供电紧张，供给趋紧。受降水总量少、分布不均，以及河道来水偏少等因素影响，云南枯水期多个水库（站）蓄水量持续下降至历史同期低位。水电作为云南省主要电力供应来源（水电占云南省内供电比重近80%），水库蓄水量不足将会给云南电力供应带来明显压力。为保障省内居民用电，云南省已对省内电解铝产能进行了新一轮限产（2022年云南电解铝用电量占云南省内用电需求近23%），据SMM数据，本轮减产预计涉及产能约78万吨/年，叠加此前云南已减产116.7万吨/年，云南目前合计减产产能预计约195万吨/年，占省内电解铝产能36.7%。云南省内减产产能最快或将于5~6月份复产，但考虑西南地区电力供应缺口短期或难以解决，且枯水期通常将于丰水期半年以后再次来临，频繁开停槽或将影响电解槽生命周期，开停槽大电流带来的高昂启动费用也为电解铝生产厂商带来一定的成本压力，或将抑制电解铝厂商复产热情。我们预计云南省供电趋紧或将持续干扰电解铝供给端。
　　需求反弹，去库在即。建筑用铝占电解铝需求比重约31%。电解铝建筑领域消费主要集中在房屋门窗、幕墙和装饰板等与房屋竣工端相关的环节。自2022年下半年，地产刺激政策频出：地产政策“三支箭”齐发，在信贷层面、债券层面和股权层面均推出相关利好政策，同时销售端的刺激政策也在不断加码，中央经济工作会议表示“支持住房刚性和改善性需求”。受地产政策提振，房屋竣工面积自2022年年底率先反弹，竣工面积累计同比已于2023年2月快速转正至8%。另外根据房屋建设周期，房地产对白家电需求驱动通常将在房屋竣工半年后，综合房屋竣工反弹时间，白家电或将在二季度对电解铝需求驱动显著。我们预计房屋竣工端对于电解铝需求驱动效应将持续显现。其他消费端，2月国内新能源汽车产量97万辆，同比增长16.3%，由于铝对汽车减重效果显著，我们预计新能源汽车对于铝消费驱动仍有韧性。从消费数据来看，据百川盈孚，受下游需求驱动，铝棒、铝板开工率自春节以来基本维持周环比上行，当前已分别上升至48%、39.47%，同比上升5.32、4.75个pct。库存方面，由于铝棒更接近需求端，自2月便开始去库至当前的17.7万吨；铝锭则伴随下游需求逐步传导，自3月开始去库并于3月中旬开始加速至当前的114.1万吨，考虑铝锭库存开始去库时间较短，叠加加工企业开工率持续回升，我们预计铝锭库存去库趋势或将延续。
　　成本支撑，价格企稳。近期受硅谷银行破产、瑞信银行风波等事件影响，市场流动性风险以及系统风险担忧情绪升温，资金避险使大宗和有色金属普跌，铝价受宏观面影响维持在18000~18500元/吨区间震荡。如上文所述，当前电解铝基本面预期向好，而成本端我们预计则跟随煤价继续趋稳。据Mysteel数据，2023年2月国内电解铝行业加权平均完全成本16983元/吨，其中全成本在18000元/吨以上的电解铝产能占总产能约19.2%，全成本在19000元/吨以上的电解铝占总产能10.3%，且高成本区域不集中在云南地区，因此我们认为当前电解铝成本对铝价仍有较强支撑。
　　深度变革，结构改善。供给侧改革和能源变革对电解铝行业供需两端带来深远影响。中长期来看，受中国电解铝产能天花板影响，国内很快触及产能上限，海外电解铝新增产能进展缓慢，全球电解铝供给弹性减弱，我们预计2023-2025年全球原铝供给年均增速或将稳定在2%。需求端方面，传统需求有望在稳增长扩内需的政策推动下出现边际改善，新能源领域新能源汽车以及光伏用铝量有望贡献新的增量。在全球绿色低碳发展的大背景下，电解铝需求仍有韧性，我们预计2023-2025年全球原铝需求年均增速约为2.4%。供需缺口或将继续扩大，铝价中长期或将继续维持上行趋势。
　　投资建议：电解铝供给端受限于能源紧张和产能天花板即将到达，需求端受益于新能源发展，以及建筑需求改善。我们认为，铝价中长期中枢上行有支撑，产业链盈利有望伴随铝价上行而持续走阔。供给端建议关注受益板块盈利持续改善以及拥有清洁能源的电解铝标的：中国铝业、云铝股份、神火股份、中国宏桥（H股）、中孚实业等。铝加工企业建议关注受益新能源及汽车轻量化细分领域标的：立中集团、永茂泰、豪美新材、明泰铝业、南山铝业、和胜股份等。此外，建议关注拥有助力电解铝生产过程减碳节能的高端预焙阳极并成功切入新能源锂电负极标的：索通发展。
　　风险因素：国内外电解铝超预期复产；地产需求超预期下滑；新能源汽车销量增长不及预期；光伏装机量不及预期；欧美流动性风险暴露。
　　

研究报告全文：铝供需共振再逢布局TableIndustry铝行业专题报告TableReportDate2023年03月17日TableCoverAuthor娄永刚黄礼恒金属新材料行业首席分析师金属新材料行业联席首席分析师S1500520010002S1500520040001010-8332671618811761255louyonggangcindasccomhuanglihengcindasccom证券研究报告TableTitle铝供需共振再逢布局行业研究TableReportDate2023年03月17日TableReportType本期内容提要行业专题报告TableSTableSummary供电ummar紧张供给y趋紧受降水总量少分布不均以及河道来水偏少TableStockAndRank铝行业等因素影响云南枯水期多个水库站蓄水量持续下降至历史同期低位水电作为云南省主要电力供应来源水电占云南省内供电比重投资评级看好近80水库蓄水量不足将会给云南电力供应带来明显压力为保上次评级看好障省内居民用电云南省已对省内电解铝产能进行了新一轮限产2022年云南电解铝用电量占云南省内用电需求近23据SMMTableA娄永刚uthor金属新材料行业首席分析师执业编号S1500520010002数据本轮减产预计涉及产能约78万吨年叠加此前云南已减产联系电话010-833267161167万吨年云南目前合计减产产能预计约195万吨年占省内电邮箱louyonggangcindasccom解铝产能367云南省内减产产能最快或将于56月份复产但考虑西南地区电力供应缺口短期或难以解决且枯水期通常将于丰水期半年以后再次来临频繁开停槽