深耕晶硅材料]60余年，始于半导体兴于光伏
　　中环在晶硅材料领域的积累已超60年，前身为半导体材料厂，2020年公司迎来混改，实控人由天津市国资委变更为TCL科技。公司控股股东及董事长多次增持，截止2022年10月31日，控股股东及董事长分别持有公司29.8%、0.07%的股本，公司2021年起两次进行回购，回购数量占总股本0.59%。公司现在具有股权激励和员工持股双计划，激励大幅提升。混改完成后，公司资本结构逐步得到优化，费用控制能力显著提升，财务费用以及管理费用不断降低。TCL中环主营业务包括光伏硅片、光伏电池及组件、半导体材料，其中光伏硅片是公司的核心业务，2022年上半年收入占比为77.19%。中环是硅片环节双寡头之一，2021年根据产量算中环市占率约18.63%，按产能算中环市占率约21.20%。
　　光伏硅片：先进产能放量，龙头优势凸显
　　光伏行业需求旺盛，大尺寸、薄片化、N型片已渐成趋势，硅片将进入差异化发展阶段。中环推出210引领行业发展，210电池和组件非硅成本较182分别降低5.70%和2.66%。此外中环积极推动薄片化，目前硅片报价已经降至150μm的厚度，并且N型硅片市占率全球第一。硅料环节进入降价通道后，硅片企业间非硅成本的竞争重回舞台。中环始终坚持制造方式变革，坚持工业4.0柔性制造，实现生产效率、人机效率、效益指标及ESG全方位领先。据中环测算，公司目前已经实现了“333”成本领先目标，即单公斤硅料成本领先3元以上，单公斤开炉成本领先3元以上，圆棒单位公斤出片数领先3片以上。
　　光伏其他环节：自有组件消化部分硅片，具备下一代电池技术储备
　　中环为Maxeon第二大股东，Maxeon引领IBC电池路线，技术储备较为充足，实验室转换效率达到25.2%。国内方面，2022年11月环晟光伏与宜兴市经开区签订50亿元光伏电池片扩产项目，公司一体化布局逐步完备。组件端，环晟光伏是唯一拥有叠瓦专利知识产权许可授权的公司，叠瓦专利保护效果较好，叠瓦的封装技术可以使得组件转换效率提升8%-10%，并可有效降低热斑风险。效率、成本方面优势明显的同时，有望打开海外市场。
　　半导体材料：技术积淀深厚，充分享受行业周期
　　半导体硅片行业壁垒高，前五大企业均为非大陆企业，2021年销售额市占率超80%。近年全球新增8英寸和12英寸晶圆厂主要集中在中国，而上游硅片产能较少，国内半导体硅片端迎来超级周期。TCL中环是国内最早从事半导体硅片研发生产的企业之一，技术经验积累深厚，已实现8英寸及以下主流产品全覆盖，12英寸Logic，CIS，Power等产品已基本完成所有产品门类设计。中环全面融入半导体价值链，实现了国内客户全面覆盖和国际多家头部客户的突破，全球商业化加速，市场份额快速提升。
　　盈利预测与投资建议
　　我们预计公司2022、2023年可实现归属净利润69、89亿元，对应PE分别为19、15倍，给予买入评级。
　　风险提示
　　1、产能建设不及预期；
　　2、行业竞争加剧。
　　

研究报告全文：公司研究丨深度报告丨TCL中环002129SZTableTitle成本优势明显龙头地位稳固丨证券研究报告丨报告要点TCLTable中环在晶硅材料领域的积累已超Summary60余年2020年混改后实控人由天津国资委变更为TCL科技混改完成后激励政策以及费用控制能力都得到提升光伏硅片为中环核心业务2021年市占率约20光伏硅片方面中环积极推动行业向210大尺寸薄片化方向发展并且在N型硅片中市占率全球第一公司坚持工业40柔性制造333成本领先目标铸造成本优势此外公司在电池与组件环节亦有布局IBC电池效率行业领先组件叠瓦专利可提升转换效率并有望享受海外市场红利半导体方面公司布局不断完备市场份额快速提升分析师及联系人TableAuthor马军邬博华曹海花SACS0490515070001SACS0490514040001SACS0490522030001任佳惠请阅读最后评级说明和重要声明223丨证券研究报告丨2023-02-13cjzqdt11111TCL中环002129SZTableTitle2公司研究丨深度报告成本优势明显龙头地位稳固TableRank投资评级买入丨首次深耕晶硅材料TableSummary260余年始于半导体兴于光伏公司基础数据中环在晶硅材料领域的积累已超60年前身为半导体材料厂2020年公司迎来混改实控人当前股价TableBaseData元4235由天津市国资委变更为TCL科技公司控股股东及董事长多次增持截止2022年10月31总股本万股323173日控股股东及董事长分别持有公司的股本公司年起两次进行回购2980