宽基指数配置选择建议
　　报告创新性引入宏观因子，从政府财政收支、货币供应、进出口、社会投资、CPI共5个维度进行因子有效性测试，同时结合基本面、价量、预期3个维度最终得到16个因子。轮动标的遵从“不重不漏”原则，选取6只指数，即：上证50、沪深300、科创50、中证1000、中证500、创业板指。模型从2017年1月至2023年2月进行回测，每月根据复合因子排名前2名的指数作为推荐指数并等权买入。“多空超额收益、相对平均超额收益、相对wind全A超额收益”三组策略，风险收益回报方面，三组策略年化超额收益在10%-38%之间，超额最大回撤在3%-9%之间，年化夏普比率在1.9-3.7之间。该模型近一年、近三年、近五年相对指数均值月胜率分别为66.67%、72.22%、70.00%。本期模型优选指数为中证500、创业板指，整体延续中盘成长风格。
　　宽基指数增强型基金分析筛选
　　从样本整体表现的角度来看，截至2023年2月25日，近一月超额呈现涨多跌少的态势，但各个特征之间差异并不明显。其中，行业偏离较大、调仓风格相对稳健、高换手率的基金平均正向超额收益在各个特征类型中相对较高。从各个特征类型超额回报分布情况来看，近一月价值因子稳定性高的品种近一月超额表现最好，规模因子、Beta因子次之。对于价值因子把控能力较强的基金经理，往往对股票的估值十分敏感，善于把握股票估值变动所带来的的超额利润，而规模因子、Beta因子稳定性较高的品种，基金经理往往在投资中对市场大小盘风格变化较敏感且把握能力较强，整体超额也相对较高。
　　具体到1月基金组合的推荐上，立足于风格轮动模型优选的指数类别，从主动偏离、因子暴露、绩效表现三大维度进行筛选：1、主动偏离方向：中证500指数在布局医药生物、电力设备、电子等成长型板块的同时，对于有色金属等周期型行业也有较高的权重分布，呈现兼顾成长与周期的特点。创业板指则在电力设备、医药生物、电子等行业权重相对较大，成长风格特征鲜明。总的来说两大指数的行业分布契合当前市场普遍关注的板块，因而，建议对应指数增强型基金的选择，注重考虑行业/个股偏离中低，或者进行适当偏离但偏离方向侧重上述领域的品种，以更好的贴合优势行业。2、因子暴露：持续关注在成长、质量等基本面因子上暴露相对明显且因子胜率稳定性较高的品种，通过基本面选股应对结构性行情。3、综合考察各项绩效指标。具体组合标的为：华夏中证500指数增强、国泰君安中证500、华泰柏瑞中证500、诺安创业板指数增强、万家创业板指数增强。
　　宽基被动指数型基金分析筛选
　　截至2023.2.25，近一月宽基被动型ETF资金净流出444.90亿元。资金流入主要集中在中证500、沪深300、中证1000指数上，流出金额均在100亿元以上。被动指数型基金选择上，基于风格轮动模型优选的指数，我们以是否很好的复制指数并保持一定的流动性为基础进行筛选，12月筛选的已上市组合标的为：南方中证500ETF、嘉实中证500ETF、华夏中证500ETF、易方达创业板ETF、天弘创业板ETF。
　　风险提示
　　地缘政治风险、新冠疫情控制情况、海外加息政策进程、国内政策及经济复苏不及预期等带来的股票市场大幅波动风险。
　　

研究报告全文：宽基指数配置选择建议报告创新性引入宏观因子从政府财政收支货币供应进出口社会投资CPI共5个维度进行因子有效性测试同时结合基本面价量预期3个维度最终得到16个因子轮动标的遵从不重不漏原则选取6只指数即上证50沪深300科创50中证1000中证500创业板指模型从2017年1月至2023年2月进行回测每月根据复合因子排名前2名的指数作为推荐指数并等权买入多空超额收益相对平均超额收益相对wind全A超额收益三组策略风险收益回报方面三组策略年化超额收益在10-38之间超额最大回撤在3-9之间年化夏普比率在19-37之间该模型近一年近三年近五年相对指数均值月胜率分别为666772227000本期模型优选指数为中证500创业板指整体延续中盘成长风格宽基指数增强型基金分析筛选从样本整体表现的角度来看截至2023年2月25日近一月超额呈现涨多跌少的态势但各个特征之间差异并不明显其中行业偏离较大调仓风格相对稳健高换手率的基金平均正向超额收益在各个特征类型中相对较高从各个特征类型超额回报分布情况来看近一月价值因子稳定性高的品种近一月超额表现最好规模因子Beta因子次之对于价值因子把控能力较强的基金经理往往对股票的估值十分敏感善于把握股票估值变动所带来的的超额利润而规模因子Beta因子稳定性较高的品种基金经理往往在投资中对市场大小盘风格变化较敏感且把握能力较强整体超额也相对较高具体到1月基金组合的推荐上立足于风格轮动模型优选的指数类别从主动偏离因子暴露绩效表现三大维度进行筛选1主动偏离方向中证500指数在布局医药生物电力设备电子等成长型板块的同时对于有色金属等周期型行业也有较高的权重分布呈现兼顾成长与周期的特点创业板指则在电力设备医药生物电子等行业权重相对较大成长风格特征鲜明总的来说两大指数的行业分布契合当前市场普遍关注的板块因而建议对应指数增强型基金的选择注重考虑行业个股偏离中低或者进行适当偏离但偏离方向侧重上述领域的品种以更好的贴合优势行业2因子暴露持续关注在成长质量等基本面因子上暴露相对明显且因子胜率稳定性较高的品种通过基本面选股应对结构性行情3综合考察各项绩效指标具体组合标的为华夏中证500指数增强国泰君安中证500华泰柏瑞中证500诺安创业板指数增强万家创业板指数增强宽基被动指数型基金分析筛选截至2023225近一月宽基被动型ETF资金净流出44490亿元资金流入主要集中在中证500沪深300中证1000指数上流出金额均在100亿元以上被动指数型基金选择上基于风格轮动模型优选的指数我们以是否很好的复制指数并保持一定的流动性为基础进行筛选12月筛选的已上市组合标的为南方中证500ETF嘉实中证500ETF华夏中证500ETF易方达创业板ETF天弘创业板ETF风险提示地缘政治风险新冠疫情控制情况海外加息政策进程国内政策及经济复苏不及预期等带来的股票市场大幅波动风险敬请参阅最后一页特别声明1风格轮动及公募宽指基月报内容目录一宽基指数型基金月度回顾4宽基指数型基金规模变化4指增量化选股市场环境及指增基金业绩4被动宽基ETF资金变化及被动指基业绩6二指增基金量化标签体系7近一月低换手率偏离中低的稳健型品种超额略高7三风格轮动模型结论及指数基金配置建议92月风格轮动模型指数选择结果9指数增