事件
　　公司发布22年年报，营收105.7亿元，同比+20.2%，归母净利润12.0亿元，同比+34.9%，其中22Q4营收28.5亿元，同比+25.7%，环比+8.0%;归母2.9亿，同比+1.4%，环比-19.5%。
　　点评
　　下游景气持埃推动公司增长，业绩实际增速高于衰观。聚焦锻造主业公司营收稳定增长,公司锻造业务收入84.74亿,同比+28.7%，液压行业19.3亿，受剥离子公司影响同比-6.2%。公司业绩保持高增长，考虑到21Q4公司出售力源苏州的1.4亿投资收益带来的高基数，若扣除则公司实际业绩增速接近60%，高于表观水平。
　　规模效应持埃释放，费用压降助力净利率提升。公司22年毛利率29.2%，较去年同期+0.9pct，产品结构升级以及规模效应释放带动公司毛利率提升。22年净利率11.4%，较去年同期+1.2pct，管理费用和销售费用压控助力净利率提升。
　　扩产项目平稳推进，研发支出高增表征业务拓晨速度快于预期。公司22年末在建工程7.29亿元，同比增长136.47%，产能扩张速度加快，大锻设备进度稳定推进，业务短板加速补齐打造新增长点。公司22年研发投入4.34亿元，或表征新产品研发进度快于预期。
　　23年经营计划衰观保守,近三年均超额完成计划。公司23年经营规划为收入110亿，利润总额16亿。由于公司作为军工央企，考核目标需超额完成，考虑到公司过去均超额完成目标，20/21/22年利润总额超额完成25/101/28%，预期23年有望保持高增长。
　　航空墩造高景气持埃，打造一体化平台型龙头。公司为中航工业旗下航空通用基础结构件供应商，大锻件生产短板补足，计划建设航空通用基础结构制造产业园项目以“1+6”形式规划机加业务以及上游材料业务拓展，打造“材料研发再生—锻铸造成型—精加工及整体功能部件”新生态，长期发展路径明确，发展前景广阔。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司作为航空锻造平台型龙头，长期投资价值突出，我们预测公司2023-2025年归母净利润为15.16亿元、20.02亿元、27.35亿元，对应PE为26/20/15倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　重点型号列装交付速度不及预期、产能释放不及预期、改革速度不及预期

研究报告全文：公司发布22年年报营收1057亿元同比202归母净利润120亿元同比349其中22Q4营收285亿元同比257环比80归母29亿同比14环比-195下游景气持续推动公司增长业绩实际增速高于表观聚焦锻造主业公司营收稳定增长公司锻造业务收入8474亿同比287液压行业193亿受剥离子公司影响同比-62公司业绩保持高增长考虑到21Q4公司出售力源苏州的14亿投资收益带来的高基数若扣除则公司实际业绩增速接近60高于表观水平规模效应持续释放费用压降助力净利率提升公司22年毛利率292较去年同期09pct产品结构升级以及规模效应释放带动公司毛利率提升22年净利率114较去年同期12pct管理费用和销售费用压控助力净利率提升扩产项目平稳推进研发支出高增表征业务拓展速度快于预期人民币元成交金额百万元公司22年末在建工程729亿元同比增长13647产能扩张速38002000度加快大锻设备进度稳定推进业务短板加速补齐打造新增长35001500点公司22年研发投入434亿元或表征新产品研发进度快于3200预期29001000260050023年经营计划表观保守近三年均超额完成计划公司23年经营2300规划为收入110亿利润总额16亿由于公司作为军工央企考20000核目标需超额完成考虑到公司过去均超额完成目标202122220315年利润总额超额完成2510128预期23年有望保持高增长成交金额中航重机沪深300航空锻造高景气持续打造一体化平台型龙头公司为中航工业旗下航空通用基础结构件供应商大锻件生产短板补足计划建设航空通用基础结构制造产业园项目以16形式规划机加业务以及上游材料业务拓展打造材料研发再生锻铸造成型精加工及整体功能部件新生态长期发展路径明确发展前景广阔公司作为航空锻造平台型龙头长期投资价值突出我们预测公司2023-2025年归母净利润为1516亿元2002亿元2735亿元对应PE为262015倍维持买入评级重点型号列装交付速度不及预期产能释放不及预期改革速度不及预期敬请参阅最后一页特别声明1公司点评内容目录事件说明4航空锻造景气度持续营收与业绩稳定增长4疫情扰动下营收维持稳定增长业绩持续高增长4聚焦锻造主业并表范围变动下液压业务收入下降4规模效应及低效业务剥离下毛利率改善费用压降成果显著5规模效应持续释放费用压降助力盈利能力提升5原材料扰动锻造业务毛利率下滑剥离低效资产液压业务盈利能力提升5研发投入力度加大管理及销售费用进一步压降6业务短板补齐产能释放在即6在建工程大幅增长产能扩充在即6顺利交付下合同负债有所下降存货维持高位7现金流状况良好收现比维持健康水平7重点在建工程项目进展8投资建议8风险提示8图表目录图表12022年营收及同比增速4图表22022Q4营收及同比环比增速4图表32022年归母净利润及同比增速4图表42022Q4归母净利润及同比环比增速4图表52022年分业务收入及同比增速5图表62022年毛利率及净利率5图表72022Q4毛利率及净利率5图表82022年分业务毛利率6图表92022年主营业务成本拆分6图表102022年各项费用率6图表112022Q4各项费用率6图表122022年固定资产和在建工程7图表132022年资本性支出7图表142022年合同负债及增速7图表152022年存货及增速7敬请参阅最后一页特别声明2公司点评图表162022年经营性净现金流及收现比7图表172022Q4经营性净现金流及收现比7图表18公司重点在建工程及建设进度8敬请参阅最后一页特别声明3公司点评公司发布22年年报营收1057亿元同比202归母净利润120亿元同比349其中22Q4营收285亿元同比257环比80归母29亿同比14环比-195疫情扰动下营收维持稳定增长业绩持续高增长公司2022年实现营收1057亿元同比增长202在疫情扰动等因素影响下下实现稳定增长实现归母净利润120亿元同比增长349若剔除去年同期出售子公司股权影响则同比增速接近60业绩持续高增长其中22Q4实现营收285亿元归母净利润29亿元图表12022年营收及同比增速图表22022Q4营收及同比环比增速120003503500803000300601000025002504020008000200201500150060001000100500-204000500-40002000-500-100营业收入百万同比增长率20182019202020212022环比增长率营业收入百万元同比增长率来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所图表32022年归母净利润及同比增速图表42022Q4归母净利润及同比环比增速1400180040030016003502501200300200140025015010001200200100100015050800800100060060050-504000-10040020000200-2000-400归母净利润百万同比增长率20182019202020212022环比增长率归母净利润百万元同比增长率来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所聚焦锻造主业并表范围变动下液压业务收入下降公司持续推进瘦身健体聚焦主业目前锻造为公司唯一主业2022年实现收入8474亿元同比287液压行业收入193亿元受去年剥离子公司影响同比-62敬请参阅最后一页特别声明4公司点评图表52022年分业务收入及同比增速9040080350703006025020050150401003050200010-500-1002019202020212022锻造行业亿元液压行业亿元锻造行业yoy右轴液压行业yoy右轴来源wind国金证券研究所规模效应持续释放费用压降助力盈利能力提升规模效应释放下公司盈利能力稳定提升2022年公司毛利率292同比提升09pct净利率114同比提升13pct22Q4公司毛利率291同比提升32pct环比下降13pct净利率100同比下降24pct环比下降34pct图表62022年毛利率及净利率图表72022Q4毛利率及净利率350353003025250202001515010100550020Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q40020182019202020212022毛利率归母净利率期间费用率毛利率归母净利率来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所原材料扰动锻造业务毛利率下滑剥离低效资产液压业务盈利能力提升2022年公司锻造行业毛利率282同比下降07pct主要由于原材料成本率提升液压行业毛利率325同比提升74pct剥离低效业务成果显著敬请参阅最后一页特别声明5公司点评图表82022年分业务毛利率图表92022年主营业务成本拆分3506003305003102904002703002502302002101001901700020162017201820192020202120221502019202020212022锻造行业直接材料成本率锻造行业直接人工成本率锻造行业液压行业锻造行业其他制造成本率来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所研发投入力度加大管理及销售费用进一步压降内部改革推进下费用压控显著研发投入提高助推长期发展公司作为大型国企积极响应中央国企改革号召进行提质增效费用率压降显著公司2022年综合费用率118同比下降14pct其中管理费用率72同比下降03pct销售费用率07同比下降01pct研发支出增长较快2022年研发费用率41较去年提升02pct图表102022年各项费用率图表112022Q4各项费用率120201001580106054020020Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q400-520182019202020212022-20销售费用率管理费用率销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率研发费用率财务费用率来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所在建工程大幅增长产能扩充在即公司2022年固定资产240亿元同比增长03在建工程73亿同比增长1365重点募投项目顺利推进下在建工程大幅增长公司产能扩充在即助力长期发展敬请参阅最后一页特别声明6公司点评图表122022年固定资产和在建工程图表132022年资本性支出300015010008090060250010080070040200050600201500500004001000300-20-50200500-40100--1000-602018201920202021202220182019202020212022固定资产百万元在建工程百万元资本性支出百万元同比增长率固定资产同比增长率在建工程同比增长率来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所顺利交付下合同负债有所下降存货维持高位公司2022年合同负债829亿元较期初下降2693主要系合同顺利交付收入顺利确认所致存货323亿较期初增长258积极备货生产保证收入持续增长图表142022年合同负债及增速图表152022年存货及增速350030900140030008001200257002500100020600800200050015600150040010400100030020020050051000-0--20020172018201920202021202220182019202020212022存货百万元同比增长率合同负债百万元同比增长率来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所现金流状况良好收现比维持健康水平公司2022年经营性净现金流774亿收现比07522Q4经营性净现金流108亿元收现比11公司现金流状况良好收现比维持健康水平运营状况稳健图表162022年经营性净现金流及收现比图表172022Q4经营性净现金流及收现比160010150016091400140812001000071210000650010800050804600-03064000204200-50001020-201720182019202020212022-1000-经营性净现金流百万元收现比右轴经营性净现金流百万收现比右轴来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明7公司点评重点在建工程项目进展图表18公司重点在建工程及建设进度项目名称项目内容投资总额投资进度最新进展14325292本年度重点开展了工程建设工艺设备采围绕等温锻造精密锻造两大生产线和数值仿购安装调试等工作建安工程已完成约西安新区先进锻造产真模拟中心建设配套热处理大型模具制造70工程量工艺设备已累计完成301台业基地建设项目等相关生产线及附注配套设施套招标采购其中89台套工艺设备已完成安装调试并以投入使用4508386本年度重点开展了工艺设备采购安装调试等工作建安工程已完成约98工程量民用航空环形锻件生新建建筑面积24320新增工艺设备28台并投入使用工艺设备累计完成50台套产线建设项目套招标采购其中42台套工艺设备已完成安装调试并以投入使用3047236本年度重点开展了工艺设备采购安装调国家重点装备关键液新增各类工艺设备87台套新建110110a试等工作建安工程已完成约100工程压基础件配套生产能号厂房新增建筑面积分别为6900和1100量并以投入使用工艺设备累计完成85力建设项目共8000平方米台套招标采购其中65台套工艺设备已完成安装调试并以投入使用0708390本年度重点开展了工艺设备采购安装调军民两用航空高效热试等工作累计已完成振动试验台振动新增工艺设备共69台套厂房适应性改交换器及集成生产能试验台刀片式服务器等69台套工艺进力建设项目设备招标采购其中50台套并投入使用项目新增模锻液压机高温电路天然气加热805447本年度重点开展了工程建设工艺设备招炉3t曲臂机械手桥式龙门加工中心等工艺标采购工作建安工程已完成约40工程航空精密模锻产业转设备36台套新建203号厂房用于飞机量工艺设备累计完成18台套招标采型升级项目框梁起落架等整体化模锻件的锻造成形购2台套工艺设备已完成安装调试热处理及配套模具的粗加工来源wind国金证券研究所四代机新订单落地航空发动机新型号有望批产航空锻造高景气持续公司为中航工业旗下航空通用基础结构件供应商大锻件生产短板补足计划建设航空通用基础结构制造产业园项目以16形式规划机加业务以及上游材料业务拓展打造材料研发再生锻铸造成型精加工及整体功能部件新生态长期发展路径明确发展前景广阔下游主机型号列装交付速度不及预期飞机和航空发动机的研制生产节奏存在不确定性若航空整机装备研制生产出现拖延可能导致列装交付速度不及预期对公司产生不利影响公司产能释放速度不及预期大型锻造设备及等温锻造设备是公司未来发展的重要助力若设备产能释放速度不及预期会对公司产生不利影响内部改革速度不及预期公司作为大型老牌国企推行改革存在难度影响成本费用改善力度若改革不及预期则对公司会产生不利影响敬请参阅最后一页特别声明8公司点评附录三张报表预测摘要损益表人民币百万元资产负债表人民币百万元2020202120222023E2024E2025E2020202120222023E2024E2025E主营业务收入6698879010570130741645121151货币资金305261305735650380979477增长率312202237258286应收款项501255956891702682119791主营业务成本-4914-6300-7479-9176-11410-14557存货306232323316401745015440销售收入734717708702694688其他流动资产393426116378433530毛利178524903091389850416594流动资产115191538416057179242124225239销售收入266283292298306312总资产735782762781799822营业税金及附加-35-29-30-37-43-53长期投资609760882882882882销售收入050303030303固定资产302927053133343237143785销售费用-69-73-77-105-118-148总资产193137149150140123销售收入100807080707无形资产273377347391434475管理费用-595-657-757-902-1086-1375非流动资产414743015028502253405447销售收入897572696665总资产265218238219201178研发费用-295-346-434-523-658-846资产总计156661968521085229462658230685销售收入443941404040短期借款11097462273277831123335息税前利润EBIT79213841793233231364172应付款项471347316012622275088743销售收入118157170178191197其他流动负债23218371245100311071021财务费用-128-8122-28-221-280流动负债605473149530100041172713099销售收入1909-02021313长期贷款21002104336336336336资产减值损失-230-345-293-353-339-351其他长期负债342431424375359348公允价值变动收益000000负债8495984910290107141242213783投资收益53155-17402127普通股股东权益6712936010393116691340015872税前利润104135na200808其中股本94010521472189318931893营业利润51711401536200926363599未分配利润265132884259552972619733营业利润率77130145154160170少数股东权益4604764025637601030营业外收支-33-20-1-1负债股东权益合计156661968521085229462658230685税前利润51411441534200826353599利润率77130145154160170比率分析所得税-87-177-204-331-435-5942020202120222023E2024E2025E所得税率170155133165165165每股指标净利润4269671330167722003005每股收益036608470816103013601858少数股东损益8276129161198270每股净资产7142890070597927910310782归属于母公司的净利润3448911202151620022735每股经营现金净流070114430526045312151093净利率51101114116122129每股股利004500500170013001430139回报率现金流量表人民币百万元净资产收益率51295211561299149417232020202120222023E2024E2025E总资产收益率219452570661753891净利润4269671330167722003005投入资本收益率6309201157126614841691少数股东损益8276129161198270增长率非现金支出520651594594599698主营业务收入增长率119231232025236925832857非经营收益82-827471175184EBIT增长率123774832954300134493305营运资金变动-370-18-1224-1485-674-1818净利润增长率2491159053493261732063658经营活动现金净流658151877485723002069总资产增长率895256571188315851543资本开支-452-618-877-235-579-454资产管理能力投资23546-51000应收账款周转天数133310331117900850800其他129010402127存货周转天数204718231598170016001550投资活动现金净流-216-281-918-195-558-427应付账款周转天数200714861233130013001200股权募资42219203300固定资产周转天数1430995830664518514债权募资258-324-209479334222偿债能力其他-344-25-56-385-466-474净负债股东权益218-3335-2896-2771-3283-3435筹资活动现金净流-441843-265128-132-251EBIT利息保障倍数62170-812822142149现金净流量3903075-39679016091391资产负债率542250034880466946734492来源公司年报国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明9公司点评市场中相关报告评级比率分析市场中相关报告评级比率分析说明日期一周内一月内二月内三月内六月内市场中相关报告投资建议为买入得1分为增持得2分为中性得3分为减持得4分之后平均计算得出最终评分作为市场平均投资建议的参考最终评分与平均投资建议对照100买入10120增持20130中性30140减持来源聚源数据历史推荐和目标定价人民币人民币元历史推荐与股价成交量序号日期评级市价目标价390080012022-07-25买入315340005000350060022022-08-31买入3039NA3100270040032022-10-17买入2995NA230042022-10-31买入3480NA190020052023-01-17买入3014NA150011000来源国金证券研究所211215221215210315210615210915220915220315220615投资评级的说明买入预期未来612个月内上涨幅度在15以上增持预期未来612个月内上涨幅度在515中性预期未来612个月内变动幅度在-55减持预期未来612个月内下跌幅度在5以上敬请参阅最后一页特别声明10公司点评特别声明国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告版权归国金证券股份有限公司以下简称国金证券所有未经事先书面授权任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制转发转载引用修改仿制刊发或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用经过书面授权的引用刊发需注明出处为国金证券股份有限公司且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告反映撰写研究人员的不同设想见解及分析方法故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断在不作事先通知的情况下可能会随时调整亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反本报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可能会受汇率影响而波动过往的业绩并不能代表未来的表现客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品使用时必须经专业人士进行解读国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问报告本身报告中的信息或所表达意见也不构成投资法律会计或税务的最终操作建议国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保在任何时候均不构成对任何人的个人推荐在法律允许的情况下国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户本报告对于收件人而言属高度机密只有符合条件的收件人才能使用根据证券期货投资者适当性管理办法本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级含C3级的投资者使用本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断使用国金证券研究报告进行投资遭受任何损失国金证券不承担相关法律责任若国金证券以外的任何机构或个人发送本报告则由该机构或个人为此发送行为承担全部责任本报告不构成国金证券向发送本报告机构或个人的收件人提供投资建议国金证券不为此承担任何责任此报告仅限于中国境内使用国金证券版权所有保留一切权利上海北京深圳电话021-60753903电话010-85950438电话0755-83831378传真021-61038200邮箱researchbjgjzqcomcn传真0755-83830558邮箱researchshgjzqcomcn邮编100005邮箱researchszgjzqcomcn邮编201204地址北京市东城区建内大街26号邮编518000地址上海浦东新区芳甸路1088号新闻大厦8层南侧地址中国深圳市福田区中心四路1-1号紫竹国际大厦7楼嘉里建设广场T3-2402敬请参阅最后一页特别声明11