现有矿山资源禀赋优异，增储空间广阔。公司旗下金矿矿山包括黑河银泰（100%）、吉林板庙子（95%）、青海大柴旦（90%）和华盛金矿（60%），铅锌银矿山包括玉龙矿业（76.67%）。公司增储空间广阔，分矿山来看：黑河银泰外围探矿权已预付部分转让款，目前正在办理矿权转让相关手续；吉林板庙子周边板石沟探矿权已开始实施钻探工程，并有工业矿体发现；青海大柴旦成矿条件优越，在两个采矿权周边有多处物化探异常，找矿潜力巨大。
　　资源优势持续转化为产量优势。我们预计公司23-25年矿产金产量将持续增长，其中23年主要增量为青海大柴旦产能修复，24年主要增量为青海大柴旦在建产能投产，25年主要增量为华盛金矿投产和青海大柴旦产能爬坡，预计23-25年矿产金产量将达8.2/9.2/13.2吨，对应权益量7.8/8.7/11.4吨，权益产量增速15%/12%/31%。玉龙矿业现有产能达5000吨/天，随着玉龙矿业选矿技改项目的落地，我们预计公司银铅锌产量将会有所提升，预计23-25年白银产量将分别达到219/239/259吨，折权益量172/187/203吨，权益产量增速14%/9%/8%。
　　贵金属或将在23年迎来板块性投资机会。我们分析央行购金需求不容小觑，央行购买黄金更多是出自于避险需求，当前美联储加息对经济影响逐渐显现，叠加美国债务达到上限，我们预计央行购金需求或持续处于高位，对金价产生支撑。另外，看好23年美国货币紧缩政策边际放缓带来的黄金板块的投资机会。我们预计，23-25年金价将分别达到420/440/430元/克。我们认为在金银比持续高企的背景下，白银的配置性价比凸显，预计23-25年银价将分别达到5100/5400/5200元/千克。
　　山东黄金高溢价收购，或反映公司成长性。1月19日，山东黄金公告拟以127.6亿元收购公司20.93%股权，每股转让价格约为21.96元，收购完成后山东黄金将成为公司控股股东。对比公司当天收盘价溢价约92%，我们认为高溢价的原因除控制权交易溢价外，更多地反映了山东黄金对公司资源储量、生产经营状况、探矿前景的认可。
　　盈利预测与估值。公司增储扩产空间广阔，成长性持续凸显，我们预计未来三年随着扩产项目的逐渐投产，公司净利润将处于快速增长期。我们预计公司23-25年EPS分别为0.59、0.74和1.00元/股。参考可比公司估值水平，给予2023年29-31倍PE估值，对应合理价值区间17.23-18.42元/股，首次覆盖给予“优于大市”评级。
　　风险提示：扩产进展不及预期；美联储超预期加息；原材料成本上升。
　　

研究报告全文：TableMainInfo公司研究有色金属其他有色金属证券研究报告银泰黄金000975公司研究报告2023年03月03日TableInvestInfo首次投资评级优于大市覆盖银泰黄金增储扩产在路上股票数据TableSummary03TableStockInfo月03日收盘价元1155投资要点52周股价波动元771-1635总股本流通A股百万股27772446现有矿山资源禀赋优异增储空间广阔公司旗下金矿矿山包括黑河银泰总市值流通市值百万元3207128254100吉林板庙子95青海大柴旦90和华盛金矿60相关研究铅锌银矿山包括玉龙矿业7667公司增储空间广阔分矿山来看黑TableReportInfo河银泰外围探矿权已预付部分转让款目前正在办理矿权转让相关手续吉林板庙子周边板石沟探矿权已开始实施钻探工程并有工业矿体发现青海大柴旦成矿条件优越在两个采矿权周边有多处物化探异常找矿潜力巨大市场表现TableQuoteInfo银泰黄金海通综指资源优势持续转化为产量优势我们预计公司23-25年矿产金产量将持续增7196长其中23年主要增量为青海大柴旦产能修复24年主要增量为青海大柴5196旦在建产能投产25年主要增量为华盛金矿投产和青海大柴旦产能爬坡预3196计23-25年矿产金产量将达8292132吨对应权益量7887114吨权1196益产量增速151231玉龙矿业现有产能达5000吨天随着玉龙矿业选矿技改项目的落地我们预计公司银铅锌产量将会有所提升预计-80423-25年白银产量将分别达到219239259吨折权益量172187203吨权益产-2804202232022620229202212量增速1498沪深300对比1M2M3M贵金属或将在23年迎来板块性投资机会我们分析央行购金需求不容小觑绝对涨幅-12112-118央行购买黄金更多是出自于避险需求当前美联储加息对经济影响逐渐显现相对涨幅-118-50-185叠加美国债务达到上限我们预计央行购金需求或持续处于高位对金价产资料来源海通证券研究所生支撑另外看好23年美国货币紧缩政策边际放缓带来的黄金板块的投资TableAuthorInfo机会我们预计23-25年金价将分别达到420440430元克我们认为在分析师陈先龙金银比持续高企的背景下白银的配臵性价比凸显预计23-25年银价将分Tel02123219406别达到510054005200元千克Emailcxl15082haitongcom山东黄金高溢价收购或反映公司成长性1月19日山东黄金公告拟以证书S08505221200021276亿元收购公司2093股权每股转让价格约为2196元收购完成后分析师陈晓航山东黄金将成为公司控股股东对比公司当天收盘价溢价约92我们认为Tel02123154392高溢价的原因除控制权交易溢价外更多地反映了山东黄金对公司资源储量Emailcxh11840haitongcom生产经营状况探矿前景的认可证书S0850519090003分析师甘嘉尧盈利预测与估值公司增储扩产空间广阔成长性持续凸显我们预计未来Tel02123154394三年随着扩产项目的逐渐投产公司净利润将处于快速增长期我们预计公Emailgjy11909haitongcom司23-25年EPS分别为059074和100元股参考可比公司估值水平给予2023年29-31倍PE估值对应合理价值区间1