收购高盈利风电资产，持续公司新能源优质发展态势
　　公司发布公告：公司拟以14.4亿人民币收购广东润能新能源（简称：目标公司），其拥有风电装机440.3MW，我们测算收购PE约6.2x，目标公司ROE高达42%（2021年净利润/评估日账面净资产），本次收购持续了公司新能源优质发展态势。我们预计公司2022-2024年归母净利92/130/146亿港币（前值：96/118/138亿），主要上调入炉煤价预期及此前未考虑的其他收益项。基于2023E公司火电归母净资产/可再生能源归母净利187/117港币，给予火电/可再生能源板块0.4x/13x 2023EPB/PE（参考可比公司Wind一致预期2023EPB/PE 0.6x/10x，PE溢价考虑公司新能源资产盈利能力优异，PB折价考虑可比公司估值含新能源估值）以及总市值折价25%以反映可再生能源板块潜在分拆上市风险，目标价24.95港币，买入。
　　本次收购风电项目为带补贴项目，目标公司ROE高达42%
　　目标公司拥有控股风电装机440.3MW，权益风电装机434.9MW，风电项目主要位于我国中东部地区，收购完成后目标公司将作为附属公司并入华润电力，以上所有风电项目自2020年底起开始运营，我们推测为带补贴项目，这也是目标公司高收益水平的重要原因。2021年/1-7M22目标公司实现净利润2.3/1.2亿人民币。目标公司于评估基准日净资产账面价值为5.5亿人民币，评估师采用收益法对目标公司进行估值，评估值为16.6亿人民币，交易对价为14.4亿人民币。我们测算本次收购PE约6.2x，显著低于港股龙源电力当前2022EPE 9.9x，目标公司ROE约42%。
　　资产出售方主要从事股权及产业投资，公司和集团均有间接持股
　　广东润创新能源股权投资基金合伙企业（简称：卖方1）原持有目标公司99.999%股权。卖方1的股权结构较为复杂，招商证券资产管理持股45%，华润电力通过全资附属公司深圳润电投资及华润电力工程服务间接持有12.4%股权，华润集团通过其全资附属公司华润投资创业持有12.75%股权，汉威润能持有0.15%股权（为华润集团附属公司华润资本的间接非全资附属公司）。我们认为卖方1系主要由华润集团、华润电力、招商证券资产管理为主导的股权和产业投资公司，此次收购可以理解为华润电力先通过参与合伙企业表外发展新能源项目，后资产注入的一种发展方式。
　　目标价24.95港币，维持买入评级
　　我们给予公司目标价24.95港币（前值：24.74港币，基于2022E火电/可再生能源0.4/16x PB/PE），维持买入评级。
　　风险提示：1）煤价涨幅超预期；2）利用小时数低于预期；3）市场化电价低于预期；4）若公司可再生能源板块分拆，对公司估值负面影响超预期。
　　

研究报告全文：港股通证券研究报告华润电力836HK风电资产收购持续新能源优质发展华泰研究公告点评投资评级维持买入2022年12月30日中国香港发电目标价港币2495研究员王玮嘉收购高盈利风电资产持续公司新能源优质发展态势SACNoS0570517050002wangweijiahtsccomSFCNoBEB090862128972079公司发布公告公司拟以144亿人民币收购广东润能新能源简称目标公司其拥有风电装机4403MW我们测算收购PE约62x目标公司研究员黄波ROE高达422021年净利润评估日账面净资产本次收购持续了公司SACNoS0570519090003huangbohtsccom新能源优质发展态势我们预计公司2022-2024年归母净利92130146亿SFCNoBQR1228675582493570港币前值96118138亿主要上调入炉煤价预期及此前未考虑的其他联系人李雅琳收益项基于2023E公司火电归母净资产可再生能源归母净利187117港SACNoS0570121040031liyalin018092htsccom币给予火电可再生能源板块04x13x2023EPBPE参考可比公司WindSFCNoBTC420862128972228一致预期溢价考虑公司新能源资产盈利能力优2023EPBPE06x10xPE联系人胡知异PB折价考虑可比公司估值含新能源估值以及总市值折价25以反映SACNoS0570121120004huzhi019072htsccom可再生能源板块潜在分拆上市风险目标价2495港币买入862128972228本次收购风电项目为带补贴项目目标公司ROE高达42基本数据目标公司拥有控股风电装机权益风电装机风电项目4403MW4349MW目标价港币2495主要位于我国中东部地区收购完成后目标公司将作为附属公司并入华润电收盘价港币截至12月29日1562力以上所有风电项目自2020年底起开始运营我们推测为带补贴项目市值港币百万75139这也是目标公司高收益水平的重要原因2021年1-7M22目标公司实现净6个月平均日成交额港币百万27117利润2312亿人民币目标公司于评估基准日净资产账面价值为55亿人52周价格范围港币1122-2785港币民币评估师采用收益法对目标公司进行估值评估值为亿人民币BVPS1799166交易对价为144亿人民币我们测算本次收购PE约62x显著低于港股股价走势图龙源电力当前2022EPE99x目标公司ROE约42华润电力港币相对恒生指数资产出售方主要从事股权及产业投资公司和集团均有间接持股2716广东润创新能源股权投资基金合伙企业简称卖方1原持有目标公司23999999股权卖方1的股权结构较为复杂招商证券资产管理持股45华润电力通过全资附属公司深圳润电投资及华润电力工程服务间接持有192124股权华润集团通过其全资附属公司华润投资创业持有1275股权155汉威润能持有015股权为华润集团附属公司华润资本的间接非全资附属1112Dec-21Apr-22Aug-22Dec-22公司我们认为卖方1系主要由华润集团华润电力招商证券资产管理为主导的股权和产业投资公司此次收购可以理解为华润电力先通过参与合资料来源SP伙企业表外发展新能源项目后资产注入的一种发展方式目标价2495港币维持买入评级我们给予公司目标价2495港币前值2474港币基于2022E火电可再生能源0416xPBPE维持买入评级风险提示1煤价涨幅超预期2利用小时数低于预期3市场化电价低于预期4若公司可再生能源板块分拆对公司估值负面影响超预期经营预测指标与估值会计年度202020212022E2023E2024E营业收入港币百万695518980099490109222115330-26529111079978559归属母公司净利润港币百万7583159392081304614581-150678994780941681177EPS港币最新摊薄158033191271303ROE86616389311681205PE倍9914718816576515PB倍078076070065060EVEBITDA倍8421178749648627资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1华润电力836HK图表1火电板块可比公司估值表股价市值百万PBx股票代码公司名称202212292022122922E23E0902HK华能国际HKD367HKD576120404000543CH皖能电力RMB435RMB98610807平均0606注可比公司预测数据来自Wind一致预