072021流通A股B股万股3230080回购数量占总股本059公司现在具有股权激励和员工持股双计划激励大幅提升混改完资产负债率5157成后公司资本结构逐步得到优化费用控制能力显著提升财务费用以及管理费用不断降低每股净资产元1119TCL中环主营业务包括光伏硅片光伏电池及组件半导体材料其中光伏硅片是公司的核心市盈率当前2183业务2022年上半年收入占比为7719中环是硅片环节双寡头之一2021年根据产量算市净率当前291中环市占率约1863按产能算中环市占率约2120近12月最高最低价元62213366光伏硅片先进产能放量龙头优势凸显注股价为2023年2月10日收盘价光伏行业需求旺盛大尺寸薄片化N型片已渐成趋势硅片将进入差异化发展阶段中环推出210引领行业发展210电池和组件非硅成本较182分别降低570和266此外中市场表现对比图近12个月环积极推动薄片化目前硅片报价已经降至150m的厚度并且N型硅片市占率全球第一TableChart硅料环节进入降价通道后硅片企业间非硅成本的竞争重回舞台中环始终坚持制造方式变革TCL中环沪深300指数44坚持工业40柔性制造实现生产效率人机效率效益指标及ESG全方位领先据中环测22算公司目前已经实现了333成本领先目标即单公斤硅料成本领先3元以上单公斤开-1炉成本领先3元以上圆棒单位公斤出片数领先3片以上-23202222022620221020232光伏其他环节自有组件消化部分硅片具备下一代电池技术储备资料来源Wind中环为Maxeon第二大股东Maxeon引领IBC电池路线技术储备较为充足实验室转换效率达到252国内方面2022年11月环晟光伏与宜兴市经开区签订50亿元光伏电池片扩相关研究产项目公司一体化布局逐步完备组件端环晟光伏是唯一拥有叠瓦专利知识产权许可授权的公司叠瓦专利保护效果较好叠瓦的封装技术可以使得组件转换效率提升8-10并可有效降低热斑风险效率成本方面优势明显的同时有望打开海外市场半导体材料技术积淀深厚充分享受行业周期半导体硅片行业壁垒高前五大企业均为非大陆企业2021年销售额市占率超80近年全球新增8英寸和12英寸晶圆厂主要集中在中国而上游硅片产能较少国内半导体硅片端迎来超级周期TCL中环是国内最早从事半导体硅片研发生产的企业之一技术经验积累深厚已实现8英寸及以下主流产品全覆盖12英寸LogicCISPower等产品已基本完成所有产品门类设计中环全面融入半导体价值链实现了国内客户全面覆盖和国际多家头部客户的突破全球商业化加速市场份额快速提升盈利预测与投资建议我们预计公司20222023年可实现归属净利润6989亿元对应PE分别为1915倍给予买入评级风险提示1产能建设不及预期更多研报请访问2行业竞争加剧长江研究小程序请阅读最后评级说明和重要声明公司研究深度报告目录深耕晶硅材料60余年始于半导体兴于光伏6增持彰显信心混改效果显著6硅片为核心主业市占率不断提升9光伏硅片先进产能放量龙头优势凸显10产能快速扩张行业分化初现11工业40为本技术优势凸显13原料保障充裕顺势发挥已长16光伏其他环节自有组件消化部分硅片具备下一代电池技术储备16联营企业具备下一代电池储备自有企业电池快速扩张16叠瓦专利助力自有组件产能消化部分硅片17半导体材料技术积淀深厚充分享受行业周期18国产替代新兴应用需求爆发行业处于超级周期18产能加速释放客户验证稳步推进19盈利预测与投资建议21图表目录图1中环发展历程6图2TCL科技为公司控股股东7图3费用控制能力大幅改善净利率持续提升9图4资本结构优化带息债务不断减少9图5TCL中环三项费用率明显降低9图6TCL中环ROE稳步提升9图72022H1光伏硅片与组件业务收入占公司9222亿元10图8TCL中环各业务毛利率整体较为稳定10图9TCL中环光伏硅片销量2016-2021年复合增速约6010图10预计全球2022-2025年光伏装机复合增速约3611图11硅片产能2023年增速约35-4011图12一体化企业与专业化硅片企业纷纷推出硅片扩产规划GW11图13大尺寸硅片占比不断提升12图14薄片化已成为趋势m13图15大功率应用下210组件BOS成本优势显著14图16中环N型产品报价元片14图17国内多晶硅产量逐步提升15图18硅料价格拐点已现元KG15图19硅片中硅成本占比超过85硅料价格250元kg时15图20硅片非硅成本构成15图21中环晶体劳动生产率不断提高15请阅读最后评级说明和重要声明423公司研究深度报告图22中环单人看管炉台数不断提高15图23公司单台晶体产量不断提升16图24公司单片晶体产量不断提升16图25环晟光伏由TCL中环与Sunpower持股17图26长期看IBC电池效率高于其他主流技术17图27Maxeon为中环联营公司17图28叠瓦分为横排和竖排中环叠瓦使用的竖排组件成本更优18图29全球半导体硅片被海外巨头主导按销售额2021年19图302021年中环半导体硅片产能总量全国第一单位万片月19图31中环硅片产能近两年大幅提升单位万片月19图32公司全尺寸产品路线图20表1控股股东第一大股东以及管理层不断增持中环股权7表22021年起公司两次进行回购7表3公司2021年股票期权激励计划激励对象共34人8表4公司2021年股票期权激励计划行权具体安排8表5公司不断推出员工持股计划覆盖人员越来越广8表6混改后公司两次大规模定向增发替代过去中期票据和公司债的融资方式8表7龙头企业N型电池产能规划加速带来N型硅片需求12表8Sunpower引领IBC电池技术17表9公司已实现8英寸及以下主流产品全覆盖20请阅读最后评级说明和重要声明523公司研究深度报告深耕晶硅材料60余年始于半导体兴于光伏中环在晶硅材料领域的积累已超60年1958年天津市半导体材料厂天津第一半导体厂第二半导体厂成立1969年第三半导体器件厂注册成立1998年沈浩平先生开始和美国ASIMI合作来料加工要求将进口的多晶硅料拉成单晶棒并切成硅片天津市第三半导体器件厂迎来转折也由此正式开启了硅片业务1999年天津市半导体材料厂和天津市第三半导体器件厂合并重组改制为中环半导体2009年中环依靠在半导体硅材料的技术积累切入光伏晶硅领域设立内蒙古中环光伏材料有限公司2012年公司与美国Sunpower内蒙古电力和金桥城建共同组建华夏聚光光伏电力有限公司开始向下游布局电站业务2015年先后成立东方环晟天津环美新能源进一步开拓光伏电池片及组件业务2019年公司战略入股由Sunpower北美以外业务分拆出的MaxeonSOLARTECHNOLOGIES成为其第二大股东2020年公司迎来混改实控人由天津市国资委变更为TCL科技2022年6月中环股份名称变更为TCL中环图1中环发展历程资料来源公司公告长江证券研究所增持彰显信心混改效果显著控股股东变更为TCL科技混合所有制改革逐步完成2020年TCL科技收购了中环控股股东天津中环信息集团有限公司后更名为TCL科技天津100股权TCL科技成为中环控股股东公司逐渐完成混合所有制改革控股股东及董事长多次增持彰显信心两次回购维护市值2020年底开始TCL科技TCL科技天津及董事长多次增持公司股票截止到2022年10月31日TCL科技合计持有公司总股本的298董事长李东生先生持有公司总股本的007除此以外2021年起公司两次进行回购回购数量占总股本的059请阅读最后评级说明和重要声明623公司研究深度报告图2TCL科技为公司控股股东资料来源Wind长江证券研究所表1控股股东第一大股东以及管理层不断增持中环股权时间增持情况2022111-2022412TCL科技天津增持公司108股权202157董事长李东生先生增持公司001股权202155TCL科技天津增持公司075股权2021324-2021325董事长李东生先生增持公司006股权2021311-2021317TCL科技天津增持公司193股权20201118-20201214TCL科技增持公司257股权资料来源公司公告长江证券研究所表22021年起公司两次进行回购时间回购股份情况回购均价元股2022112-2022113回购029股权成交总金额39亿元41092021623-2021629回购030股权成交总金额33亿元3611资料来源公司公告长江证券研究所公司现有股权激励和员工持股双计划混改后公司激励大幅改善公司混改后推出2021年股票期权激励计划股权激励计划对象合计34人其中董监高10人总期权数量48568万份以公司净利润为考核目标2022年较2021年净利润增长率不低于30员工持股计划较混改前规模大幅提升2022年员工持股计划参与对象提升至1500人激励金额上限提升至3958950万元请阅读最后评级说明和重要声明723公司研究深度报告表3公司2021年股票期权激励计划激励对象共34人激励对象期权数量份数行权价元股董监高10人2505400其他人员24人23514003039元股合计4856800资料来源公司公告长江证券研究所表4公司2021年股票期权激励计划行权具体安排行权安排行权时间行权比例业绩考核目标自授予的股票期权登记完成之日起12个月后的首个2021年净利润较2020年增长率及2020年净第一个行权期交易日起至自授予的股票期权登记完成之日起24个50利润较2019年增长率平均不低于30月内的最后一个交易日当日止自授