春节后一个多月以来，豆菜粕价格震荡走弱，基差持续回落。接下来，预计3月供需报告继续下调南美尤其是阿根廷大豆产量预估。在巴西大豆大量上市和市场交易北美豆新作播种预期前，预计市场延续高位运行。
　　基本面：需求侧——生猪养殖亏损，豆粕需求偏差。豆粕日均销量春节前表现一般，1-2月表观消费累计量同比走低。养殖利润亏损，养殖需求淡季。从国内饲料产量看，一季度饲料产量相对较低，二季度缓慢回升，三四季度通常达到国内饲料产量高峰。当前蛋白比价，豆粕仅低于DDGS，单位蛋白价格没有相对优势。预计无论总量还是添加比例，豆粕消费保持低迷。
　　基本面：供给侧——阿根廷天气反复炒作，大豆产量预估或再下调，供给降幅或扩大。布宜诺斯艾利斯谷物交易所表示，未来几周将进一步下调目前3,350万吨的大豆收成预估，但未透露下调幅度。市场预期或下调至3000万吨。3月USDA供需报告中或将阿根廷大豆产量下调至3200-4000万吨，预测均值3665万吨。从阿根廷主产区土壤墒情看，当前仍未摆脱旱情，未来两周气温偏高，降水不足，或导致旱情延续。
　　宏观面——基于最新经济数据好于预期以及鲍威尔最近发言，市场普遍预计美联储在3月的货币政策例会上可能加息50个基点，而此前仅预期加息25个基点。美元指数重拾升势，大宗商品承压。
　　综上，基本面驱动向上，宏观面向下，两者不共振，主要矛盾不突出，预计价格延续“牛皮市”震荡运行。①基本面方面，需求淡季但供给更弱。需求侧处于消费淡季，但供给侧阿根廷大豆产量或继续下调；②宏观面，美联储加息预期增强，宏观压力增大。
　　操作上，期货：区间操作或观望为宜。期权：区间上下沿双卖策略。
　　风险因素：市场提前交易美豆新作播种面积增长，价格单边下行；大豆进口到港不及预期，下游需求超预期，价格单边上行。

研究报告全文：中信期货研究中信期货研究中信期货研究农产品农产品策略周报油脂油料农产品专题报告四季度报告豆粕油脂油料2023-03-08投资咨询业务资格豆粕逻辑追踪系列三证监许可2012669号中信期货商品指数中信期货农产品指数矛盾不共振价格延续震荡1401001309590120豆粕逻辑追踪系列旨在跟踪豆粕市场交易逻辑挖掘交易机会与85报告要点11080投资者共同实现研究价值转化本篇为第3篇欢迎交流10075基本面驱动向上宏观面向下两者不共振主要矛盾不突出预计价2019020190201902019020191201912019120200202002020020200格延续牛皮市震荡运行农产品组研究团队摘要李兴彪从业资格号F3048193春节后一个多月以来豆菜粕价格震荡走弱基差持续回落接下来预计3投资咨询号Z0013482月供需报告继续下调南美尤其是阿根廷大豆产量预估在巴西大豆大量上市和市场交易北美豆新作播种预期前预计市场延续高位运行王聪颖wcyciticsfcom从业资格号F0254714基本面需求侧生猪养殖亏损豆粕需求偏差豆粕日均销量春节前表投资咨询号Z0002180现一般1-2月表观消费累计量同比走低养殖利润亏损养殖需求淡季从国内饲料产量看一季度饲料产量相对较低二季度缓慢回升三四季度通常达到国内饲料产量高峰当前蛋白比价豆粕仅低于DDGS单位蛋白价格没有相对优势预计无论总量还是添加比例豆粕消费保持低迷基本面供给侧阿根廷天气反复炒作大豆产量预估或再下调供给降幅或扩大布宜诺斯艾利斯谷物交易所表示未来几周将进一步下调目前3350万吨的大豆收成预估但未透露下调幅度市场预期或下调至3000万吨3月USDA供需报告中或将阿根廷大豆产量下调至3200-4000万吨预测均值3665万吨从阿根廷主产区土壤墒情看当前仍未摆脱旱情未来两周气温偏高降水不足或导致旱情延续宏观面基于最新经济数据好于预期以及鲍威尔最近发言市场普遍预计美联储在3月的货币政策例会上可能加息50个基点而此前仅预期加息25个基点美元指数重拾升势大宗商品承压综上基本面驱动向上宏观面向下两者不共振主要矛盾不突出预计价格延续牛皮市震荡运行基本面方面需求淡季但供给更弱需求侧处于消费淡季但供给侧阿根廷大豆产量或继续下调宏观面美联储加息预期增强宏观压力增大操作上期货区间操作或观望为宜期权区间上下沿双卖策略风险因素市场提前交易美豆新作播种面积增长价格单边下行大豆进口到港不及预期下游需求超预期价格单边上行重要提示本报告难以设置访问权限若给您造成不便敬请谅解我司不会因为关注收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户市场有风险投资需谨慎中信期货研究专题报告目录摘要1一豆粕近期库存和价格表现311豆粕盘面震荡走弱现货补跌基差明显回落3二生猪养殖亏损豆粕需求偏差421豆粕日均销量春节前表现一般1-2月表观消费累计量同比走低422养殖利润亏损养殖需求淡季5三阿根廷天气反复炒作供给降幅或扩大721阿根廷大豆产量预估或再下调722未来降水仍偏少土壤墒情不足7四美强加息预期再起宏观利空来袭841美联储加息一波三折8五总结矛盾不共振价格延续震荡9免责声明10图表目录图表1豆粕现货价格补跌盘面相对抗跌3图表2豆菜粕价格震荡走弱基差明显回落4图表3豆粕库存季节性回升