核心观点：
　　宏观经济：复苏信心明显增强，政府工作报告整体符合预期
　　买方机构关于国内宏观经济的讨论聚焦于两会、经济复苏、地产和财政货币政策四个方面。关于两会：两会前期待不高，政府工作报告整体符合预期。关于经济复苏：2月PMI数据公布前，市场总体认为经济复苏偏弱或偏慢，数据公布后，市场对经济复苏的信心明显增强。关于地产：看法总体偏积极。关于财政货币政策：两会窗口期，对货币财政政策关注度提升，总体认为货币政策转向概率不大。
　　A股：轮动行情有望收敛，中长期趋势向上
　　近期买方机构关于A股市场的讨论，大体可以分为两个方面，一是关于经济修复：大多数机构认为，随着更多的数据验证经济复苏，尤其是复苏斜率可能高于预期，对市场行情是一种向上拉动；二是关于两会政策预期：政府工作报告整体符合预期，GDP增速目标落在了市场预期范围的偏低水平。
　　港股：短期或有波动，但长期依然向好
　　对港股的主要影响因素还是聚焦于国内经济修复和国外流动性改善。具体而言，对于港股近期的波动走势，买方机构普遍认为是由于美联储加息预期的波动造成美元指数反弹导致，展望看，国内经济修复叠加美联储加息节奏趋势性向好，港股中长期趋势向上。
　　债市：经济复苏背景下，多数认为债市整体承压
　　多数买方机构认为，随着经济复苏逐步兑现，债券收益率存在上行风险，但也有机构提到，“受潜在增速和杠杆限制，中枢抬升的高度或有限”，还需要观察基本面修复速率或可持续性。在配置上，多家机构建议以息票策略为主。
　　海外宏观：衰退难免，对通胀回落节奏和加息终点存在一定分歧
　　美国宏观经济的讨论热点包括通胀、衰退和美联储货币政策。关于通胀：出现大幅回落和通胀顽固两种声音。关于衰退：普遍认为难以避免。关于美联储货币政策：对加息终点有一定分歧，但普遍认为最迟将在6月停止加息，降息预期延迟到2024年。
　　美股：对美股持谨慎或中性态度，风格选择上价值或优于成长
　　多数买方机构表示对美股持谨慎态度，理由主要包括经济下行使企业盈利承压以及美股性价比不高；部分机构表示对美股持中性态度，具体考量包括当前企业利润接近历史高位、下降也不会达到过低水平，以及数据表现较好可能提振短期风险偏好。
　　美债：宏观经济走势决定美债利率向上有顶
　　美国2月制造业指数出现反弹迹象，10年期美债收益率短暂突破4%，但买方机构普遍认为，通胀趋势向下、经济增速放缓和加息周期结束，决定了美债利率向上有顶。配置方向上，多家机构建议配置短期投资级债券。
　　风险提示：海外通胀超预期，国内政策落地不及预期。
　　

研究报告全文：2023年3月14日总量研究从七大视角看买方观点如何变化他山之石系列报告第二篇要点作者核心观点分析师高瑞东宏观经济复苏信心明显增强政府工作报告整体符合预期执业证书编号S0930520120002买方机构关于国内宏观经济的讨论聚焦于两会经济复苏地产和财政货币政策010-56513108四个方面关于两会两会前期待不高政府工作报告整体符合预期关于经济gaoruidongebscncom复苏2月PMI数据公布前市场总体认为经济复苏偏弱或偏慢数据公布后联系人查惠俐市场对经济复苏的信心明显增强关于地产看法总体偏积极关于财政货币政021-52523873策两会窗口期对货币财政政策关注度提升总体认为货币政策转向概率不大zhahuiliebscncomA股轮动行情有望收敛中长期趋势向上相关研报近期买方机构关于A股市场的讨论大体可以分为两个方面一是关于经济修复大多数机构认为随着更多的数据验证经济复苏尤其是复苏斜率可能高于国内通胀缘何大幅降温2023年2月价格预期对市场行情是一种向上拉动二是关于两会政策预期政府工作报告整体数据点评2023-03-09符合预期GDP增速目标落在了市场预期范围的偏低水平居民资产转移浪潮开启A股估值中枢有望重塑港股短期或有波动但长期依然向好人口峭壁系列第七篇2023-03-09对港股的主要影响因素还是聚焦于国内经济修复和国外流动性改善具体而言外需有所回暖出口降幅收窄2023年1-2对于港股近期的波动走势买方机构普遍认为是由于美联储加息预期的波动造成月进出口数据点评2023-03-07美元指数反弹导致展望看国内经济修复叠加美联储加息节奏趋势性向好港2023年财政预算草案的六大看点2023年财股中长期趋势向上政预算草案点评2023-03-06债市经济复苏背景下多数认为债市整体承压共促发展合力经济蓄势待发2023年政府工作报告精神学习2023-03-05多数买方机构认为随着经济复苏逐步兑现债券收益率存在上行风险但也有机构提到受潜在增速和杠杆限制中枢抬升的高度或有限还需要观察基油价还会继续上涨吗大类资产配置系列本面修复速率或可持续性在配置上多家机构建议以息票策略为主第二篇2023-03-06海外宏观衰退难免对通胀回落节奏和加息终点存在一定分歧美国通胀粘性仍高但不改下行趋势2023年1月美国CPI数据点评2023-02-15美国宏观经济的讨论热点包括通胀衰退和美联储货币政策关于通胀出现大幅回落和通胀顽固两种声音关于衰退普遍认为难以避免关于美联储货币政社融增速稳了吗光大宏观1月金融数据策对加息终点有一定分歧但普遍认为最迟将在6月停止加息降息预期延迟点评兼周报2023-02-11到2024年如何看待核心通胀上行风险2023年1月价格数据点评2023-02-10美股对美股持谨慎或中性态度风格选择上价值或优于成长产业政策催化下2023年制造业投资仍大有可多数买方机构表示对美股持谨慎态度理由主要包括经济下行使企业盈利承压以为产业视角看中国式现代化系列第二篇及美股性价比不高部分机构表示对美股持中性态度具体考量包括当前企业利2023-02-06润接近历史高位下降也不会达到过低水平以及数据表现较好可能提振短期风险偏好从地方两会看经济工作重点2023年全国两会前瞻兼光大宏观周报2023-01-28美债宏观经济走势决定美债利率向上有顶中期选举变盘后美国对乌援助可持续吗美国2月制造业指数出现反弹迹象10年期美债收益率短暂突破4但买方大国博弈系列第三十七篇2023-01-19机构普遍认为通胀趋势向下经济增速放缓和加息周期结束决定了美债利率YCC日本银行与金融市场的对决流动性向上有顶配置方向上多家机构建议配置短期投资级债券洞见系列十二2023-01-18风险提示海外通胀超预期国内政策落地不及预期敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告宏观经济目录一经济复苏信心明显增强政府工作报告整体符合预期3二A股轮动行情有望收敛中长期趋势向上5三港股短期或有波动但长期依然向好7四债市经济复苏背景下多数认为债市整体承压8五海外宏观衰退难免对通胀回落节奏和加息终点存在一定分歧9六美股持谨慎或中性态度风格上价值或优于成长10七美债宏观经济走势决定美债利率向上有顶11八风险提示12图目录图1从词云图看买方机构讨论主要包括预期复苏政策等3图22月以来A股市场主要指数整体呈震荡走势5图3总体看买方机构对A股市场看法积极乐观5图42月以来港股主要指数整体呈下行态势7图5总体上看买方机构对港股看法依然偏乐观7图63月债券市场利率有所回落8图7买方机构整体对国内债券市场看法偏空8图82月以来美股整体呈现震荡下行11图9国内外买方机构多对美股持谨慎态度11图103月以来美国国债收益率呈下行走势12图11总体上看买方机构对美债看法偏积极12表目录表1买方机构关于国内宏观经济的讨论聚焦于两会经济复苏地产和财政货币政策四个方面4表2总体上看买方机构认为短期走势偏震荡轮动行情有望转为结构性行情中长期或步入上行趋势5表3买方机构普遍认为港股短期或有波动但长期依然向好7表4经济复苏背景下多数买方机构认为债市整体承压8表5衰退难免是一致预期通胀回落节奏和加息终点存在一定分歧9表6对美股持谨慎或中性态度风格选择上价值或优于成长11表7宏观经济走势决定美债利率向上有顶配置上建议短期投资级债券12敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告宏观经济一经济复苏信心明显增强政府工作报告整体符合预期最近两周买方机构关于宏观经济的讨论变得更加热烈从我们搜集的观点数量看本期2月20日-3月13日搜集到的有效讨论是上一期2月5日-2月19日的3倍原因可能是期间发生了两件重磅事件超预期的PMI数据和两会召开总结来说买方机构关于国内宏观经济的讨论聚焦于两会经济复苏地产和财政货币政策四个方面关于两会两会前期待不高政府工作报告整体符合预期在两会召开前夕买方机构对于两会期间出台超预期政策的期待不高一方面是由于经济复苏压力较小另一方面是从以往经验看换届期间一般不会出现大的政策转向在两会召开后买方机构普遍表示政府工作报告整体符合预期但由于GDP增速目标落在了市场预期范围的偏低水平博时基金3月6日认为全年经济增长目标弱化经济强复苏预期这与上一期报告中部分买方机构对于稳增长政策加码的期待有所不同关于经济复苏2月PMI数据公布前市场总体认为经济复苏偏弱或者偏慢数据公布后市场对经济复苏的信心明显增强可以明显发现以PMI数据发布时间为分割点买方机构前后观点发生显著变化在数据发布前多数买方机构认为经济复苏偏弱或者偏慢这也与我们上一期报告中观察到的一致而在数据发布后超预期的PMI数据使市场对于经济复苏势头的信心明显增强比较乐观的如上投摩根在3月6日表示强劲且大超预期的制造业PMI或意味着经济复苏开始从强预期走向强现实关于地产看法总体偏积极在上一期报告中富国基金在2月12日表示今年经济复苏最大的预期差在地产复苏随着更多的高频数据出炉本次搜集的买方机构关于地产的表态显得更为乐观汇丰中国2月23日和诺德基金2月28日均表示看好2023年的房地产投资关于财政货币政策两会窗口期对货币财政政策关注度提升总体认为货币政策转向概率不大在两会召开前市场对于更具扩张性的财政政策有所期待对于货币政策则认为进一步宽松的可能性不高总体认为政策会延续之前温和刺激的基调图1从词云图看买方机构讨论主要包括预期复苏政策等资料来源富国基金银华基金汇丰晋信金鹰基金博时基金广发资管华夏基金新华基金瑞银资管景顺长城诺德基金华泰柏瑞贝莱德上投摩根汇丰中国广发基金招银理财光大证券研究所绘制敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告宏观经济表1买方机构关于国内宏观经济的讨论聚焦于两会经济复苏地产和财政货币政策四个方面话题机构时间观点一句话总结今年是二十大后首次两会主要工作或与选举新一届政府有关且去年二季度上海疫情形成低基数经济富国基金226增长压力较小因此出台强刺激政策的可能性较低因此交易政策预期的资金也倾向提前获利了结银华基金228两会即将召开预计和二十大报告中央经济工作会议重点支持的方向是一致的重点关注宏观政策方面的表态如促进消费的支持政策新老基建领域的可能进展相关产业政策的边际变化可能两会前期待不汇丰晋信31带来的提振预期等高政府工作报两会考虑到短期经济的边际修复较快近期各地刺激内需的政策力度也并未明显增强更强力度政策的推出或还需密切告整体符合预金鹰基金32关注4月底的政治局会议期金鹰基金35政府工作报告落地基本符合预期博时基金36全年经济增长目标弱化经济强复苏预期广发资管36政府工作报告整体符合预期PMI显示经济环比恢复富国基金226中期看经济复苏或并非是市场担心的弱现实而是慢现实在二季度或能逐步兑现经济复苏华夏基金227很多微观调研可以得到相关的验证现在经济正在从底部向上走大部分企业的盈利在今年会出现比较明显的改善新华基金227整体偏克制的政策刺激力度决定了弱复苏的趋势构筑成了市场顶部压制尽管中国政府今年优先考虑经济增长但强劲的复苏并非定局如果没有更积极的政策复苏可能会弱于预期短2月PMI数据瑞银资管228期风险包括中美局势紧张季节性政府刺激规模的不确定性发达市场的衰退风险可能忽视的长期风险包括经济复公布前市场总房地产的投资效应减弱疫情后可支配收入稳定增长预期降低人口老龄化和萎缩等苏PMI体认为经济复公布前当前处于本轮经济周期的拐点位置在社融加速冲底之后将迎来上行周期首先是疫情过峰后基建的场景打开工苏偏弱或者偏景顺长城228作量真正开始落地并带动真实的配套融资需求再是企业盈利开始修复拉动内生融资需求其次是地产的拖累开慢始减弱预计后续高频数据改善仍有望对市场形成一定支撑今年1月份制造业及非制造业PMI指数均大幅跳升重回扩张区间亦显示出近期经济修复较为强劲经历过去年诺德基金228末国内疫情的快速达峰阶段后现如今居民对于疫情的恐慌情绪已出现根本性转变进而日常生产生活等逐步恢复正轨这将是今年经济持续复苏的基石华泰柏瑞31宏观经济自去年底企稳后可能已在今年一季度全面转入回升阶段而且回升势头偏强超出市场普遍预期纵观防疫优化后的各国疫后情况经济恢复往往呈现两阶段特征第一阶段自发性脉冲式反弹第二阶段趋于平缓金鹰基金32甚至脉冲回落各国自发性反弹持续约3-5个月而后趋向缓和借鉴海外经验来看我国经济在经历1-2月修复过后目前自发性的脉冲修复阶段尚未结束往后看也许等到二季度中后期趋于缓和瑞银资管322023中国经济增长重新成为全球领跑者对中国经济反弹最敏感的资产将从中受益中国将经历6以上的井喷式增长这个数字看上去非常强劲但考虑到经济正在重启也就显得比较合理了对此贝莱德36有所阻碍的是世界对中国出口产品需求的大幅下降人口规模和地缘政治风险对中国在重新开放后保持5以上的PMI数据公布经济复年增长率有所挑战后市场对经济苏PMI强劲且大超预期的制造业PMI或意味着经济复苏开始从强预期走向强现实当前中国仍处经济复苏早期复苏的信心明公布后上投摩根36阶段单从基数角度看今年中国经济的高点也应该至少在二季度甚至之后显增强目前已经公布的PMI和持续偏高的票据利率表明2月经济表现和金融数据可能不会太差进入3月后经济复苏的博时基金36进程仍将继续推进目前经济已经呈现企稳改善的现象出现人流强复苏需求弱复苏局面进一步验证2023年宏观周期方向向南方基金312上经济周期迈入新一轮上行区间市场从去年Q4开始就交易经济复苏市场对经济复苏的方向较为明确更需要关注后续社融数据的延续性及经济华宝基金313数据带来的政策预期变化广发资管222经济和开工仍处在景气低位快速恢复的过程中其中出行恢复快下游地产偏慢但有一定空间和持续性汇丰中国223住房销售将在未来几个月企稳预计房地产投资将在2023年回升尽管是温和复苏随着内需逐步扩大企业生产恢复正常居民的预期收入将逐步恢复叠加当前房地产政策出现的重大改善我们诺德基金228对地产看法总地产比较看好今年国内消费行业及后续的房地产投资体偏积极尽管近期大中城市地产成交迅速回暖但房地产和建筑装饰板块自2月以来明显分化暗示至少内资对地产复苏持上投摩根36续性仍有担忧故选择以兼具大基建属性对冲出口和新时代背景下央企价值重估双重保险的建筑装饰来表达相对谨慎的复苏预期会议重点可能是确保今年在稳增长政策的推动下实现稳健复苏今年财政政策可能更具扩张性预计地方政府专项汇丰中国223债券发行量将会上升货币政策可能会提供流动性支持预计政府将会加大对新增长领域的支持力度以确保高质量可持续的发展结合中央经济工作会议精神及本次货币政策执行报告来看弱复苏的经济状况下货币政策仍然维持相对偏暖的政策广发基金226态度结构性货币工具是未来货币政策工具的重点两会窗口期对根据利率M2和有效社融目前处于复苏转向过热场景由宽货币宽信用转向稳货币宽信用4月政治局会议之货币财政政策新华基金227前货币政策转向概率不大关注度提升总政策当前金融市场利率特别是银行间市场利率正逐步向政策利率回归利率中枢明显抬升且波动性逐步增大这表明货体认为货币政诺德基金228币政策或将正在向中性收敛策转向概率不央行货币政策执行报告发布后市场对货币政策进一步宽松的幅度不乐观但预计今年宏观政策和产业政策利好会大银华基金228较多在宽货币向宽信用转换的进程中央行仍将呵护货币市场流动性的基本稳定汇丰晋信31在今年扩内需的大背景下货币政策有望继续保持稳健偏宽松的基调以结构性支持为主保持流动性合理充裕2月国内PMI超预期走强印证经济修复态势较好两会召开进行中政府工作报告对今年的GDP增速目标位于此招银理财37前市场预期的区间内偏低水平预计总量刺激政策温和偏弱但结构性促销费与推动产业升级政策大概率维持积极资料来源富国基金银华基金汇丰晋信金鹰基金博时基金广发资管华夏基金新华基金瑞银资管景顺长城诺德基金华泰柏瑞贝莱德上投摩根汇丰中国广发基金招银理财光大证券研究所整理敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告宏观经济二A股轮动行情有望收敛中长期趋势向上随着更多数据逐渐披露两会正式召开主要股指走出震荡行情关于A股的讨论重点有所转移我们发现近期买方机构关于A股市场的讨论大体可以分为三个问题一是经济修复进程如何影响股市究竟是修复行情告一段落还是市场将逐步回暖二是稳增长政策能否进一步发力两会预期落脚何处三是指数震荡板块轮动的行情如何演变关于经济修复大多数机构认为随着更多的数据验证经济复苏尤其是复苏斜率可能高于预期对市场行情是一种向上拉动这可能也是在推测市场长期走势时多数机构认为中长期仍有向上空间的原因关于两会预期就像前面我们提到的机构对两会政策预期总体落在了偏低水平此前期待稳增长进一步加码的政策预期并未落地结合以上两点在股指走势偏震荡市场主线不清晰行业轮动加速的背景下总体上看买方机构对于市场后市走势的看法是短期并无很强的上行动力可能延续震荡走势或震荡向上但随着市场预期逐步形成共识轮动行情有望收敛或转为结构性行情从中长期看市场更为乐观认为在流动性充裕和经济复苏背景下股市或步入上行趋势图22月以来A股市场主要指数整体呈震荡走势图3总体看买方机构对A股市场看法积极乐观机构时间关键词情绪富国基金219预期转向兑现短期催化有限上证指数深证成指沪深300创业板指科创50汇添富224短期市场风险偏好有所下降富国基金226交易政策预期资金倾向提前获利了结广发基金226基本面预期存在分歧104104金鹰基金226行业轮动速度明显加快3月有望达成共识102102银华基金226市场并无系统性风险性价比仍然相对占优新华基金227弱现实预期逐步转向不弱的现实100100招商基金227A股后续维持震荡走势098098新华基金227短期可能通过震荡来消化前期较高的预期华夏基金227依然处于主线不清晰096096华夏基金227流动性非常充裕资金有望进一步流入权益市场094094泰康基金228预期的分歧或将逐渐弥合中长期震荡向上趋势092092安信资管228处于下一轮上涨前的酝酿阶段华泰柏瑞31高斜率的宏观修复几乎能够使所有板块受益090090招商基金31有望再上一层楼088088金鹰基金35回调风险或有限或仍能有结构性机会博时基金36以结构性行情机会为主086086泰康基金36中期市场趋势不悲观084084银河基金36行业的频繁轮动有望收敛0302020202020203030302华宝基金36中期市场或进入上行趋势格局-----------0905091317212501051301招银理财37预计指数仍有上行空间永赢基金310快速轮动的状态一般持续时间不会太久金鹰基金312盈利主导性将得到增强市场有望凝聚新主线南方基金312中期来看向上确定性高资料来源Wind光大证券研究所图中为每日收盘价绘制的净值曲线基期2023年2资料来源富国基金汇添富新华基金华泰柏瑞招银理财博时基金广发资管月1日更新至2023年3月13日招商基金泰康基金广发基金金鹰基金华夏基金银河基金银华基金安信资管华宝基金永赢基金南方基金光大证券研究所整理注情绪等级分三类红色代表乐观黄色代表中性绿色代表悲观表2总体上看买方机构认为短期走势偏震荡轮动行情有望转为结构性行情中长期或步入上行趋势话题机构时间观点一句话总结当前市场的推动力由预期转向兑现中期行情的走势仍与经济复苏力度密切相关未来可关注高频经富国基金219济数据验证的现实强弱和两会临近政策端提振的市场信心国内经济复苏预期持续强化尽管短期内市场风险偏好有所下降但经济复苏背景下A股市场修复行情预计持汇添富224续宏观经济复苏若当前震荡后随着3月中下旬部分经济数据披露经济复苏能见度提升市场有望重拾升势且随着复尤其是近期更富国基金226经济修复苏的慢现实兑现而逐步回暖这与12月预期推动的快涨行情或有所不同为乐观的复苏近半月来地产销售生产高频数据出行链等都在改善意味着地产正在填坑复苏基建实体开工量扩大斜率有利于股新华基金227居民就业端收入端在修复原本弱现实地产和外需的预期逐步转向不弱的现实市向上修复高斜率的宏观修复几乎能够使所有板块受益决定此时资金行为的不一定会是某条清晰的主线更多可能是补华泰柏瑞31涨和拉估值需求突出的资产又或者是出现重大突破行业内生动力有望上台阶的热门板块招银理财37短期经济修复态势预计维持偏强股债性价比仍偏好预计指数仍有上行空间敬请参阅最后一页特别声明-5-证券研究报告宏观经济易方达313股票市场的上行已经部分反映了经济修复预期逐步将进入验证阶段A股存在一定日历效应两会前后市场大概率上涨小盘风格占优两会前周期公用板块相对占优两会后富国基金224消费地产板块相对占优从今年的地方政府工作报告来看对促消费表述积极共有十七个省市明确提出将恢复和扩大消费摆在优先位置两会前对政策富国基金226出台强刺激政策的可能性较低因此交易政策预期的资金也倾向提前获利了结预期不高两会两会全年经济增长目标弱化经济强复苏预期同时货币政策回归常态下A股大幅提升估值空间有限A股仍以结构博时基金36后认为政策向性行情机会为主上驱动力不强政府工作报告整体符合预期PMI显示经济环比恢复中期市场趋势不悲观主要驱动因素包括基本面疫后广发资管36修复房地产进一步获得自上而下的政策支持美联储加息放缓外部流动性压力呈缓解趋势从估值吸引力来看A股仍有较高风险收益比前期由预期推动的疫后复苏行情或告一段落进入震荡期本轮行情的基础是国内经济复苏和海外紧富国基金219缩退坡国内经济复苏的兑现短期催化有限但美国1月通胀超预期使得紧缩预期有所修正由于部分资金已经开始止盈因此预期推动疫后复苏行情或告一段落展望A股未来随着年初以来的行情基本进入瓶颈期短期内可能难以形成做多共识中期看股指仍有向上空招商基金227间但外部环境扰动和海外通胀压力仍有隐患领涨板块不够强势板块轮动加剧预计A股后续维持震荡走势短期进入瓶颈震荡3月将迎来经济数据和财报数据披露一则验证经济复苏成色二则把握行业景气度变化短期可能通过震荡期后续或许维新华基金227来消化前期较高的预期持震荡走势随着3月中旬1-2月经济数据公布市场对于预期的分歧或将逐渐弥合市场也将会重新选择方向经济复苏泰康基金228逻辑没有改变决定了股市仍具备上行的基础预计短期调整空间有限不改中长期震荡向上趋势节后市场经历了近一个月的缩量调整从市场状态来看属于普涨之后的交易型调整阶段短期来看市场情南方基金312绪量的层面有明显回落但价的层面仍处于较高位置同时TMT部分行业成交仍处于亢奋状态因此短期判断市场将维持震荡状态市场波动加剧行业轮动明显加速其背后反映的是投资者对于基本面预期存在分歧同时偏宽松的整体流动广发基金226性和机构增量资金较少意味着短久期资金在短期市场中的定价占比更高从历史经验来看随着基本面信号更清晰机构资金占比的提升会逐步提升基本面的定价权重今年以来行业轮动速度明显加快背后的原因可能是经济数据空窗期以及两会前政策空窗期下市场对未来主金鹰基金226线的不确定性但市场主线在3月有望达成共识国内增量资金有望得到底部回升3月行情不用过分悲观虽然感受到了复苏但是其实上涨的板块集中在高热度的板块或者是新闻主题聚集的板块这说明了市场依华夏基金227然处于主线不清晰的状况政府工作报告落地基本符合预期A股在基本面支撑下回调风险或有限在外部流动性掣肘改善下或仍金鹰基金35能有结构性机会轮动明显加快展望后市虽然市场颠簸加剧行业轮动明显加速相信伴随基本面实质性复苏得到更多高频数据验证政策泰康基金36主线仍不清晰轮动预期落地企业财报陆续披露市场或有望从板块快速轮动回到结构性行情中后续有望回到市场在经历了年初以来的行业极致轮动后二季度随着财报业绩披露叠加后续国内政策发布经济复苏前景银河基金36结构性行情更加清晰行业的频繁轮动有望收敛市场也将重新关注景气驱动基本面下个阶段的主线也将逐渐浮现从历史经验来看在流动性发生大的变化或是投资主线出现之前A股市场都会呈现这种主题投资快速轮动的永赢基金310状态但一般持续时间不会太久后续居民资金更多流入房地产市场还是股票市场需要进一步观察如果居民的资产配置发生变化则可能带来市场投资主线的变化3月公布的1-2月经济数据将呈现疫后较好的修复3-4月的上市公司一季报窗口也将提升市场对基本面的关金鹰基金312注度届时盈利主导性将得到增强一改2月以来行业轮动较快风偏估值主导的市场风格市场有望凝聚新主线对于短期市场弱现实与强预期的组合仍难发生快速变化因此倾向于短期市场会处于结构平衡与轮动的格局南方基金312单一板块的动量效应不会很突出银华基金226市场并无系统性风险性价比仍然相对占优随着复工复产的持续推进基本面的情况也会更加清晰从全社会层面来看流动性非常充裕但是由于利率水平处于长周期的下行通道因此在全社会层面其实正华夏基金227面临资产荒随着权益市场转暖未来全社会的流动性有望转化为权益市场流动性资金有望进一步流入权益市场经济复苏仍在延续且存在超预期的可能由经济数据驱动社会风险偏好提升是未来大概率事件市场处于下安信资管228大环境是经济一轮上涨前的酝酿阶段维持中长期偏乐观的判断也维持重个股轻指数的短期判断复苏流动性较长期向上伴随宏观经济向好上市公司的盈利有望逐季探底回升当前A股主要指数估值已处于历史相对低位接下来招商基金31为充裕中长期在盈利回升预期和低估值双轮驱动下权益市场有望再上一层楼有向上空间短期进入国内经济数据窗口期数据的不确定性或将压制风险偏好全年来看大环境下经济复苏方向确定华宝基金36资金较为充沛中期市场或进入上行趋势格局今年更多是均衡轮动行情建议关注反转中期来看宏观和估值两个维度均支撑市场进一步上行改变市场快速轮动状态需要看到新的交易主线出现南方基金312尽管宏观处于弱现实状态但中期来看向上确定性高对经济敏感的大盘与价值板块有望受益建议重点关注地产竣工链环节资料来源富国基金汇添富新华基金华泰柏瑞招银理财博时基金广发资管招商基金泰康基金广发基金金鹰基金华夏基金银河基金银华基金安信资管华宝基金永赢基金南方基金易方达基金光大证券研究所整理敬请参阅最后一页特别声明-6-证券研究报告宏观经济三港股短期或有波动但长期依然向好本次报告撰写中我们发现买方机构关于港股的看法和逻辑并未发生较大变化目前市场普遍关注国内经济修复和国外流动性改善而近期港股波动有所加剧的原因买方机构普遍认为是市场对美联储加息预期波动造成美元指数反弹导致展望看买方机构仍然认为国内经济修复叠加美联储加息节奏趋势性向好港股中长期趋势向上此外汇丰晋信2月27日表示随年报季到来市场核心矛盾有望由长端利率主导转向盈利主导图42月以来港股主要指数整体呈下行态势图5总体上看买方机构对港股看法依然偏乐观机构时间关键词情绪恒生指数恒生科技汇添富224外部环境因素有所缓解比较有信心160160广发基金226暂歇而并非趋势逆转150150华夏基金227全年配置港股优质科技公司的逻辑不变140140华夏基金227近期下跌主要是市场层面的因素130130汇丰晋信227全年港股可能先抑后扬120120华泰柏瑞31恒生科技可能正对收复失地跃跃欲试110110上投摩根312月份调整后的港股的配置价值反而更高100100景顺长城31中期上行趋势保持不变090090汇丰晋信33或将迎来盈利和估值的双重修复08008001121212121212010101010202020203030311华宝基金36从中期角度看港股有多重利好-------------------18010713192531061224300511172301071325博时基金36盈利磨底的背景下港股或仍呈现较大波动易方达313从调整的幅度与时间看可能已经接近尾声资料来源Wind光大证券研究所图中为每日收盘价绘制的净值曲线基期为2022年资料来源华夏基金华泰柏瑞上投摩根华宝基金广发基金博时基金汇添富11月25日更新至2023年3月13日汇丰晋信景顺长城易方达基金光大证券研究所整理注情绪等级分三类红色代表乐观黄色代表中性绿色代表悲观表3买方机构普遍认为港股短期或有波动但长期依然向好话题机构时间观点一句话总结港股科技股市场在农历春节后经历了比较大的回撤但从全年来看经济修复和美联储加息节奏的趋势性华夏基金227向好这一大背景下支持我们全年配置港股优质科技公司的逻辑不变华泰柏瑞31随着中国宏观复苏进度加快预期与现实走向平衡恒生科技可能正对收复失地跃跃欲试国内经济修复中国仍处经济复苏早期阶段远称不上利好已经兑现的程度从预期向现实转换的过程中一波三折本就有望逐渐兑现经济修复上投摩根31是常态在经济复苏逻辑有望在未来数月逐渐兑现的背景下坚持认为2月份调整后的港股的配置价值反对港股利好逻而更高辑不变从中期角度而言看好港股因为港股有多重利好1海外紧缩预期缓和2国内稳增长预期改善3华宝基金36国内地产政策缓和港股中地产板块占比超过三成此前港股暴跌与地产暴雷国内房住不炒总基调有关港股地产处于高度承压状态目前地产融资端需求端不断迎来利好港股也迎来喘息机会近期美债利率和美元快速上行对港股的负面冲击较大但倾向于认为当前市场的调整更多是反弹过程中广发基金226的暂歇而并非趋势逆转近期的下跌与企业基本面关系不大主要是市场层面的因素所导致的一方面是海外市场对美联储加息预华夏基金227期博弈加剧美元指数反弹压制港元汇率另一方面是港股机构投资者占比高可以做空导致了投资者的短期由于美联行为和市场波动特征的巨大差异储加息预期变下跌盈利磨底的背景下港股或仍呈现较大波动待年中盈利触底反弹与海外停止加息流动性进一步宽松再动港股阶段性博时基金36度共振时港股更具确定性波动较大港股历史上呈现较强的春节后调整的季节性今年也是如此但从调整的幅度与时间看可能已经接近尾易方达313声在海外市场整体流动性收紧接近尾声中国经济基本面逐步改善较低的估值起点这三个宏观大背景下看好港股今年的表现从中长期来看对港股的表现比较有信心市场最核心的价值来自于企业从估值修复空间来看风险溢汇添富224价会影响估值但压制港股的外部环境因素有所缓解企业利润方面修复情况空间较大市场的表现基本和节前判断的相吻合由于基本面的修复可能需要更进一步的数据验证因此我们仍维持汇丰晋信227全年港股可能先抑后扬的判断在看好港股全年表现的同时也会关注港股市场的短期风险后续随年报短期存在一定季到来市场核心矛盾有望由美债长端利率主导转向盈利主导修复风险但对港股港股修复将有三层台阶风险偏好改善估值修复和盈利修复分别起到阶段性主导作用从目前来看依然长期看好景顺长城31当前港股处于估值修复阶段二季度或有望迎来盈利修复主导的第三阶段短期受中美关系反复以及美联储紧缩预期升温影响港股或有所波动但港股中期上行趋势保持不变随年报季到来市场核心矛盾有望由长端利率主导转向盈利主导港股市场或将迎来盈利和估值的双重修汇丰晋信33复站在当前来看港股市场机会大于风险资料来源华夏基金华泰柏瑞上投摩根华宝基金广发基金博时基金汇添富汇丰晋信景顺长城易方达基金光大证券研究所整理敬请参阅最后一页特别声明-7-证券研究报告宏观经济四债市经济复苏背景下多数认为债市整体承压近期债市观点并未发生显著变化主要因素还是经济复苏的宏观环境多数机构认为随着经济复苏逐步兑现债券收益率存在上行风险但也有机构提到受潜在增速和杠杆限制中枢抬升的高度或有限安信资管在3月7日表示后续还需要观察基本面修复速率或可持续性在配置上多家机构表示建议以息票策略为主广发资管3月6日还表示性价比高的银行资本债或可考虑图63月债券市场利率有所回落图7买方机构整体对国内债券市场看法偏空一年期国债利率十年期国债利率机构时间关键词情绪安信资管221配置短久期高等级票息资产一年期AAA企业债利率十年期AAA企业债利率4永盈基金221可能存在一定回调压力招商基金227债市的不利因素在增多35诺德基金228债市面临较为显著压力处于窄幅震荡中安信资管228短期内保持观望和谨慎态度金鹰基金35债券收益率仍有再次上行风险空间有限3华宝基金36收益率随着基本面的逐步好转可能出现中枢抬升广发资管36性价比高的银行资本债或可考虑25博时基金36短端利率可能变化不会太大中长端可能会有所上行招银理财37短期国内经济增速目标带动下债券利率或有所下行2安信资管37短期内保持观望和谨慎态度长端利率震荡偏弱施罗德交银理财38债券市场仍以震荡走势为主基调经济复苏周期债券收益率有再次上行风险金鹰基金31215考虑基本面背景上行空间有限2022-032022-062022-092022-122023-03易方达313努力实现票息收益积极关注结构性策略带来的投资机会资料来源Wind光大证券研究所更新至2023年3月13日资料来源金鹰基金富国基金博时基金安信资管华宝基金诺安基金广发资管易方达基金等光大证券研究所整理注情绪等级分三类红色代表乐观黄色代表中性绿色代表悲观表4经济复苏背景下多数买方机构认为债市整体承压话题机构时间观点一句话总结招商基金227展望后市近期资金利率中枢略有抬升波动加大分层加剧同时经济处于修复进程中债市的不利因素在增多在国内经济逐步修复的背景下未来金融市场风险偏好会有明显提升权益市场将明显受益债市则面临较为显著压诺德基金228力由于每年1月至2月经济数据均存在真空期再叠加以银行为主的金融机构有早配置早收益的传统因此目前债市仍处于窄幅震荡行情中近期市场关注点在于经济修复情况和两会政策资金面扰动也较大方向上来看目前疫情地产两大核心矛盾转变华宝基金36均在向偏不利方向演进中期趋势对债市偏不利债券收益率随着基本面的逐步好转可能出现中枢抬升今年债券的经济复苏背景经济无风险利率中枢有上行压力但受潜在增速和杠杆限制中枢抬升的高度或有限下债市整体修复基本面方面从近期高频数据来看较高的基本面景气度在3月有望延续从PMI公布后的市场反应来看当前市场承压安信资管37对于基本面改善的利空比较钝化后续还需要观察基本面修复速率或可持续性如果出现复苏提速和持续的信号长端利率面临二次压力经济复苏周期中债券收益率仍有再次上行风险考虑基本面背景上行空间有限建议谨慎控制久期同时把握交易性金鹰基金312机会在过去一个周期中制约我国宏观经济增长的主要因素都已经明显放松疫情后的经济复苏将是宏观逻辑的主线随着易方达3132022年四季度债券市场已经明显调整如果未来收益率进一步上行则将会在中长期维度带来更好的配置价值安信资管221信用以票息策略为主配置短久期高等级票息资产同时控制杠杆招商基金227仍可考虑以票息策略为主短期限存单及二级资本债的性价比逐步凸显对今年上半年债券市场投资持谨慎态度在宽信用见效前仍可适当博弈波段操作中期仍建议以票息策略为主诺德基金228控制组合久期适度控制杠杆多家机构建议配置安信资管228市场短期内保持观望和谨慎态度长端利率震荡偏弱利率债在区间波动思路下关注调整后的机会以息票策略为在资金面收紧和存单提价继续冲击下高等级短期债券收益率上行PMI数据超预期长端利率却仍保持平稳性价主广发资管36比高的银行资本债或可考虑地产仍是关键指标销售的景气可能已经完成筑底后续改善信号可能会变多政策利率和信贷投放意愿预计会阶段博时基金36性维持短端利率来自汇率的压力预计仍然较低后续短端利率可能变化不会太大但中长端可能会有所上行招银理财37短期国内经济增速目标带动之下债券利率或有所下行但年内经济修复态势维持利率债胜率偏低短期信用债配置敬请参阅最后一页特别声明-8-证券研究报告宏观经济价值仍相对较好之下建议配置短端信用从投资角度而言经济修复过程中将持续关注组合的久期风险以及资金利率中枢抬升对短端品种的扰动尽最大可能努易方达313力实现票息收益并积极关注结构性策略带来的投资机会债券在经济复苏的初期难觅机会仍保持中性或略低的久期展望未来随着疫情达峰后对经济冲击逐步减弱中期债市将偏向于谨慎可能存在一定回调压力需注重组合整体永盈基金221流动性水平一季度春节后伴随复工复产推进资金价格大概率重新向政策利率回归普遍认为资对于市场来说两会政策目标基本符合预期对市场定价的扰动有限后续市场关注点或将回归到资金面预期和基本政策金利率将围绕安信资管37面验证上来3月出台总量货币政策的概率不高票据利率处于阶段性高位反映了信贷投放势头依然强劲预计资金利率政策利率波利率围绕政策利率波动难以趋势性转松动施罗德交银本月资金面多有收紧市场利率逐渐向政策利率靠拢预计在银行信贷积极投放下市场利率在政策利率附近的波动38理财将成为常态货币政策整体取向宽松预计债券市场仍以震荡走势为主基调资料来源金鹰基金富国基金易方达基金华宝基金诺德基金广发资管易方达基金等光大证券研究所整理五海外宏观衰退难免对通胀回落节奏和加息终点存在一定分歧美国宏观经济的讨论热点与上次相同通胀衰退和美联储加息节奏但是观点发生了一些变化关于通胀出现大幅回落和通胀顽固两种声音从本次搜集到的内容看通胀回落节奏存在一定预期差上一次的搜集到的内容只讨论趋势甚至没有讨论节奏这可能是由于摩根士丹利2月27日所说的市场预期变动非常剧烈从担心通货紧缩和美联储过度收紧流动性到担心通货膨胀太高而美联储收紧力度不足同时摩根士丹利认为通胀可能在2023年上半年大幅下降甚至可能持续到2023年下半年初但先锋2月28日和黑石3月1日则表态认为通胀可能是顽固的下行的道路可能比预期得更加崎岖不平关于衰退普遍认为难以避免虽然美国1月经济数据势头较好2月PMI结束7个月的萎缩趋势再次升至扩张区间但买方机构仍然普遍认为衰退难以避免渣打银行3月6日表示一年之内美国进入经济衰退的概率为75关于美联储货币政策加息终点有一定分歧降息预期延迟到2024年近期关于美联储加息终点的预期出现一定分歧分歧点在于6月是否会再次加息但普遍认为最迟将在6月停止加息预期降息的时点普遍推迟到了2024年这与之前有所不同例如Amudi在2月8日表示预计在今年12月降息但2月24日的观点中认为会推迟到2024年1月表5衰退难免是一致预期通胀回落节奏和加息终点存在一定分歧话题机构时间观点一句话总结1月美国通就业通胀数据连超预期这会修正对短期流动性的乐观预期但不改变趋势今年美国通胀回落富国基金219加息退坡的大逻辑并未发生变化现在的市场太担心更高的通货膨胀市场预期变动非常剧烈从担心通货紧缩和美联储过度收紧流动性到担摩根士丹利227心通货膨胀太高而美联储收紧力度不足仍然认为通胀可能在2023年上半年大幅下降甚至可能持续到2023通胀存在一定年下半年初预期差摩根史丹利认为通胀强劲的经济活动可能导致更少的失业和更顽固的通胀数据预计PCE在2023年底达到3左右在2024年先锋228可能在2023年达到美联储的目标2通胀上半年大幅回黑石31通胀正在下降但不能期望通胀会平稳的降低到舒适的水平下行的道路可能比预期得更加崎岖不平落先锋和黑石Amudi33通胀已经见顶预计基数效应将推动整体通胀走低核心通胀的粘性将持续更长时间认为通胀下行仍坚定认为会出现通货放缓主要基于三个因素一是过去一年全球资金成本大幅上升二是家庭超额储蓄大道路下降可能道富环球资管33幅下降三是全球供应链已基本正常化三因素共同反映需求疲软和供应链改善通胀放缓速度可能比之前想崎岖不平象的要慢但方向不变汇添富310美国1月通胀数据反弹且前值上修并不意味着通胀会重新加速但也表明通胀下行不会一帆风顺海外面临衰退风险欧美经济的领先指标已经一致性恶化美国十年和两年期国债利差严重倒挂美国衰退指南方基金226普遍认为衰退衰退标已接近最近两次衰退爆发时的水平难以避免先锋228经济中对利率最敏感的部门的经济活动已经减弱但核心领域仍然显示出韧性目前正处于利率影响尚未在整敬请参阅最后一页特别声明-9-证券研究报告宏观经济个经济中发挥作用的中间阶段基准情况仍然是2023年年末将出现浅幅衰退但延迟着陆的可能性有所增加中期来看美国衰退风险依然不能排除高利率背景下经济的脆弱性来自非居民部门的偿债压力美国政府金鹰基金32债务率尾部企业杠杆率已超前高投机级债券将在2023年3月中旬迎来到期高峰高利率提升融资成本进而对盈利带来挤压这可能是衰退预期卷土重来的核心线索美国经济既不像去年12月数据显示的那么疲弱也不像1月数据暗示的那么繁荣而是可能介于两者之间瑞银资管32美国经济数据可能显示2月经济稳步扩张但势头有所减弱消费和劳动力市场表现强劲但相关商业调查较为疲弱预计2023-24年增长仍低于潜在水平2023年下半Amudi33年将陷入疲弱贝莱德36随着利率上升仍预计出现经济衰退3个月和10年收益率倒挂至历史最低水平限制性的利率水平可能终将影响目前火热的劳动力市场认为一渣打银行财富36年之内美国进入经济衰退的概率为75近期发布的数据显示经济韧性较强包括强劲的就业数据和零售报告更多的声音转向软着陆但仍然认为经富兰克林39济衰退概率更大因为这些数据是滞后的或者相互存在重合而领先指标正在显示衰退压力较大汇添富310软着陆概率较低衰退仍是基准预测美国经济处于从滞胀走向衰退的过程中距离复苏还很远Amudi224预计美国对通胀保持谨慎在2024年1月开始降息在美国债务压力高企通胀压力回落和国内经济走软的宏观背景下预计美联储加息过程将逐渐走向落幕短金鹰基金226期有3月5月甚至更晚时段结束加息的预期差但大方向未变边际影响相对较小摩根士丹利227预计通胀将继续走低最终政策利率稳定在525可能会更高但不会超过55先锋228顽固的通胀需要限制性政策持续到2024年金鹰基金32中期而言今年联储紧缩政策缓和方向未变海外货币宽松仍可期待对加息终点有道富环球资管33降息预期已基本推迟到2024年一定分歧但普政策利遍认为不超过高盛资管33预计3月5月6月各加息25bp终点利率在525-55率55降息预贝莱德36美国制造业活动强劲预计央行将在更长的时间保持较高利率期延迟到2024硅谷银行事件是局部流动性冲击下的问题而不会进一步扩散为系统性风险由此2月美国CPI将决定3月年金鹰基金312美联储加息幅度并对点阵图产生影响或能明确未来海外紧缩的节奏美国小非农超预期增长工资增长略微放缓但就业市场依旧火热持续火热的就业数据将为美联储下一南方基金312次加息50基点提供更多证据支持高通胀意味着美联储仍保持鹰派态度华泰柏瑞312尽管非农继续超预期但薪资增长放缓失业率提升叠加硅谷银行事件可能会对后续进一步加息形成掣肘美联储加息退坡的大方向不变短期美国经济表现超预期后加息预期升高的扰动是暂时的但退坡是趋势性富国基金312的资料来源富国基金摩根士丹利先锋黑石Amudi道富环球资管南方基金金鹰基金瑞银资管贝莱德渣打银行财富高盛资管华泰柏瑞汇添富光大证券研究所整理六美股持谨慎或中性态度风格上价值或优于成长买方机构对美股的看法与之前一期相比并未发生明显变化多数机构表示对美股持谨慎态度主要原因包括经济下行使企业盈利承压以及美股性价比不高部分机构表示对美股持中性态度理由包括摩根大通2月21日表示当前企业利润接近历史高位下降也不会达到过低水平以及渣打银行3月6日表示如果数据表现较好可能提振短期风险偏好在风格选择上贝莱德2月27日和Amudi2月24日均表示价值型股票可能受益于收益率的上升相比成长型股票是更好的选择敬请参阅最后一页特别声明-10-证券研究报告宏观经济图82月以来美股整体呈现震荡下行图9国内外买方机构多对美股持谨慎态度纳斯达克指数标普500道琼斯工业指数机构时间关键词情绪104104利润下降的起点接近历史高位水平摩根大通2月21日102102即使下降可能不会达到过低的水平价值型股票或受益于收益率小幅上升Amudi2月24日100100对成长型公司则持谨慎态度098098贝莱德2月27日收益率曲线变陡时价值往往会跑赢大盘招银理财2月28日对美股维持谨慎096096瑞银资管3月2日美国股市的表现可能弱于全球股市094094Amudi3月3日持谨慎态度092092汇丰中国3月3日仍然看好美国股票盈利前景好坏参半贝莱德3月6日依然战术减持090090摩根大通3月6日利率上升可能会给股市带来进一步压力088088不排除短期的乐观风险偏好回归020202020202020202020202020303030303030302渣打银行3月6日---------------------或只是阶段性的反弹072501030509111315171921232701030507091113富国基金3月12日硅谷银行倒闭是情绪性事件资料来源Wind光大证券研究所图中为每日收盘价绘制的净值曲线基期为2023年资料来源Amudi贝莱德招银理财瑞银资管摩根大通汇丰中国渣打银行财2月1日更新至2023年3月13日富富国基金光大证券研究所整理注情绪等级分三类红色代表乐观黄色代表中性绿色代表悲观表6对美股持谨慎或中性态度风格选择上价值或优于成长话题机构时间观点一句话总结较低的能源价格刺激了消费者的可支配收入促使市场上涨这并不可持续价值型股票可能受益于收益率的Amudi224小幅上升对成长型公司则持谨慎态度尤其是不盈利的成长型公司价值股表现或风格今年至今成长股表现较好但随着利率更长时间维持在高水平未来现金流的价值被挤压并且持续的通胀可优于成长股贝莱德227能会导致投资者对持有长期政府债券要求更高的补偿从而推高收益率当收益率曲线变陡时价值往往会跑赢大盘预计经济将出现温和衰退价值型公司的业绩影响可能弱于以往的周期美国经济软着陆概率有所提升但若通胀高位维持美国利率对经济需求的压制可能将逐步体现美国经济下招银理财228行影响美国盈利叠加美国股指中性偏贵美国股债性价比显著偏向于美债对美股维持谨慎美国股市最近的业绩修正比全球股市更加糟糕与全球股市相比美国股市更容易受到评级下调的影响美国瑞银资管32股市的非周期性也更强如果全球经济活动如预期的那样出乎意料的好转美国股市的表现可能弱于全球股市考虑到企业盈利和性价比谨慎Amudi33考虑到企业盈利面临的压力和股票市场表现的分歧对美国股票持谨慎态度对美股持谨慎态度贝莱德36依然战术减持因为目前的盈利和估值不能完全反映衰退风险尽管估值在2月的抛售后有所改善但标普500的预期市盈率仍略高于平均水平利率上升可能会给股市带来摩根大通36进一步压力对股市维持谨慎态度经济衰退可能意味着公司利润同比下降但利润下降的起点接近历史高位水平因此即使下降也可能不会达摩根大通221到过低的水平汇丰中国33仍然看好美国股票但由于盈利前景好坏参半我们对美国科技股保持中性利润起点较短期来看美股的表现决定于未来劳工通胀和3月议息会议的口径如果劳工数据有所降温通胀继续恢复高盈利存在中性渣打银行财富36到大幅下降的趋势我们认为不排除短期的乐观风险偏好回归但是短期的某一个数据向好可能只是阶段性不确定性对的反弹并没有消除衰退带来的对于企业盈利的影响美股态度偏中对美国股票持中性立场在估值仍相对昂贵的时候美联储的紧缩政策加上今年年末或明年初可能出现的美性渣打银行财富37国经济衰退将抑制企业盈利富国基金312硅谷银行倒闭是情绪性事件在3月加息最终落地前市场或维持震荡格局资料来源Amudi贝莱德招银理财瑞银资管摩根大通汇丰中国渣打银行财富富国基金光大证券研究所整理七美债宏观经济走势决定美债利率向上有顶美国2月制造业指数出现反弹迹象10年期美债收益率短暂突破4但买方机构普遍认为通胀趋势向下经济增速放缓和加息周期结束决定了美债利率向上有顶摩根大通在3月6日表示债券在当前估值下看起来很有吸引力在配置方向上买方机构建议配置短期投资级债券并且对久期的态度更加积极敬请参阅最后一页特别声明-11-证券研究报告宏观经济图103月以来美国国债收益率呈下行走势图11总体上看买方机构对美债看法偏积极美国国债实际收益率10年期BEI通胀预期机构时间关键词情绪美国国债收益率10年右在收益率曲线正常化期间债券的绝对表现和风险富兰克林2月22日调整后表现均优于股票3044摩根大通2月23日增加对久期的偏好但对此信心仍然偏低42汇丰亚洲2月24日当前债价已为相关的利率风险提供了溢价Amudi2月24日对美债久期持积极态度2540汇丰亚洲2月24日当前债价已为相关的利率风险提供了溢价广发基金2月26日短期走向与市场预期存在不一致导致但向上有顶38短期政府债券看起来更有吸引力20贝莱德2月27日36投资级信贷可以在经济衰退中维持下去上投摩根2月28日高质量信用债是目前更值得考虑的品种3415高盛资管3月1日短期和中期债券更有吸引力32瑞银资管3月2日期限较短的投资级债券富有吸引力charlesschwab3月2日收益率都可能下降但可能是震荡下行10300101010102020202020203030301美债收益率或维持当前高位博时基金3月6日--------------2212172701061116212603081307但进一步上冲亦缺少催化摩根大通3月6日债券在当前估值下看起来很有吸引力资料来源Wind光大证券研究所更新至3月13日资料来源汇丰亚洲广发基金上投摩根博时基金摩根大通富兰克林道富环球资管Amudi贝莱德高盛资管瑞银资管charlesschwab光大证券研究所整理注情绪等级分三类红色代表乐观黄色代表中性绿色代表悲观表7宏观经济走势决定美债利率向上有顶配置上建议短期投资级债券话题机构时间观点一句话总结美联储将在3月加息至5后停止加息并维持至2024年二季度即使美联储加息至525当前债券已为相汇丰亚洲224关的利率风险提供了溢价美国2月ISM制造业及服务业PMI数据若不再强于预期4或将成为本轮美债利率上行小周期的高点但如广发基金226果数据连续第二个月超预期则需要考虑对美国流动性的全年判断进行调整同时10年美债利率或重回4以上对全球权益市场产生较大的负面冲击收益率短期可从中期维度看美国经济衰退和美联储加息周期结束是确定性结果只不过短期走向与市场预期存在不一致能因经济数据利率走广发基金226美债收益率和美元指数向上有顶波动但宏观势未来通胀要进一步反弹可能比较困难12项观察美国经济指标已有11项处于过往经济衰退时期的水平美国经济走势决定上投摩根36经济仍有较高概率在年底前步入衰退海外债券市场具有较高的投资价值向上有顶12月经济有所回暖尤其是服务消费目前市场预期衰退到来时点在23年底24年初美国经济韧性引发紧博时基金36缩担忧升温加息终点尚未到来美债收益率或维持当前高位但进一步上冲亦缺少催化尽管最近收益率有所回升但预计经济终将放缓通胀将下降货币政策转为宽松因此债券在当前估值下看摩根大通36起来很有吸引力历史表明目前可能正处于收益率曲线转向正常化的节点并且从历史情况看在收益率曲线正常化期间债富兰克林222券的绝对表现和风险调整后表现均优于股票只有经济走软收益率曲线才会正常化考虑到紧张的劳动力市收益率收益率曲线转场这可能比平常需要更长的时间曲线向正常化道富环球资222美国可能在年底前降息收益率曲线将变平然后转向陡峭因为收益率曲线的短端反映降息的预期管摩根大通223固定收益市场继续面临不确定性增加对久期的偏好但经济仍有韧性和更顽固通胀的可能性仍然存在Amudi224鉴于美联储加息步伐放缓且增长前景疲软对美债久期持积极态度短期政府债券看起来更有吸引力投资级信贷可以在经济衰退中维持表现历史上长期政府债券可以保护投资贝莱德227组合免受衰退的影响但这次股债之间的负相关已经反转因为央行不太可能在衰退中通过迅速降息来拯救经配置上建议短济期投资级债配置上投摩根228高质量信用债是目前更值得考虑的品种券对久期态投资级信贷目前具备较高吸引力收益率处于历史高位对经济衰退的担忧导致了收益率曲线倒挂与长期债高盛资管31度更积极券相比短期和中期债券更有吸引力瑞银资管32经济在短期内保持弹性无风险利率的上升和利差的扩大使期限较短的投资级债券富有吸引力charles建议关注信用水平高的债券同时逐渐增加久期直到达到基准水平在过去的周期中利率达峰后收益率32schwab往往会迅速下降无论硬着陆还是软着陆收益率都可能下降但可能是震荡下行资料来源汇丰亚洲广发基金上投摩根博时基金摩根大通富兰克林道富环球资管Amudi贝莱德高盛资管瑞银资管charlesschwab光大证券研究所整理八风险提示海外政策超预期国内政策落地不及预期疫情反复情况超预期敬请参阅最后一页特别声明-12-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级A股主板基准为沪深300指数中小盘基准为中小板指创业板基准为创业板指新三板基准为新三板指数港股基准指数为恒生基准指数说明指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户反馈竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系法律主体声明本报告由光大证券股份有限公司制作光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格负责本报告在中华人民共和国境内仅为本报告目的不包括港澳台的分销本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构特别声明光大证券股份有限公司以下简称本公司创建于1996年系由中国光大集团总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可本公司的经营范围包括证券投资咨询业务本公司经营范围证券经纪证券投资咨询与证券交易证券投资活动有关的财务顾问证券承销与保荐证券自营为期货公司提供中间介绍业务证券投资基金代销融资融券业务中国证监会批准的其他业务此外本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理直接投资期货基金管理以及香港证券业务本报告由光大证券股份有限公司研究所以下简称光大证券研究所编写以合法获得的我们相信为可靠准确完整的信息为基础但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性光大证券研究所可能将不时补充修订或更新有关信息但不保证及时发布该等更新本报告中的资料意见预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断可能需随时进行调整且不予通知在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及作者均不承担任何法律责任不同时期本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息建议及预测不一致的报告本公司的销售人员交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略本公司的资产管理子公司自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险在做出投资决策前建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择在法律允许的情况下本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发仅向特定客户传送本报告的版权仅归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式任何目的进行翻版复制转载刊登发表篡改或引用如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失本公司保留追究一切法律责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记光大证券股份有限公司版权所有保留一切权利光大证券研究所上海北京深圳静安区南京西路1266号西城区武定侯街2号福田区深南大道6011号恒隆广场1期办公楼48层泰康国际大厦7层NEO绿景纪元大厦A座17楼光大证券股份有限公司关联机构香港英国中国光大证券国际有限公司EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited香港铜锣湾希慎道33号利园一期28楼64CannonStreetLondonUnitedKingdomEC4N6AE敬请参阅最后一页特别声明-13-证券研究报告