予的股票期权登记完成之日起24个月后的首个2022年净利润较2021年增长率及2021年净第二个行权期交易日起至自授予的股票期权登记完成之日起36个50利润较2020年增长率平均不低于30月内的最后一个交易日当日止资料来源公司公告长江证券研究所表5公司不断推出员工持股计划覆盖人员越来越广激励计划激励对象激励规模业绩考核目标参加本次员工持股计划的员工总人数不超过459人资金总额上限为256783万元以份作2019年员工持股计划其中董事监事高级管理人员8人其他员工不超为认购单位每份份额为1元本员工持股无2019年5月发布过451人计划的份数上限为256783万份本员工持股计划设立时的资金总额上限为参加本次员工持股计划的员工总人数不超过464人第二期员工持股计划911028万元以份作为认购单位每不含预留份额其中董事监事高级管理人员7无2021年2月发布份份额为1元员工持股计划的总份数为不人其他管理技术营销等骨干人员不超过457人超过911028万份本员工持股计划设立时资金总额上限为2021净利润较2020年参加本次员工持股计划的员工总人数不超过815人2021年员工持股计划32412万元以份作为认购单位每份增长率及2020年净利其中董事监事高级管理人员11人其他员工不2021年6月发布份额为1元本员工持股计划的份数上限为润较2019年增长率平超过804人32412万份均不低于30本员工持股计划设立时资金总额上限为参加本次员工持股计划的员工总人数不超过15002022净利润较2021年3958950万元不超过3958950万元2022年员工持股计划草人其中董事监事高级管理人员6人中层管理增长率及2021年净利以份作为认购单位每份份额为1元案2022年8月发布人员及其他核心骨干员工或关键岗位人员不超过润较2020年增长率平本员工持股计划的份数上限为3958950万1494人均不低于30份资料来源公司公告长江证券研究所资本结构优化费用控制能力显著提升公司净利率持续提升期间费用率大幅降低并且费用结构优化财务费用率和管理费用率不断下降公司带息债务不断降低过去资本结构差的问题得到解决表6混改后公司两次大规模定向增发替代过去中期票据和公司债的融资方式公告日期融资方式发行价元募资总额万元资金用途2021-11-03定向增发452790000050GWG12天阳能单晶硅材料智慧工厂项目集成电路8-12英寸半导体硅片之生产线项目变更募集资金2020-08-17定向增发20185000009758994万元用于高纯太阳能超薄单晶材料智慧工厂项目四期2020-06-17公司债1000080000-请阅读最后评级说明和重要声明823公司研究深度报告2019-08-19中期票据1000060000-2019-03-11中期票据1000060000-2019-03-01公司债1000045000-2018-12-11公司债1000060000-2018-12-03中期票据1000080000-2018-08-15定向增发76764415发行股份购买国电光伏90股权国电光伏有限公司厂房及公辅设施的修复与维护支付本次交易的中介机构费用交易税费人员安置费用等并2018-08-15定向增发69739685购整合费用资料来源公司公告长江证券研究所图3费用控制能力大幅改善净利率持续提升图4资本结构优化带息债务不断减少2570602050154030102051000201520162017201820192020202120152016201720182019202020212022Q1-3毛利率净利率2022Q1-3资产负债率有息负债率资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所图5TCL中环三项费用率明显降低图6TCL中环ROE稳步提升14161214121010886644220020182019202020212022Q1-32015201620172018201920202021销售费用率管理费用率财务费用率2022Q1-3资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所硅片为核心主业市占率不断提升TCL中环主营业务包括光伏硅片光伏电池及组件半导体材料其中光伏硅片是公司的核心业务2022年上半年看光伏硅片收入占比为7719光伏组件收入占比1503半导体材料占比485请阅读最后评级说明和重要声明923公司研究深度报告图72022H1光伏硅片与组件业务收入占公司9222亿元图8TCL中环各业务毛利率整体较为稳定45070400603505030025