4图表4春节前后样本油厂豆粕日均成交量5图表5豆粕表观消费量3月为1-6日5图表6畜禽养殖利润欠佳6图表7饲料产量季节性与蛋白性价比6图表8阿根廷大豆生长优良率偏低土壤湿度不理想7图表9阿根廷旱情严重未来两周降水仍不足8图表10美国PCE和CPI均出现见顶回落迹象但幅度和持续性有待观察9图表11国债收益率曲线持续倒挂中美利差倒挂9210中信期货研究专题报告我们在豆粕逻辑追踪系列报告之2三箭齐发豆粕延续高位震荡20230113中指出供应端相对吃紧或存在炒作题材节前豆粕市场操作以稳为主节后或偏空运行基差预计节后回落春节后随着巴西大豆上市盘面如期出现松动国内豆粕基差持续走低但近期阿根廷天气反复炒作需求淡季供给预期更弱使得盘面呈高位震荡走势接下来预计3月供需报告继续下调南美尤其是阿根廷大豆产量预估在巴西大豆大量上市和市场交易北美豆新作播种预期前预计市场延续高位运行一豆粕近期库存和价格表现11豆粕盘面震荡走弱现货补跌基差明显回落春节后一个多月以来豆菜粕价格震荡走弱基差持续回落截至3月6日收盘与1月20日收盘相比豆粕价格累计-59或-15菜粕价格累计-101或-32豆粕基差累计-331或-414菜粕基差-49或-157一方面春节前消费因备货需求尚有支撑但节后养殖需求淡季拖累蛋白粕消费另一方面油料陆续到港海外菜籽进口量保持高位大豆到港预报量同比增加供应压力渐增需要注意的是截至3月6日收盘与1月20日收盘相比豆菜粕主力合约价差累计小幅走高42或62结合豆菜粕基差的变化豆菜粕现货价差累计-240或203图表1豆粕现货价格补跌盘面相对抗跌豆粕期价菜粕期价豆粕-菜粕期价豆粕现货菜粕现货豆粕-菜粕现货豆粕基差菜粕基差2023-01-20384131486934640346011807993122023-03-063782304773542503310940468263累计变化幅度-15-3261-84-43-203-414-157累计变化-59-10142-390-150-240-331-49资料来源Wind中信期货研究所310中信期货研究专题报告图表2豆菜粕价格震荡走弱基差明显回落豆粕菜粕豆粕-菜粕2000豆粕基差菜粕基差50001400150045001200400035001000100030008002500200060050015004001000050020000-50020210101202103012021050120210701202109012021110120220101202203012022050120220701202209012022110120230101202303012021010120210501202107012021090120211101202201012022030120220501202207012022090120221101202301012023030120210301资料来源Wind中信期货研究所节后豆粕现货补跌体现了库存回升的压力而豆粕盘面表现最强体现了供应预期减少的担忧2月24日当周国内主流油厂豆粕库存58万吨环比000同比7900图表3豆粕库存季节性回升豆粕库存2017年2018年2019年2020年1602021年2022年2023年1401201008060402000111012101310210022003020312032204010411042105010511052105310610062006300710072007300809081908290908091809281008101810281107111711271207121712270101资料来源Wind中信期货研究所二生猪养殖亏损豆粕需求偏差21豆粕日均销量春节前表现一般1-2月表观消费累计量同比走低从豆粕销量和表观消费看2023年1-2月豆粕需求偏差我的农产品数据显示样本油厂豆粕日均销量显示春节前30天为835万吨日同比偏低33较过去8年均值低30春节后30天为1837万吨日同比偏高47较过去8年均值高25410中信期货研究专题报告图表4春节前后样本油厂豆粕日均成交量万吨豆粕春节前30天日均成交量万吨20豆粕春节后30天日均成交量251816201837141254120114641215124310835108654200资料来源Wind中信期货研究所从自然月度看豆粕表观消费量1月表现欠佳为过去8年同期最低水平2月表现较好仅次于2020年2月为过去8年同期次高综合计算1-2月表观消费总量2023年仅1327万吨同比-87较过去8年均值-8图表5豆粕表观消费量3月为1-6日万吨豆粕表观消费量2015年2016年2017年900万吨豆粕表观消费量1-2月累计2018年2019年2020年200018548002021年2022年2023年1800700147016001446139914541341132760014001297127750012001000400800300600200400100200001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年资料来