事件：2023年3月24日中国神华发布年度报告。2022年公司实现营业收入3445.33亿元，同比增长2.6%；实现归母净利润696.26亿元，同比增加39%；扣除非经常损益后的净利润703.37亿元，同比增长41.1%。产生经营活动现金流量1097.34亿元，同比增长16.3%。基本每股收益3.50元/股，同比增长39%。拟派发股息现金2.55元/股（含税），共派发现金股利约506.65亿元，占中国企业会计准则下归属股东净利润的72.8%。
　　公司四季度实现营业收入940.44亿元，同比降低8.34%，环比增长10.76%；实现归母净利润104.95亿元，同比增长12.68%，环比下降41.65%。四季度利润环比下降主要原因是发生成本、费用较多，以及计提资产减值损失33.41亿元，计提信用减值损失14.18亿元。
　　点评：
　　煤炭板块：积极落实保供政策，自产煤实现量价双升
　　2022年公司商品煤产量3.13亿吨，同比增长2.1%；煤炭销售4.18亿吨，同比下降13.4%，主要由于保供任务下长协煤量增加，市场煤总量减少，外购煤销量同比减少40.1%。从销售结构来看，公司年度长协、月度长协、现货销售占比53%、32%和9.5%。公司作为煤炭央企，积极落实增产保供任务，扩大自产煤年度长协比重，年度长协占自产煤销量比重同比提高9.9pct。从销售价格来看，受益于煤炭供需持续紧张及长协价格中枢上涨，公司煤炭平均售价644元/吨，同比上涨9.5%，其中年度长协销售价格为515元/吨，同比上涨12.9%；月度长协销售价格873元/吨，同比上涨14.1%；现货价格776元/吨，同比上涨29.5%。从成本端看，公司自产煤单位生产成本176.3元/吨，同比上涨13.4%，主要由于增加员工工资及计提安全生产费用。公司全年煤炭业务实现营业收入2774.74亿元，由于外购煤占比下降，煤炭板块毛利率上涨8.3pct至35.9%。
　　核增产能基本完成，新街矿区开发有望推进。公司2022年核增460万吨/年煤炭产能，并积极推进李家壕煤矿核增工作。考虑到高强度保供、安全监管趋严的背景下，公司煤炭产量有望保持基本稳定。同时，公司积极推进储备项目开发建设，新街一井、新街二井已获得取得国家能源局批复的产能置换方案，核定产能均为800万吨/年，预计2026-2027年投产，有望给公司中长期煤炭产能增长注入稳定动能。
　　电力板块：新机组投运叠加电价上涨，电力板块有望持续增厚业绩
　　2022年受益于福建罗源湾港储电一体化、北海电力项目机组投运，全年共新增装机容量2340MW，共实现发电量1912.8亿千瓦时，同比增长14.9%；实现售电量179.81十亿千瓦时，同比增长15.2%。同时，公司积极推动落实电改政策，燃煤电价同比上涨21.3%，达到416元/兆瓦时。由于燃煤采购价格上涨，发电业务平均售电成本380.8元/兆瓦时，同比增长8.1%；电力板块毛利率同比上涨7pct达到14.3%。
　　伴随在建装机陆续投产及电力市场化改革推进，公司电力板块营收有望稳步上升。电量方面，宏观经济企稳复苏有望拉动用电需求，带动全社会用电量较快增长。在历经两年左右的电力紧张形势下，2022年国家能源局开始谋划“十四五”电力保供措施，逐省督促加快支撑性电源的核准。公司响应国家电力保供政策，开工建设火电项目，现有约10.8GW电力装机在建，按照建设投产2-3年周期，预计2023-2025年陆续投产，发电量有望逐步提高。电价方面，伴随电力市场化改革推进，电力交易机制和市场价格形成机制将逐步完善，同时火电的灵活性调节价值和容量价值有望逐步体现，相关电价存在提升空间，带动公司电力板块盈利稳中向好。
　　运输与煤化工板块：协同煤炭主业，一体化运营发挥优势
　　2022年，公司铁路、港口、航运、煤化工板块成本涨幅均快于收入涨幅，毛利率同比下滑。其中公司航运分部货运量及周转量同比实现12.5%、19.2%的增长，而由于海运价格下降导致营收下降2.3%，毛利率下降6.7pct至14.1%；铁路板块毛利率同比下降5.7pct至41.4%；港口板块受到外购煤源不足、同时燃油费增加的影响，毛利率下降3.7pct至46%；煤化工板块聚烯烃产量693.7千吨，同比增长7.6%，实现营业收入63.79亿元，同比增长9%。而由于原料价格上涨，营业成本上涨15.8%，毛利率下降4.9pct至15.9%。2022年，煤化工分部共耗用480万吨煤炭，全部为本集团内部销售的煤炭；发电分部用煤6600万吨，同比增长10.4%，占全部发电用煤78.2%，公司一体化优势得到进一步增强。
　　落实央企控股上市公司质量提升方案，做强主业与解决同业竞争并进，集团优质煤炭资产注入可期。2022年5月国资委推出《提高央企控股上市公司质量工作方案》，12月上交所制定行动计划，提出推动央企估值回归、专业化整合、完善中国特色现代企业制度的举措。公司及其控股股东国家能源集团致力于创建具有全球竞争力的世界一流示范企业，持续深化企业改革，以良好的改革成效推动企业高质量发展，并在国企改革三年行动中取得了“五A一优一贡献”的成绩，成为中央企业深化改革的示范企业。在政策推动下，我们认为公司有望继续当好中央企业和资本市场改革创新的“先锋队”，落实相关改革重点任