723-1842元股首证书S0850520010002次覆盖给予优于大市评级联系人张恒浩Tel02123219383风险提示扩产进展不及预期美联储超预期加息原材料成本上升Emailzhh14696haitongcom主要财务数据及预测TableFinanceInfo202120222023E2024E2025E营业收入百万9040838295061045012337元-YoY143-7313499181净利润百万元12731124165020532783-YoY25-117467244355全面摊薄EPS元046040059074100毛利率251248299332374净资产收益率122103139155182资料来源公司年报2021-2022海通证券研究所备注净利润为归属母公司所有者的净利润请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究银泰黄金0009752一主要产品产销量预测假设预测期产销比均为100矿产金华盛金矿华盛金矿16年以来基本停产为扩大生产规模提高产能公司收购完成后开始办理华盛金矿资源储量核实报告的重新编制以及生产规模变更的相关手续22年9月公司完成储量核实报告的初稿并提交云南省自然资源厅储量评审中心进行合规性审查2023年1月评审机构组织专家及第三方机构完成了野外核查目前评审备案工作正在有序推进报告编写单位正在根据野外核查中专家提出的意见进行修改我们预计华盛芒市金矿将于23年完成资源备案工作并启动建设工程以预可研报告中18个月建设期计算我们预计华盛金矿将于25年投产产量3吨青海大柴旦截至2022年底探转采涉及主要手续已经办理完成新立采矿权审查申请于22年12月提交预计2023年取得细晶沟金矿新立采矿权证2022年底公司已经完成划定矿区范围批复水土保持审查等工作计划2023年取得青龙沟金矿采矿权证IIIII矿带随着选厂磨机筒体的更换调试以及细晶沟和青龙沟等区域的建设和投产我们预计23年产量将有所恢复预计23-25年产量将分别为3吨4吨和5吨黑河银泰吉林板庙子黑河银泰外围探矿权和吉林板庙子板石沟金矿不确定性较强暂不考虑增量表1银泰黄金矿产金产量预测吨权益比例20222023E2024E2025E黑河银泰10030303030吉林板庙子9520222222青海大柴旦9021304050华盛金矿6000000030产量合计-718292132权益产量合计-687887114资料来源公司22年年报海通证券研究所预测注不考虑后续股权比例提升注权益产量为矿山产量乘公司持股比例矿产银玉龙矿业22年底玉龙矿业产能达5000吨天随着选厂改扩建项目的落地我们预计玉龙矿业23-25年白银产量将分别达到200220240吨增速16109表2银泰黄金矿产银产量预测吨权益比例20222023E2024E2025E黑河银泰100181180180180吉林板庙子9504040404青海大柴旦9003030303玉龙矿业76671720200022002400产量合计-1907218723872587权益产量合计-1506172018732027资料来源公司22年年报海通证券研究所预测注不考虑后续股权比例提升注权益产量为矿山产量乘公司持股比例二关键价格假设我们分析央行购金需求不容小觑央行购买黄金更多是出自于避险需求当前美联储加息对经济影响逐渐显现叠加美国债务达到上限我们预计央行购金需求或持续处于高位对金价产生支撑另外看好23年美国货币紧缩政策边际放缓带来的黄金板块的投资机会我们预计23-25年金价将分别达到420440430元克我们认为在金银比持续高企的背景下白银的配臵性价比凸显预计23-25年银价将分别达到510054005200元千克预测期折价系数假设为075请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究银泰黄金0009753表3银泰黄金其他关键盈利假设关键指标20222023E2024E2025E平均金价元克393420440430平均银价元克3580382540503900克金成本元克168159151143资料来源公司22年年报Wind海通证券研究所预测注平均银价已乘折价系数表4可比公司估值表总市值EPS元PE倍PS倍PB倍代码简称亿元20212022E2023E20212022E2023E2022E2022E600988SH赤峰黄金3100350500874263692154656600547SH山东黄金800-004028051-43476983791428均值020407-19615342973042注收盘价为2022年3月3日价格EPS为wind一致预期资料来源Wind海通证券研究所表5银泰黄金分业务盈利预测百万元业务20212022E2023E2024E合质金收入2709344440485676成本1155130413921892毛利1554214026563784毛利率5737621465616667含银业务铅锌精矿含银合质金含银收入6478379671009成本331350382414毛利316487585595毛利率49586059其他收入5025522654355652成本4816500952095417毛利209217226235毛利率416393401398资料来源Wind海通证券研究所预测请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究银泰黄金0009754财务报表分析和预测TableForecastInfo主要财务指标20222023E2024E2025E利润表百万元20222023E2024E2025E每股指标元营业总收入838295061045012337每股收益040059074100营业成本6302666369837723每股净资产393427476552毛利率248299332374每股经营现金流072119047173营业税金及附加178202219260每股股利000025025025营业税金率21212121价值评估倍营业费用3345PE2914198615961177营业费用率00000000PB300276248214管理费用311320356425PS391345314266管理费用率37343434EVEBITDA10441103887573EBIT1663232828983937股息率00212121财务费用38687291盈利能力指标财务费用率05070707毛利率248299332374资产减值损失0000净利润率134174197226投资收益108111123147净资产收益率103139155182营业利润1616237129483993资产回报率7090103118营业外收支-7-400投资回报率94118130153利润总额1609236729483993盈利增长EBITDA2854265132204259营业收入增长率-7313499181所得税365538670907EBIT增长率-88400244359有效所得税率227227227227净利润增长率-117467244355少数股东损益120179224302偿债能力指标归属母公司所有者净利润1124165020532783资产负债率216244225243流动比率191212270289速动比率144190226266资产负债表百万元20222023E2024E2025E现金比率063128160216货币资金18744906596510495经营效率指标应收账款及应收票据40465163应收账款周转天数171163168167存货135977615781036存货周转天数6819576760676092其它流动资产2410238124402405总资产周转率052055055057流动资产合计568381081003413998固定资产周转率293346429582长期股权投资0000固定资产2906259222771963在建工程247247247247无形资产6572657265726572现金流量表百万元20222023E2024E2025E非流动资产合计104841016198399516净利润1124165020532783资产总计16167182691987323514少数股东损益120179224302短期借款840108613461584非现金支出1256323323323应付票据及应付账款1530213017302543非经营收益-165-61-63-72预收账款3434营运资金变动-3461207-12261457其它流动负债603603643720经营活动现金流1989329813114794流动负债合计2975382237224852资产-609-400长期借款109229349469投资-908000其它长期负债403403403403其他156111123147非流动负债合计512632752872投资活动现金流-1360107123147负债总计3487445544755724债权募资268366380358实收资本2777277727772777股权募资0000归属于母公司所有者权益10913118691322815317其他-863-740-755-770少数股东权益1767194621702473融资活动现金流-595-373-375-411负债和所有者权益合计16167182691987323514现金净流量42303210594529备注1表中计算估值指标的收盘价日期为03月03日2以上各表均为简表资料来源公司年报2022海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究银泰黄金0009755信息披露分析师声明陈先龙TableAnalyst有色金属行业s陈晓航有色金属行业甘嘉尧有色金属行业本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明分析师负责的股票研究范围重点研究上市公司TableStocks赤峰黄金紫金矿业洛阳钼业投资评级说明1投资评级的比较和评级标准类别评级说明以报告发布后的6个月内的市场表现优于大市预期个股相对基准指数涨幅在10以上为比较标准报告发布日后6个月内股票投资评中性预期个股相对基准指数涨幅介于-10与10之间的公司股价或行业指数的涨跌幅级弱于大市预期个股相对基准指数涨幅低于-10及以下相对同期市场基准指数的涨跌幅无评级对于个股未来6个月市场表现与基准指数相比无明确观点2市场基准指数的比较标准优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平10以上股市场以海通综指为基准香港市A行业投资评场以恒生指数为基准美国市场以标中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10与10之间级普或纳斯达克综合指数为基准500弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10以下法律声明本报告仅供海通证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考不构成投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经海通证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容务必联络海通证券研究所并获得许可并需注明出处为海通证券研究所且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业务许可海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明