强型基金组合推荐10中证500指数增强基金10创业板指数增强基金10被动指数型基金组合推荐11四风格轮动模型介绍12宏微观风格轮动模型介绍12模型设计和定位12界定市场风格及轮动标的选择13风格轮动模型回测结果及当月推荐14风险提示15图表目录图表12月宽基指数基金成立及发行情况截至20232254图表2宽基指数基金月末存量规模变化情况截至20232254图表32月以来100亿以上宽基被动指数型规模及环比变化截至20232254图表42月以来10亿以上宽基指数增强型规模及环比变化截至20232254图表5主要宽基指数近一月涨跌幅截至20232255图表6两市月度总成交额及成交量截至20232255图表7主要宽基指数年化波动率截至20232255图表8近半年个股收益率离散度截至20232255图表9行业轮动速度截至20232255图表10大小盘风格变化情况截至20232255图表11因子不稳定程度指标截至20232256图表12宽基指数增强型基金阶段平均业绩表现截至20232256敬请参阅最后一页特别声明2风格轮动及公募宽指基月报图表13宽基被动指数型基金近一月风险收益分布截至20232257图表14近一月宽基被动型ETF资金净流入出情况截至20232257图表15宽基指数增强型基金特征划分标准7图表16各个特征基金近一月表现均值截至20232258图表17各因子稳定性强的基金近一月表现均值截至20232258图表18不同行业偏离特征代表基金近一月表现均值截至20232259图表19不同成分股偏离特征代表基金近一月表现均值截至20232259图表20不同成分外主动配置特征基金近一月表现均值截至20232259图表21不同交易特征基金近一月表现均值截至20232259图表22推荐指数一级因子打分结果9图表23推荐指数二级因子打分结果9图表243月指数增强型基金组合推荐数据截至202322510图表25优选标的投资风格特征考察期平均11图表26优选标的因子相对暴露情况考察期平均11图表27优选标的因子相对收益胜率考察期平均11图表28优选标的Brinson归因结果考察期平均11图表293月被动指数型基金组合推荐数据截至202322511图表30宏微观因子风格轮动模型框架12图表31因子筛选流程12图表32因子名单及IC值截至202322813图表33因子相关性截至202322813图表34轮动指数重复度截至202322814图表35指数成分股对宽基指数基金规模和A股市值覆盖程度截至202323114图表36复合因子的IC值截至202322814图表37模型累计净值曲线截至202322814图表38风格轮动模型风险收益指标截至202322815图表39风格轮动模型逐年收益率及月胜率截至202322815图表402022年以来指数历史打分情况15敬请参阅最后一页特别声明3风格轮动及公募宽指基月报一宽基指数型基金月度回顾宽基指数型基金规模变化从存量规模变化来看截至2023年2月25日宽基被动指数型基金206只管理规模549107亿元较1月末下降1110宽基指数增强型基金178只管理规模165136亿元较1月小幅波动上升005基金截止期规模按照截止期份额乘以截止期净值计算截止期份额计算规则为普通指数基金份额按照最近一期季度披露份额计新成立未披露季报的基金按照成立日份额计由于份额采用某一时点的静态数字因此按此计算的规模本文定义为静态规模ETF每个交易日获取当天实际份额由于份额采用实时动态数字因此按此计算的规模本文定义为动态规模联接基金不纳入统计后续基金规模均按此标准计算及称呼图表12月宽基指数基金成立及发行情况截至图表2宽基指数基金月末存量规模变化情况截至20232252023225规模宽基被动指数型左轴规模宽基指数增强型左轴募集金额70000250基金代码基金简称基金成立日国金分类数量宽基被动指数型右轴数量宽基指数增强型右轴亿元61775491159679OF国泰中证1000增强策略ETF202329增强指数型145860000207198206190190190190190197197197198207200159678OF博时中证500增强策略ETF2023213增强指数型48819119256225294017067OF申万菱信中证1000指数增强A2023214增强指数型543500004809457245504616178437443784518172172017068OF申万菱信中证1000指数增强C2023214增强指数型5764118415340394116159148151152152150563030OF易方达中证500增强策略ETF2023217增强指数型114340000141143145132137137138017892OF鹏华国证2000指数增强A2023221增强指数型14430000017893OF鹏华国证2000指数增强C2023221增强指数型327100016865OF华泰紫金中证500指数增强A2023222增强指数型0112000016501651016866OF华泰紫金中证500指数增强C2023222增强指数型01614721531148514611496154613531385133812601353142413505010000计划募集截止基金代码基金简称国金分类募集起始日初始日000017919OF中欧中证1000指数增强A增强指数型2023-02-202023-02-281左轴亿元017920OF中欧中证1000指数增强C增强指数型2023-02-202023-02-280016697OF华泰柏瑞上证50指数增强A增强指数型2023-02-242023-03-100016698OF华泰柏瑞上证50指数增强C增强指数型2023-02-242023-03-100右轴只017733OF中金中证1000指数增强A增强指数型2023-02-272023-03-101017734OF中金中证1000指数增强C增强指数型2023-02-272023-03-100来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所图表32月以来100亿以上宽基被动指数型规模及环比变图表42月以来10亿以上宽基指数增强型规模及环比变化化截至2023225截至2023225规模亿元左轴规模环比变化右轴1800规模亿元左轴规模环比变化右轴57001516000600101