研究报告全文：TableTitle证券研究报告央企龙头业绩稳健增长有望持续受益国企改革公司研究TableReportDate2023年3月26日TableReportType公司点评报告TableS事件2ummar023年y3月24日中国神华发布年度报告2022年公司实现营业收TableStockAndRank中国神华601088入344533亿元同比增长26实现归母净利润69626亿元同比增加投资评级买入39扣除非经常损益后的净利润70337亿元同比增长411产生经营活动现金流量109734亿元同比增长163基本每股收益350元上次评级买入股同比增长39拟派发股息现金255元股含税共派发现金股利TableAuthor约50665亿元占中国企业会计准则下归属股东净利润的728公司四季度实现营业收入94044亿元同比降低834环比增长1076实现归母净利润10495亿元同比增长1268环比下降4165四季度利润环比下降主要原因是发生成本费用较多以及计提资产减值损失左前明能源行业首席分析师3341亿元计提信用减值损失1418亿元执业编号S1500518070001点评联系电话010-83326712煤炭板块积极落实保供政策自产煤实现量价双升邮箱zuoqianmingcindasccom2022年公司商品煤产量313亿吨同比增长21煤炭销售418亿吨同比下降134主要由于保供任务下长协煤量增加市场煤总量李春驰能源行业分析师减少外购煤销量同比减少401从销售结构来看公司年度长协执业编号S1500522070001月度长协现货销售占比5332和95公司作为煤炭央企积联系电话010-83326723极落实增产保供任务扩大自产煤年度长协比重年度长协占自产煤销邮箱lichunchicindasccom量比重同比提高99pct从销售价格来看受益于煤炭供需持续紧张及长协价格中枢上涨公司煤炭平均售价644元吨同比上涨95其中年度长协销售价格为515元吨同比上涨129月度长协销售价格873元吨同比上涨141现货价格776元吨同比上涨295从成本端看公司自产煤单位生产成本1763元吨同比上涨134主要由于增加员工工资及计提安全生产费用公司全年煤炭业务实现营业收入277474亿元由于外购煤占比下降煤炭板块毛利率上涨83pct至359核增产能基本完成新街矿区开发有望推进公司2022年核增460万吨年煤炭产能并积极推进李家壕煤矿核增工作考虑到高强度保供安全监管趋严的背景下公司煤炭产量有望保持基本稳定同时公司积极推进储备项目开发建设新街一井新街二井已获得取得国家能源局批复的产能置换方案核定产能均为800万吨年预计2026-2027年投产有望给公司中长期煤炭产能增长注入稳定动能信达证券股份有限公司电力板块新机组投运叠加电价上涨电力板块有望持续增厚业绩CINDASECURITIESCOLTD年受益于福建罗源湾港储电一体化北海电力项目机组投运全北京市西城区闹市口大街9号院1号楼2022邮编100031年共新增装机容量2340MW共实现发电量19128亿千瓦时同比增长149实现售电量17981十亿千瓦时同比增长152同时公司积极推动落实电改政策燃煤电价同比上涨213达到416元兆瓦时由于燃煤采购价格上涨发电业务平均售电成本3808元兆请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom1瓦时同比增长81电力板块毛利率同比上涨7pct达到143伴随在建装机陆续投产及电力市场化改革推进公司电力板块营收有望稳步上升电量方面宏观经济企稳复苏有望拉动用电需求带动全社会用电量较快增长在历经两年左右的电力紧张形势下2022年国家能源局开始谋划十四五电力保供措施逐省督促加快支撑性电源的核准公司响应国家电力保供政策开工建设火电项目现有约108GW电力装机在建按照建设投产2-3年周期预计2023-2025年陆续投产发电量有望逐步提高电价方面伴随电力市场化改革推进电力交易机制和市场价格形成机制将逐步完善同时火电的灵活性调节价值和容量价值有望逐步体现相关电价存在提升空间带动公司电力板块盈利稳中向好运输与煤化工板块协同煤炭主业一体化运营发挥优势2022年公司铁路港口航运煤化工板块成本涨幅均快于收入涨幅毛利率同比下滑其中公司航运分部货运量及周转量同比实现125192的增长而由于海运价格下降导致营收下降23毛利率下降67pct至141铁路板块毛利率同比下降57pct至414港口板块受到外购煤源不足同时燃油费增加的影响毛利率下降37pct至46煤化工板块聚烯烃产量6937千吨同比增长76实现营业收入6379亿元同比增长9而由于原料价格上涨营业成本上涨158毛利率下降49pct至1592022年煤化工分部共耗用480万吨煤炭全部为本集团内部销售的煤炭发电分部用煤6600万吨同比增长104占全部发电用煤782公司一体化优势得到进一步增强落实央企控股上市公司质量提升方案做强主业与解决同业竞争并进集团优质煤炭资产注入可期2022年5月国资委推出提高央企控股上市公司质量工作方案12月上交所制定行动计划提出推动央企估值回归专业化整合完善中国特色现代企业制度的举措公司及其控股股东国家能源集团致力于创建具有全球竞争力的世界一流示范企业持续深化企业改革以良好的改革成效推动企业高质量发展并在国企改革三年行动中取得了五A一优一贡献的成绩成为中央企业深化改革的示范企业在政策推动下我们认为公司有望继续当好中央企业和资本市场改革创新的先锋队落实相关改革重点任务持续提升治理质量平台质量业务质量和资本质量实现内生经营业绩增长与价值回归值得关注的是聚焦主业解决同业竞争和提质增效是本轮央企控股上市公司质量提升工作要求的关键举措当前控股股东国家能源集团煤炭产能67亿吨年仍有宁夏煤业8580万吨年新疆能源7490万吨年乌海能源1910万吨年平庄煤业5090万吨年等煤炭资产未装入上市公司我们推断公司在改革推动之下有望通过集团优质煤炭资产注入的方式解决同业竞争做优做强主业进一步提升上市公司价值具备净现金低负债高现金流与高分红属性投资价值进一步彰显公司优异业绩带来充沛现金流2022年经营活动现金流净额1097亿元账面货币资金170503亿元同时公司也在强化资金管控有息负请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom2债规模约550亿元较年初降低约13目前资产负债率仅为2613已经成为净现金公司公司承诺2022-2024年每年现金分红不少于归母净利润的60且持续数年实际分红远超承诺2020-2022分红率为918110039728充足现金或将有力支持企业保持高比例分红回馈股东进一步彰显投资价值盈利预测与投资评级我们认为2023年国内短期性产能核增产能利用率挖潜等政策手段已经几乎用尽叠加全国矿山尤其露天矿安全监管趋严煤炭供给的核心矛盾转移至新增产能接续不足实际边际供给增量有限我们认为未来35年煤炭供需仍将保持偏紧格局煤炭价格中枢有望提升公司高长协比例及一体化运营使得经营业绩具有较高确定性叠加高现金高分红属性未来投资价值更加凸显我们预计公司2023-2025年实现归母净利润为728177488476477亿元EPS为366377385元股维持买入评级风险因素宏观经济形势存在不确定性地缘政治因素影响全球经济煤炭电力相关行业政策的不确定性煤矿出现安全生产事故等TableProfit重要财务指标2021A2022A2023E2024E2025E营业总收入百万元335640344533362750380133392611增长率YoY43926534833归属母公司净利润5008469626728177488476477百万元增长率YoY279390462821毛利率329390376367361净资产收益率ROE133177178177174EPS摊薄元252350366377385市盈率PE倍1150827791769753市净率PB倍153146141136131资料来源万得信达证券研发中心预测TableReportClosing股价为2023年3月24日收盘价请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom3资产负债表TableFinance单位百万元利润表单位百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产208310211050228419231710246914营业总收335640344533362750380133392611营业成本入货币资金162886170503176410194386190713225101210059226180240701250887应收票据营业税金33491132646959362831650219972177751824618845及附加销售费用应收账款1025810968100961073411977581410544570589预付账款管理费用789368097340801882109119993097941026410208存货研发费用126331209617904112311982924993722291322812356其他1129195421019967489903财务费用88877-334-619-1080非流动资产减值损失398517410651423963445544465508-1292-3372-2000-1500-1000合计长期股权投投资净收4764449650486504765046650-8852420326530412748资益固定资产其他237801248381257614276217295236-1556-473161103115合计无形资产营业利润50908525896032869967790727801798138107304110334112669其他营业外收6216460031573715171044550-867-1891-557-557-557支资产总计利润总额6068276217016523816772537124227715096247106747109777112112流动负债所得税91748984041059211068921175661801614592213492195522422短期借款净利润424852165303538957415913481655853988782289690应付票据少数股东14261101156212931675905012029125801293713213损益应付账款归属母公33790378713929037432462845008469626728177488476477司净利润EBITDA其他5228454216597676277863866100560125254128625133487136746非流动负债EPS当6962864052600525603952025252350366377385年元长期借款4919338438344383042526411其他现金流2043525614256142561425614量表单位百万元负债合计会计年度1613761624561659731629301695912021A2022A2023E2024E2025E少数股东权经营活动6876165391779719090910412194350109734103801127747106685益现金流归属母公司净利润3766903938544084374234144387105913481655853988782289690负债和股东股东权益折旧摊销6068276217016523816772537124222078122874214272375825341权益财务费用88849222320271836投资损失重要财务指单位百885-2420-3265-3041-2748标万元营运资金会计年度2021A2022A2023E2024E2025E99552256-503114569-9555变动其它营业总收入33564034453336275038013339261135074520304926122122投资活动同比43926534833-6619-56585-33523-43910-43679现金流归属母公司净5008469626728177488476477资本支出-22730-27154-36788-47451-46927利润长期投资同比279390462821-122-519500500500毛利率329390376367361其他16233-28912276530412748筹资活动ROE133177178177174-43731-78734-64371-65861-66679现金流EPS摊252350366377385吸收投资112916692000薄元借款PE11508277917697532211427653-3914-3927-3662支付利息PB153146141136131-46002-62310-60477-61934-63017或股息现金流净EVEBITDA348347352323315增加额43826-25248590717976-3673TableIntroduction研究团队简介左前明中国矿业大学北京博士注册咨询投资工程师兼任中国信达能源行业首席研究员业务审核专家委员中国地质矿产经济学会委员中国国际工程咨询公司专家库成员曾任中国煤炭工业协会行业咨询处副处长主持工作从事煤炭以及能源相关领域研究咨询十余年曾主持十三五全国煤炭勘查开发规划研究煤炭工业技术政策修订及企业相关咨询课题上百项2016年6月加盟信达证券研发中心负责煤炭行业研究2019年至今负责大能源板块研究李春驰CFA中国注册会计师协会会员上海财经大学金融硕士南京大学金融学学士曾任兴业证券经济与金融研究院煤炭行业及公用环保行业分析师2022年7月加入信达证券研发中心从事煤炭电力天然气等大能源板块的研究高升中国矿业大学北京采矿专业博士高级工程师曾任中国煤炭科工集团二级子企业投资经营部部长曾在煤矿生产一线工作多年从事煤矿生产技术管理煤矿项目投资和经营管理等工作2022年6月加入信达证券研发中心从事煤炭行业研究邢秦浩美国德克萨斯大学奥斯汀分校电力系统专业硕士具有三年实业研究经验从事电力市场化改革虚拟电厂应用研究工作2022年6月加入信达证券研究开发中心从事电力行业研究程新航澳洲国立大学金融学硕士西南财经大学金融学学士2022年7月加入信达证券研发中心从事煤炭电力行业研究吴柏莹吉林大学产业经济学硕士2022年7月加入信达证券研究开发中心从事煤炭行业的研究请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom5机构销售联系人区域姓名手机邮箱全国销售总监韩秋月13911026534hanqiuyuecindasccom华北区销售总监陈明真15601850398chenmingzhencindasccom华北区销售副总监阙嘉程18506960410quejiachengcindasccom华北区销售祁丽媛13051504933qiliyuancindasccom华北区销售陆禹舟17687659919luyuzhoucindasccom华北区销售魏冲18340820155weichongcindasccom华北区销售樊荣15501091225fanrongcindasccom华北区销售秘侨18513322185miqiaocindasccom华北区销售李佳13552992413lijia1cindasccom华北区销售赵岚琦15690170171zhaolanqicindasccom华北区销售张斓夕18810718214zhanglanxicindasccom华北区销售王哲毓18735667112wangzheyucindasccom华东区销售总监杨兴13718803208yangxingcindasccom华东区销售副总监吴国15800476582wuguocindasccom华东区销售国鹏程15618358383guopengchengcindasccom华东区销售朱尧18702173656zhuyaocindasccom华东区销售戴剑箫13524484975daijianxiaocindasccom华东区销售方威18721118359fangweicindasccom华东区销售俞晓18717938223yuxiaocindasccom华东区销售李贤哲15026867872lixianzhecindasccom华东区销售孙僮18610826885suntongcindasccom华东区销售贾力15957705777jialicindasccom华东区销售石明杰15261855608shimingjiecindasccom华东区销售曹亦兴13337798928caoyixingcindasccom华东区销售王赫然15942898375wangherancindasccom华南区销售总监王留阳13530830620wangliuyangcindasccom华南区销售副总监陈晨15986679987chenchen3cindasccom华南区销售副总监王雨霏17727821880wangyufeicindasccom华南区销售刘韵13620005606liuyuncindasccom华南区销售胡洁颖13794480158hujieyingcindasccom华南区销售郑庆庆13570594204zhengqingqingcindasccom华南区销售刘莹15152283256liuying1cindasccom华南区销售蔡静18300030194caijing1cindasccom华南区销售聂振坤15521067883niezhenkuncindasccom华南区销售宋王飞逸15308134748songwangfeiyicindasccom请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom6分析师声明负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明本人具有证券投资咨询执业资格并在中国证券业协会注册登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何组成部分不曾与不与也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关免责声明信达证券股份有限公司以下简称信达证券具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格本报告由信达证券制作并发布本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考双方对权利与义务均有严格约定本报告仅提供给上述特定客户并不面向公众发布信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户客户应当认识到有关本报告的电话短信邮件提示仅为研究观点的简要沟通对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性本报告所载的意见评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会出现不同程度的波动涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证在不同时期或因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法致使信达证券发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告对此信达证券可不发出特别通知在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议也没有考虑到客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况若有必要应寻求专家意见本报告所载的资料工具意见及推测仅供参考并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请在法律允许的情况下信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务本报告版权仅为信达证券所有未经信达证券书面同意任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发布转发或引用本报告的任何部分若信达证券以外的机构向其客户发放本报告则由该机构独自为此发送行为负责信达证券对此等行为不承担任何责任本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议如未经信达证券授权私自转载或者转发本报告所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担信达证券将保留随时追究其法律责任的权利评级说明投资建议的比较标准股票投资评级行业投资评级买入股价相对强于基准20以上看好行业指数超越基准本报告采用的基准指数沪深300指数以下简称基准增持股价相对强于基准520中性行业指数与基准基本持平时间段报告发布之日起6个月持有股价相对基准波动在5之间看淡行业指数弱于基准内卖出股价相对弱于基准5以下风险提示证券市场是一个风险无时不在的市场投资者在进行证券交易时存在赢利的可能也存在亏损的风险建议投资者应当充分深入地了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专业顾问的意见在任何情况下信达证券不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者需自行承担风险请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom7