核心观点
　　逆周期属性赋予AMC行业独特的角色定位及业务特征：在外生性因素冲击并能快速修复的环境下，AMC迎来较优的经营窗口；在内生性问题主导的环境下，AMC发挥处置不良的功能。我国AMC发展20余年，诞生于银行不良资产处置，在宽松监管周期中向金控化扩张，目前监管自上而下引导业务回归本源，适当清退过去扩张较为激进的非不良业务，专注不良主业。站在当前，地产政策边际改善，考虑到华融、信达重组类业务中接近50%底层资产为地产，具备盈利及估值修复空间，但仍需关注地产需求不及预期、过去激进经营遗留的风险，首次覆盖华融、信达均给予持有评级。
　　行业脉络：困境孕育机遇，监管引导周期
　　AMC行业初始定位于解决不良资产困境，具备与生俱来的政策属性、逆周期特征。回溯过往周期演变，监管是核心驱动。90年代末四大AMC政策性对接大行不良债权，但最终现金回收率较低，自身造血能力相对缺乏，在政策逐步宽松中探索商业化转型、拓展金融牌照迈向金控之路。2016年地方AMC显著放宽，数量扩容、业务松绑，叠加地产周期上行，通道类业务快速增长。2018年后监管趋严，行业过去较为激进的扩张模式、内控管理相对缺失、非金子公司投资无序等问题开始暴露，监管引导回归主业。政府工作报告近年来首次提出加快不良资产处置，行业孕育发展机遇。
　　业务模式：处置方式多元，把握跨周期平衡
　　从业务特征看，AMC兼具逆周期与顺周期属性。收购端呈现逆周期属性，经济下行期不良资产供给增加，AMC从银行/非银机构/非金融机构折价收购不良债权；处置端呈现顺周期属性，经济上行期不良债权价值增值，通过出售/置换/诉讼等处置方式实现资产价值最大化。在此过程中，AMC公司需要把握好跨周期平衡。从业务模式看，收购端模式相对多元，包括自主/委托/合作收购；处置端模式各有差异，包括收购经营、收购重组、债转股等模式。
　　四大AMC：由扩张向收缩，回归业务本源
　　从整体规模看，宽松周期中，四大AMC业务持续拓展，总资产、营收、利润攀升，2017年，华融、信达总资产均已突破万亿量级、营收处于千亿量级，四家AMC利润分化较大。2018年监管趋严后，各家净利润显著下滑，华融2020年录得大额亏损、长城2021年录得亏损。从业务结构看，存量不良资产债权结构中非金融类、重组类主导；房地产行业敞口逐年压降，但仍具有一定规模。从不良资产来源看，大行、股份行占比较高，华融、信达合计占比均逾50%。从牌照布局看，过去四大AMC打造综合金融体系，目前监管引导回归本源，头部积极转让金融牌照、地方AMC股权。
　　地方AMC：监管导向趋严，财务分化显著
　　地方AMC于2012年开始有明确的金融体系定位，核心是化解地方区域性金融风险。起步阶段监管限制严格，每省原则上设立1家，展业局限于区域内。2016年开始政策松绑，允许各地增设1家地方AMC，同时取消不得对外转让等性质，地方AMC快速发展，但也出现了较多通道类业务。2019年以来监管持续加码，引导行业回归主业。目前行业存量规模相对稳健，各地方AMC财务分化显著。目前共59家地方AMC，民营占比约1/4，总资产千亿级别仅1家，500亿元以上的3家，大部分集中于300亿元以下，差距较大主要系不同地方AMC资源禀赋、发展特点差异明显。
　　风险提示：经济下行超预期、资产质量不及预期
　　

研究报告全文：证券研究报告多元金融AMC专题激荡起落回归本源华泰研究多元金融增持维持2023年2月21日中国内地深度研究研究员沈娟核心观点SACNoS0570514040002shenjuanhtsccomSFCNoBPN8438675523952763逆周期属性赋予AMC行业独特的角色定位及业务特征在外生性因素冲击并能快速修复的环境下AMC迎来较优的经营窗口在内生性问题主导的研究员王可环境下AMC发挥处置不良的功能我国AMC发展20余年诞生于银行SACNoS0570521080002wangke015604htsccom不良资产处置在宽松监管周期中向金控化扩张目前监管自上而下引导业SFCNoBRC044862138476725务回归本源适当清退过去扩张较为激进的非不良业务专注不良主业站研究员汪煜在当前地产政策边际改善考虑到华融信达重组类业务中接近50底SACNoS0570523010003wangyu017005htsccom层资产为地产具备盈利及估值修复空间但仍需关注地产需求不及预期SFCNoBRZ146862128972228过去激进经营遗留的风险首次覆盖华融信达均给予持有评级行业走势图行业脉络困境孕育机遇监管引导周期AMC行业初始定位于解决不良资产困境具备与生俱来的政策属性逆周多元金融沪深300期特征回溯过往周期演变监管是核心驱动年代末四大政策性90AMC3对接大行不良债权但最终现金回收率较低自身造血能力相对缺乏在政4策逐步宽松中探索商业化转型拓展金融牌照迈向金控之路2016年地方AMC显著放宽数量扩容业务松绑叠加地产周期上行通道类业务快11速增长2018年后监管趋严行业过去较为激进的扩张模式内控管理相18对缺失非金子公司投资无序等问题开始暴露监管引导回归主业政府工25作报告近年来首次提出加快不良资产处置行业孕育发展机遇Feb-22Jun-22Oct-22Feb-23资料来源Wind华泰研究业务模式处置方式多元把握跨周期平衡从业务特征看兼具逆周期与顺周期属性收购端呈现逆周期属性AMC重点推荐经济下行期不良资产供给增加AMC从银行非银机构非金融机构折价收购目标价不良债权处置端呈现顺周期属性经济上行期不良债权价值增值通过出股票名称股票代码当地币种投资评级售置换诉讼等处置方式实现资产价值最大化在此过程中AMC公司需要中国华融2799HK052持有把握好跨周期平衡从业务模式看收购端模式相对多元包括自主委托中国信达1359HK117持有合作收购处置端模式各有差异包括收购经营收购重组债转股等模式资料来源华泰研究预测四大AMC由扩张向收缩回归业务本源从整体规模看宽松周期中四大AMC业务持续拓展总资产营收利润攀升2017年华融信达总资产均已突破万亿量级营收处于千亿量级四家AMC利润分化较大2018年监管趋严后各家净利润显著下滑华融2020年录得大额亏损长城2021年录得亏损从业务结构看存量不良资产债权结构中非金融类重组类主导房地产行业敞口逐年压降但仍具有一定规模从不良资产来源看大行股份行占比较高华融信达合计占比均逾50从牌照布局看过去四大AMC打造综合金融体系目