云音乐与QQ音乐竞争聚焦社区维度。云音乐公司以云音乐APP为基石产品。腾讯音乐是国内最大的音乐娱乐公司，具有产品矩阵优势，旗下拥有QQ音乐、酷狗音乐、酷我音乐、全民K歌、酷狗直播和懒人听书等6款应用。对比云音乐APP与QQ音乐APP，两款产品均提供在线音乐服务以及社交娱乐服务。在线音乐方面，QQ音乐具有版权优势，目前反垄断下独家版权模式终结，其版权优势有所降低。而在社交娱乐方面，网易云音乐以UGC模式为核心，为普通用户提供互动音乐社区；QQ音乐社区优势在于歌星粉丝经济模式。随着粉丝经济受到政策监管，QQ音乐也逐步加强社区氛围建设。社区板块将成为云音乐与腾讯音乐角力点。
　　云音乐歌单可编辑，具有“乐评”氛围优势。（1）对比云音乐与QQ音乐歌单功能，“年代”“热门”为QQ音乐歌单独有一级标签，为PC时代用户挖掘喜爱歌曲的主要方式；云音乐APP取而代之的是“我的歌单广场”标签，并支持用户将感兴趣的一级标签编辑进该分类，展示在APP顶部方便查看；同时设有歌单排行榜功能，具体细分为七个榜单，便于用户寻找感兴趣的歌单。（2）在两个平台选取同一首热门歌曲对比，云音乐评论数、热门点赞数均高于QQ音乐。可以看到，云音乐具有“乐评”氛围优势，QQ音乐评论区上方会推荐歌手小组，用户头像右方除会员标识，还会显示歌手独特的粉丝标签，粉丝社群导向更显著。
　　广场、关注、圈子等互动功能驱动云音乐社区高活跃度。在云音乐用户账号体系下，（1）用户可以在动态功能下关注好友动态；（2）在村民广场，用户可参与“恋爱、婚姻、学习、萌宠”等28个话题的讨论；（3）圈子（云圈）细分为“音乐人、情感、高校、学习”等14个主题，用户加入圈子后除了发帖互动，还能进入聊天室参与及时聊天。可以看到，云音乐在社区建设方面，借鉴了微博、微信朋友圈、贴吧、豆瓣等社交产品的特色功能。在各个互动功能下，云音乐平台均将推荐算法融合进来，为用户推荐热评或者潜在感兴趣的动态。从推荐的动态、圈子、聊天室的活跃度和互动量维度看，云音乐的社区建设较为成功，产生了较多优质内容。
　　云音乐的榜单排名、个性推荐、社区氛围有助于用户转化为音频直播付费用户。当前云音乐社区板块流量的变现以音频直播功能产品为主。（1）云音乐的LOOK直播功能在播客版块的听听界面，分为“热门、音乐、附近、红人馆、情感、二次元精选”7个分区；（2）语聊房功能在云村版块的歌房界面中，分为“情感专区、嗨唱房”等7个主题，有“房主榜、魅力榜、财富榜”三类排行榜，会根据用户偏好推荐房间主题。云音乐语聊房榜单以“活力值”计算热度，每小时按活力值更新排名，能够调动房主的积极性；按主题分类、个性推荐房间的设计，便于用户找到感兴趣的房间，提高了对用户的吸引力；同时，云音乐营造的整体社区活跃氛围也有助于平台听歌用户转化为LOOK直播和语聊房等音频直播功能付费用户。
　　LOOK直播&语聊房等音频直播功能释放云音乐社区变现潜力。2022年云音乐社交娱乐服务及其他收入52.9亿元，同比增长43.1%，主要收入贡献来源于云音乐APP内的LOOK直播&语聊房等直播功能产品。2022年，云音乐平台平均月活1.86亿人，其中社交娱乐板块月均付费人数149万人，付费率0.8%；付费用户人均贡献收入为291元。相比腾讯音乐集团整体平台月活用户规模超过6亿人，社交娱乐月均付费用户数超过1000万人，付费率1.7%。我们认为，社交娱乐市场规模较大，云音乐LOOK直播&语聊房模式以音频直播为主，更易沉淀社交关系，云音乐社交娱乐服务收入具有较大提升空间。
　　投资建议：看好网易云音乐发展为用户规模庞大、富有活力的年轻人音乐社区。我们预计2023-2025年公司净利润分别为2.85亿元，9.34亿元，14.76亿元，对应PE分别为54X，17X，10X。给予公司2024年30XPE估值，对应每股目标价134.0元人民币（150.0港元），维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：（1）版权回归对会员数增长驱动不显著；（2）平台社区建设进展缓慢。
　　

研究报告全文：公司研究云音乐9899HK深度系列2互2023年3月3日动功能驱动社区高活跃度音频直强烈推荐维持东云音乐公司报告播释放社区变现潜力兴云音乐与QQ音乐竞争聚焦社区维度云音乐公司以云音乐APP为基石产品证公司简介腾讯音乐是国内最大的音乐娱乐公司具有产品矩阵优势旗下拥有QQ音券网易云音乐是中国领先的在线音乐平台之乐酷狗音乐酷我音乐全民K歌酷狗直播和懒人听书等6款应用对股一为音乐爱好者提供互动的内容社区网比云音乐APP与QQ音乐APP两款产品均提供在线音乐服务以及社交娱份易云音乐打造了一个大型富有活力且坚乐服务在线音乐方面音乐具有版权优势目前反垄断下独家版权模有QQ固快速成长的业态为用户提供以社区为式终结其版权优势有所降低而在社交娱乐方面网易云音乐以UGC模式中心的在线音乐服务及社交娱乐服务限为核心为普通用户提供互动音乐社区QQ音乐社区优势在于歌星粉丝经资料来源公司官网公济模式随着粉丝经济受到政策监管QQ音乐也逐步加强社区氛围建设未来3-6个月重大事项提示司社区板块将成为云音乐与腾讯音乐角力点无证云音乐歌单可编辑具有乐评氛围优势1对比云音乐与QQ音乐歌单发债及交叉持股介绍券无功能年代热门为QQ音乐歌单独有一级标签为PC时代用户挖掘喜爱研歌曲的主要方式云音乐取而代之的是我的歌单广场标签并支持用究APP户将感兴趣的一级标签编辑进该分类展示在APP顶部方便查看同时设有报歌单排行榜功能具体细分为七个榜单便于用户寻找感兴趣的歌单2交易数据告在两个平台选取同一首热门歌曲对比云音乐评论数热门点赞数均高于QQ音乐可以看到云音乐具有乐评氛围优势QQ音乐评论区上方会推荐歌52周股价区间港元571-1167手小组用户头像右方除会员标识还会显示歌手独特的粉丝标签粉丝社总市值亿港元1756群导向更显著流通市值亿港元-广场关注圈子等互动功能驱动云音乐社区高活跃度在云音乐用户账号总股本流通A股亿股2120体系下1用户可以在动态功能下关注好友动态2在村民广场用流通B股H股亿股0212户可参与恋爱婚姻学习萌宠等28个话题的讨论3圈子云圈52周日均换手率-细分为音乐人情感高校学习等14个主题用户加入圈子后除了发帖52周股价走势图互动还能进入聊天室参与及时聊天可以看到云音乐在社区建设方面借鉴了微博微信朋友圈贴吧豆瓣等社交产品的特色功能在各个互动云音乐恒生指数功能下云音乐平台均将推荐算法融合进来为用户推荐热评或者潜在感兴0趣的动态从推荐的动态圈子聊天室的活跃度和互动量维度看云音乐-20的社区建设较为成功产生了较多优质内容-40云音乐的榜单排名个性推荐社区氛围有助于用户转化为音频直播付费用-60户当前云音乐社区板块流量的变现以音频直播功能产品为主1云音乐的LOOK直播功能在播客版块的听听界面分为热门音乐附近红人馆-80情感二次元精选7个分区2语聊房功能在云村版块的歌房界面中分为情感专区嗨唱房等7个主题有房主榜魅力榜财富榜三类排行榜2022-03-012022-03-252022-06-172022-07-142022-09-292022-10-262023-01-132023-02-132022-05-232022-08-092022-09-022022-11-212022-12-15会根据用户偏好推荐房间主题云音乐语聊房榜单以活力值计算热度每小2022-04-25时按活力值更新排名能够调动房主的积极性按主题分类个性推荐房间资料来源iFinD东兴证券研究所的设计便于用户找到感兴趣的房间提高了对用户的吸引力同时云音分析师石伟晶乐营造的整体社区活跃氛围也有助于平台听歌用户转化为LOOK直播和语聊021-25102907shiwjdxzqnetcn房等音频直播功能付费用户执业证书编号S1480518080001LOOK直播语聊房等音频直播功能释放云音乐社区变现潜力2022年云音乐社交娱乐服务及其他收入529亿元同比增长431主要收入贡献来源于云音乐APP内的LOOK直播语聊房等直播功能产品2022年云音乐平台平均月活186亿人其中社