源Wind中信期货研究所22养殖利润亏损养殖需求淡季下游畜禽养殖利润欠佳尤其生猪仍处于亏损状态2023年3月3日自繁自养生猪利润-1899元头环比变化4477元头外购仔猪养殖利润-28479元头环比变化1327元头禽类受益于禽流感养殖利润相对较好2023年3月3日蛋鸡养殖利润3033元羽环比变化592元羽白羽肉鸡孵化场利润137元羽环比变化064元羽毛鸡养殖利润289元羽环比变化-038元羽毛鸡屠宰利润-162元羽环比变化-001元羽510中信期货研究专题报告图表6畜禽养殖利润欠佳蛋鸡养殖利润生猪养殖利润4000养殖利润自繁自养生猪元头100蛋鸡养殖预期盈利元只3000养殖利润外购仔猪元头80200060100040020-10000-2000-20-40020107011201050110010301080101012014060320141103201504032015090320160203201607032016120320170503201710032018030320180803201901032019060320191103202004032020090320210203202107032021120320220503202210032023030320140103肉鸡养殖利润孵化场利润白羽肉鸡元羽1500养殖利润毛鸡元羽养殖利润817肉杂鸡元羽养殖利润父母代种鸡元羽1000屠宰利润毛鸡元羽5000-500-1000202210052018040520180705201810052019010520190405201907052019100520200105202004052020070520201005202101052021040520210705202110052022010520220405202207052023010520180105资料来源Wind中信期货研究所从国内饲料产量看一季度饲料产量相对较低二季度缓慢回升三四季度通常达到国内饲料产量高峰当前蛋白比价豆粕仅低于DDGS单位蛋白价格没有相对优势预计无论总量还是添加比例豆粕消费保持低迷图表7饲料产量季节性与蛋白性价比万吨饲料产量单位蛋白价格350020212022豆粕菜粕葵花粕150花生粕DDGS棕榈粕30001401302500120110200010090150080701000605050002022111520221122202211292022120620221213202212202022122720230103202301102023011720230124202301312023020720230214202302212023022820230307jfmamjjasond20221108资料来源Wind中信期货研究所610中信期货研究专题报告三阿根廷天气反复炒作供给降幅或扩大31阿根廷大豆产量预估或再下调布宜诺斯艾利斯谷物交易所报告中称截至3月2日当周阿根廷202223年度大豆作物生长优良率为2之前一周为3202122年度同期优良率为27该交易所亦报告当周阿根廷26的大豆种植区土壤湿度为理想或良好状态低于之前一周的39202122年度同期为67布宜诺斯艾利斯谷物交易所表示未来几周将进一步下调目前3350万吨的大豆收成预估但未透露下调幅度市场预期或下调至3000万吨3月USDA供需报告中或将阿根廷大豆产量下调至3200-4000万吨预测均值3665万吨图表8阿根廷大豆生长优良率偏低土壤湿度不理想资料来源布宜诺斯艾利斯谷物交易所中信期货研究所32未来降水仍偏少土壤墒情不足从阿根廷主产区土壤墒情看当前仍未摆脱旱情未来两周气温偏高降水不足或导致旱情延续710中信期货研究专题报告图表9阿根廷旱情严重未来两周降水仍不足阿根廷温度及预测阿根廷土壤墒情预测最大值预测最小值历史最小历史最大预测值正常值实际均值正常最小正常最大0312019202020212022202335029300272502520023150211001950170015NA02010401220124012601280130011702190221022302250215031703060108011001120114011601180120010102030205020702090211021302150227020103030305030703090311031303010101150129021202260311032504080422050605200603061707010715072908120826090909231007102111041118120212161230阿根廷降水及预测实际值预测值实际累计160140预测累计正常值120100806040200NA0501080117012601290104020702160225022802060309031101140120012301010210021302190222020303120315030201资料来源Wind中信期货研究所四美强加息预期再起宏观利空来袭41美联储加息一波三折我们在2023年年初就指出