前监管引导回归本源头部积极转让金融牌照地方AMC股权地方AMC监管导向趋严财务分化显著地方AMC于2012年开始有明确的金融体系定位核心是化解地方区域性金融风险起步阶段监管限制严格每省原则上设立1家展业局限于区域内2016年开始政策松绑允许各地增设1家地方AMC同时取消不得对外转让等性质地方AMC快速发展但也出现了较多通道类业务2019年以来监管持续加码引导行业回归主业目前行业存量规模相对稳健各地方AMC财务分化显著目前共59家地方AMC民营占比约14总资产千亿级别仅1家500亿元以上的3家大部分集中于300亿元以下差距较大主要系不同地方AMC资源禀赋发展特点差异明显风险提示经济下行超预期资产质量不及预期免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1多元金融正文目录引言4周期回溯论AMC行业的前世今生5诞生探索期四大AMC诞生与商业化探索1999-20095宏观背景金融危机爆发开放提速改革5发展阶段始于临危受命谋求转型升级6政策变化监管框架初建转型思路明确8综合拓展期发展综合金融与地方AMC登台2010-20158宏观背景影子银行扩张信用风险滋生8发展阶段持续转型金控地方AMC落地9政策变化拓展非金融类不良限制对外转让10监管分化期地方AMC监管显著宽松2016-201810宏观背景地产蓬勃发展资管新规落地10发展阶段四大AMC承压地方AMC扩容11政策变化行业监管分化地方政策松绑12监管趋严期统一地方监管回归业务本源2019-至今13宏观背景金融风险暴露地产雷声频频13发展阶段回归不良主业救助困境企业14地产纾困政策引导入局模式创新迭代15政策变化行业监管趋严业务范围拓增17业务解构处置方式多元把握跨周期平衡19周期特征收购端逆周期处置端顺周期19收购模式自主委托合作模式相对多元19处置模式经营重组主导特征各有差异20俯瞰行业透视全国与地方AMC发展周期25四大AMC经营周期演变由扩张向收缩25整体规模从扩张到收缩业绩分化明显25业务结构结构持续调整地产敞口压降26负债结构短期借款提升负债期限较短30牌照布局打造综合金融承压剥离转型31盈利能力ROE逐步回落目前不足1032地产纾困成效较为显著模式因地制宜32地方AMC监管导向趋严财务分化显著33行业格局化解区域风险存量家数稳健33股东背景地方国资主导民营占比1434区域分布各省数量差异匹配不良特征34财务数据资产梯队明显业绩分化显著35免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2多元金融未来展望机遇挑战并存战略表现分化37监管指引从严监管将延续区域定位将强化37行业趋势多层次错位竞争数字化转型深化37地产纾困行业风险犹存纾困救助更应谨慎38重点推荐公司39风险提示40首次覆盖公司41中国华融2799HK持有目标价052港币41中国信达1359HK持有目标价117港币51免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3多元金融引言AMC行业经历典型的周期变化成立之初定位于不良资产的处置业务具有较强的逆周期性即经济下行期不良资产供给增加AMC从银行非银机构非金融机构折价收购不良债权经济上行期不良债权价值增值通过出售置换诉讼等处置方式实现资产价值最大化由于初期对接的银行不良债权现金回收率较低四大AMC自身造血能力相对缺乏在监管放宽后四大AMC开启金融牌照扩张之路逐步打造金控集团模式同时增加不良资产经营类业务房地产业务规模商业模式顺周期属性增强于2010-2017年实现资产规模与营收利润的快速扩张2018年开始监管趋严行业过去较为激进的扩张模式内控管理相对缺失非金融子公司投资无序等问题开始暴露同时叠加房地产业务承压AMC自身高杠杆率的经营模式AMC公司经营显著承压本篇报告从行业变迁脉络行业现状和竞争格局详细梳理AMC行业的历史变化探究行业发展规律及未来发展方向站在当前经济面临一定的挑战具备逆周期属性的AMC业务具备一定的增长空间同时我们认为头部AMC公司地产敞口的修复或是市场未充分认知的预期差有望推动其盈利与估值修复但仍需关注过去顺周期业务扩张幅度较快遗留的潜在风险图表1AMC行业发展历程一览图资料来源Wind银保监会华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4多元金融周期回溯论AMC行业的前世今生自1999年诞生至今AMC行业伴随着经济周期和监管风向的变化先后经历了初期探索转型扩张局部收紧全面严监管四个阶段行业格局逐渐从最初的单一化政策性向多主体商业化转型构成了包括全国性地方系银行系和外资系的多层次不良资产交易市场大幅提高我国经济消化不良资产的能力在过去宽松监管的经济上升周期里AMC行业逐渐偏离设立初衷成为影子银行的一员而随着金融改革趋于深化类信贷业务受到严格管制AMC行业回归本源专注主业主动承担化险纾困任务在严监管背景下修炼内功提高不良资产处置能力将是AMC行业未来重要的发展引擎图表2AMC四个发展阶段总资产总营收以及归母净利润变化总资产总营收归母净利润亿元亿元600004000诞生探索期综合拓展期政策宽松期监管趋严期35001四大行AMC接50000收四大行14亿元3000不良贷款2500400002中建交三行向信达和东方剥离20004481亿元不良贷150030000款10003工行向四大AMC剥离7050亿50020000元不良资产04财政部购买农10000行8157亿元不良500资产10000150019992009201020112012201320142015201620172018201920202021资料来源公司公告华泰研究诞生探索期四大AMC诞生与商业化探索1999-2009宏观背景金融危机爆发开放提速改革亚洲金融危机叠加自然灾害国内经济承压1997年泰国放弃固定汇率制引发亚洲金融危机亚洲多国成为国际游资的炒作攻击对象股市外汇等金融市场剧烈震荡泰国印尼韩国等国家货币大幅贬值经济发展严重受挫中国外贸出口受到一定冲击同时1998年长江嫩江和松花江流域发生洪涝灾害导致大量工矿企业停产造成直接经济损失逾千亿元金融危机叠加特大自然灾害导致整体经济承压企业资产负债表恶化GDP增速从1997年的92下降到1998年的78图表31997-2010年国内生产总值及同比增速万亿元国内