拟参与中国油气控股重组，强化气源优势。公司拟：（1）购买华融海外对中国油气控股债权并用于股票置换及可换股债权置换；（2）认购中国油气控股新发行可换股债券。若上述交易顺利完成，公司将间接控制中国油气控股。中国油气核心主业为鄂尔多斯盆底三交区块煤层气项目，通过订立生产分成合约享有其中70%权益。三交项目2017年取证，生产规模5亿方/年，截至2021年末已建成开发规模2亿方/年（未来可申请调整开发方案，生产规模可进一步调增）。三交项目位于山西省吕梁市临县境内，临近神安线，其开采的煤层气可经支线连接后通过神安线实现外输，将在提升公司气源保障度的同时强化单方毛差。
　　公司持续强化源输售产业链一体化布局，背靠神安线加速拓张。输气侧：伴随2022年12月陕西段通气，神安线已全线贯通，50亿方/年设计管输能力保障远期发展。气源侧，公司原有山西段气源优势延续，陕西段投运后亦有望新增气源，若此次重组完成，公司亦进军开发环节，形成自身气源供应能力，强化产业链稳定性。售气侧，立足中枢管网，加速铺设销售端毛细管网，凭借经营管理优势加速拓张下游分销。
　　预计年报实现归母净利润3.6-4.3亿元，同比增长76.5%-110.9%。公司预告2022年实现归母净利润3.6-4.3亿元，超额完成股权激励目标（2021-2023年目标归母净利润2.0、3.5、5.0亿元）。神安线投运后，公司整体售气量同比已大幅增加（2022上半年已实现售气量5.86亿方，同比+108%，燃气单位售价亦提升至2.6元），带动利润率提升。
　　盈利预测与投资建议。预计2022-24年归母净利润分别为4.0/6.0/7.8亿元，按最新收盘价对应PE分别为25.5/17.0/13.2倍。伴随神安线投运，在陕西段和自有气源的保障下，期待下游持续拓张，给予2023年30倍PE，对应合理价值20.54元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示。下游销量增长缓慢，气量释放不达预期，购气成本增加。

研究报告全文：TablePage公告点评燃气证券研究报告天壕环境TableTitle300332SZ公司评级TableInvest买入当前价格1166元拟参与中国油气控股重组增加气源源输售一体化加速合理价值2054元前次评级买入TableSummary报告日期2023-03-26核心观点拟参与中国油气控股重组强化气源优势公司拟1购买华融海外相对市场TablePicQuote表现对中国油气控股债权并用于股票置换及可换股债权置换2认购中国油气控股新发行可换股债券若上述交易顺利完成公司将间接控制65中国油气控股中国油气核心主业为鄂尔多斯盆底三交区块煤层气项4932目通过订立生产分成合约享有其中70权益三交项目2017年取15证生产规模5亿方年截至2021年末已建成开发规模2亿方年未-2来可申请调整开发方案生产规模可进一步调增三交项目位于山西0322052207220922112201230323-19省吕梁市临县境内临近神安线其开采的煤层气可经支线连接后通过天壕环境沪深300神安线实现外输将在提升公司气源保障度的同时强化单方毛差公司持续强化源输售产业链一体化布局背靠神安线加速拓张输气分析师TableAuthor郭鹏侧伴随2022年12月陕西段通气神安线已全线贯通50亿方年SAC执证号S0260514030003设计管输能力保障远期发展气源侧公司原有山西段气源优势延续SFCCENoBNX688陕西段投运后亦有望新增气源若此次重组完成公司亦进军开发环021-38003655节形成自身气源供应能力强化产业链稳定性售气侧立足中枢管guopenggfcomcn网加速铺设销售端毛细管网凭借经营管理优势加速拓张下游分销分析师许洁预计年报实现归母净利润36-43亿元同比增长765-1109公SAC执证号S0260518080004司预告2022年实现归母净利润36-43亿元超额完成股权激励目标SFCCENoBNU9652021-2023年目标归母净利润203550亿元神安线投运后021-38003625公司整体售气量同比已大幅增加2022上半年已实现售气量586亿xujiegfcomcn方同比108燃气单位售价亦提升至26元带动利润率提升分析师姜涛盈利预测与投资建议预计2022-24年归母净利润分别为406078SAC执证号S0260521070002亿元按最新收盘价对应PE分别为255170132倍伴随神安线投021-38003624运在陕西段和自有气源的保障下期待下游持续拓张给予2023年shjiangtaogfcomcn30倍PE对应合理价值2054元股维持买入评级请注意姜涛并非香港证券及期货事务监察委员会的注册风险提示下游销量增长缓慢气量释放不达预期购气成本增加持牌人不可在香港从事受监管活动盈利预测相关研究TableDocReportTableFinance2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元16942052420660427924天壕环境300332SZ量2023-01-16增长率-632121049437311价齐升推动业绩大增期待EBITDA百万元4964707459581153天然气加速放量归母净利润百万元56204403604782天壕环境300332SZ燃2022-10-27增长率1832654979496295气业务持续放量期待神安EPS元股006023046068089线全面贯通市盈率x76174841254917031315ROE165698127139天壕环境300332SZ燃2022-08-23EVEBITDAx889214014051074852气量价齐升期待陕西段投数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心运识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明14TableContactsTablePageText天壕环境公告点评资产负债表TableFinanceDetail单位百万元现金流量表单位百万元至12月31日2020A2021A2022E