核心结论：季度配置方面，消费、金融、成长可能有轮流表现的机会。考虑到Q1的季节性，月度配置中可以适当关注成长补涨。金融股在熊市末段到牛市初段持有，接近经济回升期减仓。我们认为目前仍在经济回升期左侧阶段，金融股还可以继续持有。消费股由于过去2年存在超跌，过去1个季度估值修复的速度很快。我们认为这一次消费股的上涨主要受益于经济Beta带来的超跌修复，可以持有到经济回升初期（房地产销售数据改善前）。周期股配置时间则可能需更接近经济回升期，现阶段可以关注一些超跌的地产链上游周期板块的提前表现。
　　月度配置中影响行业配置的主要变化点：（1）统计上，历年Q1&春季躁动期，成长风格大概率领涨。（2）Q1经济数据和业绩披露均处于真空期，流动性环境相对宽松，经济和产业政策预期乐观，均有利于成长风格表现。（3）过去1个季度价值风格涨幅较多，估值修复窗口期进入后段。
　　未来3个月配置建议：消费（疫情&地产政策变化+经济beta+估值修复）>金融地产（稳增长+经济改善左侧有表现）>软成长（过去2-3年受压制+低估值+寻找新赛道）>周期（商品价格下降+部分地产链估值修复）>硬科技(供需错配缓解+产能压力仍待出清）。
　　金融地产：从长期的角度，市场风格已经偏向价值，金融地产等低估值板块已经进入年度配置区间，至少可以超配半年。节奏上，金融地产在经济改善左侧更容易有表现，本轮金融地产的上涨可能比过去1年更长更持久。
　　消费：近期疫情和地产政策变化驱动的是年度逻辑的修复，不只是短期博弈性逻辑，因此预计估值修复弹性更大。这一次的消费股上涨，经济Beta的逻辑比产业Alpha的逻辑更强，本质上是前期超跌的估值修复，建议更早参与。如果等到消费数据改善后再参与，可能会面临2021年年初的估值天花板的限制。
　　成长：硬科技长期需求逻辑较好，但年度供需错配仍需消化。计算机、港股互联网、机械设备等板块受宏观经济下行、行业监管政策等因素影响，过去2年表现偏弱。估值低，基金仓位较低。在市场风格转变的第一阶段，更有望受益于投资者的补仓，先有估值修复机会，2023年如果有业绩验证可能成为成长板块中新的赛道。
　　周期：2023年全年，海外经济衰退的影响仍存，但国内经济修复的逻辑变得更强。受全球经济衰退的影响，大宗商品价格下行压力仍未消退。指数反转期间，资源股弹性可能会减弱。地产政策变化较大，季度内可以关注估值较低，前期超跌的地产链，如建材、机械和有色等周期股。
　　一级行业具体配置方向：（1）周期：建议关注稳增长下地产链的估值修复：建材、机械设备、有色金属。（2）成长：关注低估值、低仓位的计算机、港股互联网。（3）消费：家电&轻工（稳增长+估值修复），酒店&航空&旅游（疫情受损反弹）。（4）金融地产的配置顺序：证券（熊转牛第一波弹性大）>地产（稳地产政策+熊转牛第一波上涨中后期逐渐变强）>银行（信贷企稳）
　　风险因素：经济下行超预期，稳增长政策不及预期。
　　

研究报告全文：成长阶段性补涨行业配置主线探讨TableReportDate2023年2月10日请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom1TableTitle证券研究报告成长阶段性补涨策略研究TableReportDate2023年2月10日TableReportType策略专题报告核心结论季度配置方面消费金融成长可能有轮流表现的机会考虑到Q1的TableA樊继拓uthor策略首席分析师执业编号S1500521060001季节性月度配置中可以适当关注成长补涨金融股在熊市末段到牛市初段持有联系电话8613585643916接近经济回升期减仓我们认为目前仍在经济回升期左侧阶段金融股还可以继续邮箱fanjituocindasccom持有消费股由于过去2年存在超跌过去1