事件概述
　　公司发布公告，22年实现营业收入352.63亿元，同比+5.62%；净利润43.44亿元，同比-5.30%；每股收益1.34元，同比-4.96%。
　　分析判断:
　　量平价升，高端化战略持续推进
　　2022年是公司“3+3+3”战略中段的最后一年，公司继续推进“决战高端、质量发展”的战略，量平价增带动收入实现中单位数增长。拆分量价来看，2022年实现销量1109.6万千升，同比去年微增0.4%，其中次高端及以上产品销量210.2万千升，同比+12.65%，产品结构提升明显；公司啤酒吨价达到3178元，同比+5.2%，一方面得益于产品结构提升，另一方面公司对部分产品价格亦进行了调整。分地区来看，公司2022年在东区/中区/南区分别实现营收179.59/94.99/94.95亿元，同比去年+4.32%/+12.94%/+4.77%，各区域市场在疫情扰动下均能实现稳健增长，中区市场表现尤为突出。
　　产品端来看，公司持续推进决战高端战略落地，继续培育与推广各重点品牌，其中国际化高端品牌喜力销量实现良好两位数增长。此外公司继续推进多元化品牌组合建设，推出多款新品，包括超高端烈性啤酒“醲醴”、高端产品“黑狮果啤”、“雪花全麦纯生”等，同时推出碳酸饮料“雪花小啤汽”两款新口味面世，丰富产品组合。我们认为2023年公司将继续推进高端化战略，产品结构持续提升，同时考虑到大麦成本压力依然高企，公司或将继续采取措施应对，今年吨价有望继续上行。
　　效率提升，经营全面向好
　　成本端来看，公司酿造原材料及包装物较同期均有一定成本上行压力，吨成本1956元，同比+6.5%。公司采取价格调整方式，叠加成本结构优化，公司整体毛利率同比微降0.7pct至38.46%，整体保持稳定。
　　费用端来看，公司销售费用率和管理费用率分别为19.1%和9.41%，分别同比-1.05pct和-1.42pct，其中管理费用下降主因两点：（1）公司2022年关停两座工厂，一次性确认员工补偿及安置费用和工厂相关固定资产减值亏损约2.35亿元，同比-39.3%；（2）公司推行“过紧日子”措施，可比口径下公司2022年管理费用较去年8.3%。
　　综合来看，公司全年未计利息及税项前盈利及股东应占溢利分别为52.27亿元和43.34亿元，分别较去年同期-12.8%和-5.3%，同比下降主因去年土地出让确认一次性补偿收益17.55亿元所致。剔除该部分影响，同比口径下公司2022年未计利息及税项前盈利及股东应占溢利分别较去年+23.4%和+32.8%，经营全面向好。我们认为公司持续优化产能，提升费用效率，未来经营效率有望持续优化。
　　制胜高端，“啤+白”赋能，探索“酒类新世界”
　　2023年将是公司“3+3+3”战略中“后三年”的开局之年，也是公司贯彻“高端制胜，卓越发展”战略，打造世界一流啤酒企业的第一年。我们持续看好公司不断强化高端领域竞争力，在高端化战略指引下有望成长为全球一流啤酒企业。
　　除传统啤酒业务外，华润在白酒领域也频频布局。今年1月，华润收购金沙酒业55.19%股权已经交割。此外据新京报报道，2月华润对管理层进行改组，侯孝海出任金沙酒业董事长，华润啤酒副总裁范世凯出任金沙酒业总经理，董事会中华润系董事亦占据多数席位。据证券日报报道，今年华润啤酒新设华润酒业事业部，对非啤酒业务单独运作，战略定位进一步提升。我们认为华润积极探索“啤+白”双赋能模式，有望通过“啤白融合”战略成为“酒类新世界”的领导者。
　　投资建议
　　综合参考最新年报、公司高端化推进节奏以及消费复苏情况，不考虑金沙并表影响，我们维持公司23-24年营业总收入395.88/419.87亿元的预测，新增25年营业总收入预测440.54亿元；上调23-24年EPS1.58/1.90元的预测至1.64/1.91元，新增25年EPS2.16元的预测，对应最新收盘价62.90港元/股，PE分别为33/29/25倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　消费复苏不及预期、高端化战略推广不及预期、新冠疫情反复。

研究报告全文：仅供机构投资者使用证券研究报告港股公司点评报告TableDate2023年03月26日高端战略持续推进啤白融合值得期待TableTitle138620华润啤酒TableTitle20291HK评级TableDataInfo买入股票代码0291上次评级买入52周最高价最低价港元629370目标价格港元总市值亿港元204059最新收盘价港元629自由流通市值亿港元204059自由流通股数百万324418事件概述TableSummary公司发布公告22年实现营业收入35263亿元同比562净利润4344亿元同比-530每股收益134元同比-496分析判断量平价升高端化战略持续推进2022年是公司333战略中段的最后一年公司继续推进决战高端质量发展的战略量平价增带动收入实现中单位数增长拆分量价来看2022年实现销量11096万千升同比去年微增04其中次高端及以上产品销量2102万千升同比1265产品结构提升明显公司啤酒吨价达到3178元同比52一方面得益于产品结构提升另一方面公司对部分产品价格亦进行了调整分地区来看公司2022年在东区中区南区分别实现营收1795994999495亿元同比去年4321294477各区域市场在疫情扰动下均能实现稳健增长中区市场表现尤为突出产品端来看公司持续推进决战高端战略落地继续培育与推广各重点品牌其中国际化高端品牌喜力销量实现良好两位数增长此外公司继续推进多元化品牌组合建设推出多款新品包括超高端烈性啤酒醲醴高端产品黑狮果啤雪花全麦纯生等同时推出碳酸饮料雪花小啤汽两款新口味面世丰富产品组合我们认为2023年公司将继续