交娱乐板块月均付费人数149万人付费率08付费用户人均贡献收入为291元相比腾讯音乐集团整体平台月活用敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源户规模超过6亿人社交娱乐月均付费用户数超过1000万人付费率17我们认为社交娱乐市场规模较大云音乐LOOK直播语聊房模式以音频直播为主更易沉淀社交关系云音乐社交娱乐服务收入具有较大提升空间投资建议看好网易云音乐发展为用户规模庞大富有活力的年轻人音乐社区我们预计2023-2025年公司净利润分别为285亿元934亿元1476亿元对应PE分别为54X17X10X给予公司2024年30XPE估值对应每股目标价1340元人民币1500港元维持强烈推荐评级风险提示1版权回归对会员数增长驱动不显著2平台社区建设进展缓慢财务指标预测指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入亿元69988992106231244913977增长率-2850181317191228净利润亿元-2056-2222859341476增长率----5814每股收益元--136447706PE--541710资料来源公司财报东兴证券研究所东兴证券深度报告P2云音乐9899HK深度系列2互动功能驱动社区高活跃度音频直播释放社区变现潜力目录1社区成为云音乐与腾讯音乐角力点32云音乐歌单可编辑具有乐评氛围优势43广场关注圈子等互动功能驱动云音乐社区高活跃度54LOOK直播语聊房音频直播释放云音乐社区变现潜力65投资建议96风险提示9插图目录图1云音乐与腾讯音乐旗下主要产品3图2云音乐APP与QQ音乐APP开屏页3图3云音乐APP与QQ音乐同一首热门歌曲的评论区4图4网易云音乐广场关注圈子等功能5图5QQ音乐社区板块互动功能6图6网易云音乐与QQ音乐直播和语聊房界面7图7网易云音乐2018-2022年收入构成亿元7图8腾讯音乐2018-2021年收入构成亿元7图9云音乐社交娱乐付费用户数及付费率8图10腾讯音乐社交娱乐付费用户数及付费率8图11云音乐社交娱乐ARPPU元人8图12腾讯音乐社交娱乐ARPPU元人8表格目录表1云音乐APP与QQ音乐歌单内容与功能对比4敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告云音乐9899HK深度系列2互动功能驱动社区高活跃度音频直播释放社区变现潜力P31社区成为云音乐与腾讯音乐角力点云音乐与QQ音乐竞争聚焦社区维度云音乐公司以云音乐APP为基石产品腾讯音乐是国内最大的音乐娱乐公司具有产品矩阵优势旗下拥有QQ音乐酷狗音乐酷我音乐全民K歌酷狗直播和懒人听书等6款应用对比云音乐APP与QQ音乐APP两款产品均提供在线音乐服务以及社交娱乐服务在线音乐方面QQ音乐具有版权优势目前反垄断下独家版权模式终结其版权优势有所降低而在社交娱乐方面网易云音乐以UGC模式为核心为普通用户提供互动音乐社区QQ音乐社区优势在于歌星粉丝经济模式随着粉丝经济受到政策监管QQ音乐也逐步加强社区氛围建设社区板块将成为云音乐与腾讯音乐角力点图1云音乐与腾讯音乐旗下主要产品资料来源七麦数据东兴证券研究所双方产品均推出类似社区互动功能从产品入口看云音乐APP底部导航栏分别是发现播客我的关注云村社区五个版块其中社区互动功能关注页中的圈子动态云村广场社区页中的歌房而QQ音乐APP底部导航栏分别为首页直播雷达社区我的其中社区互动功能关注广场扑通小组直播图2云音乐APP与QQ音乐APP开屏页资料来源云音乐APPQQ音乐APP东兴证券研究所敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P4云音乐9899HK深度系列2互动功能驱动社区高活跃度音频直播释放社区变现潜力2云音乐歌单可编辑具有乐评氛围优势云音乐歌单标签具有可编辑性对比云音乐与QQ音乐歌单功能年代热门为QQ音乐歌单独有一级标签为PC时代用户挖