生产总值GDP增速451640143512301025820615410520019971998199920002001200220032004200520062007200820092010资料来源国家统计局华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5多元金融国内金融风险引起重视催生四大全国性AMC此次金融危机引起中央对国内金融风险防范工作的重视1997年12月国务院发布关于深化金融改革整顿金融秩序防范金融风险的通知阐述当时银行和非银金融机构不良资产比重高居不下大量非法金融机构参与非法集资金融犯罪活动猖獗等现象将防范和化解金融风险作为一项重要且紧迫的任务要求国有银行力争在3年内使不良信贷资产比例平均每年下降2-3为落实该项任务1999年政府工作报告提出要建立金融资产管理公司负责处理银行原有的不良信贷资产同年财政部出资设立信达东方长城和华融四家金融资产管理公司面临外资银行竞争压力国有银行改革加快2001年中国加入WTO时承诺加入后5年内将允许外资银行向所有中国客户提供人民币服务意味着中资银行需要与外资银行平等竞争这对于当时刚走出危机的国有银行来说无疑是巨大的挑战为提高国有银行自主经营能力推动其向商业化转型国务院于2004年初宣布中国银行和中国建设银行实施股份制改造试点在经过国务院注资450亿美元和向信达东方剥离3841亿元不良贷款后中国银行和中国建设银行的不良贷款率大幅降低成功完成股改工作随后其他国有独资商业银行也通过剥离大量不良资产陆续完成股改和上市工作发展阶段始于临危受命谋求转型升级四大AMC诞生于危机承接大行不良资产上世纪90年代在外部亚洲金融危机和内部长期发展积累的包袱双重压力下工农中建四大行坏账比例保持较高水平甚至达到技术性破产的边缘为此国务院于1999年批准成立信达华融长城东方四家全国性金融资产管理公司并规定存续期为10年要求对口接收并在10年内妥善处置四大行的不良资产通过由财政部出资400亿元注册资本金央行提供5739亿元再贷款同时四家AMC向四大行发行8200亿元债券的方式筹集到资金后四家AMC按照账面值接收了四大行高达14万亿元的不良贷款同年9月第一家地方AMC也在上海诞生但此时地方AMC的合法地位尚未明确粗放式处置导致国有资产流失背负着处置14万亿元不良贷款的政策性使命四家AMC主要通过债务清收和变卖抵押物的方法回收资金但是处置效果却是差强人意由于AMC行业尚处于探索阶段监管和激励体系尚未成型而且任务期限仅10年因此处置过程中存在诸多虚假拍卖关联交易随意评估行政干预等问题导致大量国有资产流失截至2006年第一季度末四家AMC累计处置8663亿元不良贷款现金回收率平均21资产回收率平均24其中信达处置效率最高资产回收率高达34长城处置效率最低资产回收率仅13但其处置金额最多占四家AMC累计处置总额的31图表42003-2006年四大AMC累计处置的政策性不良资产以及现金资产回收率亿元累计处置不良资产现金回收率资产回收率1000030900025800070002060005000154000103000200051000002003Q22003Q32003Q42004Q12004Q22004Q32004Q42005Q12005Q22005Q32005Q42006Q1注其他时间段数据未披露2003年未披露资产回收率资料来源银保监会华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6多元金融图表52004-2006年四大AMC累计处置政策性不良资产的资产回收率信达华融东方长城4540353025201510502004Q12004Q22004Q32004Q42005Q12005Q22005Q32005Q42006Q1资料来源银保监会华泰研究四大AMC开启商业化转型为帮助中建交三行降低不良贷款率顺利实现股改上市信达和东方于2004年收购了三家银行合计4481亿元不良贷款此次收购不再按账面原值收购而是经过市场评估后以账面价值打五折或者账面净值的价格转让标志着AMC行业的业务模式开始尝试向商业化转型此外工行于2005年按账面原值的价格向四家金融资产管理公司剥离7050亿元不良资产农行于2008年按账面原值向财政部剥离8157亿元不良资产为银行业健康发展奠定了坚实的基础图表62003-2009年主要商业银行不良贷款余额及不良贷款率万亿元商业银行不良贷款余额不良贷款率301816251420121015810640520002003200420052006200720082009资料来源银保监会华泰研究十年之约到期谋求转型发展随着十年期限步步逼近四大AMC没有停止经营而是踏上金融控股集团的转型升级之路同时在2007-2008年金融危机背景下诸多金融机构的经营难以为继直接为四大AMC涉足证券信托保险等领域提供转型便利2007年信达通过收购重组的方式成立信达证券通过发起设立幸福人寿的方式进入寿险领域同时开始对金谷信托进行重组并于2009年重组完毕同年华融也发起设立了原华融证券现国新证券2008年华融资产在重组新疆国投的基础上设立华融信托东方资产则发起设立东兴证券2009年信达资产发起设立原信达财险现国任保险长城资产则接管长生人寿获得寿险牌照十年之约到期四大AMC迈入多元化经营发展阶段免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7多元金融政策变化监管框架初建转型思路明确政策性阶段向商业化过渡2000年11月10日国务院发布金融资产管理公司条例国务院令第297号规定全国性AMC处置不良贷款时可以采用追偿债务抵债资产租赁转让重组债转股等方式对其经营活动进行初步规范2004年4月财政部关于印发金融资产管理公司有关业务风险管理办法的通知财金200440号以及财政部关于印发金融资产管理公司资产处置管理办法修订的通知财金200441号进一步规范全国性AMC关于投资委托代理商业化收购以及处置的行为要求其完善内控严控风险根据市场原则进行商业化收购及处置等以达到回收资产最大化的目标支持向金融控股集团转型2007年12月26日财政部关于进一步规范金融资产管理公司商业化转型期间过渡期间股权投资有关问题的通知财金2007143号细化关于处置过程中股权投资的要求允许全国性AMC以战略转型为目的开展长期性股权投资意味着四大AMC向