2023E2024E至12月31日2020A2021A2022E2023E2024E流动资产38232495288840974782经营活动现金流244219438585819货币资金132292489314041592净利润54193384575745应收及预付726843119017192041折旧摊销244169206223241存货76114132154170营运资金变动-215-240-230-250-175其他流动资产1699613673821979其它1609778368非流动资产46635783604762946523投资活动现金流758-135-402-344-307长期股权投资26064284210421242资本支出852292-139-5412固定资产16681757196221272261投资变动-96-345-200-200-200在建工程360418328264220其他2-83-63-91-119无形资产10131463144314181388筹资活动现金流-114-546-68270-324其他长期资产13621502147214421412银行借款1302537-21325-267资产总计8486827789351039111305股权融资05000流动负债39993330344442134287其他-1416-1088-47-55-57短期借款706520399674377现金净增加额888-463-31511188应付及预收19981951184520602156期初现金余额509389248931404其他流动负债1294860120014791755期末现金余额93847689314041592非流动负债8401179127913291359长期借款12730130180210应付债券339350350350350其他非流动负债375799799799799负债合计48394509472455425647股本880881882882882资本公积18341856185618561856主要财务比率留存收益723904136720322879至12月31日2020A2021A2022E2023E2024E归属母公司股东权益35353633409647625609成长能力少数股东权益1121351168750营业收入增长-632121049437311负债和股东权益8486827789351039111305营业利润增长58931491204502297归母净利润增长1832654979496295获利能力利润表单位百万元毛利率267281237227218至12月31日2020A2021A2022E2023E2024E净利率3294919594营业收入16942052420660427924ROE165698127139营业成本12411476320746706195ROIC53518395109营业税金及附加1418365167偿债能力销售费用1421466079资产负债率570545529533499管理费用147166332465594净负债比率1327119711211143998研发费用3927446075流动比率096075084097112财务费用13577435049速动比率059056060073083资产减值损失-62-56-59-62-65营运能力公允价值变动收益00000总资产周转率020025047058070投资净收益-91-28-63-91-119应收账款周转率295305477472539营业利润51213469705914存货周转率22231796319139354668营业外收支-222555每股指标元利润总额49235474710919每股收益006023046068089所得税-44290135175每股经营现金流00011净利润54193384575745每股净资产402412464540636少数股东损益-2-11-19-29-37估值比率归属母公司净利润56204403604782PE76174841254917031315EBITDA4964707459581153PB120272251216183EPS元006023046068089EVEBITDA889214014051074852识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明24TablePageText天壕环境公告点评广发证券环保及公用事业研究小组TableResearchTeam郭鹏首席分析师华中科技大学工学硕士许洁联席首席分析师复旦大学金融硕士华中科技大学经济学学士2016年加入广发证券发展研究中心姜涛资深分析师武汉大学金融工程硕士武汉大学经济学学士2019年加入广发证券发展研究中心陈龙高级分析师新加坡管理大学应用金融学硕士厦门大学生态学学士2021年加入广发证券发展研究中心荣凌琪高级研究员帝国理工学院金融科技硕士同济大学金融学学士2021年加入广发证券发展研究中心陈舒心高级研究员新加坡国立大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心许子怡研究员硕士毕业于香港城市大学2022年加入广发证券发展研究中心郝兆升研究员复旦大学金融硕士中央财经大学经济学学士2022年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦476001号太平金融大厦街2号月坛大厦18层北路429号泰康保险李宝椿大厦29及30楼31层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露重要TableImportant声明Notices识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明34TablePageText天壕环境公告点评广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接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