或将影响电解槽生命周期开停槽大黄礼恒金属新材料行业分析师执业编号S1500520040001电流带来的高昂启动费用也为电解铝生产厂商带来一定的成本压力联系电话18811761255或将抑制电解铝厂商复产热情我们预计云南省供电趋紧或将持续干邮箱huanglihengcindasccom扰电解铝供给端需求反弹去库在即建筑用铝占电解铝需求比重约31电解铝建筑领域消费主要集中在房屋门窗幕墙和装饰板等与房屋竣工端相关的环节自2022年下半年地产刺激政策频出地产政策三支箭齐发在信贷层面债券层面和股权层面均推出相关利好政策同时销售端的刺激政策也在不断加码中央经济工作会议表示支持住房刚性和改善性需求受地产政策提振房屋竣工面积自2022年年底率先反弹竣工面积累计同比已于2023年2月快速转正至8另外根据房屋建设周期房地产对白家电需求驱动通常将在房屋竣工半年后综合房屋竣工反弹时间白家电或将在二季度对电解铝需求驱动显著我们预计房屋竣工端对于电解铝需求驱动效应将持续显现其他消费端2月国内新能源汽车产量97万辆同比增长163由于铝对汽车减重效果显著我们预计新能源汽车对于铝消费驱动仍有韧性从消费数据来看据百川盈孚受下游需求驱动铝棒铝板开信达证券股份有限公司工率自春节以来基本维持周环比上行当前已分别上升至48CINDASECURITIESCOLTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼3947同比上升532475个pct库存方面由于铝棒更接近需邮编100031求端自2月便开始去库至当前的177万吨铝锭则伴随下游需求逐步传导自3月开始去库并于3月中旬开始加速至当前的1141万吨考虑铝锭库存开始去库时间较短叠加加工企业开工率持续回升我们预计铝锭库存去库趋势或将延续成本支撑价格企稳近期受硅谷银行破产瑞信银行风波等事件影响市场流动性风险以及系统风险担忧情绪升温资金避险使大宗和有色金属普跌铝价受宏观面影响维持在1800018500元吨区间震荡如上文所述当前电解铝基本面预期向好而成本端我们预计则跟随煤价继续趋稳据Mysteel数据2023年2月国内电解铝行业加权平均完全成本16983元吨其中全成本在18000元吨以上的电解请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom2铝产能占总产能约192全成本在19000元吨以上的电解铝占总产能103且高成本区域不集中在云南地区因此我们认为当前电解铝成本对铝价仍有较强支撑深度变革结构改善供给侧改革和能源变革对电解铝行业供需两端带来深远影响中长期来看受中国电解铝产能天花板影响国内很快触及产能上限海外电解铝新增产能进展缓慢全球电解铝供给弹性减弱我们预计2023-2025年全球原铝供给年均增速或将稳定在2需求端方面传统需求有望在稳增长扩内需的政策推动下出现边际改善新能源领域新能源汽车以及光伏用铝量有望贡献新的增量在全球绿色低碳发展的大背景下电解铝需求仍有韧性我们预计2023-2025年全球原铝需求年均增速约为24供需缺口或将继续扩大铝价中长期或将继续维持上行趋势投资建议电解铝供给端受限于能源紧张和产能天花板即将到达需求端受益于新能源发展以及建筑需求改善我们认为铝价中长期中枢上行有支撑产业链盈利有望伴随铝价上行而持续走阔供给端建议关注受益板块盈利持续改善以及拥有清洁能源的电解铝标的中国铝业云铝股份神火股份中国宏桥H股中孚实业等铝加工企业建议关注受益新能源及汽车轻量化细分领域标的立中集团永茂泰豪美新材明泰铝业南山铝业和胜股份等此外建议关注拥有助力电解铝生产过程减碳节能的高端预焙阳极并成功切入新能源锂电负极标的索通发展风险因素国内外电解铝超预期复产地产需求超预期下滑新能源汽车销量增长不及预期光伏装机量不及预期欧美流动性风险暴露请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom3图溪洛渡水库水位米1图2向家坝水库水位米2021年2022年2023年2021年2022年2023年380620378600376580374372560370540368520366500月月月月月月月月月月月月213456789111210资料来源Wind信达证券研发中心资料来源Wind信达证券研发中心表12023年电解铝产量分月度测算万吨1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月复产产能万吨080808184053125182182182182182新增产能万吨111111393939393939393939减产产能万吨-33-33-33-33-33-33-33-33-33-33-33-33合计复产新增万吨-14-14-142446591311881881881881882023年月度产量万吨3280328032803315333533453410346234623462346234622023年合计产量万吨40560资料来源百川盈孚信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom4图3电解铝需求结构资料来源Wind信达证券研发中心图下游铝加工开工率4图5铝棒社会库存万吨铝板带箔开工率铝棒开工率706050403020100201981202081202181202281资料来源Wind信达证券研发中心资料来源Wind信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom5图电解铝社会库存万吨6图7全球电解铝库存万吨LMESHFE期货库存万吨600长江铝均价元吨右30000500250004002000030015000200100001005000002012-01-012015-01-012018-01-012021-01-01资料来源Wind信达证券研发中心资料来源Wind信达证券研发中心图月各成本区间电解铝产能对比元吨万吨年82图9电解铝供给弹性将逐渐减弱原铝供给万吨原铝需求万吨成本103063014000原铝供