规模和装备优势突出。截至2022年6月30日，华润电力总资产2,828.69亿港元，旗下运营39座燃煤发电厂、156座风电场、35座光伏电站、2座水电站和4座燃气发电厂。华润电力总运营装机容量64.61GW，运营权益装机容量50.02GW，公司风电、水电及光伏等可再生能源发电运营权益装机容量约16.3GW，可再生能源权益装机占比32.6%，公司运营装机容量在电力上市公司中排名第四。
　　业务盈利前景有望逐步提升。（1）截至2022年6月30日，公司火电业务收入占主营收入的比率约68.68%，燃料费用主营收入占比率为34.92%，燃料费用的波动对公司的盈利影响较大。我们预计随着2022年以来煤炭价格由每吨超过1600元高点回落至1100元左右，公司盈利水平将较2021/ 2022年明显提升。（2）受益于国家电力市场化改革的稳步推进，公司市场化交易电量占比也逐年提升，2019-2021年公司市场电占比由66%提升到至71.5%，我们预计未来公司市场电占比将继续提升，有助于推动公司售电价格上行。
　　可再生能源项目建设加速推进。在国家“双碳”目标的引领下，华润电力近年来大力发展风电、光伏等清洁能源，推动可再生能源战略转型。公司的可再生能源运营权益装机容量由2016年末5.04GW增长至2021年末的15.44GW，5年复合增长率达25.1%；可再生能源占比由2016年的13.9%提升至2021年末的32.2%。根据公司“十四五”规划，公司计划2025年碳达峰，并于“十四五”期间力争新增40 GW可再生能源装机，2025年末公司可再生能源占比超过50%。据此，我们预计公司在2026年末可再生能源权益装机容量将提升至57.24GW，可再生能源权益装机占比将达61.4%。
　　投资建议：我们预计2022—2024年公司归母净利润分别为79.82、137.08、158.01亿港元，对应EPS分别为1.66、2.85、3.28港元。公司作为华润集团旗下香港上市公司，是国内运营效率高、效益好的综合能源公司之一，且公司在发电装机容量、设备性能、电厂区域布局等方面具备明显优势，我们给予公司目标价21.38港元，对应2023年PE 7.5倍，给予“买入”的投资评级。
　　风险提示：风电、太阳能等新能源装机不及预期；燃料成本上涨超预期；发电量增长不及预期；电价上涨不及预期。
　　

研究报告全文：公司深度报告华润电力0836HK清洁能源转型加速盈利有望明显提升香港电力公用事业规模和装备优势突出截至2022年6月30日华润电力总资产282869亿港2023年03月20日买入元旗下运营39座燃煤发电厂156座风电场35座光伏电站2座水电目标价站和4座燃气发电厂华润电力总运营装机容量6461GW运营权益装机容HKD2138量5002GW公司风电水电及光伏等可再生能源发电运营权益装机容量收盘价17Mar23HKD1670约163GW可再生能源权益装机占比326公司运营装机容量在电力上上升下降空间28市公司中排名第四恒生指数1951859总市值HKD亿803业务盈利前景有望逐步提升1截至2022年6月30日公司火电业务收52周最高最低HKD18061122入占主营收入的比率约6868燃料费用主营收入占比率为3492燃料资料来源Wind国信证券香港研究部整理费用的波动对公司的盈利影响较大我们预计随着2022年以来煤炭价格由每吨超过1600元高点回落至1100元左右公司盈利水平将较20212022近一年股价涨跌幅年明显提升2受益于国家电力市场化改革的稳步推进公司市场化交30易电量占比也逐年提升2019-2021年公司市场电占比由66提升到至20715我们预计未来公司市场电占比将继续提升有助于推动公司售电价10020222022202220222022202220222022202220222023格上行2023------------10-030405060708091011120102------------2121212121212121212121可再生能源项目建设加速推进在国家双碳目标的引领下华润电力近-2021年来大力发展风电光伏等清洁能源推动可再生能源战略转型公司的可-30再生能源运营权益装机容量由2016年末504GW增长至2021年末的-40华润电力恒生指数1544GW5年复合增长率达251可再生能源占比由2016年的139资料来源Wind国信证券香港研究部整理提升至2021年末的322根据公司十四五规划公司计划2025年碳达峰并于十四五期间力争新增40GW可再生能源装机2025年末公司可再生能源占比超过50据此我们预计公司在2026年末可再生能源权益装机容量将提升至5724GW可再生能源权益装机占比将达614投资建议我们预计20222024年公司归母净利润分别为7982相关研究1370815801亿港元对应EPS分别为166285328港元公司作华润电力0836HK能源转型加快可再生能源新增装机潜力较大为华润集团旗下香港上市公司是国内运营效率高效益好的综合能源公司华润电力0836HK业绩符合预期下半年将迎来新能源项之一且公司在发电装机容量设备性能电厂区域布局等方面具备明显优目并网高峰势我们给予公司目标价2138港元对应2023年PE75倍给予买入的投资评级风险提示风电太阳能等新能源装机不及预期燃料成本上涨超预期发电量增长不及预期电价上涨不及预期单位百万港元20212022E2023E2024E徐进营业额8979992100916771161988512576922SFCCENoBFC540增长率29111238151482485228998300归属于母公司股东利润20557379823813707511580071xujinguosencomhk增长率-73712883071721527每股收益EPS元043166285328市盈率PE39081006586508市净率PB091086079072资