事件：中国巨石发布2022年报，公司2022年营收201.92亿元，同比+2.46%，归母净利润66.10亿元，同比+9.65%，扣非归母净利润43.77亿元，同比-15.01%（非经常性损益主要来自铑粉出售）。公司22Q4营收40.90亿元，同比-30.33%，归母净利润10.93亿元，同比-36.61%，扣非归母净利润7.80亿元，同比-35.18%。
　　周期筑底，22Q4公司经营超预期。22Q3行业整体处于景气单边下行阶段，22Q4景气度筑底。全年来看，公司粗纱及制品销量211万吨，同比-10%，电子布销量7.02亿米，同比+59%，由于粗纱和电子布景气度的回落，全年扣非归母净利润43.77亿元，同比-15%；分季度来看，公司22Q4实现扣非归母净利润7.80亿元，同比-35.18%，环比+1.77%，在行业粗纱均价环比下滑的背景下，公司22Q4经营超出市场预期，背后主要驱动力在于风电、基建需求恢复带动销量的环比改
　　善。
　　资产结构优化驱动财务费用下降，现金分红稳定。
　　如何看待公司的核心竞争力及中期的成长？公司的核心竞争力及中期成长性主要来自三个维度，即产品高端化、成本管控、强大的执行力，共同助力公司实现相对行业更高的销量增速、景气度底部更优异的盈
　　利能力。
　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2023-2025年EPS分别为1.51/1.76/2.02元/股，按最新收盘价计算对应PE分别为9.8/8.4/7.4倍，给予公司2023年PE为15x，对应合理价值为22.64元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期、行业产能大幅扩张、原燃料成本上行。

研究报告全文：TablePage年报点评玻璃玻纤证券研究报告中国巨石TableTitle600176SH公司评级TableInvest买入当前价格1484元周期筑底22Q4经营超预期彰显公司核心竞争力合理价值2264元前次评级买入TableSummary核心观点报告日期2023-03-26事件中国巨石发布2022年报公司2022年营收20192亿元同相对市场TablePicQuote表现比246归母净利润6610亿元同比965扣非归母净利润4377亿元同比-1501非经常性损益主要来自铑粉出售公司1722Q4营收4090亿元同比-3033归母净利润1093亿元同比10-3661扣非归母净利润780亿元同比-351820322052207220922112201230323周期筑底22Q4公司经营超预期22Q3行业整体处于景气单边下行-6阶段22Q4景气度筑底全年来看公司粗纱及制品销量211万吨-14同比-10电子布销量702亿米同比59由于粗纱和电子布景-22气度的回落全年扣非归母净利润4377亿元同比-15分季度来中国巨石沪深300看公司实现扣非归母净利润亿元同比环比22Q4780-3518177在行业粗纱均价环比下滑的背景下公司22Q4经营超出市分析师TableAuthor邹戈场预期背后主要驱动力在于风电基建需求恢复带动销量的环比改SAC执证号S0260512020001善021-38003689资产结构优化驱动财务费用下降现金分红稳定zougegfcomcn如何看待公司的核心竞争力及中期的成长公司的核心竞争力及中期分析师谢璐成长性主要来自三个维度即产品高端化成本管控强大的执行力SAC执证号S0260514080004共同助力公司实现相对行业更高的销量增速景气度底部更优异的盈SFCCENoBMB592利能力021-38003688盈利预测与投资建议我们预计公司2023-2025年EPS分别为xielugfcomcn151176202元股按最新收盘价计算对应PE分别为988474分析师苗蒙倍给予公司2023年PE为15x对应合理价值为2264元股维持SAC执证号S0260521120002买入评级021-38003633风险提示下游需求不及预期行业产能大幅扩张原燃料成本上行miaomenggfcomcn请注意邹戈苗蒙并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人不可在香港从事受监管活动盈利预测TableFinance2021A2022A2023E2024E2025E相关研究TableDocReport营业收入百万元1970720192227702675230323中国巨石600176SH系2023-03-12增长率68925128175133列深度粗纱结构高端化EBITDA百万元8555733281221008711721盈利中枢上移归母净利润百万元60286610604370398073中国巨石600176SH系2023-01-01增长率149596-86165147列深度电子纱全球龙头EPS元股151165151176202市盈率PE12098309838447362023年迎来景气上行中国巨石600176SH周2022-10-23ROE267240188189186EVEBITDA964876833648530期筑底静待周期与成长的数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心共振识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明110TableContactsTablePageText中国巨石年报点评事件中国巨石发布2022年报公司2022年营收20192亿元同比246归母净利润6610亿元同比965扣非归母净利润4377亿元同比-1501非经常性损益主要来自铑粉出售公司22Q4营收4090亿元同比-3033归母净利润1093亿元同比-3661扣非归母净利润780亿元同比-3518图1公司累计季度营业收入图2公司累计季度归