掘喜爱歌曲的主要方式云音乐APP取而代之的是我的歌单广场标签并支持用户将感兴趣的一级标签编辑进该分类展示在APP顶部方便查看同时设有歌单排行榜功能具体细分为七个榜单便于用户寻找感兴趣的歌单表1云音乐APP与QQ音乐歌单内容与功能对比平台歌单一级标签歌单二级标签数量个能否自定义首页标签有无歌单排行榜热门年代语种流派QQ音乐77场景心情主题我的歌单广场语种风格网易云音乐73场景情感主题资料来源云音乐APPQQ音乐APP东兴证券研究所云音乐具有乐评氛围优势在评论功能设计上两个平台都分为推荐最热最新三类显示双方都在评论功能做了精细化运营在两个平台选取同一首热门歌曲对比云音乐评论数热门点赞数均高于QQ音乐可以看到云音乐具有乐评氛围优势QQ音乐评论区上方会推荐歌手小组用户头像右方除会员标识还会显示歌手独特的粉丝标签粉丝社群导向更显著图3云音乐APP与QQ音乐同一首热门歌曲的评论区资料来源云音乐APPQQ音乐APP东兴证券研究所敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告云音乐9899HK深度系列2互动功能驱动社区高活跃度音频直播释放社区变现潜力P53广场关注圈子等互动功能驱动云音乐社区高活跃度云音乐凭借广场关注圈子等功能吸引大量听歌用户在其社区板块互动在云音乐用户账号体系下1用户可以在动态功能下关注好友动态2在村民广场用户可参与恋爱婚姻学习萌宠等28个话题的讨论3圈子云圈细分为音乐人情感高校学习等14个主题用户加入圈子后除了发帖互动还能进入聊天室参与及时聊天可以看到云音乐在社区建设方面借鉴了微博微信朋友圈贴吧豆瓣等社交产品的特色功能在各个互动功能下云音乐平台均将推荐算法融合进来为用户推荐热评或者潜在感兴趣的动态从推荐的动态圈子聊天室的活跃度和互动量维度看云音乐的社区建设较为成功产生了较多优质内容图4网易云音乐广场关注圈子等功能资料来源云音乐APP东兴证券研究所QQ音乐具有明显粉丝社群运营特征QQ音乐的社区板块同样包括广场关注扑通小组等互动功能其中1广场界面用户可以浏览平台根据兴趣偏好推荐入驻艺人QQ音乐人Q音达人等发布的PGC内容2关注界面显示关注人的动态以及所加入的扑通小组内的动态3扑通小组分为热门明星兴趣3类用户加入小组后可以发帖互动从QQ音乐社区的互动功能体验角度看社区板块推荐的内容聚焦于歌手相关的信息和动态主要通过歌手的粉丝效应吸引用户互动普通听歌用户对社区的活跃氛围度感受度有所不足敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P6云音乐9899HK深度系列2互动功能驱动社区高活跃度音频直播释放社区变现潜力图5QQ音乐社区板块互动功能资料来源QQ音乐APP东兴证券研究所4LOOK直播语聊房音频直播释放云音乐社区变现潜力云音乐的榜单排名个性推荐社区氛围有助于用户转化为音频直播付费用户当前云音乐社区板块流量的变现以音频直播功能产品为主1云音乐的LOOK直播功能在播客版块的听听界面分为热门音乐附近红人馆情感二次元精选7个分区2语聊房功能在云村版块的歌房界面中分为情感专区嗨唱房等7个主题有房主榜魅力榜财富榜三类排行榜会根据用户偏好推荐房间主题云音乐语聊房榜单以活力值计算热度每小时按活力值更新排名能够调动房主的积极性按主题分类个性推荐房间的设计便于用户找到感兴趣的房间提高了对用户的吸引力同时云音乐营造的整体社区活跃氛围也有助于平台听歌用户转化为LOOK直播和语聊房等音频直播功能付费用户注QQ音乐语聊房直播功能1QQ音乐将直播作为一级版块共有6个二级分区其中听见看见交友精选4个分区为直播相关内容下设21个子分区2从放置位置上看QQ音乐语聊房在流量入口占比较小的位置是直播版块的6个分区之一没有细分主题用户除首页推荐外可选择随机进入房间敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告云音乐9899HK深度系列2互动功能驱动社区高活跃度音频直播释放社区变现潜力P7图6