全牌照金融控股集团转型获得肯定2009年和2010年成立之初四大行向四家金融资产管理公司发行的十年期债券陆续到期在财政部的指示下四大行纷纷对债券进行延期意味着十年之约取消不良资产行业迈入新发展阶段综合拓展期发展综合金融与地方AMC登台2010-2015宏观背景影子银行扩张信用风险滋生信用扩张埋下不良贷款隐患2008年金融危机后货币政策由稳健转为适度宽松在四万亿计划的带动下银行信贷资金大量涌入市场2009年M2供应量增速一度高达29虽然该计划成功帮助中国经济实现软着陆但由于时间紧且任务重部分信贷资金未经严格论证便流向效率低下的非达标投资项目这在经济上升时期不会出现大问题但在2012年经济下行压力增大GDP增速跌破8之后许多投资项目入不敷出资金链断裂难以付息还本便导致银行不良贷款率不断上升影子银行快速发展通道产品持续增长随着地方融资平台风险的不断累积2011年货币政策由适度宽松转为稳健银行信贷业务收紧贷款增速和投向均受到严格约束叠加2012年以来存贷款利率限制逐步放开银行间存款竞争日益激烈利率市场化挤压传统存贷款业务利润空间银行理财市场成为新的利润增长点影子银行规模迅速增长为规避监管限制银行将理财产品的资金投向信托计划券商资管基金专户等通道类产品由其贷款给指定企业这些企业的信用风险往往高于银行贷款用户导致银行信用风险不断积聚事务管理类信托资产余额从2010年的05万亿元迅速增长到2015年的63万亿元定向一对一私募资管产品包括证券公司基金公司基金子公司等从2013年的56万亿元快速扩张至2015年的271万亿元通道类产品快速扩张图表72010-2015年事务管理类信托资产余额及同比增速图表82013-2016年定向一对一资管产品规模万亿元事务管理类信托资产余额yoy万亿元证券公司定向资管产品基金公司一对一产品712030基金子公司一对一产品610025580204601534010212050002010201120122013201420152013201420152016资料来源信托业协会华泰研究资料来源基金业协会华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读8多元金融刚兑加剧风险资本脱实向虚银行为抢占理财市场将低风险偏好投资者的存款转化为中高风险理财产品资金发行大量刚性兑付的保本类理财产品截至2015年底保本类理财产品存续规模达到607万亿元进一步加剧银行投资风险同时银行将大量资金投向同业理财扩张资产规模调节监管指标导致资金在金融体系内空转资本脱离实体经济图表92013-2017年不同收益类型银行理财产品余额万亿元保本类非保本类252015105020132014201520162017资料来源中国理财网华泰研究实体经济杠杠率不断攀升影子银行的快速发展导致银行信贷资金脱离监管原本不满足授信条件的高风险企业借助影子银行实现间接融资信贷门槛变相降低非金融企业杠杠率从2010年的121大幅上升至2015年的151弱化经济体系的抗风险性加剧系统性风险的可能性图表102010-2015年各部门宏观杠杆率160居民部门非金融企业部门政府部门金融部门140120100806040200201020112012201320142015注杠杆率各部门债务名义GDP资料来源国家资产负债表研究中心CNBS华泰研究发展阶段持续转型金控地方AMC落地全国性AMC持续探索综合金融道路在此阶段四大AMC以不良资产经营为主业辅以资产管理和全金融服务持续探索国际化综合化金融道路努力打造国际化全牌照金融集团2010年6月信达整体改制为股份有限公司并于2013年12月在香港联合交易所主板上市开创国有金融资产管理公司上市的先河华融紧跟信达的步伐于2012年9月改制为股份有限公司并于2015年10月在香港联交所主板上市而东方和长城直到2016年才完成股改至今仍未上市四大AMC主要通过收购重组的方式扩张金融牌照版图截至2015年底信达率先集齐银行保险券商信托期货公募基金和金融租赁七大主要牌照华融独缺保险牌照东方独缺银行牌照长城缺少期货和公募基金牌照免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读9多元金融地方AMC首次获批开放为盘活金融企业不良资产提高不良资产处置效率构建多层次不良资产交易市场监管部门于2012年首次放开地方AMC的设立允许各省政府可以成立一家资产管理公司但是经营范围必须局限于该省份不良资产行业格局从4大进阶为41但是监管层面的放开并没有迎来想象中的设立热潮截至2014年底地方AMC存量为10家其中2012年没有新成立公司2013年和2014年分别成立3家和2家2015年地方AMC迎来设立热潮2015年高杠杆牛市崩盘后各地区不良资产规模显著增加2015年商业银行不良贷款存量增速高达51地方政府迅速成立资产管理公司加强当地不良资产处置仅2015年便新增设立11家地方AMC超过之前的累计存量政策变化拓展非金融类不良限制对外转让全国性AMC探索非金融类不良处置2012年10月银监会发布金融资产管理公司收购非金融机构不良资产管理办法征求意见稿开启全国性AMC关于非金融机构不良资产业务的试点非金融不良资产相比于金融不良资产来说更为复杂处置难度也更大风险特征显著不同这对全国性AMC处置能力和风险甄别能力提出了更高的要求紧接着2014年8月发布的金融资产管理公司监管办法银监发201441号首次对全国性AMC提出资本监管指标即集团母公司资本充足率不得低于125由于非金融不良资产业务在将近三年的试点中表现良好因此在2015年6月9日银监会发布金融资产管理公司开展非金融机构不良资产业务管理办法财金201556号正式允许四家全国性AMC收购非金融企业的不良资产扩展了不良资产行业的经营范围地方AMC成立之初受到严厉监管为构建多层次高效率不良资产处置市场增强金融体系风险化解能力2012年1月18日财政部发布金融企业不良资产批量转让管理办法财金20126号规定各省政府可以设立或授权一家资产管理公司即地方AMC并且只能收购本省区市范围内的不良资产购入的不良资产应采取债务重组的方式进行处置不得对外转让至此首次明确了地方AMC的合法地位2013年11月28日银监会在前述6号文的基础上发布45号文进一步明确注册资本最低限额为十亿元实缴资本的审慎性条件此阶段关于地方AMC的监管比较严格监管分化期地方AMC监管显著宽松2016-