期资料来源WindBloomberg华泰研究预测图表2可再生能源板块可比公司估值表股价市值百万PEx股票代码公司名称202212292022122922E23E0916HK龙源电力HKD955HKD800481083868HK信义能源HKD254HKD188991411600483CH福能股份RMB1045RMB2042598600163CH中闽能源RMB53RMB10086129601016CH节能风电RMB378RMB244761614平均1210注可比公司预测数据来自Wind一致预期资料来源WindBloomberg华泰研究预测图表3SOTP估值归母权益归母净利润PBorPE市值火电板块百万港币186860407475可再生能源板块百万港币1173313152524合计百万港币159999折后公司市值百万港币119999股份数百万48102023年目标价港币2495资料来源华泰研究预测图表4华润电力PE-Bands图表5华润电力PB-Bands港币华润电力20x25x港币华润电力04x07x35x45x55x10x13x15x100307523501525800Dec19Jun20Dec20Jun21Dec21Jun22Dec19Jun20Dec20Jun21Dec21Jun22资料来源SP华泰研究资料来源SP华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2华润电力836HK盈利预测利润表现金流量表会计年度港币百万202020212022E2023E2024E会计年度港币百万202020212022E2023E2024E营业收入695518980099490109222115330EBITDA2660520199341714233947880销售成本5682887041833918721290441融资成本34223760422247485351毛利润127232759160992201124889营运资本变动349610587360114831535销售及分销成本000000000000000税费279495754358250035572管理费用000000000000000其他1002726189483556616264其他收入支出000000000000000经营活动现金流207027400263753494039860财务成本净额34223760422247485351CAPEX3052925118376004370453111应占联营公司利润及亏损7994312206150004500045000其他投资活动19055719000000000税前利润114701842143272001322288投资活动现金流2862419398376004370453111税费开支279495754358250035572债务增加量1477822570161321813221132少数股东损益858341172107515011672权益增加量000000000000000净利润7583159392081304614581派发股息26363033141936835218折旧和摊销1171314598156221757920241其他融资活动现金流46474810422247485351EBITDA2660520199341714233947880融资活动现金流74951472710490970010563EPS港币基本158033191271303现金变动42707272873429936792688年初现金427072728793472008137汇率波动影响5562516936000000000资产负债表年末现金50367934720081375449会计年度港币百万202020212022E2023E2024E存货29126748250771722865应收账款和票据2882330290298023616933491现金及现金等价物50367934720081375449其他流动资产38678968896889688968总流动资产4063853941484766044550773业绩指标固定资产143369192953214932241057273927会计年度倍202020212022E2023E2024E无形资产46264725472547254725增长率其他长期资产7099935736358863633636786营业收入26529111079978559总长期资产218994233415255543282118315438毛利润285978314834636721308总资产259632287355304019342563366210营业利润285978314834636721308应付账款91281745991281867710157净利润150678994780941681177短期借款2034123301262613122036180EPS150678994780941681177其他负债3559627300273002730027300盈利能力比率总流动负债6506568059626887719773638毛利润率1829307161820152158长期债务83002106173119345132517148689EBITDA38252249343538764152其他长期债务56156072607260726072净利润率109017792511941264总长期负债88617112245125417138589154761ROE86616389311681205股本2231722317223172231722317ROA319058311404411储备其他项目74313768988468794049103412偿债能力倍股东权益9663099215107003116366125729净负债比率1017312250129351337214270少数股东权益9320783689101041112083流动比率062079077078069总权益105950107051115914126777137812速动比率058069073069065营运能力天总资产周转率次029033034034033估值指标应收账款周转天数1228311849108721087210872会计年度倍202020212022E2023E2024E应付账款周转天数57395498573957395739PE9914718816576515存货周转天数19271998199819981998PB078076070065060现金转换周期84718349713171317131EVEBITDA8421178749648627每股指标港币股息率404189490694776EPS158033191271303自由现金流收益率540367155312031820每股净资产20092062222424192614资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3华润电力836HK免责声明分析师声明本人王玮嘉黄波兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬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