美联储加息步伐放缓不等于加息结束加息结束时点取决于通胀何时回落而彼时市场热议美联储在23年中或迎来降息周期2022年美联储六次加息分别在3月5月6月7月9月和12月美联储2022年3月开启加息周期应对高通胀然而数据显示美国通胀居高不下仍远远高于2的通胀目标这就使得以控制通胀为终极目标的美联储加息难以彻底放缓步伐基于最新经济数据好于预期以及鲍威尔最近发言市场普遍预计美联储在3月的货币政策例会上可能加息50个基点而此前仅预期加息25个基点美元指数重拾升势大宗商品承压810中信期货研究专题报告图表10美国PCE和CPI均出现见顶回落迹象但幅度和持续性有待观察14个人消费支出物价指数8美国CPI12美国CPI当月同比月7美国PCE当月同比美国核心PCE当月同比10美国CPI食品当月同比月美国核心CPI当月同比月68564432201-20-4202009202102202111202204202001202002202003202004202005202006202007202008202010202011202012202101202103202104202105202106202107202108202109202110202112202201202202202203202205202206202207202208202209202210202211202212202301201803201008201103201110201205201212201307201402201409201504201511201606201701201708201810201905201912202007202102202109202204202211201001资料来源Wind中信期货研究所图表11国债收益率曲线持续倒挂中美利差倒挂10-2年国债收益率差美国10年期国债利率中美利差10-2年国债收益率差中国10年期国债利率350503004025020030150201001005000000-10-050-100-20-1502023021020220110202202102022031020220410202205102022061020220710202208102022091020221010202211102022121020230110200212200606199702199804199906200008200110200402200504200708200810200912201102201204201306201408201510201612201802201904202006202108202210199512资料来源Wind中信期货研究所五总结矛盾不共振价格延续震荡综上基本面驱动向上宏观面向下两者不共振主要矛盾不突出预计价格延续牛皮市震荡运行基本面方面需求淡季但供给更弱需求侧处于消费淡季但供给侧阿根廷大豆产量或继续下调宏观面美联储加息预期增强宏观压力增大操作上期货区间操作或观望为宜期权区间上下沿双卖策略风险因素市场提前交易美豆新作播种面积增长价格单边下行大豆进口到港不及预期下游需求超预期价格单边上行910中信期货研究专题报告免责声明除非另有说明中信期货有限公司拥有本报告的版权和或其他相关知识产权未经中信期货有限公司事先书面许可任何单位或个人不得以任何方式复制转载引用刊登发表发行修改翻译此报告的全部或部分材料内容除非另有说明本报告中使用的所有商标服务标记及标记均为中信期货有限公司所有或经合法授权被许可使用的商标服务标记及标记未经中信期货有限公司或商标所有权人的书面许可任何单位或个人不得使用该商标服务标记及标记如果在任何国家或地区管辖范围内本报告内容或其适用与任何政府机构监管机构自律组织或者清算机构的法律规则或规定内容相抵触或者中信期货有限公司未被授权在当地提供这种信息或服务那么本报告的内容并不意图提供给这些地区的个人或组织任何个人或组织也不得在当地查看或使用本报告本报告所载的内容并非适用于所有国家或地区或者适用于所有人此报告所载的全部内容仅作参考之用此报告的内容不构成对任何人的投资建议且中信期货有限公司不会因接收人收到此报告而视其为客户尽管本报告中所包含的信息是我们于发布之时从我们认为可靠的渠道获得但中信期货有限公司对于本报告所载的信息观点以及数据的准确性可靠性时效性以及完整性不作任何明确或隐含的保证因此任何人不得对本报告所载的信息观点以及数据的准确性可靠性时效性及完整性产生任何依赖且中信期货有限公司不对因使用此报告及所载材料而造成的损失承担任何责任本报告不应取代个人的独立判断本报告仅反映编写人的不同设想见解及分析方法本报告所载的观点并不代表中信期货有限公司或任何其附属或联营公司的立场此报告中所指的投资及服务可能不适合阁下我们建议阁下如有任何疑问应咨询独立投资顾问此报告不构成任何投资法律会计或税务建议且不担保任何投资及策略适合阁下此报告并不构成中信期货有限公司给予阁下的任何私人咨询建议中信期货有限公司深圳总部地址深圳市福田区中心三路8号卓越时代广场二期北座13层1301-130514层邮编518048电话400-990-88261010