2018宏观背景地产蓬勃发展资管新规落地地产行业快速发展遗留潜在风险随着我国经济结构逐渐分化供需失衡问题越发突出供给侧结构性改革于2015年11月首次提出同年12月中央经济工作会议将三去一降一补作为2016年经济社会发展的主要任务在去库存的利好政策和宽松货币政策的背景下叠加2015年股市崩盘后市场情绪低迷2016年大量资金再次涌入房地产行业刺激房价上涨2016年商品房销售额同比增速高达35众多房企不惜大幅举债以高溢价囤积土地全国土地市场交易升温也为后期房地产行业风险遗留隐患银行业监管重拳出击金融去杠杆的核心在于压降影子银行规模为有效遏制银行业乱做同业乱加杠杆乱做表外等市场乱象原银监会于2017年3月末启动三三四十专项整治行动2017年共查出问题597万个涉及金额1765万亿元在监管重拳出击下银行同业理财产品存量规模在2017年初达到68万亿元的历史峰值后持续压降2017年末仅325万亿元商业银行同业资产负债自2010年首次收缩2017年末余额分别较年初减少28万亿元和083万亿元银行业资金空转脱实向虚等问题得到有效缓解银行同业风险传递链条得到有效阻断金融系统性风险得以有效化解免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读10多元金融资管新规统一监管落地2016年以来监管层针对资管行业频出规定尤其是资管新规的颁布拉开资管领域统一监管的序幕2017年末央行联合三会及外汇局出台关于资管新规的征求意见稿2018年4月27日资管新规正式发布核心要求包括破刚兑除嵌套去通道控杠杆禁资金池等受此影响定向资管产品存量规模自2016年271万亿元后连续下降事务管理类信托资产余额及占比自2017年156万亿元60后持续双降银行保本理财产品自2017年737万亿元后陆续清退随着影子银行规模的持续压降金融市场信贷门槛显著提高资金流动性收紧部分盈利能力较弱资信条件较差的企业资金链断裂导致债券市场掀起一阵违约潮2018年债券累计违约规模高达120440亿元超过前三年之和图表112014-2021年定向一对一私募资管产品规模及占比图表122013-2016年事务管理类信托资产规模及占比万亿元定向一对一产品存量规模万亿元事务管理类信托资产余额占私募资管产品的比例占信托资产比例3090187080162560701450206012501040154083010306202045101020000201420152016201720182019202020212015201620172018201920202021资料来源基金业协会华泰研究资料来源信托业协会华泰研究发展阶段四大AMC承压地方AMC扩容全国性AMC盈利下滑经营承压经过十余年的发展四大AMC的总资产迅速扩张主要驱动因素之一是持续攀升的资产负债率2016年底四大AMC的总资产和资产负债率平均值分别为10万亿元和886自2012年非金不良业务开放试点后以不良资产处置为名实则向不良企业放贷的行为广泛存在全国性AMC逐渐演变为影子银行业务的重要载体因此在金融去杠杆的监管高压下随着信贷门槛升高和资金价格提升背负高杠杆的四大AMC2018年归母净利润均出现2011年以来的首次下降尤其是华融受董事长事件影响开始收缩非主业非优势业务叠加市场环境收紧和信用风险暴露等影响其归母净利润由2017年的220亿元大幅下滑为2018年的16亿元同比下降928图表132011-2018年四大AMC归母净利润图表142011-2018年四大AMC资产负债率亿元信达华融东方长城信达华融东方长城25010095200901508580100757050650602011201220132014201520162017201820112012201320142015201620172018资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读11多元金融地方AMC增量先升后降银行系AIC首次亮相2016年允许各省设立2家地方AMC的1738号文发布后地方AMC成立热情愈发高涨2016年和2017年分别成立14家和16家地方AMC增至51家与全国性AMC类似许多地方AMC设立之初主要从事通道类业务和类信贷业务变相提供融资输送非法利益虚假出表不良资产等因此随着地方AMC名额趋于饱和叠加压降影子银行规模的影响2018年地方AMC成立数量锐减为2家此外由于以往AMC收购商业银行不良贷款时双方容易对资产的价值产生分歧不利于银行不良资产的消化因此监管部门于2017年明确规定银行可以设立以债转股业务为主业的金融资产投资公司AIC由其向银行收购不良债权并转为股权进行管理这意味着AMC行业格局由41演变为42银行系AIC图表152012-2018年地方AMC存续数量及增量家地方AMC存量左轴新增数量右轴家60181650144012103082064102002012201320142015201620172018资料来源银保监会公司官网华泰研究政策变化行业监管分化地方政策松绑全国性AMC监管趋严2016年2月25日银监会发布关于印发金融资产管理公司非现场监管报表指标体系的通知银监办发201638号对全国性AMC提出10个监控类指标要求包括一级资本充足率不低于10杠杆率不低于6集团客户业务集中度不高于15等同年3月发布的56号文进一步对全国性AMC提出不得回购不得提供通道及融资不得承诺保底等7个不得的规范展业要求过去类信贷业务繁荣时期原本定位为不良资产处置者金融风险化解者的全国性AMC却成为银行虚假出表不良资产的帮手购买不良债权的AMC通过与银行约定固定收益向过桥银行转让不良债权等方式帮助银行掩盖不良资产在2016年去通道背景下AMC通道业务同样成为监管打击对象随后2017年12月发布的金融资产管理公司资本管理办法试行则进一步细化了资本充足率杠杆率和超额资本的监管要求地方性AMC监管不断松绑全国性AMC的监管要求趋于收紧而地方AMC的监管要求则不断放宽2016年10月14日银监会发布关于适当调整方资产管理公司有关政策的函银监办便函20161738号允许各省政府设立第二家地方AMC并且放宽转让限制允许地方AMC对外转让不良资产受让的主体不局限于省内至此不良资产处置行业格局从41升级为422017年4月25日银监会在公布七家获批地方AMC的文件中进一步将不良资产批量转让门槛由最低10户降为最低3户有助