040200301502010050100020152016201720182019202020212022H120152016201720182019202020212022H1光伏硅片光伏组件新能源业务光伏硅片光伏组件新能源业务半导体材料半导体器件光伏电站半导体材料光伏电站资料来源公司公告长江证券研究所资料来源公司公告长江证券研究所TCL中环是硅片环节双寡头之一公司光伏硅片2021年出货量达8212亿片同比增长302016-2021年复合增速约60根据CPIA2021年全球硅片产量约为2329GW中环产量约434GW市占率约1863全球硅片总产能4151GW中环产能88GW市占率约2120图9TCL中环光伏硅片销量2016-2021年复合增速约6090000016080000014070000012060000010050000080400000603000002000004010000020002015201620172018201920202021光伏硅片销量万片同比右资料来源公司公告长江证券研究所光伏硅片先进产能放量龙头优势凸显光伏行业需求旺盛2025年全球光伏装机有望达到580GW2022-2025年复合增速约36其中在大尺寸N型片薄片化趋势下硅片环节将进入差异化发展阶段中环作为210的引领者210电池和组件非硅成本较182分别降低570和266并积极推动行业薄片化进展目前硅片报价已经降至150m的厚度并且成为N型硅片的引领者硅料环节在经历了两年的短缺后进入了降价通道使得硅片企业间非硅成本占比逐步提升非硅成本的竞争重回舞台中环始终坚持制造方式变革坚持工业40柔性制造实现生产效率人机效率效益指标及ESG全方位领先公司坚持333战略每生产一公斤硅棒硅料相较其他公司节省3元非硅成本比其他公司节省3元单位长度硅片每公斤可多切割3片公司成本优势有望达6分W左右铸就公司护城河请阅读最后评级说明和重要声明1023公司研究深度报告产能快速扩张行业分化初现市场对于硅片环节最大的担忧在于硅料供应充足后盈利水平的下降及格局恶化进而行业扩产速度的降低在旺盛的终端需求之下一体化企业大多匹配自身组件产能同步扩张硅片产能而对于行业中专业化龙头公司而言扩产亦是其最优解我们预计2025年全球光伏装机将有望达到580GW2022-2025年复合增速约36而2023年硅片产能增速有望达到35-40图10预计全球2022-2025年光伏装机复合增速约36图11硅片产能2023年增速约35-40700609007080060050607005005040600400500403030040030203002002020010100100100000201720182019202020212022E2023E2024E2025E202020212022E2023E全球光伏装机GW全球同比单晶硅片产能GW同比右资料来源公司公告CPIA长江证券研究所资料来源公司公告CPIA长江证券研究所图12一体化企业与专业化硅片企业纷纷推出硅片扩产规划GW200180160140120100806040200隆基绿能晶科能源晶澳科技天合光能TCL中环高景上机数控双良节能京运通一体化企业专业化企业202120222023资料来源公司公告CPIA长江证券研究所大尺寸N型片薄片化趋势明确硅片环节将进入差异化发展阶段具体来看大尺寸硅片占比迅速提升生产难度提升带动大炉型需求大尺寸能降低度电成本经济性明显2021年行业182mm与210mm大尺寸硅片占比由45迅速增长至45未来占比仍将快速扩大大尺寸硅片生产难度更高对生产设备热场控制工艺设计均有更高要求带动对于更大单晶炉的需求硅片生产包括拉晶与切片两个环节拉晶环节决定了生产硅片的尺寸拉晶环节主要生产设备为单晶炉单晶炉的热屏决定了所能生产硅棒的最大直径行业中大多生产166mm硅片的单晶硅只能升级改造生产182mm硅片不能改造升级210mm硅片生产210mm硅片需要更换新的单晶炉同样的热场条件温度梯度不变拉晶的直径越大径向温差就会越大拉晶过程也就越困难大尺寸硅片的生产对于热场控制的要求更高此外大直径拉晶会增加硅棒重量请阅读最后评级说明和重要声明1123公司研究深度报告对生产企业提拉工艺和后续加工处理技术提出了更高的要求总的来说大尺寸硅片生产难度高存在一定壁垒格局优于硅片行业整体图13大尺寸硅片占比不断提升资料来源CPIA长江证券研究所N型硅片与薄片化需求带来结构性盈利据不完全统计目前已投产及在建规划N型电池产能超过规模较大龙头企业布局更带来了良好的示范作用N型电池的逐步量产将带动N型硅片需求N型单晶硅片目前占比较小2021年约412022年预计将迅速