400-55001200-1051000400-158003000-20600200-25400-5100200-300-350-10来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所指增量化选股市场环境及指增基金业绩截至2023年2月25日2月以来沪深两市A股月度总成交额1640万亿元整体交易热情出现回升另外除上证50科创50指数换手率相比上月下降外沪深300中证500创业板指中证1000指数日均换手率相比上月均有上升其中中证1000中证500上升最为明显敬请参阅最后一页特别声明4风格轮动及公募宽指基月报图表5主要宽基指数近一月涨跌幅截至2023225图表6两市月度总成交额及成交量截至2023225400312001435成交额万亿元左轴成交量万亿股右轴2501300002025-200-18-1815-2320-400-27-29-34-37-37-3815-60010-6110-800-7005-785-1000MSCI中中上中中上沪中深科上创科创000100050010080018030010010050证证证小证证深证证创证50业创业指中板创板50数指业50国A股来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所从指数波动率来看截至2023年2月25日沪深300中证500上证50创业板指指数波动率均有明显上升沪深300波动率上升最为明显以沪深300中证500和中证1000指数成分股为样本池进一步考察个股收益率离散程度近一月平均个股收益离散度195相比前一月离散程度小幅收缩处于近半年来中位水平下方与前一月相比中证1000指数相比前一月离散程度小幅扩张沪深300中证500指数离散度则均呈现小幅收缩之势图表7主要宽基指数年化波动率截至2023225图表8近半年个股收益率离散度截至2023225450个股收益率离散度沪深300个股离散度10000沪深300中证500上证50科创50创业板指中证1000中证500个股离散度中证1000个股离散度90004008000700035060003005000400025030002002000100015000010020192282019430201963020198312020229202043020206302020831202122820214302021630202183120222282022430202263020228312023225201812312019103120191231202010312020123120211031202112312022103120221231来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所从行业轮动速度来看以申万一级行业分类为标准近一月行业轮动速度回落至近三年多来中位水平轮动速度趋缓从市场风格特征来看近一月市场风格发生一定切换中小盘风格占优图表9行业轮动速度截至2023225图表10大小盘风格变化情况截至20232251001000巨潮大盘-巨潮中盘巨潮大盘-巨潮小盘090500080070000060-500050-1000040030-1500来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明5风格轮动及公募宽指基月报从因子不稳定程度指标来看根据历史回测经验因子不稳定程度与指数增强型基金超额收益之间在时间上具有一定的负相关关系即因子不稳定程度较高的时间指数增强型基金超额往往有限甚至出现明显回撤反之亦然2月以来该指标始终保持在临界值下方相比上月下降趋势明显对于指数增强型基金量化选股策略产生积极影响图表11因子不稳定程度指标截至2023225来源wind国金证券研究所综合来看近一月市场成交热情明显回升个股离散度小幅波动行业轮动速度回落明显中小盘风格重新占优因子不稳定程度有所下降整体环境对于指数增强型基金量化选股策略而言均产生积极影响截至2023年2月25日宽基增强基金超额呈现涨跌各半的态势其中跟踪道中88指数中证800指数科创创业50指数的增强基金近一月超额回报均超过1同时跟踪MSCI中国A50互联互通指数深证300指数上证50指数的增强基金近一月平均超额均出现了04以上的回撤表现相对落后这也与市场中小盘风格重新占优的结论相吻合图表12宽基指数增强型基金阶段平均业绩表现截至2023225今年以来规模近一月超近一月信近六月超近六月信今年以来近一年超近一年信近三年超近三年信近五年超近五年信基金类别超额收益亿元额收益率息比率额收益率息比率信息比率额收益率息比率额收益率息比率额收益率息比率率沪深300指数增强基金66261-004-033-206-106-069-15707402416921312278097中证500指数增强基金47573010055-185-082-022-02709002618871202508092上证50指数增强基金23251-048--193-056-076-173-0020087110403015095中证1000指数增强基金1713601707207402801305961815240532477769192创业板指指数增强基金2666000040-242-107-146-236-129-0317670291302031中证800指数增强基金1732152489299090151237465068----道中88指数指数增强基金1402319498-058-011063047-017-00217950502812053中国A股指数指数增强基金1273-026-101-234-100-047-082-043-0078930581325058中证100指数增强基金823002027036046-007-04416009320443173640279MSCI中国A股指数增强基金440034070-254-121005-0083290532638183--创业板综指数增强基金294-039-129-383-159-007-012-223-0451060048--深证300指数增强基金150-058-212-032-018-133-26207702213361221753091深证100指数增强基金088080501095084054162167066860097614041国证2000指数增强基金502-024-069-140-048-012-016------科创创业50指数增强基金452132140-214-103-131-181------中小100指数增强基金019-044-472040027-034-223-074-016-799-076-1193-076MSCI中国A50互联互通指数增强基金280-093-187---103-109------来源wind国金证券研究所被动宽基ETF资金变化及被动指基业绩截至2023年2月25日除中证1000中证500上证指数基金实现了平均正收益外其余各个指数型基金品种均为平均负收益其中中证1000指数基金平均收益率领先涨幅为299创业板50科创创业50指数基金则整体收益率相对落后但近一月净值跌幅均在6以上从资金流动情况来看截至2023年2月25日近一月宽基被动型ETF总体呈现资金净流出状态净流出44490亿元从资金净流入出数量来看所统计的136只被动型宽基ETF中有45只资金净流入74只资金净流出17只无资金流动变化从跟踪指基规模较大的指数及其ETF月度资金净流入出情况大致可以看出半数以上宽基ETF都获得了资金净流出其中资金流出主要集中在中证500沪深300中证1000指数资金净流出规模均在100亿元以上同时科创50指数资金净流入相对较多近一月资金净流入均在30亿元以上敬请参阅最后一页特别声明6风格轮动及公募宽指基月报图表13宽基被动指数型基金近一月风险收益分布截至图表14近一月宽基被动型ETF资金净流入出情况截至20232252023225近一月年化波动率19创业板5018最高净流入科创50跟踪指基规模近一月指数近一月ETF资金本月最高资金指数名称出指数代码亿元涨跌幅净流入出亿元净流入出ETF深证100额度亿元科创创业5017399300SZ沪深300162884-288-18258-11499华泰柏瑞沪深300ETF创业板指北证50中证100000905SH中证50070992143-21463-18114南方中证500ETF16上证50000016SH上证5063402-385-1123-923华夏上证50ETF沪深300000688SH科创5087004-37430852148华夏上证科创板50ETF15931643CSI科创创业5029943-703887347易方达中证科创创业50ETFMSCI中国A股创业板指36452-60718891560易方达创业板ETF上证180399006SZ14中证1000000010SH上证18020923-268018018华安上证180ETF中证800399673SZ创业板5018863-77715311191华安创业板50ETF13399330SZ深证10013905-373362365易方达深证100ETF中证500718711LMIMSCI中国A股2876-233-469-425华泰柏瑞MSCI中国A股国际通ETF12上证指数000903SH中证1003605-344-213-101富国中证100ETF000906SH中证8002426-180-005-005汇添富中证800ETF11000852SH中证100027591309-10816-4411南方中证1000ETF000001SH上证指数2156007088117富国上证综指ETF近一月收益率10-800-600-400-200000200400来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所二指增基金量化标签体系我们对全部宽基指数增强型基金按照基金转型日期现任基金经理任职日期以及6个月建仓期对起始考察期进行修正通过自修正日至今期间基金披露的半年报年报数据对宽基指数增强型基金从仓位行业个股交易因子等多个维度进行了量化特征刻画具体标准如下图表15宽基指数增强型基金特征划分标准特征划分标准仓位水平考察期平均仓位水平大于等于90即为高仓位否则即为中高仓位调仓风格考察期平均调仓幅度大于等于2且最大调仓幅度大于等于4即为相对积极否则即为相对稳健行业偏离程度考察期平均行业偏离度大于15即为偏离较大1与15之间即为偏离适中低于1即为偏离较小成分股偏离程度考察期平均成分股偏离度大于1即为偏离较大05与1之间即为偏离适中低于05即为偏离较小主动配置程度考察期成分股外持股占比大于15即为主动配比偏高10-15之间即为主动配比适中低于10即为主动配比偏低交易活跃度考察期半年度平均换手率大于3即为高换手率15与3之间即为中等换手率低于15即为低换手率因子收益贡献度计算考察期内各个因子平均相对收益率排名前三的因子即为贡献度较高的因子计算考察期内各个因子实现正向相对收益的期数占比即胜率胜率大于70且考察期数满足大于等于3期要求的因子即为稳定性较因子稳定性高的因子来源wind国金证券研究所近一月低换手率偏离中低的稳健型品种超额略高截至2023年2月25日从各个特征类型超额回报分布情况来看近一月超额呈现涨多跌少的态势但整体超额水平有限且各个特征之间差异并不明显其中行业偏离较大调仓风格相对稳健高换手率的基金平均正向超额收益在各个特征类型中相对较高分别实现超额回报028014011成分股偏离较大主动配比偏低中等换手率的品种超额水平相对落后从因子分析的角度来看截至2023年2月25日价值因子稳定性高的品种近一月超额表现最好规模因子Beta因子次之近一月有012以上的超额收益率对于价值因子把控能力较强的基金经理往往对股票的估值十分敏感善于把握股票估值变动所带来的的超额利润而规模因子Beta因子稳定性较高的品种基金经理往往在投资中对市场大小盘风格变化较敏感且把握能力较强整体超额也相对较高敬请参阅最后一页特别声明7风格轮动及公募宽指基月报图表16各个特征基金近一月表现均值截至2023225图表17各因子稳定性强的基金近一月表现均值截至202322504015近一月超额收益率左轴近一月年化信息比率右轴近一月超额收益率近一月信息比率08030301250600200520100400150000201-05-01005-020-10000-030-15-020高中调调行行行成成成主主主高中低-05仓高仓仓业业业分分分动动动换等换位仓风风偏偏偏股股股配配配手换手-040-1Beta位格格离离离偏偏偏比比比率手率流相相较适较离离离偏适偏率规价质成杠波动对对大中小较适较高中低模值量长杆动动量积稳大中小因因因因因因因性因极健子子子子子子子因子子