于增强地方AMC处置不良资产的积极性提高不良资产管理行业市场化程度银行系AIC获批登场2017年8月银监会发布商业银行新设债转股实施机构管理办法试行征求意见稿提出商业银行不得直接债转股而需要新设债转股实施机构即金融资产投资有限公司金融AIC并且对于未能转股的债权可进行重组转让和处置等同年建农工中交五大行依次获批成立全资子公司AIC开展债转股业务AMC行业格局进一步完善免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读12多元金融监管趋严期统一地方监管回归业务本源2019-至今宏观背景金融风险暴露地产雷声频频金融业整改工作成效显著自2017年初启动专项治理后银行表外业务显著收缩影子银行规模大幅降低根据银保监会披露广义影子银行规模从2017年初1004万亿元的历史峰值缩减至2019年末的8480万亿元狭义影子规模降至3914万亿元较2016年底缩减了1187万亿元尤其是银行同业理财和同业SPV投资降幅分别为87和31同时自资管新规颁布后刚兑类通道类产品规模持续压降保本类银行理财定向一对一私募资管产品和事务管理类信托资产压降幅度分别为10065和46银行理财业务成功向净值化转型证券和信托公司专注提升主动管理能力金融体系内资金空转脱实向虚监管套利等问题得以有效遏制为经济健康发展奠定了坚实的基础图表16部分影子银行业务变动情况图表17部分刚兑类通道类资管产品变动情况万亿元2016年2019年万亿元201720212530252020151510105500同业理财SPV投资委托贷款保本类银行理财定向一对一资管事务管理类信托资料来源银保监会中国人民银行华泰研究资料来源中国理财网基金业协会信托业协会华泰研究严监管背景下信托资产风险暴露在资管新规关于严控风险的底线思维指导下随着监管部门逐渐加大风险排查力度及频率资管行业过去粗放扩张遗留的隐匿风险逐渐浮出水面面临的风险压力显著上升其中信托行业风险项目规模和数量自资管新规颁布以来显著上升风险规模和数量分别从2018年的2222亿元和872个显著增加到2019年的5770亿元和1547个同比分别增加160和177占信托资产总额的比例则从098升高至267呈现持续上升趋势图表182016年至2020年一季度信托行业风险资产规模及风险项目数量亿元风险资产规模风险项目数量个7000180016006000140050001200400010003000800600200040010002000020162017201820192020Q1资料来源信托业协会华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读13多元金融房地产业风险集中释放2019年5月17日伴随着银保监会关于开展巩固治乱象成果促进合规建设工作的通知的发布房地产业正式拉开融资严监管的序幕随后银保监会通过约谈警示专项检查等方式要求信托公司和银行分别严控房地产信托和房地产贷款规模2019以来房地产贷款增速持续下降其中开发贷规模2019年同比增长101较2018年大幅下降127个百分点而2019年房地产信托规模与2018年基本持平为27万亿元此后房地产信托规模持续压降截至2022年第二季度末已降至14万亿元迈入2020年后房地产调控政策层层加码房企三四五规则银行两条红线等加速导致房企资金流动性枯竭叠加新冠疫情冲击下经济低迷的影响恒大中梁融创富力等约30家知名房企于2021-2022年陆续出现债务违约问题导致房地产业不良资产规模激增对宏观经济稳定性造成冲击图表192015年至2022年二季度资金信托投向房地产领域的规模万亿元房地产信托规模占资金信托总额的比例30161425122010158610405200020152016201720182019202020212022Q2资料来源信托业协会华泰研究发展阶段回归不良主业救助困境企业全国性AMC持续剥离非AMC业务过去快速扩张的全国性AMC在2018年集体盈利受挫后纷纷走上瘦身提效回归不良主业的道路2019年以来四大AMC逐步出清诸如中原资产华融昆仑甘肃长达宁夏资产等地方AMC的股权同时信达于2020年转让长期亏损的幸福人寿全部股权东方于2020年拟转让19家小额贷款公司股权未果长城于2021年拟清仓亏损不止的长生人寿股权未果华融于2022年清仓华融湘江银行华融证券和华融信托股权四大AMC持续收缩金融牌照版图转而聚焦不良资产经营专注提升困境企业纾困救助能力积极探索重组重整重构业务模式真正发挥逆周期稳定调节作用定位于证券业的第五大AMC诞生债券市场高频违约的现象迅速引起监管部门的注意2018年以来监管部门推出一系列政策规范违约债交易业务各大交易所也纷纷组织开展违约债转让试点工作而以处置不良资产起家的AMC行业也悄然酝酿着第五家全国性AMC2020年3月16日经银保监会批准地方AMC建投中信转型为全国性AMC并更名为中国银河资产管理有限责任公司于同年10月顺利开业与四大AMC不同银河被定位为证券业AMC着力于解决违约债券股权质押违约等证券业不良资产推进资本市场不良资产证券化发展2021年10月银河运用场内收购场外债务重组债券摘牌的投行化手段化解违约债风险首单落地虽然由于难度大且周期长目前投行化处置并非主流选择但却是全国性AMC未来潜在发展方向免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读14多元金融房地产业暴雷对AMC行业来说机遇与风险并存一方面行业频频暴雷导致金融机构对于其他房企的融资需求高度审慎而与暴雷房企合作密切的上游企业或同行受拖累后进一步将连锁反应传递给其他健康房企从而导致优质房企出现资金链断裂工程停滞等风险AMC通过收购重组债转股成立纾困基金等方式盘活房企后可获得高额收益另一方面由于过去房地产业蓬勃发展房价一路高歌猛进众多地方AMC均热衷于地产类放贷业务四大AMC与排名前50的房企基本都有合作其中2021年末华融和信达持有的不良债权资产客户贷款及垫款以及应收融资租赁款中房地产类分别为1663亿元和1421亿元占比为27和28较高的集中度令AMC资产质量面临的减值压力渐增近年来AMC主动发挥专业优势为困境房企提供救助方案联合优质房企持续推进保交楼稳民生工作为阻断房地产业风险外溢至宏观经济基本面贡献重要力量地产纾困政策引导入局模式创新迭代AMC机构协助盘活房企项目受市场整体下行压力影响房地产行业面临经营困境而AMC机构本身具有市场资源整合能力强的独特优势尤其是在标的股权较为复杂自身问题较大的项目风险处置上经验丰富因此AMC机构的介入可为地产风险化解优质资产盘活提供更加灵活的市场化处置方式提升地产风险处置效率完善多层次多主体参与的市场化风险化解机制加速推动房地产市场有效出清积极推动AMC机构入局房企迎来纾困加速期AMC机构加快布局房地产除市场需求的推动外另一大重要动力是监管部门的支持与助力自2021年来央行银保监会等部门陆续出台了一系列鼓励AMC机构运用各项手段助力化解房地产行业风险的政策尤其是进入2022年以来相关政策出台频率明显加快导向明显图表20鼓励AMC机构助力房地产行业相关政策时间线梳理资料来源央行银保监会华泰研究纾困模式方面以重资产模式为主从是否出资角度AMC企业助力房企纾困主要可以分为轻资产和重资产两种模式轻资产模式即AMC企业充当中间人为不良资产出让方提供相关的金融中介服务而自己并不参与出资或出资较少重资产模式即AMC企业真正拿出资金参与房地产企业的债务化解为当前AMC企业帮助房地产企业纾困的重点模式重资产分为项目模式和企业模式目前以项目模式为主重资产模式又可以按照纾困对象拆分为项目模式和企业模式两种企业模式中AMC公司主要通过债务重组及破产重整两种方式助力房企纾困但该模式在本轮房地产流动性危机中运用较少而项目模式则指AMC企业出资引入第三方代建企业来主导项目后续开发和运营或者部分拥有开发能力较强的地产子公司的AMC也可将后续开发工作交予子公司进行免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读15多元金融图表21重资产纾困模式拆分纾困模式纾困对象纾困手段重资产模式项目层面设立纾困基金AMC出资委托第三方代建AMC出资AMC关联方代建企业层面联合国企央企与被纾困房企战略合作参与债务重组参与破产企业重组资料来源公司公告华泰研究纾困基金采用LPGP投资顾问的运营管理模式拓宽房地产企业融资渠道在该模式下AMC企业联合省政府及地方政府主体外部战略投资者吸引金融机构支持房地产企业系列资管计划民间资本等市场主体共同发起组建采用LPGP投资顾问的运营管理模式采取战略性财务性等差异化投资策略为房地产企业提供多样化的投资产品和后期增值服务拓宽房地产企业融资渠道以市场化商业化原则支持房地产企业可持续发展图表22纾困基金操作模式资料来源公司公告华泰研究债务重组以债转股为重要手段通过增资入股的方式向房企注入资金AMC企业通过该手段联合社会资本出资成立债转股合资公司该公司再通过增资入股的方式向房企注入资金房企将资金用于还债以按股分红方式代替债务本金及利息盘活资产后以主上市次回购的方式退出同时AMC企业出资成立资产管理公司以其为主体对债转股合资公司进行管理债转股合资公司不参与房企日常经营但参与其重大决策房企实质控制权未发生改变图表23债转股操作模式资料来源公司公告华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读16多元金融破产重整报名参与投资人帮助并监督房企完成破产后过程在该模式下房企资不抵债其债权方向法院申请破产重整后AMC企业报名参与意向投资人维护企业继续经营其中共益债投资是近年兴起的房企破产重整的创新处置手段之一即AMC企业成为最优共益债投资人后注资破产房企帮助并监督其出清债务及烂尾楼复工续建竣工验收配套设施维护等一系列过程基于法律条款对共益债务优先受偿权的相关解释破产公司根据合同对投资人还本付息图表24共益债投资操作模式资料来源公司公告华泰研究积极布局地产运营平台虽然成立之初AMC公司是以剥离处理银行不良资产为使命的但由于早期银行剥离的不良资产中有很多抵押物是土地在建工程烂尾楼投资性房产等导致其在成立初期便积攒了丰厚的地产不良资产处理经验此后四大AMC在地产行业发展的黄金时期也积极通过成立地产运营平台的模式继续发力地产不良资产处置业务如2008年信达全资子公司信达投资已持有全国11家房地产开发企业的股权并于2009年成立信达地产2015年东方收购上海证大50股权介入地产行业政策变化行业监管趋严业务范围拓增外资获得不良资产行业入场券2018年8月中国银保监会关于废止和修改部分规章的决定明确取消中资银行和金融资产管理公司外资持股比例限制实施内外资一致的股权投资比例规则2019年10月召开的国务院常务会议进一步提出开展银行不良债权和贸易融资等跨境转让试点2020年2月我国首家外资地方AMC橡树北京投资管理有限公司在北京完成工商注册同年3月银河资产也经银保监会批复成立至此AMC行业格局升级为52银行系AIC外资系地方AMC监管由松变紧个贷及单户对公放开自2016年政策松绑以来地方AMC逐渐偏离成立初衷开展大量通道业务和类信贷业务帮助地方机构虚假出表掩盖不良资产变相提供融资输送非法利益等为整治行业乱象银保监会于2019年7月5日发布153号文对地方AMC提出不得回购不得提供融资不得暴力催收等六个不得督促各省政府落实监管责任引导地方AMC回归本源专注主业2021年1月7日银保监会发布关于开展不良贷款转让试点工作的通知银保监便函202126号规定地方AMC可以收购省内单户对公不良贷款同时批量收购个人不良贷款则不受区域限制业务范围获得进一步扩大免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读17多元金融地方AMC迎来全面严监管时代2021年8月银保监会就地方资产管理公司监督管理暂行办法征求意见提出地方AMC收购处置不良资产不能出省外地分支机构不能做主业每年新增的不良资产规模应占新增投资额的50且新增金融机构不良资产投资额不小于新增投资额的25等更加全面严格的监管要求标志着地方AMC即将步入统一监管时代同年12月中国人民银行就地方金融监督管理条例草案征求意见稿征求意见将以往定位不清的地方AMC定性为地方金融组织并重申对于未经批准跨省展业的地方AMC将没收违法所得并处以罚款有助于进一步健全地方金融监管体制全国性AMC收购范围拓宽关注类贷款纳入范围2022年6月6日银保监会发布关于引导金融资产管理公司聚焦主业积极参与中小金融机构改革化险的指导意见银保监办发202262号鼓励全国性AMC以轻资产方式积极参与化解中小金融机构风险拓增关注类贷款等5类标的资产准予收购允许开展特定结构化交易以解决估值分歧问题有利于提升AMC参与中小金融机构改革化险的积极性免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读18多元金融业务解构处置方式多元把握跨周期平衡周期特征收购端逆周期处置端顺周期不良资产行业同时具备顺周期和逆周期特征大部分行业都呈现出顺周期特征即在经济环境好的时候生产量和销售量均增加在经济下行时生产量和销售量均下滑而不良资产管理公司的特殊之处在于其资产收购端呈现出逆周期特征资产处置端则呈现出顺周期特征因此能够发挥金融稳定器作用及时消化经济运行中产生的不良资产降低风险项目的传染性缩小经济周期的波动程度不良资产收购端呈现出逆周期特征在经济环境低迷时期企业经营绩效较差抗风险能力弱的企业信用风险高企容易出现资不抵债资金链断裂等问题从而导致不良资产供给大幅增加不良资产价格承压所以该时期是持牌AMC重要的项目储备期持牌AMC需要在详细尽调的基础上做好价值评估充分发掘价值被低估或者具有升值潜力的不良资产根据自身资金实力收购适量不良资产避免过度融资而扩大经营风险除了资产获取能力外不良资产业务的盈利空间还取决于资产处置能力AMC应当综合运用多种处置手段通过降低回收成本和提升资产价值的方式提高不良资产的资金回收率不良资产处置端呈现出顺周期特征在经济环境好转之后企业经营状况获得改善资金流动性危机解除重新恢复清偿不良债权的能力有利于AMC推进不良资产的清收进度而且社会投资需求旺盛资产价格回归到价值水平为AMC提供了良好的资产处置环境有利于AMC通过抵押物出售破产清算等方式获得更高的处置收益对于价值逐渐贬损的不良资产AMC应当尽快完成资产处置工作避免经营风险不断积累对于升值前景良好的不良资产AMC可以选择阶段性持有待经济环境回暖后续择优处置AMC需要把握好跨周期平衡收购端的逆周期特征叠加处置端的顺周期特征使得经济周期波动对AMC的影响相对于顺周期企业来说更加复杂当经济下行时间较短时不良资产供给增加带来的正面效应大于处置难度上升带来的负面效应经济周期对AMC的影响相对正面但是当经济增速持续下行超过预期时AMC不良资产的质量将会加速恶化经营风险也会迅速攀升AMC自身也可能成为不良的一员因此AMC应当提升关于宏观经济发展趋势的预期能力考虑不良资产处置周期能否满足公司资金周转需求密切关注不良资产的减值程度和公司经营风险的积聚情况积极探索可持续发展的业务模式和发展战略收购模式自主委托合作模式相对多元自主收购是指AMC主动参与收购不良资产的过程收购方式包括竞拍竞标竞价协议收购等金融不良资产的收购折扣率集中在30-50左右全国性AMC可在全国范围内收购金融机构和非金融机构的不良资产而地方AMC包括外资AMC只能收购本省区市范围内的不良资产唯一的例外是地方AMC在批量受让来自银行的个人不良贷款时可以不受区域限制进行跨省收购而且批量收购的个人贷款只能采取自行清收重组等手段自行处置不得再次对外转让银行系AIC虽然没有受到区域的收购限制但是其收购对象则局限于银行对企业的债权并且后续处置方式需要以债转股为主委托收购是指其他缺乏收购资质或收购能力的投资者委托全国性AMC或地方AMC代其收购标的资产并向其支付相应费用的过程银行非银金融机构和非金融企业在一级市场上出售不良资产包时原则上应优先采取公开转让的方式转让对象应当是持牌AMC或AIC持牌AMC在一级市场完成收购后可选择自行经营或是在二级市场转让因此其他非持牌投资机构和个人投资者无法直接参与一级市场交易只能通过委托收购的方式间接参与或是在二级市场向持牌AMC购买在委托收购的模式下持牌AMC发挥通道作用几乎不承担经营风险因此仅向委托方收取较低的手续费用免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读19多元金融图表25不良资产交易市场结构资料来源公司公告华泰研究合作收购是指持牌AMC与非持牌投资机构合作收购不良资产的方式根据持牌AMC扮演的角色可以分为两种合作类型一种是持牌AMC作为项目牵头机构联合优质资金方共同出资收购不良资产并且持牌AMC在受益顺序方面劣后于优质资金方另一种是持牌AMC充分发挥牌照优势和资金优势由持牌AMC提供大部分项目资金以其名义参与收购和持有不良资产实际资产处置工作则由非持牌机构负责并且非持牌机构在受益顺序方面劣后于持牌AMC合作收购可分为以合伙企业形式进行合作和通过签署协议进行合作以合伙企业形式进行合作是指持牌AMC和非持牌投资机构共同设立一个有限合伙企业由不良资产的实际处置方作为普通合伙人资金提供方作为有限合伙人以双方所缴纳的出资额收购不良资产合伙企业中通常会引入多个资金提供方以及战略投资者常见于不良资产收购重组类业务相比于直接签署协议普通合伙人对合伙企业债务承担无限连带责任可以有效督促其审慎经营而且合伙企业的合作方式更加稳定适用于长期经营项目签署协议的优势则在于灵活简便无需设立特定主体适用于短期合作项目处置模式经营重组主导特征各有差异1收购经营模式收购经营模式是指AMC通过竞标竞拍摘牌协议收购等方式从金融及非金融机构获取不良资产后采取常规催收诉讼追偿破产清算租赁委托处置二次转让等方式回收资金的处置手段自行清收方式的收益最高但对自身处置能力有较高要求公司需要将大量人力物力投入到清收工作中通常会跟当地的律所开展合作而且资金回收时间较长通常在1-3年左右委托处置方式虽然减轻了公司的清收负担但需要支付一定的委托费用并且容易存在代理风险从而导致实际收益降低二次转让方式的资金回收时间最短既可以公开转让也可以采取协议转让持牌AMC通常会在二级市场出售部分不良资产包以迅速回笼资金但是此类通道类业务的收益水平较低收购经营模式的处置手段主要应用于金融机构不良资产因为金融机构尤其是银行的不良债权通常需要经过前期严格的审核债务关系明晰并且附带相应的抵押财产通过收购经营类的处置手段能够收回可观的现金及非现金收益而非金融企业的债权关系往往比较复杂由于非金融企业之间签订债务合约时灵活性较强审批过程可能存在不规范之处导致合同要素缺失重复抵押债权关系存在瑕疵等问题甚至可能存在债权人与债务人串通隐瞒债权真实情况的风险显著增加了债权的清收难度和收益的不确定性因此AMC收购非金融企业不良资产的目的通常并非采取收购经营类的处置手段获益而是通过帮助困境企业实现重组来获得回报免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读20