雪球是如何定价的？蒙特卡洛模拟法是产生N条随机路径，并模拟计算在每一条路径下、在未来不同观察日节点时的股票价格。根据节点下的股价是否敲入或者敲出，计算出在雪球产品终止时的收益，按无风险利率贴现并对所有路径取平均，得到雪球产品理论价格。有限差分则是通过求解微分方程的方式来达到衍生品定价的目的。本文对于雪球产品的定价以及希腊字母的计算仍主要选取蒙特卡洛模拟方法。
　　雪球的票息如何确定？在雪球定价结束后我们得到在特定票息和特定波动率下的雪球Value，从而可以逆推雪球Value近似为零时的票息，即雪球结构的理论票息。实际票息还需要考虑波动率预估以及对冲收益——能否在高抛低吸中做出约定的票息水平。那么直观的一个想法是，作为没有雪球仓位的投资者，能否参考雪球发行商的行为，直接通过高抛低吸的交易方式，买卖期货来复制雪球收益？
　　期货复制雪球策略。第一步确定雪球合约要素，根据雪球定价模型计算Delta；第二步，仿照雪球发行商对冲，滚动买入Delta份的期货合约。
　　回测周期2016年1月1日-2022年12月31日。期货复制雪球策略年化收益17.05%，最大回撤23.86%；标的指数年化收益-2.35%，最大回撤43.13%；期间对应雪球结构年化收益-1.51%，最大回测38.36%。
　　辩与思：策略收益主要来源是否来自于期货贴水收敛而非复制Delta？根据对比多组参照组策略得到结论，期货复制雪球Delta策略的超额收益既来源自身高抛低吸的交易过程，也得益于期货贴水收敛，其中贴水收敛收益的解释力度更强。
　　辩与思：期货复制雪球和Gamma Scalping的差异本质是？雪球交易商GammaScalping约等于“看跌期权多头”加“网格策略”。期货复制雪球策略也属于网格策略的一种，在复制Delta的过程中搬运Gamma，因此效果优于普通的网格策略。但也因为没有看跌期权Delta端的对冲，策略会暴露方向性风险，仍有可能在熊市出现下行亏损。
　　整体来看，期货复制雪球策略可为交易网格策略的投资者提供新的视角和思路，但需要明确其方向上的风险敞口，并需要对模型定价和Delta跟踪更加审慎。
　　风险因子：1）模型存在收敛不稳定的风险；2）跟踪误差成本

研究报告全文：中信期货研究权益策略专题报告期权2023-03-15期货复制雪球策略的辩与思投资咨询业务资格证监许可2012669号中信期货商品指数走势中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数中信期货商品指数113240112220报告要点111110200109180108160雪球发行商在对冲Delta敞口的过程中实现了高抛低吸赚取收益的效果那么作为没有107106140105雪球仓位的投资者能否参考发行商的交易方式直接买卖期货来复制雪球收益呢1201041031002020-06-172020-08-282020-11-162021-01-262021-04-14中信期货商品指数走势中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数中信期货商品指数摘要113权益策略团队240112220111研究员雪球是如何定价的蒙特卡洛模拟法是产生N条随机路径并模拟计算在每一条路110200109姜沁180108径下在未来不同观察日节点时的股票价格根据节点下的股价是否敲入或者敲出计160107021-60812986106140算出在雪球产品终止时的收益按无风险利率贴现并对所有路径取平均得到雪球产品105从业资格号F3005640120104103投资咨询号Z0012407100理论价格有限差分则是通过求解微分方程的方式来达到衍生品定价的目的本文对于2020-06-172020-08-282020-11-162021-01-262021-04-14雪球产品的定价以及希腊字母的计算仍主要选取蒙特卡洛模拟方法康遵禹雪球的票息如何确定在雪球定价结束后我们得到在特定票息和特定波动率下的雪010-58135952kangzunyuciticsfcom球Value从而可以逆推雪球Value近似为零时的票息即雪球结构的理论票息实际从业资格号F03090802票息还需要考虑波动率预估以及对冲收益能否在高抛低吸中做出约定的票息水平投资咨询号Z0016853那么直观的一个想法是作为没有雪球仓