提升此外N型硅片占比提升以及硅片行业降本需求均增加了硅片变薄的需求硅片变薄能显著降低硅耗进而降低成本当前行业尺寸厚度已降低至140m-150m附近N型硅片与薄片化趋势给有相关布局的企业带来了结构性盈利表7龙头企业N型电池产能规划加速带来N型硅片需求公司项目产能GW投产时间技术路线宿迁820221231投产TOPCon天合光能西宁一期5预计2023Q1投产TOPCon淮安10预计2023Q2投产TOPCon宁晋132022Q2末投产TOPCon邢台6预计2023Q1投产TOPCon曲靖10预计2023Q2投产TOPCon扬州10预计2023Q2投产TOPCon晶澳科技曲靖四期10新技术扬州新项目10新技术石家庄10新技术启东10新技术呼和浩特30新技术合肥一期82022年1月投产TOPCon海宁一期82022年2月投产TOPCon晶科能源合肥二期82022年7月投产TOPCon海宁二期112022年12月投产TOPCon袁花6预计2023Q2投产TOPCon请阅读最后评级说明和重要声明1223公司研究深度报告楚雄6预计2023Q3投产TOPCon珠海一期652022Q4投产ABC爱旭股份义乌26预计2023年投产ABC通威股份眉山92022年11月起已出片TOPCon滁州一期82022年6月设备进场TOPCon钧达股份滁州二期102023Q1投产TOPCon滁州26TOPCon滁州6预计2023Q1投产TOPCon东方日升宁海5预计2023年投产HJT金坛4预计2023年投产HJT吴江122022年3月投产HJT金刚玻璃甘肃48预计2022年底投产HJT安徽052021年4月投产HJT安徽22022年6月投产HJT华晟宣城25预计2023年上半年投产HJT宣城5HJT资料来源公司公告公司官网长江证券研究所图14薄片化已成为趋势m资料来源CPIA长江证券研究所工业40为本技术优势凸显光伏产业链始终围绕着降低度电成本LCOE目前硅片端的大尺寸化和薄片化是降低产业链成本的主要方式大尺寸化能够帮助下游电池和组件降低非硅和bos成本中环引领硅片环节大尺寸化中环主推210硅片主要应用在600W以上的大功率场景在地面电站放量大背景下应用场景占比提升请阅读最后评级说明和重要声明1323公司研究深度报告图15大功率应用下210组件BOS成本优势显著资料来源公司公告长江证券研究所薄片化能够降低单瓦硅耗特别是在硅料价格高企的情况下降本效果显著中环积极推动行业向薄片化方向发展中环股份关于技术创新和产品规格创新降低硅料成本倡议书中提到硅料价格上涨10元KG对应硅片的成本上涨018元片需减薄18m厚度可保持硅片单价维持不变目前中环硅片报价已经降低至140-150m的厚度此外中环N型硅片市占率为行业最高并在行业中率先推出了N型产品的公开报价图16中环N型产品报价元片121086420202262202298202251920226162022630202271420227282022811202282520229222022106202211320221212023112202312620221020202211172022121520221229210N182N166N资料来源公司官网长江证券研究所硅料降价通道中企业间非硅成本差异逐步显现随着硅料产能的释放单晶致密料价格从高点3060万元吨已经逐步腰斩过去硅成本占了硅片成本的主要部分据solarzoom硅料价格在25万元吨时硅成本占比已经达到了86左右硅料价格的高企使得企业间非硅成本的差距不明显硅料价格的大幅下降使得企业间制造的差异逐步在非硅成本差异中体现出来请阅读最后评级说明和重要声明1423公司研究深度报告图17国内多晶硅产量逐步提升图18硅料价格拐点已现元KG1201203501003001008025080602006040150201004005020-20000-40Feb18Feb19Feb20Feb21Feb22Aug18Nov18Aug19Nov19Aug20Nov20Aug21Nov21Aug22Nov22May18May19May20May21May22Apr17Jan17Jun17Jun18Jun19Jun20Jun21Jun22Mar18Mar19Mar20Mar21Mar22Dec17Dec18Dec19Dec20Dec21Dec22Sep17Sep18Sep19Sep20Sep21Sep22多晶硅菜花料多晶硅致密料国内多晶硅产量万吨同比资料来源硅业分会长江证券研究所资料来源PVInfoLink长江证券研究所图19硅片中硅成本占比超过85硅料价格250元kg时图20硅片非硅成本构成切片