料来源Wind国信证券香港研究部研究报告仅代表分析员个人观点请务必阅读正文之后的免责声明1注以上数据均来自官方披露公司公告国信证券香港研究部整理公司深度报告华润电力0836HK徐进85228998300xujinguosencomhk内容目录国内电力企业龙头之一转型清洁能源供货商4华润电力简介4股东背景实力雄厚4规模和装备优势突出5主要资产地处经济增长较快省份5主营收入稳步增长6利润受燃料成本影响呈现周期性波动6业务盈利前景有望逐步提升7煤电机组年平均利用小时数有望逐步回升7市场化交易电量占比提升有望推动综合电价上行8严格的成本控制和高效的业务经营8可再生能源项目建设加速推进9可再生能源装机容量及占比快速提升9公司盈利预测及估值10核心运营数据预测10绝对估值11相对估值12风险提示13图表目录图1华润电力股权结构截至2022年6月30日4图2华润电力控股装机容量行业排名靠前截至2022年6月30日5图3华润电力业务分布5图4华润电力业务分布占比5图5华润电力历年营业收入及同比增速6图6华润电力历年股东应占溢利及同比增速6图7秦皇岛动力煤价格6图820122022年全国电力装机占比在不同电源间分布7图9全国火电装机容量GW7图10华润电力燃煤机组年平均利用小时数7图112022年末全国市场化交易电量占比已超过六成8图12华润电力供电标准煤耗整体呈不断下降趋势8图13主要电力上市公司风电光伏装机容量9图14十四五期间各大发电集团新能源装机规划GW9图15华润电力权益装机容量及同比增长9图16华润电力可再生能源运营权益装机容量及占比不断提升9图17华润电力0836HK资本支出百万港元11研究报告仅代表分析员个人观点请务必阅读正文之后的免责声明2注以上数据均来官方披露公司资料国信证券香港研究部整理公司深度报告华润电力0836HK徐进85228998300xujinguosencomhk表1华润电力0836HK主要发展历程4表2华润电力0836HK核心运营数据预测10表3华润电力0836HK盈利预测11表4华润电力0836HKFCFF模型相关数据测算百万港元12表5华润电力0836HKWACC测算12表6华润电力0836HKFCFF估值模型百万港元12表7相关公司估值表13表8财务报表预测百万港元14研究报告仅代表分析员个人观点请务必阅读正文之后的免责声明3注以上数据均来官方披露公司资料国信证券香港研究部整理公司深度报告华润电力0836HK徐进85228998300xujinguosencomhk正文部分国内电力企业龙头之一转型清洁能源供货商华润电力简介华润电力控股有限公司成立于2001年8月是一家投资建设经营和管理主要大型发电企业及相关资产的公司业务涉及风电光伏发电火电水电分布式能源售电综合能源服务煤炭等领域公司聚焦绿色能源发展大幅提升清洁能源占比高质量发展火电优化煤炭资产积极进入售电领域加快海外发展目前华润电力业务覆盖全国31个省自治区直辖市和特别行政区分布在江苏河南等十几个省自治区直辖市公司于2003年11月在香港联合交易所主板上市自2003年登陆香港联交所至2021年末18年间华润电力总资产增长18倍营业收入增长182倍经营利润增长41倍发电运营权益装机增长30倍是效率及效益较好的综合能源公司之一表1华润电力0836HK主要发展历程年份发展历程2001华润电力控股有限公司正式注册成立2003华润电力在香港联交所主板上市2006收购广东汕头丹南风电项目55股权拥有了第一个风电场2007华润电力的第一个水电项目云南华润电力红河有限公司3台7万千瓦机组全部投产发电2008全资收购江苏天能煤电有限公司正式进军煤炭领域2015华润电力广东销售有限公司成立标志着华润电力正式进入售电领域2019华润电力在国内首个海上风电项目苍南1号项目获得核准资料来源公司官网公司公告国信证券香港研究部股东背景实力雄厚华润电力母公司华润集团于1938年在香港成立经过八十余年的发展已经成为是香港与中国内地最具实力的多元化企业之一迄今已有80多年历史华润集团业务涵盖大消费综合能源城市建设运营大健康产业金融科技及新兴产业6大领域下设25个业务单元一家直属机构实体企业近2000家在职员工371万人所属企业中有8家在港上市公司股东实力雄厚通过各业务领域的综合开发和相互扶持有效地实现了各领域的协同效应为公司的发展提供了强有力的支持图1华润电力股权结构截至2022年6月30日资料来源公司公告国信证券香港研究部整理预测研究报告仅代表分析员个人观点请务必阅读正文之后的免责声明4注以上数据均来官方披露公司资料国信证券香港研究部整理公司深度报告华润电力0836HK徐进85228998300xujinguosencomhk规模和装备优势突出截至2022年6月30日华润电力总资产282869亿港元旗下运营39座燃煤发电厂156座风电场35座光伏电站2座水电站和4座燃气发电厂公司风电水电及光伏等可再生能源发电运营权益装机容量约163GW可再生能源权益装机占比326截至2022年6月30日华润电力总运营装机容量6461GW运营权益装机容量5002GW公司运营装机容量在电力上市公司中仅次于华能国际国电电力大唐发电排名第四图2华润电力控股装机容量行业排名靠前截至2022年6月30日电力上市公司装机容量GW14012212010010080696553604637363532403029292825200华国大华华长国浙川中粤中龙华三能电唐润电江投能投国电广源能峡国电发电国电电电能电力A核电水能际力电力际力力力源力电力电源力资料来源各公司公告国信证券香港研究部主要资产地处经济增长较快省份公司下属的电厂主要位于经济较发达或国内生产总值增长较快的华东华中华南等地区截至2022年6月30日公司资产的277位于华东地区271位于华中地区158位于华南地区154位于华北地区53位于东北地区53位于西北地区以及34位于西南地区覆盖全国31个省自治区直辖市和特别