个季度估值修复的速度很快我们认李畅联系人为这一次消费股的上涨主要受益于经济Beta带来的超跌修复可以持有到经济回升邮箱lichangcindasccom初期房地产销售数据改善前周期股配置时间则可能需更接近经济回升期现阶段可以关注一些超跌的地产链上游周期板块的提前表现月度配置中影响行业配置的主要变化点1统计上历年Q1春季躁动期成长风格大概率领涨2Q1经济数据和业绩披露均处于真空期流动性环境相对宽松经济和产业政策预期乐观均有利于成长风格表现3过去1个季度价值风格涨幅较多估值修复窗口期进入后段未来3个月配置建议消费疫情地产政策变化经济beta估值修复金融地产稳增长经济改善左侧有表现软成长过去2-3年受压制低估值寻找新赛道周期商品价格下降部分地产链估值修复硬科技供需错配缓解产能压力仍待出清金融地产从长期的角度市场风格已经偏向价值金融地产等低估值板块已经进入年度配置区间至少可以超配半年节奏上金融地产在经济改善左侧更容易有表现本轮金融地产的上涨可能比过去1年更长更持久消费近期疫情和地产政策变化驱动的是年度逻辑的修复不只是短期博弈性逻辑因此预计估值修复弹性更大这一次的消费股上涨经济Beta的逻辑比产业Alpha的逻辑更强本质上是前期超跌的估值修复建议更早参与如果等到消费数据改善后再参与可能会面临2021年年初的估值天花板的限制成长硬科技长期需求逻辑较好但年度供需错配仍需消化计算机港股互联网机械设备等板块受宏观经济下行行业监管政策等因素影响过去2年表现偏弱估值低基金仓位较低在市场风格转变的第一阶段更有望受益于投资者的补仓先有估值修复机会2023年如果有业绩验证可能成为成长板块中新的赛道周期2023年全年海外经济衰退的影响仍存但国内经济修复的逻辑变得更强受全球经济衰退的影响大宗商品价格下行压力仍未消退指数反转期间资源股弹性可能会减弱地产政策变化较大季度内可以关注估值较低前期超跌的地产链如建材机械和有色等周期股一级行业具体配置方向1周期建议关注稳增长下地产链的估值修复建材机械设备有色金属2成长关注低估值低仓位的计算机港股互联网信达证券股份有限公司3消费家电轻工稳增长估值修复酒店航空旅游疫情受损反弹CINDASECURITIESCOLTD4金融地产的配置顺序证券熊转牛第一波弹性大地产稳地产政策熊转北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编100031牛第一波上涨中后期逐渐变强银行信贷企稳风险因素经济下行超预期稳增长政策不及预期请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom2目录一市场主线风格探讨511大类板块配置建议512PB-ROE模型度量行业估值性价比713一级行业长期短期供需格局分析及配置建议8131金融地产经济改善左侧更易有表现本轮行情持久性预计更强9132消费政策变化经济恢复带来年度逻辑修复提前参与经济Beta机会10133成长关注低估值低持仓板块逐渐验证新赛道机会10134周期商品价格下降影响仍存季度关注地产链的估值修复10二市场表现跟踪1121市场表现回顾成长和周期表现较强稳定偏弱1122市场交易情绪跟踪行业间涨跌分化有所加大成长和周期板块热度回升12三宏观中观基本面跟踪1631投资1632外需1633工业1634通胀1735上游资源品1836中游建材机械设备1837下游房地产消费19四行业基本面跟踪20风险因素23表目录表1历年Q1春季躁动期成长风格大概率领涨单位5表2大类行业基本面情况及季度配置顺序6表3PB-ROE度量的一级行业估值与基本面匹配情况单位7表4一级行业长期基本面格局未来1年供需状态8表5一级行业基本面变化跟踪20图目录图1历年1-3月新增人民币贷款较多单位万亿元6图2中国信贷脉冲指数变化单位6图31月