环节人工切片环节折旧切片环节电力262石墨热场坩埚1010拉棒环节电力冷却液1220金刚线氩气84方棒环节其他制造费用拉棒环节人工4拉棒环节其他制造费用1方棒环节折旧开方线拉棒环节折旧硅成本非硅成本7329资料来源solarzoom长江证券研究所资料来源solarzoom长江证券研究所公司始终坚持制造方式变革坚持工业40柔性制造实现生产效率人机效率效益指标及ESG全方位领先据中环测算公司目前已经实现了333成本领先目标即单公斤硅料成本领先3元以上单公斤开炉成本领先3元以上圆棒单位公斤出片数领先3片以上目前210硅片单片中环报价为82元片PVInfolink报价为62元片单公斤圆棒出片数领先3片以上可带来较多的利润增厚图21中环晶体劳动生产率不断提高图22中环单人看管炉台数不断提高晶体劳动生产率集控拉晶-人机配比8067500705838440060504250300401922003096201004810002019年2020年2021年2022年2019年2020年2021年2022年单位吨人年单位台人资料来源公司公告长江证券研究所资料来源公司公告长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明1523公司研究深度报告图23公司单台晶体产量不断提升图24公司单片晶体产量不断提升资料来源公司公告长江证券研究所资料来源公司公告长江证券研究所原料保障充裕顺势发挥已长控股股东助力中环打造产业城硅料供应有保障TCL中环与控股股东TCL科技在2022年4月7日分别与内蒙古自治区人民政府和呼和浩特市人民政府签署了内蒙古中环产业城项目群有关合作协议拟在公司原有的产业基地的基础上进一步打造形成内蒙古中环产业城建成具备国际竞争力国内最重要的单晶硅材料制造产业基地TCL科技与协鑫科技在内蒙古呼和浩特市合作投资多晶硅项目TCL中环承担日常联络工作协调相关合作项目落户中环产业城并依照与当地政府有关合作协议约定享受项目优惠政策TCL科技协鑫科技在呼和浩特共同投资120亿元股权比例拟定为4060建设10万吨颗粒硅以及1万吨电子级多晶硅项目该产能于2021年9月28号开工2022年11月投第一个模块预计2022年投两个模块2023年4月前投完光伏其他环节自有组件消化部分硅片具备下一代电池技术储备电池端Maxeon采用IBC路线技术储备较为充足实验室转换效率达到252国内方面2022年11月环晟光伏与宜兴市经开区签订50亿元光伏电池片扩产项目公司一体化布局逐步完备组件端环晟光伏是唯一拥有叠瓦专利知识产权许可授权的公司叠瓦的封装技术可以使得组件转换效率提升8-10并可有效降低热斑风险叠瓦专利保护效果较好其他组件厂都只能采用成本相对高些的横排叠瓦效率成本方面优势明显的同时有望打开海外市场联营企业具备下一代电池储备自有企业电池快速扩张电池技术方面联营企业具备下一代电池技术储备IBC是一种完美的电池结构但由于复杂的处理工艺以及较高的生产成本产业化进程一直缓慢Sunpower是IBC电池的领军者和开拓者公司的实验室IBC电池转换效率达到2522020年Sunpower光伏组件制造业务被剥离到一个新的公司--MaxeonSolarTechnologiesMXT中环认购Maxeon增发的股本成为其第二大股东持有Maxeon2419的股本请阅读最后评级说明和重要声明1623公司研究深度报告图25环晟光伏由TCL中环与Sunpower持股资料来源Wind长江证券研究所图26长期看IBC电池效率高于其他主流技术图27Maxeon为中环联营公司265TotalEnergies260中环其它SE2552419511525024662452402352302252021年2022年2023年2025年2027年2030年MaxeonTOPCon单晶电池异质结电池IBC电池资料来源CPIA长江证券研究所资料来源公司公告长江证券研究所表8Sunpower引领IBC电池技术公司年份电池结构转换效率面积平方厘米检测机构Sunpower2015IBC25215349NREL天合光能2018IBC25024318日本JET黄河水电西宁2020IBC236英利2020IBC双面23624284资料来源CPIA长江证券研究所此外2022年11月环晟光伏与宜兴市经开区签订50亿元光伏电池片扩产项目中环直接持有环晟光伏8373的股权公司一体化布局逐步完备叠瓦专利助力自有组件产能消化部分硅片组件技术方面环晟光伏是唯一拥有叠瓦专利知识产权许可授权的公司组件封装技术是提升组件效率的主要手段目前的封装技术有半片MBB高密度封装技术叠片请阅读最后评级说明和重