行政区图3华润电力业务分布图4华润电力业务分布占比西南西北34东北5353华东277华北154华南158华中271资料来源公司官网国信证券香港研究部资料来源公司公告国信证券香港研究部研究报告仅代表分析员个人观点请务必阅读正文之后的免责声明5注以上数据均来官方披露公司资料国信证券香港研究部整理公司深度报告华润电力0836HK徐进85228998300xujinguosencomhk主营收入稳步增长从公司20132021年主营业务收入历史数据看公司历年主营收入尽管存在一定波动性但整体仍保持稳步增长的格局从2013年的68922亿港元增长至2021年898亿港元其中2016年主营收入下滑599主要受公司煤电电价下调以及汇率波动2019年公司主营收入下滑1193主要由于公司剥离煤炭业务收入规模同比下降图5华润电力历年营业收入及同比增速图6华润电力历年股东应占溢利及同比增速华润电力历年营业收入及增速10000040华润电力历年归母净利润及增速120001008000030201000060000501080004000006000020000-104000-500-2020002013201420152016201720182019202020210-100主营业务收入百万港元同比增速201320142015201620172018201920202021归母净利润百万港元同比增速资料来源公司公告国信证券香港研究部资料来源公司公告国信证券香港研究部利润受燃料成本影响呈现周期性波动由于公司火电业务占比较高煤炭价格的大幅波动使得公司过往利润也产生较大波动20152018年公司归母净利润持续回落20192020年随着煤价的回落和公司风电光伏等新能源业务规模效应显现公司利润触底回升20212022年煤炭供需失衡叠加俄乌冲突地能源价格上涨煤炭价格屡创历史新高导致2021年火电行业陷入全行业亏损公司2021年归母净利润也同比下滑7899至1593亿港元我们预计随着2022年以来煤炭价格由每吨超过1600元回落至1100元左右公司盈利水平将较20212022年明显提升图7秦皇岛动力煤价格秦皇岛动力煤价格元吨20001664150083510007329905005604653550资料来源WIND国信证券香港研究部研究报告仅代表分析员个人观点请务必阅读正文之后的免责声明6注以上数据均来官方披露公司资料国信证券香港研究部整理公司深度报告华润电力0836HK徐进85228998300xujinguosencomhk业务盈利前景有望逐步提升火电产业一直以来都是我国国民经济发展的重要基础产业现阶段对于保障电网总体的安全稳定运行仍然具有十分重要的意义20122022年近十余年来火电装机占比虽在我国电源总体装机占比由2012年的7149下降至2022年末的5207但火电的总装机容量仍然由2012年的81868GW增长至2022年的133239GW20122021年复合增长率约为523绝对总量保持正增长未来随着风光等新能源装机容量在我国电源总体装机占比中的不断提升火电的调峰作用凸显火电在未来相当长的一段时期内依然是发电量的主要来源仍将承担着主体能源责任根据中电联数据预计到2025年我国电源总装机容量将达到3000GW左右其中火电装机预计将保持2左右的年均增速2025年火电装机预计将突破1400GW图820122022年全国电力装机占比在不同电源间分布图9全国火电装机容量GW100全国火电装机容量8015008130076011006900540700450032030021001-1000020122013201420152016201720182019202020212022火电水电核电风电太阳能发电全国火电装机容量YOY资料来源Wind中电联国信证券香港研究部资料来源Wind中电联国信证券香港研究部整理预测煤电机组年平均利用小时数有望逐步回升公司专注于投资和运营大型燃煤发电机组多数发电机组从2004年起投入运营煤电机组年平均利用小时数显著高于全国平均水平显示出公司较高的运营效率20092014年公司燃煤机组的年平均利用小时数维持在50006000小时以上年平均利用小时数高于全国平均水平600900小时其后由于电力消费增速的下滑公司燃煤机组年平均利用小时数逐步下滑至45005000小时这一区间我们预计随着新能源装机规模的快速增长在电网调峰需求不断提升的推动下全国火电年平均利用小时数或将持续回升而公司作为火电龙头之一也将从中受益图10华润电力燃煤机组年平均利用小时数700060005000400030002000100002009201020112012201320142015201620172018201920202021华润电力煤电平均利用小时全国火电平均利用小时数资料来源公司公告国信证券香港研究部研究报告仅代表分析员个人观点请务必阅读正文之后的免责声明7注以上数据均来官方披露公司资料国信证券香港研究部整理公司深度报告华润电力0836HK徐进85228998300xujinguosencomhk市场化交易电量占比提升有望推动综合电价上行2021年10月15日国家发改委印发关于进一步深化燃煤发电上网电价市场化改革的通知要求燃煤发电电量原则上全部进入电力市场燃煤发电市场交易电价上下浮动范围原则上扩大为不超过20高耗能企业市场交易电价不受上浮20限制并推动工商业用户全部进入电力市场2022年1月18日国家发改委国家能源局联合印发关于加快建设全国统一电力市场体系的指导意见要求实现电力资源在全国更大范围内共享互济和优化配置加快形成统一开放竞争有序安全高效治理完善的电力市场体系而根据中电联公布数据2022年1-12月全国各电力交易中心累计组织完成市场交易电量525434亿千瓦时同比增长39占全社会用电量比重为608同比提高154个百分点受益于国家电力市场化改革稳步推进公司市场化交易电量占比也逐年提升2019-2021年公司市场