母净利润营业收入百万元累计季度同比增速右归母净利润百万元累计季度同比增速右250001007000200806000200001506050001001500040400050100002030000020005000-201000-500-400-1002010Q42011Q32012Q22013Q12013Q42014Q32015Q22016Q12016Q42017Q32018Q22019Q12019Q42020Q32021Q22022Q12022Q42010Q42011Q32012Q22013Q12013Q42014Q32015Q22016Q12016Q42017Q32018Q22019Q12019Q42020Q32021Q22022Q12022Q4数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心图3公司单季度营业收入图4公司单季度归母净利润营业收入百万元单季度同比增速右归母净利润百万元单季度同比增速右800010025002007000801506000200060100500040150040005030002010000020005001000-20-500-400-1002010Q42011Q32012Q22013Q12013Q42014Q32015Q22016Q12016Q42017Q32018Q22019Q12019Q42020Q32021Q22022Q12022Q42010Q42011Q32012Q22013Q12013Q42014Q32015Q22016Q12016Q42017Q32018Q22019Q12019Q42020Q32021Q22022Q12022Q4数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明210TablePageText中国巨石年报点评图5公司累计季度扣非归母净利润图6公司单季度扣非归母净利润扣非归母净利润百万元累计季度扣非归母净利润百万元单季度同比增速右同比增速右6000300160020050002501400150200120040001501000100300010080050200050600004001000-50200-500-1000-1002010Q42011Q32012Q22013Q12013Q42014Q32015Q22016Q12016Q42017Q32018Q22019Q12019Q42020Q32021Q22022Q12022Q42010Q42011Q32012Q22013Q12013Q42014Q32015Q22016Q12016Q42017Q32018Q22019Q12019Q42020Q32021Q22022Q12022Q4数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心周期筑底22Q4公司经营超预期回顾2022年的玻纤行业景气度呈现前高后低的态势上半年受益于海外需求高景气玻纤价格维持在高位但基于我们对玻纤行业周期跟踪框架景气度的领先指标库存2022年1月出现拐点后持续累库粗纱价格于6月份开始回落22Q3行业整体处于景气单边下行阶段22Q4景气度筑底全年来看公司粗纱及制品销量211万吨同比-10电子布销量702亿米同比59由于粗纱和电子布景气度的回落全年扣非归母净利润4377亿元同比-15分季度来看公司22Q4实现扣非归母净利润780亿元同比-3518环比177在行业粗纱均价环比下滑的背景下公司22Q4经营超出市场预期背后主要驱动力在于风电基建需求恢复带动销量的环比改善图72400tex缠绕直接纱价格元吨图8G75单股玻璃纤维电子纱价格元吨内江华原巨石成都长海股份泰山玻纤重庆国际6500190006000170005500150005000130004500110004000900070003500201501201504201507201510201601201604201607201610201701201704201707201710201801201804201807201810201901201904201907201910202001202004202007202010202101202104202107202110202201202204202207202210202301201501201504201507201510201601201604201607201610201701201704201707201710201801201804201807201810201901201904201907201910202001202004202007202010202101202104202107202110202201202204202207202210202301数据来源卓创资讯广发证券发展研究中心数据来源卓创资讯广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明310TablePageText中国巨石年报点评图92400texSMC合股纱价格元吨图102400tex喷射合股纱价格元吨内江华原泰山玻纤长海股份内江华原泰山玻纤OC中国10000115009000105008000950070008500600075005000650040005500201501201504201507201510201601201604201607201610201701201704201707201710201801201804201807201810201901201904201907201910202001202004202007202010202101202104202107202110202201202204202207202210202301201501201504201507201510201601201604201607201610201701201704201707201710201801201804201807201810201901201904201907201910202001202004202007202010202101202104202107202110202201202204202207202210202301数据来源卓创资讯广发证券发展研究中心数据来源卓创资讯广发证券发展研究中心图11玻纤行业库存天数与玻纤价格负相关且库存拐点领先于价格拐点1-2个季度数据来源卓创资讯广发证券发展研究中心注玻纤价格取三家公司2400tex缠绕直接纱价格元吨玻纤库存天数全国库存行业月度产能30天识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明410TablePageText中国巨石年报点评资产结构优化驱动财务费用下降现金分红稳定2022年公司财务费用266亿元同比-46财务费用率132同比下降116pct背后来自公司持续改善融资结构优化负债比例等措施22Q4公司资产负债率进一步下降至4079带息债务总资产为25712022年公司管理费用685亿元同比下降49主要是根据超额利润分享实施方案2022年无法计提2022年公司分红2086亿元近5年维持稳定的高分红对应2023年3月23日收盘价股息率为35图122022年管理费用率财务费用率显著下降图1322Q4公司带息债务总资产为2571销售费用率管理费用率带息债务总资产财务费用率80702060155040103020510002006Q12006Q42007Q32008Q22009Q12009Q42010Q32011Q22012Q12012Q42013Q32014Q22015Q12015Q42016Q32017Q22018Q12018Q42019Q32020Q22021Q12021Q42022Q3数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心如何看待公司的核心竞争力及中期的成长从公司2022年报ESG报告及年报业绩会我们可以更清晰地看到公司的核心竞争力及中期的成长公司的核心竞争力及中期成长性主要来自三个维度产品高端化成本管控强大的执行力助力公司实现相对行业更高的销量增速景气度底部更优异的盈利能力1产品高端化22Q4公司实现扣非净利润环比增长扣非净利率相比过去几轮景气底部上移背后很大程度得益于粗纱产品高端化即22Q4风电市场回暖带动粗纱销量修复此前我们在公司系列深度粗纱结构高端化盈利中枢上移中提到公司顺应产业发展趋势粗纱领域高端产品占比持续提升风电纱热塑纱高端产品相比普通粗纱产品技术壁垒更高需求成长性更强周期性较弱预计顺应产业发展趋势的中国巨石可以在粗纱领域获得比行业更高的销量增速以及景气度底部更优异的盈利能力2022年公司在产品高端化方面持续发力自主研发的CFRT热塑性预浸带用玻璃纤维打破国际垄断解决国内客户原材料卡脖子问题进一步优化了高模玻纤技术成功研发出高模量低成本增强型E7玻璃配方E8玻纤助力海上风电叶片刷新长度纪录在2022年11月成功下线的全球规模最大最长126米的海上抗台风型风电叶片中成功应用E9超高模量玻璃纤维实现迭代升级超过100Gpa2成本管控2022年公司多维度推进成本管控玻璃配方方面自主研发了无硼识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明510TablePageText中国巨石年报点评无氟高模量高性能E9配方在生产同等物理性能的复合材料时所需玻纤原料至少减少10每年可节约矿产资源超100万吨产品能耗方面粗纱细纱单位产品综合能耗分别低于行业规定值4035废丝回收方面成功开发废丝粉磨循环工艺系统废丝回用率可达100全年硬废丝回用约2000吨节省原料成本超百万元公司在淮安启动了全球首个玻纤零碳智能制造基地建设中期布局零碳低碳制造和数字制造3强大的执行力公司在2022年提前实现去年公布的十四五计划三个第一目标即热固短切全球第一热速增强全球第一电子基布全球第一2022年桐乡总部智能制造基地建成智能制造基地第三条电子布生产线于2022年6月顺利点火投产创造了细纱生产领域达标达产最快最好的历史记录图14中国巨石的产品升级成本管控强大的执行力数据来源中国巨石2022年度环境社会及治理ESG报告中国巨石2022年度报告广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明610TablePageText中国巨石年报点评图15中国巨石盈利中枢不断上移数据来源公司财报广发证券发展研究中心盈利预测与投资建议我们预计公司2023-2025年EPS分别为151176202元股按最新收盘价计算对应PE分别为988474倍基于公司全球玻纤龙头地位多维度构筑的强阿尔法扩产执行力强产能全球化布局产品结构持续高端化及成本精细化管控我们给予公司2023年PE为15x对应合理价值为2264元股维持买入评级风险提示下游需求低预期若粗纱下游需求不及预期将影响行业景气度及公司收入及盈利能力行业产能大幅扩张若粗纱产能大幅扩张将影响行业景气度及公司盈利能力原燃料成本上行若粗纱上游原材料燃料价格大幅上行将影响公司盈利能力识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明710TablePageText中国巨石年报点评资产负债表TableFinanceDetail单位百万元现金流量表单位百万元至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E流动资产1406411917130031491918223经营活动现金流59814124604582329601货币资金22522636317240196235净利润61386820623672638329