位的投资者能否参考雪球发行商的行为直中信期货商品指数走势FetchingFetching中信期货商品指数接通过高抛低吸的交易方式买卖期货来复制雪球收益117240115220期货复制雪球策略第一步确定雪球合约要素根据雪球定价模型计算Delta第113200111180二步仿照雪球发行商对冲滚动买入Delta份的期货合约109160107140105120回测周期2016年1月1日-2022年12月31日期货复制雪球策略年化收益1705103100最大回撤2386标的指数年化收益-235最大回撤4313期间对应雪球结构年2020-12-182021-01-042021-01-182021-02-012021-02-222021-03-082021-03-222021-04-062021-04-202021-05-072021-05-212021-06-042021-06-212021-07-052021-07-192021-08-022021-08-162021-08-302021-09-132021-09-292021-10-20化收益-151最大回测3836辩与思策略收益主要来源是否来自于期货贴水收敛而非复制Delta根据对比多组参照组策略得到结论期货复制雪球Delta策略的超额收益既来源自身高抛低吸的交易过程也得益于期货贴水收敛其中贴水收敛收益的解释力度更强辩与思期货复制雪球和GammaScalping的差异本质是雪球交易商GammaScalping约等于看跌期权多头加网格策略期货复制雪球策略也属于网格策略的一种在复制Delta的过程中搬运Gamma因此效果优于普通的网格策略但也因为没有看跌期权Delta端的对冲策略会暴露方向性风险仍有可能在熊市出现下行亏损整体来看期货复制雪球策略可为交易网格策略的投资者提供新的视角和思路但需要明确其方向上的风险敞口并需要对模型定价和Delta跟踪更加审慎风险因子1模型存在收敛不稳定的风险2跟踪误差成本重要提示本报告难以设置访问权限若给您造成不便敬请谅解我司不会因为关注收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户市场有风险投资需谨慎中信期货权益策略期权专题报告目录摘要1一场外雪球结构定价3一雪球产品结构3二本报告内参数设定说明3三基础公式推导4四蒙特卡洛模拟法定价4五有限差分定价法5六对比蒙特卡洛模拟法和有限差分定价法定价结果7二期货复制雪球8一雪球的票息如何确定8二期货复制雪球的步骤和原理9三辩与思策略收益主要来源是否来自于期货贴水收敛而非复制Delta10四辩与思期货复制雪球和GammaScalping的差异本质是12五辩与思期货复制雪球策略的优劣势总结14免责声明15图目录图表1雪球结构到期损益说明3图表2蒙特卡洛模拟法示例说明4图表3有限差分网格划分5图表4隐性差分6图表5显性差分6图表6蒙特卡洛模拟法和有限差分法对雪球定价对比7图表7雪球隐含票息试算过程8图表8不同波动率设定下的理论票息8图表9期货复制雪球策略收益表现9图表10回测周期内的雪球结构Delta变化10图表11指数复制雪球策略收益表现10图表12期货复制雪球策略与期货多头替代策略11图表13波动率在2016年持续回落11图表14期货复制雪球策略在不同年份的收益表现11图表15在雪球交易中不同角色的风险敞口12图表16普通网格策略12图表17在市场下行时期货复制雪球策略的净值磨损13215中信期货权益策略期权专题报告一场外雪球结构定价一雪球产品结构雪球是一个场外期权产品整个产品结构既有障碍期权部分又有票息收入部分是一个同时具备下跌后敲入上涨后敲出特征的障碍看跌期权产品发行方近似相当于带障碍的看跌期权买方雪球产品购买者相当于带障碍的看跌期权的卖方雪球结构的收益模式复杂我们通过下面一张图进行说明展示关于雪球结构的描述性介绍不作为本篇报告的重点图表1雪球结构到期损益说明投资者获得全部期间未敲出票息收益未敲入按照实际存续期间敲出获得票息收益观察标的价格按照实际的存续期间敲出获得票息收益敲入到期价格期初价格投资者收益0未敲出投资者亏损到期到期价格期初价格标的价格跌幅资料来源Wind中信期货研究所二本报告内参数设定说明首先是雪球产品要素挂钩标的中证500指数产品期限即该产品的存续期12个月敲出价格期初标的价格的103每月观察例如雪球进场时间为某月T日则观察日为产品存续期间内的此后每月T日遇节假日则提前至最近交易日观察敲入价格期初标的价格的80每个交易日观察锁定期前两个月份不进行敲出观察票息产品票息可按年化20预估但在回测中我们会以计算出隐含票息为准暂不考虑敲出票息和到期收益票息的不同接下来是在回测中可能应用的参数波动率滚动60个交易日的年化历史收益波动率无风险利率设定为常数3分红直接影响指数点位未考虑分红股息影响315中信期货权益策略期权专题报告三基础公式推导虽然股票价格存在不确定性但一个合理的假设是股票价格的增量收益率满足独立的正态分布加之股票价格本身连续但不可导因此广泛建立使用的模型假设是股票价格符合几何布朗运动1根据伊藤引理将S和t的函数f进行求导与泰勒展开我们可以得到一个经典的PDE方程其中f为S和t的函数1dt2再定义后可得12121exp22如果直接模拟价格S的路径则在离散时间模型下只对一个较小的有效但由于我们是对于收益率的路径建模和可认为是常数因此在任意长度的时间周期T下上述的路径公式2依然可用四蒙特卡洛模拟法定价首先产生N条随机路径并根据的路径公式1通过随机选取01后模拟计算在每一条路径下在未来不同观察日节点时的股票价格然后仿照雪球产品损益结构根据每一条路径下股票价格的变化判断不同节点下的股价是否敲入或者敲出计算出在雪球产品终止时敲出或者合约到期时的收益并按无风险利率贴现最后将贴现后的N条路径下的产品收益进行平均得到雪球产品理论价格图表2蒙特卡洛模拟法示例说明230401240301观察日230302230303敲出观察日合约到期日模拟股价St模拟股价ST模拟股价S1模拟股价S2判断是否敲入判断是否敲入判断是否敲入判断是否敲入判断是否敲出判断是否敲出230301路径1初始股价例如在230401敲出合约终止则将230401时雪球产品能得到的票息折现S0路径2重复路径1重新模拟股价序列观察日判断敲入敲出合约终止时票息贴现路径N重复路径1重新模拟股价序列观察日判断敲入敲出合约终止时票息贴现将N条路径下的贴现收益取平均得到雪球产品理论价格资料来源中信期货研究所415中信期货权益策略期权专题报告五有限差分定价法回忆我们在上文中提及的衍生品f价格所满足的微分方程1dt2通过联立公式1后消除随机游走项后得到BSM微分方程132有限差分正是通过求解微分方程的方式具体方式是将微分方程转化为差分方程并求出数值解来达到衍生品定价的目的首先我们对有限差分网格进行划分横轴为期限T并将其划分为N个等间隔的时间段纵轴为标的价格0到Smax之间也划分成M个间隔价格Smax是初始给定的较大价格此时我们可以根据网格图上的点来定位对应到期权的价格图表3有限差分网格划分资料来源中信期货研究所这样处理后的好处在于我们可以快速处理PDE方程中的求导部分希腊字母可以选择向前差分近似1向后差分近似1或优化平均上述两种差分后的中心差分近似112111112515中信期货权益策略期权专题报告Theta同样可以选择向前差分近似1或者向后差分近似1但Theta的差分近似方式会直接影响微分方程的求解方式如果Theta选择向前差分则整体对应的是隐形有限差分方法暨此时时刻的期权价格与1有关如果选择向后差分则时刻的期权价格与1有关则对应的显性差分方法两者的区别我们放到后面叙述但首先通过计算以及后我们可以将微分方程3整理成如下公式隐性差分公式其中abc均为可计算的常数项f为希望求解的变量111或者显性差分公式11111图表4隐性差分图表5显性差分资料来源Wind中信期货研究所资料来源Wind中信期货研究所之后通过在T日的边界值倒推求解方程组我们就能得到在0时刻期权的价格这个注意边界值是在求解PDE中的重要条件例如在雪球障碍期权中的敲出结束正是Smax边界时合约价值等于票息的一个例子但敲入的情景相对难以处理因此在运用有限差分方法对雪球结构定价前需要再次进行拆解考虑本报告全文逻辑我们仅在此对雪球的收益模式做一个简单拆分一V1向上敲出期权未敲出时价值为0敲出后结束获取票息二V2向上敲出向下敲出价格处于敲入线和敲出线之间可获得票息下方敲入线同样转变为敲出一旦触碰上下敲出线合约结束无票息615中信期货权益策略期权专题报告三剩下的部分则是卖出向上敲出向下敲入put这里需要一个转换向上敲出向下敲入put向上敲出向下敲出put向上敲出put向上敲出向下敲入put向上敲出put-向上敲出向下敲出put卖出向上敲出向下敲入可以转化为卖出V3向上敲出put在