推进高端化战略产品结构持续提升同时考虑到大麦成本压力依然高企公司或将继续采取措施应对今年吨价有望继续上行效率提升经营全面向好成本端来看公司酿造原材料及包装物较同期均有一定成本上行压力吨成本1956元同比65公司采取价格调整方式叠加成本结构优化公司整体毛利率同比微降07pct至3846整体保持稳定费用端来看公司销售费用率和管理费用率分别为191和941分别同比-105pct和-142pct其中管理费用下降主因两点1公司2022年关停两座工厂一次性确认员工补偿及安置费用和工厂相关固定资产减值亏损约235亿元同比-3932公司推行过紧日子措施可比口径下公司2022年管理费用较去年-83综合来看公司全年未计利息及税项前盈利及股东应占溢利分别为5227亿元和4334亿元分别较去年同期-128和-53同比下降主因去年土地出让确认一次性补偿收益1755亿元所致剔除该部分影响同比口径下公司2022年未计利息及税项前盈利及股东应占溢利分别较去年234和328经营全面向好我们认为公司持续优化产能提升费用效率未来经营效率有望持续优化制胜高端啤白赋能探索酒类新世界2023年将是公司333战略中后三年的开局之年也是公司贯彻高端制胜卓越发展战略打造世界一流啤酒企业的第一年我们持续看好公司不断强化高端领域竞争力在高端化战略指引下有望成长为全球一流啤酒企业除传统啤酒业务外华润在白酒领域也频频布局今年1月华润收购金沙酒业5519股权已经交割此外据新京报报道2月华润对管理层进行改组侯孝海出任金沙酒业董事长华润啤酒副总裁范世凯出任金沙酒业总经理董事会中华润系董事亦占据多数席位据证券日报报道今年华润啤酒新设华润酒业事业部对请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明证券研究报告港股公司点评报告非啤酒业务单独运作战略定位进一步提升我们认为华润积极探索啤白双赋能模式有望通过啤白融合战略成为酒类新世界的领导者投资建议综合参考最新年报公司高端化推进节奏以及消费复苏情况不考虑金沙并表影响我们维持公司23-24年营业总收入3958841987亿元的预测新增25年营业总收入预测44054亿元上调23-24年EPS158190元的预测至164191元新增25年EPS216元的预测对应最新收盘价6290港元股PE分别为332925倍维持买入评级风险提示消费复苏不及预期高端化战略推广不及预期新冠疫情反复盈利预测与估值财务摘要Tableprofit2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元3338735263385074085242919YoY617562920609506归母净利润百万元45874344530861927021YoY11905-530222016641340毛利率39163846390039053950每股收益元141134164191216ROE18771607164116071541市盈率3941332925资料来源Wind华西证券研究所注1港币087人民币分析师寇星TableAuthor分析师卢周伟邮箱kouxinghx168comcn邮箱luzwhx168comcnSACNOS1120520040004SACNOS1120520100001联系电话联系电话请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2证券研究报告港股公司点评报告财务报表和主要财务比率利润表百万元TableFinance2022A2023E2024E2025E主要财务指标2022A2023E2024E2025E营业总收入36428395884198744054成长能力YoY592867606492营业收入增长率562920609506营业成本21702234892489925966净利润增长率-530222016641340营业税金及附加盈利能力销售费用6750693171497296毛利率3846390039053950管理费用3320338932683219净利润率1232137915161636财务费用-333-277-397-564总资产收益率ROA758833862884资产减值损失净资产收益率ROE1607164116071541投资收益-67-207443偿债能力营业利润流动比率088109130154营业外收支速动比率057079099125利润总额5528664277478786现金比率043057073095所得税1178132815491757资产负债率5276491946294260净利润4350531461987028经营效率归属于母公司净利润4344530861927021总资产周转率065064060057YoY-530222016641340每股指标元每股收益元134164191216每股收益134164191216资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E每股净资产83399711881404货币资金10208141231955325795每股经营现金流000161206232预付款项每股股利054000000000存货7402733383238033估值分析其他流动资产3181113PE4084333728652533流动资产合计20878269743472242082PB654631529448长期股权投资1489196824512862固定资产14050139101377013633无形资产12744127441274412744非流动资产合计36435367733711837391资产合计57313637477184079473短期借款51236820020应付账款及票据3441319539273534其他流动负债19614211022243223602流动负债合计23667247882668227287长期借款588588588588其他长期负债5981598159815981非流动负债合计6569656965696569负债合计30236313573325133856股本14090140901409014090少数股东权益38435057股东权益合计27077323913858945617负债和股东权益合计57313637477184079473资料来源公司公告华西证券研究所请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3证券研究报告港股公司点评报告分析师与研究助理简介TableAuthorInfo寇星华西证券研究所执行所助食品饮料行业首席分析师2021年新浪金麒麟新锐分析师清华经管MBA中科院硕士曾就职于中粮集团7年团队覆盖食品全行业擅长结合产业和投资分析任从尧11年白酒行业营销及咨询从业经验曾服务于汾酒古井舍得等多家上市酒企并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断卢周伟华西证券食品饮料行业研究员主要覆盖调味品啤酒休闲食品板块华南理工大学硕士食品科学企业管理专业背景2020年7月加入华西证券食品饮料组王厚华西证券食品饮料行业研究助理英国利兹大学金融与投资硕士会计学学士2020年加入华西证券研究所吴越华西证券食品饮料行业研究助理伊利诺伊大学香槟分校硕士研究生2年苏酒渠道公司销售工作经历2022年加入华西证券研究所分析师承诺作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求客观公正结论不受任何第三方的授意影响特此声明评级说明投资公司评级标准说明评级买入分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15以报告发布日后的6个增持分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在515之间月内公司股价相对上证中性分析师预测在此期间股价相对上证指数在-55之间指数的涨跌幅为基准减持分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数515之间卖出分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15行业评级标准以报告发布日后的6个推荐分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10月内行业指数的涨跌幅中性分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-1010之间为基准回避分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10华西证券研究所地址北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址httpwwwhx168comcnhxzqhxindexhtml请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4证券研究报告港股公司点评报告华西证券免责声明华西证券股份有限公司以下简称本公司具备证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司签约客户使用本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料但本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载资料意见以及推测仅于本报告发布当日的判断且这种判断受到研究方法研究依据等多方面的制约在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及预测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者需自行关注相应更新或修改在任何情况下本报告仅提供给签约客户参考使用任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在任何情况下本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标财务状况或需求不能作为客户进行客户买卖认购证券或者其他金融工具的保证或邀请在任何情况下本公司本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为与本公司本公司员工及其他关联方无关本公司建立起信息隔离墙制度跨墙制度来规范管理跨部门跨关联机构之间的信息流动务请投资者注意在法律许可的前提下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的前提下本公司的董事高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事所有报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容如需引用刊发或转载本报告需注明出处为华西证券研究所且不得对本报告进行任何有悖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