电占比由66提升到至715我们预计未来公司市场电占比将继续提升从而有助于推动公司售电价格上行图112022年末全国市场化交易电量占比已超过六成2017-2022年市场化交易电量及占比600006087060500005040000455422392403000030230200002592010000101632420654283443167437787452543400201720182019202020212022市场化交易电量亿千瓦时占全社会用电量的比重资料来源中电联北极星售电网国信证券香港研究部严格的成本控制和高效的业务经营公司积极采取多项措施控制燃料成本1通过在全国范围内调配资源充分发挥价格谈判和运输能力调配的优势减少中间供应商提高优质低价煤炭采购量2公司通过签订年度合同的方式锁定大部分的煤炭供应既确保了当年所需的大部分煤炭和铁路运力也确保了煤炭价格的稳定3通过长期合作公司与具有价格优势的煤炭供应商签订长期供应协议保持了密切的战略合作关系4有序开展煤电内部协同工作有效降低火电燃料成本图12华润电力供电标准煤耗整体呈不断下降趋势供电标准煤耗克千瓦时3063053043032302299530029829662968296296294292290201620172018201920202021资料来源公司公告国信证券香港研究部研究报告仅代表分析员个人观点请务必阅读正文之后的免责声明8注以上数据均来官方披露公司资料国信证券香港研究部整理公司深度报告华润电力0836HK徐进85228998300xujinguosencomhk可再生能源项目建设加速推进2021年12月国务院国资委印发关于推进中央企业高质量发展做好碳达峰碳中和工作的指导意见要求到2025年中央企业可再生能源电发装机比重达到50以上在国家双碳目标的引领下各大发电集团纷纷加大可再生能源的投资力度截至2022年6月30日在主要电力上市公司风电光伏新能源装机排名中华润电力以16GW的新能源装机排名第四而在火电转型绿电的电力上市公司中公司风光新能源装机规模仅次于华能国际排名第二图13主要电力上市公司风电光伏装机容量图14十四五期间各大发电集团新能源装机规划GW主要电力上市公司风电光伏装机容量GW十四五期间新能源装机规划302702481002580757580201701601325515605048106908940401077724051381513520700资料来源各公司公告国信证券香港研究部资料来源各集团网站国信证券香港研究部整理预测注数据截至2022年6月30日可再生能源装机容量及占比快速提升截至2022年6月30日公司运营权益装机容量为5002GW其中火力发电运营权益装机为3372GW占比674风电光伏及水电等可再生能源运营权益装机容量约1630GW占比326在国家双碳目标的引领下华润电力近年来大力发展风电光伏等清洁能源推动可再生能源战略转型公司的可再生能源运营权益装机容量由2016年末504GW增长至2021年末的1544GW5年复合增长率达251可再生能源占比由2016年的139提升至2021年末的322根据公司现有装机规模和公司十四五的装机规划公司计划2025年碳达峰并于十四五期间力争新增40GW可再生能源装机2025年末公司可再生能源占比超过50据此我们预计公司在2026年末可再生能源权益装机容量将提升至5724GW可再生能源权益装机占比将达614图15华润电力权益装机容量及同比增长图16华润电力可再生能源运营权益装机容量及占比不断提升华润电力权益装机及增速10093225华润电力可再生能源权益装机及占比87277270708020673572605126055215604805041250404434103623613744040313405302143020020154209411262750-51050102016201720182019202020212022E2023E2024E2025E2026E00权益装机GW同比增速2016201720182019202020212022E2023E2024E2025E2026E可再生能源权益装机GW占比资料来源公司公告国信证券香港研究部整理预测资料来源公司公告国信证券香港研究部整理预测研究报告仅代表分析员个人观点请务必阅读正文之后的免责声明9注以上数据均来官方披露公司资料国信证券香港研究部整理公司深度报告华润电力0836HK徐进85228998300xujinguosencomhk公司盈利预测及估值核心运营数据预测在碳达峰及碳中和的国家战略目标下电力行业近年来全面加大新能源装机规模公司积极把握发展机遇将控制碳排放作为重点工作提出碳达峰与碳中和行动方案根据测算公司将于2025年碳达峰并于十四五期间力争新增40GW可再生能源装机2025年末可再生能源装机占比50未来预计公司将继续沿清洁低碳的路径优化资产结构进一步提高可再生能源装机占比实现能源结构快速转型截至2022年6月30日公司运营装机容量为6461GW运营权益装机容量为5002GW其中火力发电运营权益装机为3372GW占比672风电光伏及水电发电项目运营权益装机容量合计约163GW占比326我们预计20222026年公司风电光伏装机容量将以30左右的年复合增速快速增长从而达成双碳目标20222026年公司风电光伏水电煤电等业务的新增装机容量年平均利用小时数售电量等运营数据预测见下表表2华润电力0836HK核心运营数据预测2021A2022E2023E2024E2025E2026E风电新增权益装机容量GW394110031111风电累计权益装机容量GW1433715341634173418341934风电年平均利用小时数小时24642488642513526253866256405258969风电项目售电量吉瓦时319363525539814427514574348790同比增长578510391293