北上增量资金净流入阶段性边际变化，对行情/风格影响明显
　　 2022年11月至2023年1月，北上资金强劲的净买入，引导大盘蓝筹白马股价值回归。
　　 2月份以来，北上资金净流入速度明显趋缓。
　　指数级普涨行情结构性Alpha机会；大盘蓝筹中小市值
　　风险提示
　　本报告结论完全基于公开的历史数据进行计算，对基金产品和基金管理人的研究分析结论并不预示其未来表现，也不能保证未来的可持续性，亦不构成投资收益的保证或投资建议。
　　本报告不涉及证券投资基金评价业务，不涉及对基金产品的推荐，亦不涉及对任何指数样本股的推荐。
　　模型假设风险；模型估测不准确风险。

研究报告全文：2023年3月6日构建稳健型组合积极防御公募基金2023年3月配置思路姓名孙雨分析师邮箱sunyu025238gtjascom电话0755-23976934证书编号S0880521090002证券研究报告0目录01市场研判轻指数寻找结构性Alpha机会02组合管理打造高夏普稳健型组合的思路03标的选择关注GARP行业择时价值策略基金04风险提示101市场研判轻指数寻找结构性Alpha机会请参阅附注免责声明21011北上增量资金净流入阶段性边际变化对行情风格影响明显2022年11月至2023年1月北上资金强劲的净买入引导大盘蓝筹白马股价值回归2月份以来北上资金净流入速度明显趋缓指数级普涨行情结构性Alpha机会大盘蓝筹中小市值北上资金净流入趋缓北上资金是风格切换的推手之一2002000020000064成交净买入亿元左轴累计净买入亿元右轴累计净买入亿元右轴沪深300中证1000左轴195001950015006219000190001850006010018500180001800005850175001750017000056017000165000541600016500-500521550016000-10015000155000502222222222222222220000000000000000222022220222222222222222220022202222000020220002000322223222222222233333请参阅附注免责声明3222222121113111172111112111112311资8料来1源1Wind1国泰6君安2证券2研究2074141221225293071012投资者风险偏好两极分化乐观的更积极悲观的更谨慎机构资金公募基金相对客观加仓积极私募基金相对谨慎加仓不明显个人资金券商渠道的客户相对乐观寻求高风险资产银行及银行理财的客户更加谨慎转向更低风险的债基及货币基金公募偏股基金仓位估算相对乐观私募主观多头仓位估算相对谨慎94中证全指右轴公募偏股基金仓位估算左轴6500中证全指右轴私募主观多头仓位估算左轴93100650092600095916000909055008985550088805000877550008670854500450065846040008340002222222222222222222222222222220000020000020000000000222000000000222021212121210222222222220223222222222000222222222000212111111111222222222222222313579135791111222222221122222112123456789123456789199999999999111请参阅附注免责声明1114292922222222201222222222201229899999999899999999资料来源Wind国泰君安证券研究2222229999991013下一阶段大盘or中小盘存量资金市场难以有指数级别的普涨行情大小盘风格会发生来回切换经济预期弱复苏业绩和政策的空窗期看长做短主题投资盛行小盘股更容易有所表现2022年市值风格切换中小市值整体占优2023年1月下旬后行情向中小市值股票切换上证50累计超额沪深300累计超额上证50累计超额沪深300累计超额中证500累计超额中证1000累计超额中证500累计超额中证1000累计超额1510108654200-5-2-4-10-6-15-822222222222202020022020202002200202020202020202022020222020202202020322223222222222222222222222133332312345678922112221222111121111111211131123714444444440118111622207414441522291320请参27阅附注免责声明5资料来源Wind国泰君安证券研究1014下一阶段成长or均衡2022年初至10月存量资金市场叠加风险偏好下行安全边际更加重要景气度投资策略失效11月以来增量资金驱动下的行情反转受益于经济修复的价值板块以及受益于高质量发展科技创新的成长板块表现都较优2023年在价值成长风格方面可以选择均衡配置弱市震荡下安全边际低估值更重要增量资金驱动下成长和价值都有机会50低估值50累计超额高成长50累计超额低估值50累计超额高成长50累计超额254540203515301025520015-5105-10022222222200000000022202020202020202020202020202020202222222222222222220202222222222222222212345678922444444444101144请参阅附注免责声明6资料来源wind华证指数国泰君安证券研究1015行业轮动较快寻找结构性Alpha机会指数窄区间震荡行业轮动较快对择时能力要求较高根据研究所策略团队的观点投资主线有1受益于节后返工及积压需求释放的开工链通用自动化高端装备电网智能化汽车零部件消费建材家电家居油运等2高质量发展主线的科技制造包括TMT从软件向硬件扩散创新药等行业轮动较快难有长期持续的Beta主线电力及电力设石油石有色金基础化轻工制国防军商贸零消费者纺织服食品饮农林牧非银行综合金交通运煤炭公用事钢铁建筑建材机械备及新汽车家电医药银行房地产电子通信计算机传媒化属工造工售服务装料渔金融融输业能源446154944365488391597499-04123751727249581265228585344726631076545241735052731460139-21-32-34-2640-023423-0911083530199600-35-14-044746-14-57-5006-23-0715-1314-09-29-05-3513-1520175719-1204230100-1833274053472646-0222145219-09-04-13-16-24-2000-62-13-12-50-36-134003-1745-01-34-23-58-5120224819-09090001051725361027053864108225213784409273135230932275049-050131-231913401718-04-09-1607394770191371-09353721323906-12-230450-24-27-44-15-22-29-22-34-09-31-35-23-20-2039-15-01011808-07-23-09-2111-09-21-18-1651-54-55-48-41-59-56-44-55-26-55-59-48-53-4002-30-43-52-11-32-25-33-26-44-36-59-40-34-065214-010639-0505-0915082648450530-14-110612-0422221313-220014111919121013321222348373538472142-240645042427-1421260533-01204658212043735-17-03-081903070103-402100093212294129114309-16090601-121434025561738301230-06343350021315151225-08060636200815644077132023511-13270718140026213402415818-42-2017-10-0724-26-2433-09-11252549416-04-18-2722-0214-07-021510-07-08-1500-03-0102-06-01-06-06-1221120708210325708-06-26-2201-1602-1501-18-39-17-20-16-10-0705-0316-29-22-22-24-32-19-33-15-23-04请参阅附注免责声明7资料来源wind国泰君安证券研究02组合管理打造高普比稳健型组合的思路请参阅附注免责声明82011基金组合FOF的投资目标及核心步骤基金组合配置追求的目标最大化夏普比步骤一跨资产配置股票资产债券资产商品资产其他资产如有步骤二单一资产内部配置股票资产内部从风格视角配置划分为价值成长均衡步骤三具体基金标的选择基金组合配置的核心步骤FOF跨资产配置股票债券商品其他单一资产内部配置价值成长均衡请参阅附注免责声明9资料来源国泰君安证券研究2012配置理念对风险平价策略的再思考风险平价RP与均值方差最优化MVO并非两套互不隶属的方法风险平价的有效性判据风险平价确实是MVO最优的如果底层资产拥有相同的Sharpe比率且它们的资产收益率是无关的风险平价遵循的是一种用次优构造最优的两阶段配置思路相比MVO风险平价模型的鲁棒性Robust更好风险平价RP与均值方差最优化MVOEdwardQian2005风险平价组合是一组包含股票债券商品等有效beta投资组合efficientbetaportfolioEBP的并且在不同资产类别上拥有相等的市场风险配置的投资组合换句话说风险平价其实是一个两阶段的配置模型在第一阶段投资者需要找到所谓EBP在第二阶段然后才是在各个EBP之间做出风险的均等配置请参阅附注免责声明10资料来源国泰君安证券研究2013风险平价为什么在美国能获得成功在较长的时间跨度上美国的股票资产债券资产区间夏普比非常接近满足风险平价模型关于等Sharpe资产池的有效性判据风险平价策略美国股票债券资产120股票资产权重右轴风险平价策略左轴60时间美债指数夏普比美股指数夏普比风险平价策略夏普比美债指数左轴美股指数左轴1982-2022060605590723100501983-20220614054207111984-20220600052406881985-202205710529066780401986-20220548050106511987-20220516048706221988-202205230494062060301989-20220506048206021990-20220471045205691991-202204470472056040201992-20220406044005241993-20220385044105091994-202203540436048320101995-20220405044805231996-20220354040504951997-2022035203750463001998-20220312033104141999-20220274028603652000-202203130251037411111111111222222222222999999999990000000000007888889999900000111112280246802468024680246802请参阅附注免责声明11111111111111111111111112资料2来2源2win2d2Blo2ombe2rg2国2泰君2安2证券2研究22无风2险利2率2252美2股2指数2M2SCIUSANetTotalReturnIndex美债指数BloombergUSAggIndex2014风险平价为什么在国内市场水土不服与美国市场截然不同的是国内A股资产的长期夏普比远低于债券资产的夏普比风险平价策略可以改善组合整体的夏普比但是股票资产仓位太低组合整体呈现为偏债型组合组合收益不尽人意风险平价策略国内股票债券资产860股票资产权重右轴风险平价策略左轴7中债综合财富指数左轴中证800左轴50时间债券指数夏普比中证800夏普比风险平价策略夏普比6402013-202215510240142652014-20222001027617524302015-20221599009212613202016-20221163-00180978210100222222222222222222000000000000000000000011111111112222678901234567890123111111111111111111请参阅附注免责声明12444444444444444444资料来源wind国泰君安证券研究无风险利率25A股指数中证800债券指数中债-综合财富总值指数2015风险平价在国内如何用权益基金组合配置优化方案价值策略成长策略的基金近似满足风险平价模型等Sharpe资产池的有效性判据投资策略的低相关性基金收益市场风险敞口市场收益风格暴露风格资产收益主动Alpha权益基金组合管理提高夏普比的方案成长上投摩根新兴动力价值中欧价值成长价值-成长基金滚动相关系数1年价值-成长基金滚动相关系数半年700160009085000740006053000420003021000100-10020202020202020202020201111111222220202020202020202020203456789012311111112222111111111113456789012344444444444111111请参1阅附注1免责声1明114444444444134资料来源wind国泰君安证券研究2016基于风险评价的价值成长基金配置组合夏普比业绩均得到了提升不足之处仓位短期边际变化不尽人意基于风险评价的价值成长基金配置9成长仓位右轴风险平价策略左轴100成长价值时间风险平价策略成长上投摩根新兴动力左轴价值中欧价值发现左轴上投摩根新兴动力中欧价值发现890201327334715117580720141222-550286670201559266539490262016-633-19814126052017325942212612502018-2521-3562-19244402019458370182907320204219782416843020213033295126672202022-1968-3138-12401102023640453772区间年化收益16891659148900区间年化波动227030072108夏普比0740550712020202020202020202020请参阅附注免责声明1412131415161718192021228资料来8源wi8nd国泰8君安证券8研究8指标计算8滚动区间8250个8交易日81年8111111111112017波动率变化与收益率变化的关系用波动率刻画的风险是二阶矩没有收益方向变化一阶矩的信息收益上涨下跌方向变化震荡市波动率提升但形成阶段趋势后波动率会下降因此即使下跌形成趋势根据波动率刻画的风险也会增加该资产的配置但事实上是不合理的波动率变化与收益变化的关系成长-累计收益左轴成长-波动率滚动1年右轴价值-累计收益左轴价值-波动率滚动1年右轴700064000456003500405300035500042500340020002530003150022000210001510050010100005-500-10002222222222220202020202020202020200000000请参阅0附注0免责声0明011111112222131415161718192021222315345678901231资料来源1国泰1君安证1券研究11111111111111111144444444444444444444442018改进思路修改风险度量组合权重分配更合逻辑修改风险度量在波动率上增加收益率动量信息风险度量exp3r基于风险平价改进的价值成长基金配置成长仓位右轴风险平价策略左轴风险平价策略成长价值时间9成长上投摩根新兴动力左轴价值中欧价值发现左轴100改进上投摩根新兴动力中欧价值发现908201333974715117578020141344-550286670201551076539490262016-856-19814126052017306042212612502018-2554-3562-19244402019459070182907320205529782416843020212597295126672202022-1767-3138-1240110202367245377200区间年化收益174416591489区间年化波动235430072108夏普比0740550712020202020202020202020请参阅附注免责声明1612131415161718192021228资料8来源8wind8国泰君安8证券研8究指标8计算滚8动区间8250个交8易日18年1111111111103标的选择关注GARP行业择时价值策略基金请参阅附注免责声明173011基金主流投资策略短期市场风险加大标的选择上建议降低风险暴露关注GARP低估值成长行业择时逆向投资价值策略类绝对收益以及与基本面弱相关的小盘增强策略基金主流投资策略预期收益成长策略1增长估值GARP2主题投资1低估值成长3高弹性高波2均衡成长动行业择时1逆向投资赔率胜率2景气投资胜价值策略率赔率1价值投资理念低价股2类绝对收益预期风险请参阅附注免责声明18资料来源国泰君安证券研究3012价值策略演进价值投资理念更注重公司质量以及长期竞争优势投资方向一般以传统产业为主而非新兴产业存在新技术新模式颠覆的可能好公司为什么便宜1万物皆周期寻找景气周期处于底部但预期未来会好转的公司2寻找存在瑕疵的公司相比超预期的好更关注不会超预期的差价值投资理念的代表基金180中证800中泰星元价值优选姜诚工银瑞信创中泰星元价值中欧价值成诺安策略精嘉实物流产广发多策略中欧价值成长曹名长诺安策略精选蔡宇滨时间中证800新动力杨鑫160优选姜诚长曹名长选蔡宇滨业肖觅林英睿嘉实物流产业广发多策略林英睿鑫140工银瑞信创新动力杨鑫鑫20193371320029074518474321053389120202025794178168416163842422628931002021-076288026672892245526511793802022-2132446-12401051911331-279602023475177782663-019-16457440年化收益80225551534228525812392195420年化波动1966171019661650179218511504最大回撤-3396-1627-2275-2023-1729-1411-13440夏普比041149078138144129130-20卡玛比024157067113149170145222222222222222222222请参阅附注免责声明0000020000020000020000020191111102222202222202222202资9料9来源99win9d1国0泰君0安证0券0研究02截至1日1期120123年12月217日22222239012135791357913579135791111122222122222122222122222122222