T时刻的边界为maxK-ST0买入V4向上敲出向下敲出put与V3边界类似但当向下敲出后价值变为0最终雪球的收益等价于V1V2-V3V4六对比蒙特卡洛模拟法和有限差分定价法定价结果确定雪球合约要素为敲入80敲出103期限12个月票息年化20波动率15分别用30万条路径的蒙特卡洛模拟法和有限差分法定价结果基本相近图表6蒙特卡洛模拟法和有限差分法对雪球定价对比蒙特卡洛模拟法有限差分法005725374005639035资料来源Wind中信期货研究所对比来看蒙特卡洛模拟收敛速度虽然较慢但是相对稳定而且应用场景比较灵活有限差分方式隐形差分在每个时刻向前一时刻计算时都需要同时对M-1个方程进行求解显性差分的计算方式更加类似于树形的概念但其收敛结果可能不稳定需要对的时间间隔精度有一定要求在后半部分期货复制雪球策略的论述中对于雪球产品的定价以及希腊字母的计算仍主要选取蒙特卡洛模拟方法715中信期货权益策略期权专题报告二期货复制雪球一雪球的票息如何确定承接上文雪球定价结束后我们得到在特定票息和特定波动率下的雪球Value因此可以根据波动率预测模型确定波动率后找到雪球Value近似为零时的票息这个票息则是雪球结构不考虑对冲收益时的理论票息图表7雪球隐含票息试算过程票息趋近过程假设此时波动率15雪球价值试算20票息005725374试算2票息-000897616二分法取11票息0024134510二分法取65票息0007545690二分法取425票息-0000517930此时的Value的绝对值已经达到了00001级别根据精度要求可近似认为425可以作为理论隐含票息如果精度要求更高可以继续使用二分法向下求解资料来源Wind中信期货研究所同时波动率的设定对于雪球Value以及票息的高低也会产生影响原因在于雪球交易商在对冲delta的过程中暴露了正的Gamma从而在高抛低吸的过程中收获市场波动带来的收益图表8不同波动率设定下的理论票息波动率变化不考虑对冲收益例如赚取期货贴水的理论票息10波动率约115波动率约4-620波动率约12-1325波动率约21-22资料来源Wind中信期货研究所雪球发行商在决定票息一方面会考虑波动率的定价以雪球为例定出票息所对应的隐含波动率一般会低于实际模型定价的隐波另一方面动态对冲收益也是重要的考量因素雪球发行商作为带障碍看跌期权的买方会有负Delta方向暴露和正Gamma暴露通过对买入期货多头Delta进行对冲保留期权端的正Gamma暴露以达到高抛低吸的交易效果同时也能享受期货贴水收敛带来的收益那么直观的一个想法是作为没有雪球仓位的投资者能否参考雪球发行商的行为直接通过高抛低吸的交易方式买卖期货来复制雪球收益815中信期货权益策略期权专题报告二期货复制雪球的步骤和原理首先第一步确定雪球合约要素根据雪球定价计算Delta基本要素敲入80敲出103假设合约起始日期某月T日每日观察敲入在锁定期结束以后每个月的T日观察敲出如该月的T日并非交易日则向前找到最近的交易日合约期限12个月波动率设置为中证500指数滚动60个交易日的年化历史收益波动率为贴合现实场景加入了前两个月份不进行敲出观察的锁定期当合约敲出或者合约自然到期则下一个交易日自动续作由于期货复制雪球策略为长期滚动策略且我们不会进行择时干预因此我们在旧合约结束和新合约续作之间并未留出时间差尽可能真实地囊括每日的期货交易以及减少由于续作时间差的选择对于隔夜风险和路径依赖造成的影响票息的计算已在上文介绍在合约起始点找到使雪球Value接近于0的隐含票息在合约存续期间票息保持不变续作时再计算新的隐含票息但随着时间变化例如站在TN日的视角下需要注意虽然敲入线仍保持为初始价格的80敲出线为初始价格的103但随着标的价格变化蒙特卡洛路径模拟的起点也会变化路径的剩余到期时间也会相当变短因此在雪球存续期间Value的计算参数也一直在变化计算得到Value后可以在同样的蒙特卡洛路径下可以对标的价格赋予一个极小值中心法计算出当前日期下的Delta第二步仿照雪球发行商对冲滚动买入Delta份的期货合约回测周期2016年1月1日-2022年12月31日初始资金1000万元根据Delta计算交易份数取整如果按照00023期间期货持仓变化所产生的交易手续费大约75000元左右占初始资金的075为在报告后文中对比股票和股指期货跟踪delta的效果因此交易手续费可以暂且忽略不计期货复制雪球策略年化收益1705最大回撤2386指数年化收益-235最大回撤4313期间雪球结构收益-151最大回测3836图表9期货复制雪球策略收益表现期货复制雪球策略雪球结构收益中证500指数252151050201614201714201814201914202014202114202214资料来源Wind中信期货研究所915中信期货权益策略期权专题报告三辩与思策略收益主要来源是否来自于期货贴水收敛而非复制Delta策略参照雪球产品的Delta来调整期货仓位而由于雪球产品可以近似和卖出带障碍的看跌期权对比考量因此雪球产品的Delta大部分时间会处在0到1之间策略本质仍为期货多头策略那么直观的疑问是期货复制雪球策略收益表现较好的主要来源是否来自于期货贴水收敛而非复制Delta图表10回测周期内的雪球结构Delta变化DeltaDelta大部分时间位于0到1之间但也有2例外这也表明了模型定价不稳1510502016142016111201782320186212019417202021420201282021108202282-05资料来源Wind中信期货研究所为了剔除期货贴水收敛的干扰我们构建了参照策略一方面策略模拟调整指数持仓仅作模拟测算目的实际无法交易指数而非期货仓位来构建指数复制雪球策略并与回测期间的指数走势进行对比回测周期2016年1月1日-2022年12月31日初始资金1000万元根据Delta计算交易份数取整指数复制雪球策略年化收益224最大回撤2586仍优于标的指数-235的年化收益和期间雪球结构-151的年化收益图表11指数复制雪球策略收益表现指数复制雪球中证500指数雪球结构收益14121080604020201614201714201814201914202014202114202214资料来源Wind中信期货研究所1015中信期货权益策略期权专题报告接下来我们将期货多头替代策略的表现与最开始的期货复制雪球策略进行对比在期货多头替代策略中滚动持有当月期货合约到期提前一天换月不考虑杠杆回测周期仍为2016年1月1日-2022年12月31日初始资金1000万元期货多头替代策略年化收益736最大回撤2077期货多头替代策略相较于指数有明显超额而期货复制雪球策略相较于期货多头替代策略同样较优图表12期货复制雪球策略与期货多头替代策略期货复制雪球策略期货多头替代中证500指数250200150100050000201614201714201814201914202014202114202214资料来源Wind中信期货研究所通过对比我们得到结论期货复制雪球Delta策略的超额收益既来源自身高抛低吸的交易过程也得益于期货贴水收敛其中贴水收敛收益的解释力度更强另外我们看到雪球Delta在2016年快速拉升甚至超过1以上对此我们的解释是Delta计算方式是在S变化极小值后计算不同路径的收益贴现价值的变化因此在2016年波动率快速下降的过程中标的一旦变化就会代替降波对定价做出补偿S增减极小值引起的价值变非常明显而也是在同一时期期货贴水收敛明显因此期货复制雪球在长期的正向收益业在很大程度上归功于16年的高持仓和高贴水同样地2019年也出现了类似的情境在此不再赘述图表13波动率在2016年持续回落图表14期货复制雪球策略在不同年份的收益表现中证500指数sigma年份策略年化收益率800006201630397000052017144160000450002018-1836400003201936493000022000202018090110002021827002016142016452016712016927201612272022-189资料来源Wind中信期货研究所资料来源Wind中信期货研究所1115中信期货权益策略期权专题报告辩与思期货复制雪球和GammaScalping的差异本质是期货复制雪球同样也是高抛低吸的策略但其本雪球交易商的交易行为并不等同雪球交易商是在有期权多头持仓的基础上进行Delta对冲和高抛低吸本质上有正Gamma的暴露当市场波动变大在交易商高抛低吸的过程中也会赚取更多收益而期货复制雪球策略本质上并非GammaScalping策略仅属于是网格策略的变种雪球交易商GammaScalping看跌期权多头网格策略高抛低吸图表15在雪球交易中不同角色的风险敞口角色收益来源本质Delta方向暴露雪球发行商在卖出雪球后正Gamma暴露Delta中性对冲期货贴水收益发行商动态对冲后保留期权端的正Gamma暴露并在高抛低吸中兑现期货复制雪球策略Delta方向暴露的网格策略搬运Gamma资料来源Wind中信期货研究所下面我们也对普通网格策略进行测算策略设定为T日观测标的价格大于滚动50个交易日下80分位数则T1日模拟做空标的如果T日观测标的价格小于50个交易日下20分位数则T1日模拟做多标的回测周期2016年1月1日-2022年12月31日初始资金1000万元策略年化收益-051最大回撤3473图表16普通网格策略普通网格策略中证500指数16141210806040202016-01-042017-01-042018-01-042019-01-042020-01-042021-01-042022-01-04资料来源Wind中信期货研究所虽然上述网格策略的假设并不严格且收益为负但我们也能推导出结论直接应用网格策略也可能在回测期间获得正的超额收益且收益和行情走势反向关系比较明显事实上网格策略的核心更多地在于其买卖间隔和阈值参数的调整与设定期货复制雪球策略本质上也属于网格策略的一种但和普通网格策略的差异点在于期货复制雪球策略是按照Gamma收敛速度优化后的网格策略在普通的Gamma1215中信期货权益策略期权专题报告Scalping中我们可以近似将Gamma视作是收益来源Theta是潜在成本而Vega是风险敞口当波动中Gamma产生的利润高于时间价值的消耗时就会有正的收益在这个过程中Delta的中性对冲扮演的角色就是在搬运Gamma带来的潜在收益期货复制雪球策略通过对冲Delta优化了网格策略中的仓位调整在搬运Gamma的过程中赚取了更优异的年化收益但是对于期货复制雪球策略来说最大的问题是因为没有看跌期权Delta端的对冲策略会暴露方向性风险仍有可能在熊市出现下行亏损当市场下行阶段期货复制雪球策略持续买入标的低吸后标的行情却未能出现起色则会有净值亏损图表17在市场下行时期货复制雪球策略的净值磨损期货复制雪球策略中证500指数2507500240700023065002206000210550020019050001804500202227202222120223720223212022462022420资料来源Wind中信期货研究所举例来说在2022年的2-4月标的行情走弱期间存续雪球的Delta走强期货复制雪球策略不断买入但也在持续承担净值的磨损1315中信期货权益策略期权专题报告四辩与思期货复制雪球策略的优劣势总结优势1策略在复制Delta的过程中搬运Gamma效果优于普通的网格策略2作为期货多头获取贴水收敛带来的收益这个过程和市场整体在雪球大量发行阶段贴水收敛具备方向上的一致性虽然短期可能不匹配劣势1期货复制雪球策略本质上和市场上的雪球产品收益来源并不相同期货复制雪球策略仅属于网格策略中的一种2暴露Delta风险在单边下行的市场环境不断加仓净值有持续亏损的风险3模型收敛得到的定价并不稳定一阶导Delta尚在可接受范围但二阶导Gamma并不稳定这会大幅增加对冲难度4根据雪球合约复制Delta的过程中由于雪球产品的路径依赖属性较强因此在不同起始时间点会有不同的敲入敲出路径模型可能产生不同的隐含票息定价以及希腊字母等等以至于会产生不同的策略损益期货复制雪球策略并不稳定整体来看期货复制雪球策略可为交易网格策略的投资者提供新的视角和思路但需要明确其方向性风险敞口并对模型定价和Delta跟踪更加审慎1415中信期货权益策略期权专题报告免责声明除非另有说明中信期货有限公司拥有本报告的版权和或其他相关知识产权未经中信期货有限公司事先书面许可任何单位或个人不得以任何方式复制转载引用刊登发表发行修改翻译此报告的全部或部分材料内容除非另有说明本报告中使用的所有商标服务标记及标记均为中信期货有限公司所有或经合法授权被许可使用的商标服务标记及标记未经中信期货有限公司或商标所有权人的书面许可任何单位或个人不得使用该商标服务标记及标记如果在任何国家或地区管辖范围内本报告内容或其适用与任何政府机构监管机构自律组织或者清算机构的法律规则或规定内容相抵触或者中信期货有限公司未被授权在当地提供这种信息或服务那么本报告的内容并不意图提供给这些地区的个人或组织任何个人或组织也不得在当地查看或使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