来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所细化到具体指数类型来看我们选取了基金规模较大的5只指数分别为沪深300中证500上证50中证1000创业板指分别考察各个指数中不同特征类型基金的业绩表现情况行业偏离特征方面除中证500指数增强基金外大部分增强型基金均呈现行业偏离适中或较小的基金近一月普遍表现更好的特点这说明指增基金对行业偏离的控制使得基金在跌多涨少的市场环境中能够减少风险暴露从而获得更高的超额收益成分股偏离特征方面也呈现类似的结论大部分增强型基金呈现成分股偏离较小的基金近一月普遍表现较佳中证500指数增强型基金则呈现成分股偏离较大或适中的基金近一月普遍表现较佳的特点主要是由于中证500指数在近二月市场横盘震荡的背景下涨幅相对领先故而一定的成分股偏离也能更好的放大这种优势成分股外主动配置特征方面不同品种之间有所差异跟踪上证50中证500指数的增强型基金均呈现成分股外配置比例偏低的基金近一月普遍表现更好的特点反之沪深300中证1000创业板指数额的增强型基金呈现成分股外配置比例适中或偏高的基金近一月普遍表现更好的特点交易特征方面除创业板指外其他指数增强型基金总体呈现的结论基本一致近一月换手率中高的基金超额收益略优基金经理可以通过高换手的方式捕获市场的短期行情进而实现收益增厚总体来看截至2023年2月25日近一月伴随着市场风格的切换和行业的轮动变化上述各主要指数的增强型基金中大多数与总体结论一致我们按照具体指数进行分析可以进一步将结论进行细化结论1更严格的风险暴露在近一月的市场震荡回调中相对领先故而大部分指数增强产品呈现低行业偏离低成分股偏离更加贴合指数本身的基金收益回报表现更佳的特点结论2中高换手率的品种基金经理往往具有更多机会捕获市场短期行情从而实现收益增厚在近一月的市场中表现更佳敬请参阅最后一页特别声明8风格轮动及公募宽指基月报图表18不同行业偏离特征代表基金近一月表现均值截至图表19不同成分股偏离特征代表基金近一月表现均值截2023225至2023225近一月超额收益率左轴近一月年化信息比率右轴060近一月超额收益率左轴近一月年化信息比率右轴250150600200500040100150400020050300100200000050000100-020000-050000-100-050-100-040-200-100-300-150-060-400-150-200-500-080-200来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所图表20不同成分外主动配置特征基金近一月表现均值截图表21不同交易特征基金近一月表现均值截至至20232252023225近一月超额收益率左轴近一月年化信息比率右轴080近一月超额收益率左轴近一月年化信息比率右轴250080300060200060250200040040150150100020100020000050050000000-020000-050-040-020-100-050-060-150-040-100-080-200-060-150-080-200来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所三风格轮动模型结论及指数基金配置建议3月风格轮动模型指数选择结果截至2月28日本期模型优选的指数为中证500创业板指延续中盘成长风格图表22推荐指数一级因子打分结果图表23推荐指数二级因子打分结果来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明9风格轮动及公募宽指基月报指数增强型基金组合推荐基于前文风格轮动模型结论偏向中证500创业板指数的配置价值因而本期主要从中证500创业板指两大指数增强型基金中进行组合构建具体建议从以下维度进行筛选1主动偏离方向基于轮动模型对风格及板块机会的判断经济没有上行风险的情况下成长仍将是超额收益核心主线可关注政策持续刺激下的计算机通信光伏储能等自主可控板块以及整体业绩仍维持高景气的储能领域消费板块方面可关注商务消费相关的高端白酒板块等耐用消费品板块疫后消费恢复下生物医药板块以及市场上行阶段有望演绎beta行情的券商等板块结合对应指数的行业分布特征中证500指数在布局医药生物电力设备电子等成长型板块的同时对于有色金属等周期型行业也有较高的权重分布呈现兼顾成长与周期的特点创业板指数则在电力设备医药生物电子等行业权重相对较大成长风格特征鲜明总的来说两大指数的行业分布契合当前市场普遍关注的板块因而建议对应指数增强型基金的选择注重考虑行业个股偏离中低或者进行适当偏离但偏离方向侧重上述领域的品种以更好的贴合优势行业2因子暴露角度考虑到市场情绪虽有逐步修复但结构性行情仍是大概率事件因而基本面选股仍将是相对有效的应对策略对于指数增强基金的选择可着重关注在成长因子质量因子杠杆因子等基本面因子上暴露相对明显且因子历史胜率稳定性较高的品种3绩效表现角度在上述维度基础上综合考察基金经理的行业配置及选股能力以及各个统计期绩效指标综合表现情况进行基金筛选以及指数增强型基金投资风格特征的刻画结果最终我们在前文对于宽基指数配置价值的结论基础上优选了5只基金产品作为本期组合推荐分别是华夏中证500指数增强国泰君安中证500华泰柏瑞中证500诺安创业板指数增强万家创业板指数增强由于华泰柏瑞中证500成立日期较晚故而以下主要就其他四只指数增强基金进行分析图表243月指数增强型基金组合推荐数据截至2023225规模近一月排名近一月排名近一年排名近一年排名近三年近三年排名证券代码证券简称基金经理排名88亿元超额收益率172信息比率172超额收益率134信息比率134超额收益率信息比率88007994OF华夏中证500指数增强A2873张弘弢孙蒙1799673899222493----014155OF国泰君安中证500A1251胡崇海107217735742112346----014305OF华泰柏瑞中证500A152田汉卿徐帅宇0962549118--------163209OF诺安创业板指数增强A269梅律吾-059132-206130224410464920442908959009981OF万家创业板指数增强A184乔亮06837281332453704253----来源wind国金证券研究所中证500指数增强基金投资风格特征方面华夏中证500指数增强国泰君安中证500均呈现行业个股偏离较低或适中积极进行成分股外主动配置高仓位的特点因子暴露方面2只基金均正向暴露于质量因子成长因子且在这两个因子上历史胜率稳定性较高即偏好基本面选股操作并取得了不错的效果同时两只基金均负向暴露于规模因子杠杆因子正向暴露于动量因子体现其偏好右侧布局低杠杆中小盘的特点绩效归因方面2只基金均是成分股内收益贡献明显不同的是华夏中证500指数增强的打新收益贡献较高而国泰君安中证500的打新收益贡献则相对有限创业板指数增强基金投资风格特征方面诺安创业板指数增强比万家创业板指数增强风格略显激进具体来看诺安创业板指数增强呈现行业个股偏离中大主动配置比例较低中等换手仓位调整积极的特点而万家创业板指数增强均呈现行业个股偏离中小主动配置比例较高较高换手仓位稳健的特点因子暴露方面2只基金均正向暴露于质量成长杠杆因子波动因子流动性因子动量因子两只基金均呈现偏好基本面良好流动性较高波动率高的个股同时诺安创业板指数增强在质量成长波动动量因子上历史胜率稳定性较高万家创业板指数增强则在成长因子上胜率较为稳定绩效归因方面诺安创业板指数增强擅长行业配置与个股选择主要收益来源于成分股内成分外收益贡献相对偏弱而万家创业板指数增强更加均衡在行业配置个股选择及成分股外选股收益上都有稳定收益来源敬请参阅最后一页特别声明10风格轮动及公募宽指基月报图表25优选标的投资风格特征考察期平均图表26优选标的因子相对暴露情况考察期平均来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所图表27优选标的因子相对收益胜率考察期平均图表28优选标的Brinson归因结果考察期平均来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所被动指数型基金组合推荐被动指数型基金投资组合构建方面我们以是否能够很好的复制指数并保持一定的流动性为基础结合前文对于宽基指数配置价值的分析3月偏向跟踪中证500创业板指的基金筛选基金规模较大同时各阶段跟踪误差较小的品种再此基础上考虑流动性因素选择机构投资者比例适中同时日均成交较活跃的品种具体本期主要推荐已上市基金组合如下图表293月被动指数型基金组合推荐数据截至20232252022中报近一年近一月跟踪近六月跟踪今年以来跟四季末规模近一月近一月近六月近六月今年以来今年以来证券代码证券简称成立日期机构投资者日均成交误差排名误差排名踪误差排名亿元收益率跟踪误差收益率跟踪误差收益率跟踪误差比例金额亿元206192206510500OF南方中证500ETF2013266034578271454138010170640315380501019159922OF嘉实中证500ETF2013268255861340714300810049020168120068512500OF华夏中证500ETF20155541778281146138010150360253380300812159915OF易方达创业板ETF20119202060268311097-6100052-90001033450042159977OF天弘创业板ETF201991251589633023-6060065-893009235000532022中报近一年近一年跟踪近三年跟踪近五年跟踪四季末规模近一年近一年近三年近三年近五年近五年证券代码证券简称成立日期机构投资者日均成交误差排名误差排名误差排名亿元收益率跟踪误差收益率跟踪误差收益率跟踪误差比例金额亿元18313287510500OF南方中证500ETF2013266034578271454-49604543141304317173804311159922OF嘉实中证500ETF20132682558613407-50603319159306228194805419512500OF华夏中证500ETF20155541778281146-5140413413750391317210408159915OF易方达创业板ETF20119202060268311097-14780123718022149680322159977OF天弘创业板ETF201991251589633023-146601227930274---来源wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明11风格轮动及公募宽指基月报四风格轮动模型介绍宏微观风格轮动模型介绍A股市场风格轮动明显且较难捕捉为了更好的应对我们搭建了一套多因子轮动框架模型来研究风格轮动问题以期从量化角度为我们做市场风格判断提供一定指导通过前期持续对模型的观测我们发现仅通过微观因子刻画个股层面的基本面价量预期情绪风险收益的边际变化是很难把握A股市场的风格轮动变化的尤其是在今年以来行业轮动速度加快市场主线行情缺乏的情况下对风格轮动模型的提出了更高的挑战因此我们尝试引入宏观因子试图从宏观面的边际变化来衡量市场风格的切换构建宏观因子的核心是通过求宏观数据和指数收益相关性的方式使得对指数没有区分度的宏观数据变成每个指数在截面有不同的宏观因子暴露进而和微观因子可以更好的融合在一个多因子打分框架内如我们将货币供应量与上述轮动标的指数近三年月度收益率数据滞后2期和宏观数据滚动求相关性科创50指数取近一年的滚动数据并将相关系数赋为指数该截面因子暴露这种宏观因子的处理解决了多个轮动标的的问题相较于传统价值成长01变量风格轮动更加方便投资落地本模型着重于构建一个相对较大的因子池并从中推荐差异化因子名单微观因子方面为了探究哪些因子对于宽基指数横截面收益预测较佳我们从基本面因子价量因子预期因子共3个维度对因子有效性进行测试宏观因子方面则从政府财政收支货币供应进出口社会投资CPI共5个维度对因子有效性进行测试最终得到9个微观因子7个宏观因子图表30宏微观因子风格轮动模型框架图表31因子筛选流程来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所模型设计和定位模型意在提供多元化精细化差异化的因子池因为影响风格轮动的微观因子大多是从个股因子衍生而来的但相对于多因子选股模型轮动指数的数量也远远小于股票的个数导致风格轮动的容错率较小因此要求因子更为多元化和精细化模型在着重筛选因子的基础上采用相对简单的方式进行合成因子即大类因子等权小类因子等权合成复合因子模型的稳健性设计主要体现在回测数据训练