给yoy原铝需求yoy15000760010890188015000成本74008160007200616000成本7000417000680066002253017000成本64000180006200-2305018000成本6000190005800-45600-620192020202120222023E2024E2025E资料来源Mysteel信达证券研发中心资料来源Wind信达证券研发中心表2铝供需平衡万吨20192020202120222023E2024E2025E原铝供给6365286510672068402695417133772648原铝供给yoy-1232232原铝需求6575632568466896701972077399原铝需求yoy-1-481233原铝供需平衡-210185-126-56-65-74-134资料来源IAI信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom6研究团队简介娄永刚金属和新材料行业首席分析师中南大学冶金工程硕士2008年就职于中国有色金属工业协会曾任中国有色金属工业协会副处长2016年任广发证券有色行业研究员2020年1月加入信达证券研究开发中心担任金属和新材料行业首席分析师黄礼恒金属和新材料行业联席首席分析师中国地质大学北京矿床学硕士2017年任广发证券有色金属行业研究员2020年4月加入信达证券研究开发中心从事有色及新能源研究陈光辉中南大学冶金工程硕士2022年8月加入信达证券研究开发中心从事电池金属等能源金属研究云琳乔治华盛顿大学金融学硕士2020年3月加入信达证券研究开发中心从事铝铅锌及贵金属研究白紫薇吉林大学区域经济学硕士2021年7月加入信达证券研究开发中心从事钛镁等轻金属及锂钴等新能源金属研究机构销售联系人请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom7分析师声明负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明本人具有证券投资咨询执业资格并在中国证券业协会注册登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何组成部分不曾与不与也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关免责声明信达证券股份有限公司以下简称信达证券具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格本报告由信达证券制作并发布本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考双方对权利与义务均有严格约定本报告仅提供给上述特定客户并不面向公众发布信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户客户应当认识到有关本报告的电话短信邮件提示仅为研究观点的简要沟通对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性本报告所载的意见评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会出现不同程度的波动涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证在不同时期或因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法致使信达证券发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告对此信达证券可不发出特别通知在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议也没有考虑到客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况若有必要应寻求专家意见本报告所载的资料工具意见及推测仅供参考并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请在法律允许的情况下信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务本报告版权仅为信达证券所有未经信达证券书面同意任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发布转发或引用本报告的任何部分若信达证券以外的机构向其客户发放本报告则由该机构独自为此发送行为负责信达证券对此等行为不承担任何责任本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议如未经信达证券授权私自转载或者转发本报告所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担信达证券将保留随时追究其法律责任的权利评级说明投资建议的比较标准股票投资评级行业投资评级买入股价相对强于基准20以上看好行业指数超越基准本报告采用的基准指数沪深300指数以下简称基准增持股价相对强于基准520中性行业指数与基准基本持平时间段报告发布之日起6个月持有股价相对基准波动在5之间看淡行业指数弱于基准内卖出股价相对弱于基准5以下风险提示证券市场是一个风险无时不在的市场投资者在进行证券交易时存在赢利的可能也存在亏损的风险建议投资者应当充分深入地了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专业顾问的意见在任何情况下信达证券不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者需自行承担风险请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom8