为负累计同比当月同比1601106010202020222018201820182018201820192019201920192019201920202020202020202020202120212021202120212021202220222022202220222023------------------------------04060406081012020406081012020608101202040608101202040810120240资料来源Wind光大证券研究所纵轴敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告固定收益图表2工业企业营收同比增速持续下降50工业企业营收累计同比工业企业营收当月同比4030201002020202020202020202020202021202120212021202120212022202220222022202220222023-------------------04060810120204060810120204060810120210022030资料来源Wind光大证券研究所纵轴展望后续随着生产生活秩序恢复正常市场需求逐步恢复叠加基数效应影响减弱工业企业利润预计将逐步回升22库存增速回升后续需结合更长时间判断今年1-2月工业企业营收同比增速为-132022年12月增速为25截至今年2月末产成品库存同比增长1072022年12月末增速为99产成品库存增速有所回升去年9月至12月库存增速持续下降同期企业营收增速同样持续回落工业企业似进入到主动去库存阶段但今年1-2月营收增速继续下降但库存增速稍有回升似有被动补库存特点后续对于库存周期的演变需要结合更长时间进行判断图表3今年1-2月工业企业产成品库存同比增速有所回升40营收当月同比产成品库存同比30201002021202220202020202020202020202020212021202120212021202220222022202220222023-------------------04120204060810120206081012020406081002102030资料来源Wind光大证券研究所纵轴敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告固定收益23今年2月末工业企业负债率环比稍有上升预计工业企业仍处在加杠杆通道中截至2023年2月末规模以上工业企业资产负债率为568比2022年12月高出02个百分点延续2022年以来上升态势从结构来看和2022年12月相比除外资企业负债率持平外其他所有制企业负债率均有一定程度的上升尤其是股份制私营企业资产负债率分别上升0306个百分点与2021年年末相比则累计上升幅度分别为114个百分点上升明显而同期外资企业负债率则下降了07个百分点图表4今年2月末工业企业负债率环比2022年12月上升02个百分点60全体工业企业国有股份制外资私营595857565554535251502021202320212021202120212021202120212021202120212022202220222022202220222022202220222022202220222023-------------------------12010203040506070809101101020304050607080910111202资料来源Wind光大证券研究所注图表中数据分别为全体规模以上工业企业及不同所有制企业的资产负债率单位为3债市观点如果拉长时间观察可以看到2022年以来利率债大体在一个区间波动10Y国债收益率波动区间大致在26-295对于2023年我们认为债市的主要驱动因素仍是国内经济的需求端2023年需求端的演变大致延续2022年5月以来的特征出口制造业投资2023年全年增速将低于2022年是推动利率向下比较确定的因素房企的信用风险缓解是地产投资恢复的前置条件2023年年中地产投资增速有望转正或将驱动长端利率在下半年回升消费艰难恢复整体推动利率向上关键需看疫情后居民资产负债表恢复进度通胀方面2023年存在通胀或通缩的风险较低对债市走势的影响相对有限2023年宏观政策延续相对宽松的基调我们认为2023年10年期国债收益率将整体维持区间震荡震荡中枢大致在285全年利率债难以形成趋势性机会投资者可以逢高配置敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告固定收益而短期来看在4月中旬以前银行体系流动性有可能处于较前期更为充裕的状态大部分交易日中DR007将低于OMO利率一方面降准将释放5000亿元左右的长期资金可以充分满足市场对于跨季资金的需求另一方面受到季节性因素的影响4月上旬的资金面通常会偏宽松预计今年仍将呈现出这个规律偏宽松的资金面有可能带动投资者做多的热情从而给10Y国债等利率品带来新一轮的行情图表5国债收益率波动整体在区间波动国债1Y国债10Y国债10Y-1Y右轴3212023010022826802246022220402182021614022022202120212022202220222022202220222022202220222022202220232023----------------07111201020304050608091011120102----------------26262626262626262626262626262626资料来源Wind光大证券研究所纵轴单位左轴为右轴为bp注数据截至2023年03月24日图表61月中下旬以来DR007大致在2左右波动26DR001周均值DR007周均值24222018161412100820212021202120212021202120212021202120212021202220222022202220222022202220222022202220222022202320232023--------------------------0203040506070809101112010203040506070809101112010203--------------------------2424242424242424242424242424242424242424242424242424资料来源Wind光大证券研究所纵轴单位注数据截至2023年03月24日4风险提示国内经济仍处于恢复进程中后续仍有不少不确定性敬请参阅最后一页特别声明-5-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级A股主板基准为沪深300指数中小盘基准为中小板指创业板基准为创业板指新三板基准为新三板指数港股基准指数为恒生基准指数说明指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容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