集部分我们基于2017年1月1日-2021年12月31日5年的历史数据作为因子筛选的测试数据集筛选标准是5年内的因子区分度较高多空累计收益曲线稳定性高所以对于在特定市场环境下有较强收益能力的因子则不被倾向因子筛选方面模型采取月度跟踪半年度调仓的方式我们分别从因子可解释性因子IC值及t检验结果多空收益稳定性及因子区分度因子相关性逐步复合因子ICIR等角度对因子进行进一步筛选其中可解释性保证模型在半年度调仓时方便把握因子是否应调入调出IC值则倾向于选出与滞后一期收益率相关性绝对值较高的因子多空收益稳定性则着重考察因子对轮动标的的区分度和收益弹性相关性筛选是为了避免相似构造方式的因子权重过高逐步复合的过程则保证复合因子的ICIR达最优状态敬请参阅最后一页特别声明12风格轮动及公募宽指基月报图表32因子名单及IC值截至2023228一级分类二级分类因子权重IC均值IC标准差ICIRIC0的概率p-Value应收账款周转天数diff-3333-9323953-23583919462质量类因子带息流动负债diff3333994357027855811191归母所有者权益全部资本diff-3333-8073822-21124595733分析师盈收预测变化趋势diff50001495427135006486036预期类因子微观因子市盈率diff5000863431619996351897市净率-5000-15804444-35573378031价值类因子PSPS行业均值PS行业标准差diff5000950454520906081763近20日收益diff50001105442824976351351动量类因子12日收盘价格回归系数diff5000886427020745676786政府资产负债其他资产除国外资产和债权外-10000-9974548-21934189633货币供应准货币定期存款同比100001001495920185811868海关进出口进口额同比100001456467631146081091宏观因子房屋竣工面积同比增减50001349426731626216081固定资产投资第三产业投资额同比增减50008904988178459461293财政收支耕地占用税100006654817138152702386CPI居住CPI10000917470719485676980复合因子大类因子等权小类因子等权3193449371067838000来源wind通联数据朝阳永续聚源数据国金证券研究所图表33因子相关性截至2023228GSREVdiffPBARTDaysdiffIntCLdiffPSIndudiffREVS20diffTSEPToTotalCapitaldiff市盈率diffPLRC12diff房屋竣工面积同比增减进口同比其他资产第三产业投资额同比增减居住CPI耕地占用税准货币定期存款同比GSREVdiff--583-739932276577-204006273-035652362-370-229241564PB--171-875-207079589-038-106-573-29171592-589468-251-373ARTDaysdiff---318238-252120-6811057252043016312-060-210-394IntCLdiff----382148-13325023911127496-369592255-049467PSIndudiff-----2133-5921386166833028-1150150001386-560REVS20diff-------64719492695730691-115453-031425264TSEPToTotalCapitaldiff-------050-218133-923-5901021112868007市盈率diff--------544186476-263-370-425-240756PLRC12diff----------102410-187197157-014648房屋竣工面积同比增减----------3216-568484031301378-2123进口同比------------30027123177-176-1389其他资产-------------1971552-024-2640第三产业投资额同比增减-------------2480398-1510居住CPI--------------429-2972耕地占用税----------------584来源wind通联数据朝阳永续聚源数据国金证券研究所界定市场风格及轮动标的选择不同于传统的价值成长风格轮动和板块金融消费周期科技等轮动本文综合市场关注度和基金产品丰富度以基金跟踪规模较大的指数作为初始指数池即被动指数宽基跟踪总规模10亿元以上和增强指数宽基跟踪总规模20亿元以上的指数作为指数池筛选轮动标的主要遵从不重不漏原则其中不重是指轮动宽基指数成分股重复度在40以内重复度指数相同成分股较低权重求和不漏主要考察指数成分股对宽基被动增强指数基金规模和所有A股市值覆盖程度均在80以上我们最终选取6只指数即上证50沪深300科创50中证1000中证500创业板指敬请参阅最后一页特别声明13风格轮动及公募宽指基月报图表35指数成分股对宽基指数基金规模和A股市值覆盖程图表34轮动指数重复度截至2023228度截至2023231被动基金规指增基金规指数代码指数简称模亿元模亿元重复度上证50沪深300科创50中证1000中证500创业板指000016SH上证50上证50-35360970000000006340223251沪深300--2460000001253000300SH沪深30016288466261科创50---043422000000688SH科创50中证1000----00037687004793中证500-----1044000852SH中证10002759117136创业板指------000905SH中证5007099247573重复度上证50沪深300科创50中证1000中证500创业板指399006SZ创业板指364522666上证50-501000覆盖程度沪深300--15003681659549科创50---3190股票覆盖数量市值万亿中证1000----021中证500-----43指数成分股18137346创业板指------A股51009127占比35558049来