738700666光伏新增权益装机容量GW02624996898995光伏权益装机容量GW08245821472236232623762光伏年平均利用小时数小时1510152511540351155575157131158703光伏项目售电量吉瓦时1148506615819298244418555736同比增长57083414221224885348152614水电权益装机容量GW028028028028028028水电年平均利用小时数小时1510152511540351155575157131158703水电项目售电量吉瓦时172118801800184018201830煤电新增合并装机容量GW0429116225000煤电累计合并装机容量GW325633723597359735973597煤电年平均利用小时数小时4730466054707105475418480172484973煤电项目售电量吉瓦时142451146117169296170989172699174426同比增长7522571586100100100运营装机容量GW604656894638413375965088109009116509运营权益装机容量GW479975515767307772078720793207售电量吉瓦时177256184604226729245403264446280781同比增长14404152282824776618资料来源公司公告国信证券香港研究部整理及预测公司作为火电转型绿电的电力运营商之一截至2022年6月30日公司火电业务收入占主营收入的比率约6868而燃料费用占主营收入比率约为3492当前火电业务在公司主营业务收入中占比仍然较高燃料费用的波动对公司的盈利影响较大我们预计随着电煤价格的回落公司燃料费用的营收占比将逐步回落从而带动公司火电业务及研究报告仅代表分析员个人观点请务必阅读正文之后的免责声明10注以上数据均来官方披露公司资料国信证券香港研究部整理公司深度报告华润电力0836HK徐进85228998300xujinguosencomhk整体盈利状况改善公司20222026年盈利预测主要假设如下表表3华润电力0836HK盈利预测2021A2022E2023E2024E2025E2026E主营业务收入百万港元8979991009171161989125769135529143901同比增长291112381514824776500归母净利润百万港元2055737982381370751158007218897306938同比增长7371288307172152738544022燃料费用营业收入650857925791568453374805折旧营业收入162614671245130013461391资料来源公司公告国信证券香港研究部整理及预测2021年公司的现金资本开支约26731亿港元其中19703亿港元用于风电场光伏电站及水电站的建设约4955亿港元用于火电机组的建设1237亿港元用于已运营燃煤机组的技术改造十四五期间是公司转型清洁能源发电商提升可再生能源装机占比的关键时期公司将进一步提升光伏风电等可再生能源的装机规模优化装机结构在可再生能源装机上仍将保持较大的投资规模我们预计公司在未来35年的资本支出将保持在400亿港元左右资本支出将维持较高水平图17华润电力0836HK资本支出百万港元资本开支百万港元50000402324027240313400003760037500312793000026731200001000002020A2021A2022E2023E2024E2025E2026E资料来源公司公告国信证券香港研究部绝对估值在国家双碳目标的推动下我国风能太阳能总装机容量将实现快速增长根据此前华润电力0836HK核心运营数据预测中的数据我们预计到2026年末公司的风电光伏煤电累计权益装机容量将分别达1934GW3762GW3597GW公司未来35年将持续保持较大规模的资本性支出以实现可再生能源装机规模的快速提升受此影响我们预计20222025年公司自由现金流将为负值后续随着装机容量的大幅增长净利润规模的扩大自由现金流于2026年转为正值研究报告仅代表分析员个人观点请务必阅读正文之后的免责声明11注以上数据均来官方披露公司资料国信证券香港研究部整理公司深度报告华润电力0836HK徐进85228998300xujinguosencomhk表4华润电力0836HKFCFF模型相关数据测算百万港元2021A2022E2023E2024E2025E2026ENOPLAT1590859568001424963164321421434232825179加折旧与摊销145975912570071446097163537718248452001095减净运营资本变动1261040-1294560-34625710996435183558减资本支出246899537600004023200402722340312503750000FCFF-2111191-251633-1117515-755741-159417892717资料来源国信证券香港研究部整理及预测表5华润电力0836HKWACC测算估值当日市值百万港元80300无风险收益率10年期国国债收益率286税后债务资本成本Kd356股票Beta07244债务资本比重Wd5455投资要求收益率1013所得税率24股权资本成本Ke813WACC563资料来源国信证券香港研究部整理及预测我们对公司的永续增长率给予3用FCFF计算出公司合理股权价值约为97849亿港元折合每股2034港元对应2023年动态PE为714倍表6华润电力0836HKFCFF估值模型百万港元FCFF估值现金流折现值价值百分比第一阶段-1345845-549第二阶段-178696-073第三阶段终值2602528910622企业价值AEV24500749加非核心资