网易云音乐与QQ音乐直播和语聊房界面资料来源云音乐APPQQ音乐APP东兴证券研究所云音乐社交娱乐服务收入保持较快增长趋势具有较大提升空间2022年云音乐社交娱乐服务及其他收入529亿元同比增长431主要收入贡献来源于云音乐APP内的LOOK直播语聊房等音频直播功能产品对比腾讯音乐集团社交娱乐服务收入来自旗下QQ音乐酷狗音乐等6款APP产品相关业务收入接近200亿元可以看到社交娱乐市场规模较大云音乐社交娱乐服务收入具有较大提升空间图7网易云音乐2018-2022年收入构成亿元图8腾讯音乐2018-2021年收入构成亿元60210198019785291828501801501345403703703301147120302629352279017871520554103601054123000201820192020202120222018201920202021在线音乐服务社交娱乐服务及其他在线音乐服务社交娱乐服务资料来源公司财报东兴证券研究所资料来源公司财报东兴证券研究所敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P8云音乐9899HK深度系列2互动功能驱动社区高活跃度音频直播释放社区变现潜力对比腾讯音乐云音乐社交娱乐板块付费率有提升空间2022年云音乐平台平均月活186亿人其中社交娱乐板块月均付费人数149万人付费率08相比腾讯音乐集团整体平台月活用户规模超过6亿人社交娱乐月均付费用户数超过1000万人付费率17我们认为云音乐社区建设较为发达付费率具有提升空间图9云音乐社交娱乐付费用户数及付费率图10腾讯音乐社交娱乐付费用户数及付费率1602014201401818121712015151510100880101014900806116117609810344005050376832092206018327000100600000201820192020202120222018201920202021社交娱乐月均付费用户数万人社交娱乐月均付费用户数百万付费率社交娱乐付费用户平台月活付费率社交娱乐付费用户平台月活资料来源公司财报东兴证券研究所资料来源公司财报东兴证券研究所云音乐社交娱乐付费用户人均贡献收入高于腾讯音乐2022年云音乐付费用户人均贡献收入ARPPU为291元高于腾讯音乐高ARPPU主要原因有云音乐LOOK直播语聊房模式以音频直播交流为主相比视频直播看中主播颜值更易沉淀社交关系以及云音乐用户较为年轻且付费能力较强图11云音乐社交娱乐ARPPU元人图12腾讯音乐社交娱乐ARPPU元人70020057381806001600160477614115004481140131311444001202913100300802006040100200020192020202120222018201920202021社交娱乐ARPPU元人社交娱乐ARPPU元人资料来源公司财报东兴证券研究所资料来源公司财报东兴证券研究所敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告云音乐9899HK深度系列2互动功能驱动社区高活跃度音频直播释放社区变现潜力P95投资建议看好网易云音乐发展为用户规模庞大富有活力的年轻人音乐社区我们预计2023-2025年公司净利润分别为285亿元934亿元1476亿元对应PE分别为54X17X10X给予公司2024年30XPE估值对应每股目标价1340元人民币1500港元维持强烈推荐评级6风险提示1版权回归对会员数增长驱动不显著2平台社区建设进展缓慢敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P10云音乐9899HK深度系列2互动功能驱动社区高活跃度音频直播释放社区变现潜力分析师简介分析师石伟晶传媒与互联网行业首席分析师上海交通大学工学硕士7年证券从业经验曾供职于华创证券安信证券2018年加入东兴证券研究所2019年新浪金麒麟传媒行业新锐分析师全面覆盖A股传媒及海外互联网板块与优秀公司为伍致力于领先市场挖掘产业投资机会紧密跟踪产业趋势以腾讯为核心覆盖社区社交网游短视频长视频直播音乐及有声书等赛道以美团为核心跟踪生活服务互联网发展趋势以拼多多为核心跟踪国内电商及跨境电商发展趋势分析师承诺负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师在此申明本报告的观点逻辑和论据均为分析师本人研究成果引用的相关信息和文字均已注明出处本报告依据公开的信息来源力求清晰准确地反映分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关风险提示本证券研究报告所载的信息观点结论等内容仅供投资者决策参考在任何情况下本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议市场有风险投资者在决定投资前务必要审慎投资者应自主作出投资决策自行承担投资风险敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告云音乐9899HK深度系列2互动功能驱动社区高活跃度音频直播释放社区变现潜力P11免责声明本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构本研究报告中所引用信息均来源于公开资料我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更我们已力求报告内容的客观公正但文中的观点结论和建议仅供参考报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关我公司及报告作者在自身所知情的范围内与本报告所评价或推荐的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务本报告版权仅为我公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发需注明出处为东兴证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改本研究报告仅供东兴证券股份有限公司客户和经本公司授权刊载机构的客户使用未经授权私自刊载研究报告的机构以及其阅读和使用者应慎重使用报告防止被误导本公司不承担由于非授权机构私自刊发和非授权客户使用该报告所产生的相关风险和责任行业评级体系公司投资评级A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数以报告日后的6个月内公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义强烈推荐相对强于市场基准指数收益率15以上推荐相对强于市场基准指数收益率515之间中性相对于市场基准指数收益率介于-55之间回避相对弱于市场基准指数收益率5以上行业投资评级A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数以报告日后的6个月内行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义看好相对强于市场基准指数收益率5以上中性相对于市场基准指数收益率介于-55之间看淡相对弱于市场基准指数收益率5以上东兴证券研究所北京上海深圳西城区金融大街5号新盛大厦B虹口区杨树浦路248号瑞丰国际福田区益田路6009号新世界中心座16层大厦5层46F邮编100033邮编200082邮编518038电话010-66554070电话021-25102800电话0755-83239601传真010-66554008传真021-25102881传真0755-23824526敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源