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所风格轮动模型回测结果及当月推荐我们对微观因子暴露进行补充缺失值持仓加权去极值标准化等操作生成指数因子值对宏观因子和指数近三年月度收益率数据滞后2期滚动求相关性科创50指数取近一年的滚动数据并将相关系数为指数因子值并对因子进行同频化处理因子复合过程则采用固定权重进行线性打分从复合因子的IC值可以看到复合因子具有较好的单调性且复合因子的IC表现要优于之前单个指标的IC表现我们尝试用复合因子从2017年1月1日至2023年2月28日进行回测回测方式为每期根据因子复合得分对宽基指数进行排序排名前2名的指数作为推荐指数占总数量的约13并根据月度打分值对宽基指数进行月度调仓图表36复合因子的IC值截至2023228图表37模型累计净值曲线截至2023228来源wind通联数据朝阳永续聚源数据国金证券研究所来源wind通联数据朝阳永续聚源数据国金证券研究所分别回测前后13多空超额收益相对平均超额收益相对wind全A超额收益三组策略结果显示风险收益回报方面三组策略年化超额收益在10-38之间超额最大回撤在3-9之间年化夏普比率在19-37之间该模型近一年近三年近五年相对指数均值月胜率分别为666772227000敬请参阅最后一页特别声明14风格轮动及公募宽指基月报图表38风格轮动模型风险收益指标截至2023228图表39风格轮动模型逐年收益率及月胜率截至2023228收益率月胜率年份策略年化收益率最大回撤年化波动率夏普比率卡玛比率组合收益指数均值wind全A偏股混指数均值wind全A偏股混调仓胜率2017年2206230493126375006667500010000绝对收益1420124010851311142018年-1537-2444-2825-24586667750058338333多空收益375486210213684352019年37852758330243746667666750008333相对等权配置11923254932423672020年560931912562515075006667583375002021年31885849174057500833366678333相对wind全A10514535401942322022年-1050-2351-1866-218075005000583375002023年5785817363835000000100005000来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所图表402022年以来指数历史打分情况日期指数1指数2指数3指数4指数5指数6202201上证50中证500科创50中证1000创业板指沪深300202202中证1000上证50创业板指中证500沪深300科创50202203中证500中证1000创业板指上证50科创50沪深300202204上证50沪深300中证1000中证500创业板指科创50202205中证1000中证500上证50沪深300科创50创业板指202206中证500科创50中证1000创业板指上证50沪深300202207创业板指科创50沪深300中证500中证1000上证50202208中证500创业板指科创50中证1000沪深300上证50202209中证500沪深300创业板指中证1000上证50科创50202210科创50中证1000沪深300中证500创业板指上证50202211科创50中证500中证1000创业板指沪深300上证50202212中证500沪深300创业板指科创50上证50中证1000202301中证500科创50创业板指沪深300中证1000上证50202302中证500科创50上证50创业板指中证1000沪深300202303中证500创业板指中证1000科创50沪深300上证50来源wind通联数据朝阳永续聚源数据国金证券研究所风险提示地缘政治风险俄乌冲突进一步升级从而造成的市场大幅波动新冠疫情控制情况新冠疫情变异发酵影响全球经济复苏需关注疫情演绎及控制情况海外加息政策进程加速全球通胀背景下海外加息政策进程加速将造成市场加剧波动国内政策及经济复苏不及预期政策落地仍有不确定性国内经济复苏亦存不及预期的可能敬请参阅最后一页特别声明15风格轮动及公募宽指基月报特别声明国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告版权归国金证券股份有限公司以下简称国金证券所有未经事先书面授权任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制转发转载引用修改仿制刊发或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用经过书面授权的引用刊发需注明出处为国金证券股份有限公司且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告反映撰写研究人员的不同设想见解及分析方法故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断在不作事先通知的情况下可能会随时调整亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反本报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可能会受汇率影响而波动过往的业绩并不能代表未来的表现客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品使用时必须经专业人士进行解读国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问报告本身报告中的信息或所表达意见也不构成投资法律会计或税务的最终操作建议国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保在任何时候均不构成对任何人的个人推荐在法律允许的情况下国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户本报告对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