产000000减带息债务账面价值128495945245减少数股东权益1866294762股权价值97848613994除总股本股481044374000每股价值港元2034资料来源国信证券香港研究部整理及预测相对估值对比其余在港上市的电力运营商我们认为华润电力作为华润集团旗下香港上市公司是国内运营效率高效益好的综合能源公司之一且公司在发电装机容量设备性能电厂区域布局等方面均具备明显优势十四五期间公司将加速提升风电光伏等可再生能源的装机规模进一步优化装机结构我们认为公司当前估值水平仍有提升空间我们给予公司目标价2138港元对应2023年PE75X研究报告仅代表分析员个人观点请务必阅读正文之后的免责声明12注以上数据均来官方披露公司资料国信证券香港研究部整理公司深度报告华润电力0836HK徐进85228998300xujinguosencomhk表7相关公司估值表PEEPS港元总市值百证券代码证券简称TTM2022E2023E2021A2022E2023EPBMRQ万港元0836HK华润电力8033441390810065860431662850930902HK华能国际电力股份6730068-348-32341682-099-0330600591071HK华电国际电力股份6272101-462911502-0540360650692380HK中国电力3983189-25391463895-0090220360960916HK龙源电力795081113976763094097124108资料来源Wind国信证券香港研究部风险提示风电太阳能等新能源装机不及预期燃料成本上涨超预期发电量增长不及预期电价上涨不及预期研究报告仅代表分析员个人观点请务必阅读正文之后的免责声明13注以上数据均来官方披露公司资料国信证券香港研究部整理公司深度报告华润电力0836HK徐进85228998300xujinguosencomhk表8财务报表预测百万港元资产负债表利润表会计年度20212022E2023E2024E会计年度20212022E2023E2024E货币资金808703100916811619891257692营业额8979992100916771161988512576922应收账款2979107282642232544343522475销售成本5844444584468167288797148377预付款项按金及468896783842902541976876其他费用270682339003390339422488其他应收款项存货674827584992673491715479管理费用2478549257780025544712772687其他流动资产383720378764436122472042财务费用375979620499688531775357流动资产总计5394053567138765301327054484其他经营损益-67126-71246-71246-71246长期股权投资1452087145208714520871452087营业利润-4458263844911864201386767固定资产19295336219717352472224427287496其他非经营损益228739125572125572125572无形资产1040436867030693624520218税前利润18415776402113119921512339其他非流动资产1553596155359615535961553596所得税95754183365314878362961非流动资产合计23341455258444482842155130813397税后利润884045806569971141149378归属于非控制股股资产总计28735508315158353495168237867881-117169-217582-373637-430693东利润归属于母公司股东短期借款231857633259735162587690192620557379823813707511580071利润应付账款1119348144606516648291768620EBITDA2019895264152734466203923073其他流动负债3368022452390351985085611961EPS港元043166285328流动负债合计680594692959401202592414282507长期借款10531018105599901081704010959306主要财务比率其他非流动负债693483693483693483693483会计年度20212022E2023E2024E非流动负债合计11224501112534741151052311652789成长能力负债合计18030447205494142353644725935296营收额增长率029012015008股本2231671223167122316712231671EBIT增长率-062147044014储备6607096660709666070966607096EBITDA增长率-024031030014留存收益00047894313013932249436税后利润增长率-090557072015归属于母公司股东883876793177101014016011088202盈利能力权益归属于非控制股股186629416487121275075844382净利率001006009009东权益权益合计10705061109664211141523511932585ROE002009014014负债和权益合计28735508315158353495168237867881ROA001003004004ROIC001004006006现金流量表估值倍数会计年度20212022E2023E2024EPE39081006586508税后经营利润-272