应收及预付19451936322337694267折旧摊销18081734197520252352存货21994129458651105706营运资金变动-1579-2322-1133-618-576其他流动资产76673216202220212015其它-386-2108-1032-437-504非流动资产2976536717391324169744135投资活动现金流-3531-1247-3156-4006-4206长期股权投资13541419151916191719资本支出-2594-2301-3085-3935-4135固定资产2458828903309303310735157投资变动-10351132-100-100-100在建工程22484514471449145114其他98-78292929无形资产808945103311211209筹资活动现金流-1985-2467-2353-3378-3178其他长期资产767936936936936银行借款869712114-572-1419-1069资产总计4382848634521355661662358股权融资010000流动负债138841276711513104449787其他-10682-14591-1781-1959-2109短期借款39344360368821691000现金净增加额3614035368472216应付及预收23903676384842884788期初现金余额18662227263631724019其他流动负债75604731397739883999期末现金余额22272630317240196235非流动负债64237069716972697369长期借款48094309440945094609应付债券7131499149914991499其他非流动负债9011260126012601260负债合计2030719836186821771317156股本40034003400340034003资本公积31953195319531953195主要财务比率留存收益1556620255247182994435986至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益2256827598320613728743329成长能力少数股东权益9541200139216161873营业收入增长68925128175133负债和股东权益4382848634521355661662358营业利润增长1546111-85163145归母净利润增长149596-86165147获利能力利润表单位百万元毛利率453356361394403至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E净利率311338274271275营业收入1970720192227702675230323ROE267240188189186营业成本1077713004145541621718109ROIC160116116140147营业税金及附加157170192225256偿债能力销售费用143158178209237资产负债率463408358313275管理费用133068598811861368净负债比率863689558455380研发费用552577711853985流动比率101093113143186财务费用489266307361411速动比率084061071091124资产减值损失-6-35-10-10-10营运能力公允价值变动收益3-19000总资产周转率045042044047049投资净收益54-32292929应收账款周转率11251270777777777营业利润73118124743586469903存货周转率896489497524531营业外收支-8-85-85-85-85每股指标元利润总额73038039735085619818每股收益151165151176202所得税11651219111412981489每股经营现金流149103151206240净利润61386820623672638329每股净资产5646898019311082少数股东损益110210192224257估值比率归属母公司净利润60286610604370398073PE1209830983844736EBITDA8555733281221008711721PB323199185159137EPS元151165151176202EVEBITDA964876833648530识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明810TablePageText中国巨石年报点评广发建材行业研究小组TableResearchTeam邹戈首席分析师上海交通大学财务与会计硕士2011年进入广发证券发展研究中心谢璐联席首席分析师南开大学经济学硕士2012年进入广发证券发展研究中心苗蒙资深分析师南京大学材料工程硕士2021年加入广发证券发展研究中心张乾高级分析师南京大学经济学硕士2020年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦476001号太平金融大厦街2号月坛大厦18层北路429号泰康保险李宝椿大厦29及30楼31层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露重要TableImportant声明Notices广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明910TablePageText中国巨石年报点评研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1010