要声明1723公司研究深度报告叠瓦小间距技术等叠瓦技术是将一个全片电池片等分成几部分多为5或6部分然后通过导电胶将小电池片边缘层叠粘结在一起叠瓦由于无电池片间距可以有效提升受光面积同时取消了焊带和汇流条有效降低电学损耗组件转换效率相对可提高8-10同时由于单片电池电流变小可以有效降低热斑风险叠瓦组件有横排版和竖排版两种类型由于Sunpower拥有竖排版方向的专利其他企业一般都采用横排版图28叠瓦分为横排和竖排中环叠瓦使用的竖排组件成本更优资料来源公司公告长江证券研究所叠瓦专利保护效果显著叠瓦的专利主要被Sunpower垄断专利布局面广从电路排版到外观设计其工艺方案目前是叠瓦技术的最优路径Sunpower在中国美国欧洲几大主要市场都完成了专利布局而环晟光伏是唯一拥有叠瓦专利知识产权许可授权的公司隆基绿能2020年曾请求Maxeon所属Sunpower覆盖式太阳能电池模块专利无效但被宣告维持Sunpower专利权有效而Maxeon指控阿特斯日本子公司未经许可使用Maxeon叠瓦太阳能电池组件专利也以阿特斯撤回对Maxeon专利的挑战并在满足2022年某些为完成的订单后在2025年第二季度前停止在该市场销售基于叠瓦太阳能电池的组件的方式和解告终半导体材料技术积淀深厚充分享受行业周期半导体硅片行业壁垒高前五大企业均为非大陆企业2021年销售额市占率超80近年全球新增8英寸和12英寸晶圆厂主要集中在中国而上游硅片产能较少国内半导体硅片端迎来超级周期TCL中环是国内最早从事半导体硅片研发生产的企业之一技术经验积累深厚已实现8英寸及以下主流产品全覆盖12英寸LogicCISPower等产品已基本完成所有产品门类设计中环全面融入半导体价值链实现了国内客户全面覆盖和国际多家头部客户的突破全球商业化加速市场份额快速提升国产替代新兴应用需求爆发行业处于超级周期半导体硅片行业壁垒高海外巨头占据了绝大多数市场份额2021年前五大半导体企业合计市占率超80前五大半导体企业均为非大陆企业半导体硅片相较光伏硅片在纯度平整度光滑程度和洁净程度上也要求更高光伏硅片纯度在6N以上999999而半导体硅片在9-11N近年全球新增8英寸和12英寸晶圆厂主要集中在中国而上游硅片产能较少国内硅片供需缺口可能持续国内半导体硅片端迎来超级周期请阅读最后评级说明和重要声明1823公司研究深度报告图29全球半导体硅片被海外巨头主导按销售额2021年信越半导体SUMCO环球晶圆世创SKSiltron其他资料来源中国半导体大硅片年度报告2022长江证券研究所产能加速释放客户验证稳步推进TCL中环是国内最早从事半导体硅片研发生产的企业之一技术经验积累深厚天津中环半导体组建于1989年其前身是始建于1958年的天津半导体材料厂在60余年中公司经历了创立成长升级创新技术突破等多个发展阶段目前已处于国际化竞争发展期公司产品涵盖4-12英寸全系列抛光片外延片退火片等深耕PowerIC双路线公司已实现8英寸及以下主流产品全覆盖12英寸LogicCISPower等产品已基本完成所有产品门类设计大尺寸硅片产能放量半导体业务迎来高增公司12英寸产能近两年大幅扩张此前预计2022-2023年分别实现产能32和60万片月同比增长883和875考虑到2023年1月公司收购鑫芯半导体股权公司12英寸产能建设步伐预计将加快此外6英寸以及8英寸PW含EPI亦有望达到90万片月与100万片月同比增长80与33图302021年中环半导体硅片产能总量全国第一单位万片月图31中环硅片产能近两年大幅提升单位万片月资料来源公司公告长江证券研究所资料来源公司公告长江证券研究所中环立足国际化战略强化海外布局中环坚持以客户为中心持续提升全球化客户服务能力及营销力公司全面融入半导体价值链实现了国内客户全面覆盖和国际多家头部客户的突破全球商业化加速市场份额快速提升中环提速全球化客户服务能力增设日本新加坡欧洲等海外分公司和办事处增强全球客户服务能力和相应速度请阅读最后评级说明和重要声明1923公司研究深度报告表9公司已实现8英寸及以下主流产品全覆盖产品应用供应现状光电传感器和分离式元件O-S-D汽车消费类国内市占率较高国外一线客户量产逻辑芯片Logic汽车消费电子IoT5G国内Tier1客户全系列产品认证通过日韩中国台湾客户导入期模拟芯片Analog消费类工业IoT国内国际客户同步认证增量存储芯片Memory消费类云数据配合国内客户进行产品对标认证进入验证期资料来源公司公告长江证券研究所图32公司全尺寸产品路线图资料来源公司公告长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明2023