614852219016791053943PS089080069064折旧与摊销1459759125700714460971635377PB091086079072财务费用375979620499688531775357股息率005004007008其他经营资金-1068519140572818744688595EVEBIT9281381427252447经营性现金净流量739957376845532237533553272EVEBITDA2574199915821427投资性现金净流量-1939814-3664565-3927765-3931788EVNOPLAT32677551938263406筹资性现金净流量147269496575856833474220EVNOPLAT32677551938263406现金流量净额27283720046515282195704EVNOPLAT32677551938263406资料来源公司公告国信证券香港研究部整理预测研究报告仅代表分析员个人观点请务必阅读正文之后的免责声明14注以上数据均来官方披露公司资料国信证券香港研究部整理公司深度报告华润电力0836HK徐进85228998300xujinguosencomhkInformationDisclosuresStockratingssectorratingsandrelateddefinitionsStockRatingsTheBenchmarkHongKongHangSengIndexTimeHorizon6to12monthsBuyRelativePerformance20orthefundamentaloutlookofthecompanyorsectorisfavorableAccumulateRelativePerformanceis5to20orthefundamentaloutlookofthecompanyorsectorisfavorableNeutralRelativePerformanceis-5to5orthefundamentaloutlookofthecompanyorsectorisneutralReduceRelativePerformanceis-5to-20orthefundamentaloutlookofthecompanyorsectorisunfavorableSellRelativePerformance-20orthefundamentaloutlookofthecompanyorsectorisunfavorableSectorRatingsTheBenchmarkHongKongHangSengIndexTimeHorizon6to12monthsOutperformRelativePerformance5orthefundamentaloutlookofthesectorisfavorableNeutralRelativePerformanceis-5to5orthefundamentaloutlookofthesectorisneutralUnderperformRelativePerformance-5orthefundamentaloutlookofthesectorisunfavorableInterestdisclosurestatementTheanalystislicensedbytheHongKongSecuritiesandFuturesCommissionNeithertheanalystnorhisherassociatesservesasanofficerofthelistedcompaniescoveredinthisreportandhasnofinancialinterestsinthecompaniesGuosenSecuritiesHKBrokerageCoLtdanditsassociatedcompaniescollectivelyGuosenSecuritiesHKhasnodisclosablefinancialinterestsincludingsecuritiesholdingormakeamarketinthesecuritiesinrespectofthelistedcompaniesGuosenSecuritiesHKhasnoinvestmentbankingrelationshipwithinthepast12monthstothelistedcompaniesGuosenSecuritiesHKhasnoindividualemployedbythelistedcompaniesDisclaimersThepricesofsecuritiesmayfluctuateupordownItmaybecomevaluelessItisaslikelythatlosseswillbeincurredratherthanprofitmadeasaresultofbuyingandsellingsecuritiesThecontentofthisreportdoesnotrepresentarecommendationofGuosenSecuritiesHKanddoesnotconstituteanybuyingsellingordealingagreementinrelationtothesecuritiesmentionedGuosenSecuritiesHKmaybeseekingorwillseekinvestmentbankingorotherbusinesssuchasplacingagentleadmanagersponsorunderwriterorproprietarytradinginsuchsecuritieswiththelistedcompaniesIndividualsofGuosenSecuritiesHKmayhavepersonalinvestmentinterestsinthelistedcompaniesThisreportisbasedoninformationavailabletothepublicthatweconsiderreliablehowevertheauthenticityaccuracyorcompletenessofsuchinformationisnotguaranteedbyGuosenSecuritiesHKThisreportdoesnottakeintoaccounttheparticularinvestmentobjectivesfinancialsituationorneedsofindividualclientsanddoesnotconstituteapersonalinvestmentrecommendationtoanyoneClientsarewhollyresponsibleforanyinvestmentdecisionbasedonthisreportClientsareadvisedtoconsiderwhetheranyadviceorrecommendationcontainedinthisreportissuitablefortheirparticularcircumstancesThisreportisnotintendedtobeanoffertobuyorsellorasolicitationofanoffertobuyorsellthesecuritiesmentionedThisreportisfordistributiononlytoclientsofGuosenSecuritiesHKWithoutGuosenSecuritiesHKswrittenauthorizationanyformofquotationreproductionortransmissiontothirdpartiesisprohibitedormaybesubjecttolegalactionSuchinformationandopinionscontainedthereinaresubjecttochangeandmaybeamendedwithoutanynotificationThisreportisnotdirectedatorintendedfordistributiontoorusebyanypersonorentitywhoisacitizenorresidentoforlocatedinanyjurisdictionwheresuchdistributionpublicationavailabilityorusewouldbecontrarytoapplicablelaworregulationorwhichwouldsubjectGuosenSecuritiesHKanditsgroupcompaniestoanyregistrationorlicensingrequirementwithinsuchjurisdiction研究报告仅代表分析员个人观点请务必阅读正文之后的免责声明15注以上数据均来官方披露公司资料国信证券香港研究部整理公司深度报告华润电力0836HK徐进85228998300xujinguosencomhk信息披露公司评级行业评级及相关定义公司评级参考基准香港恒生指数评级区间6至12个月买入相对表现超过20或公司行业基本面良好增持相对表现介于5至20之间或公司行业基本面良好中性相对表现介于-5至5之间或公司行业基本面中性减持相对表现介于-5至-20之间或公司行业基本面不理想卖出相对表现低于-20或公司行业基本面不理想行业评级参考基准香港恒生指数评级区间6至12个月跑赢大市相对表现超过5或行业基本面良好中性相对表现介于-5至5之间或行业基本面中性跑输大市相对表现低于-5或行业基本面不理想利益披露声明报告作者为香港证监会持牌人士分析员本人或其有联系者并未担任本研究报告所评论的上市法团高级管理人员也未持有其任何财务权益本报告中国信证券香港经纪有限公司及其所属关联机构合称国信证券香港并无持有该公司须作出披露的财务权益包括持股在过去12个月内与该公司并无投资银行关系亦无进行该公司有关股份的庄家活动本公司员工均非该上市公司的雇员免责条款证券价格有时可能非常波动证券价格可升可跌甚至变成毫无价值买卖证券未必一定能够赚取利润反而可能会招致损失本研究报告内容既不代表国信证券香港的推荐意见也并不构成所涉及的个别股票的买卖或交易要约国信证券香港或其集团公司有可能会与本报告涉及的公司洽谈投资银行业务或其它业务例如配售代理牵头经办人保荐人包销商或从事自营投资于该股票国信证券香港不排除其员工有个人投资于本报告内所提及的上市法团报告中的资料均来自公开信息我们力求准确可靠但对这些信息的正确性公正性及完整性不做任何保证本报告没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要并不构成个人投资建议客户据此投资责任自负客户在阅读本研究报告时应考虑报告中的任何意见或建议是否符合其个人特定状况本报告并不存在招揽或邀约购买或出售任何证券的企图本报告仅向特定客户传送未经国信证券香港书面授权许可任何人不得引用转载以及向第三方传播否则可能将承担法律责任研究报告所载的资料及意见如有任何更改本司将不作另行通知在一些管辖区域内针对或意图向该等区域内的市民居民个人或实体发布公布供其使用或提供获取渠道的行为会违反该区域内所适用的法律或规例或令国信证券香港受制于任何注册或领牌规定则本研究报告不适用于该等管辖区域内的市民居民或身处该范围内的任何人或实体研究报告仅代表分析员个人观点请务必阅读正文之后的免责声明16注以上数据均来官方披露公司资料国信证券香港研究部整理