消费板块表现较好单位倍11图41月大小盘指数集体上涨单位11图51月主要指数全部上涨创业板指涨幅居前单位11图61月绩优股指数涨幅居前单位11图71月一级行业涨跌幅单位12图81月一级行业2023年盈利预测调整幅度单位12图9一级行业PE和PB估值分位单位12图101月部分估值偏低的板块取得较高的涨幅单位12图11一级行业成交量占比5日MA标准差有所回升单位13图12一级行业涨跌幅标准差底部震荡上升单位13图13新能源车日均换手率单位倍13图14光伏日均换手率单位倍13图15半导体日均换手率单位倍14图16医药生物日均换手率单位倍14图17食品饮料日均换手率单位倍14图18采掘煤炭日均换手率单位倍14图19有色金属日均换手率单位倍14图20钢铁日均换手率单位倍14图211月北向资金持仓占流通市值比例环比变化单位pct15图2212月QFII资金持仓占流通市值比例环比变化单位pct15图231月核心资产上涨股票数占比大幅上升单位15请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom3图24核心资产估值突破2010以来均值继续上涨单位倍15图2512月房地产基建制造业投资均小幅下降较11月变化较小单位16图2612月上游利润率有所回落下游利润率小幅回升单位16图27美国12月CPI降至65单位16图2812月我国出口金额继续下滑单位16图2912月工业增加值当月同比继续回落单位17图301月高炉开工率较12月有所上升单位17图3112月CPI小幅回升单位17图3212月PPI增速明显回升单位17图33蔬菜价格上升猪肉价格回落单位元公斤17图34白条鸡和鸡蛋价格在春节期间回升单位元公斤17图35煤炭库存震荡上升螺纹钢库存大幅上行单位万吨18图36铜铝锌库存持续下行单位万吨18图37水泥价格下行玻璃价格回升单位元吨点18图38挖掘机销量同比出现回落单位18图391月大中城市商品房成交面积持续下降单位万平米19图4012月社会消费品零售总额当月同比增速出现回升单位19图4112月汽车销量增速小幅下行12月重卡销量增速出现下降单位19图4212月新能源车销量增速持续下行渗透率有所回落单位19请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom4一市场主线风格探讨11大类板块配置建议过去1个月指数表现较强板块普涨市场风格再次回归均衡主要表现为成长风格的补涨过去1个季度随着疫情防控措施的优化房地产支持政策的相继出台市场预期美联储加息步伐放缓人民币汇率贬值压力缓解影响经济预期的主要变量均出现了方向性变化从历史经验来看在熊转牛初期政策变化带来的经济Beta逻辑较产业Alpha逻辑更重要领涨主线往往集中在价值和超跌板块的估值修复但我们也强调在熊转牛初期市场驱动力主要是估值和逻辑板块风格差异度并不会很极端季度配置方面消费金融成长可能有轮流表现的机会考虑到Q1的季节性月度配置中可以适当关注成长补涨金融股在熊市末段到牛市初段持有接近经济回升期减仓我们认为目前仍在经济回升期左侧阶段金融股还可以继续持有消费股由于过去2年存在超跌过去1个季度估值修复的速度很快我们认为这一次消费股的上涨主要受益于经济Beta带来的估值修复可以持有到经济回升初期房地产销售数据改善前周期股配置时间则可能需更接近经济回升期现阶段可以关注一些超跌的地产链上游周期板块的提前表现我们认为在月度配置中影响风格配置的主要变化点可能会有1统计上历年Q1春季躁动期成长风格大概率领涨从统计上来看2010年以来每年一季度的大类风格表现成长和消费领涨的概率较大如果看历史上春季行情成长板块往往不会缺席尤其是TMT板块大部分时间都表现较好消费板块2016年之后在产业转型和高ROE支撑下大多有不错的绝对收益周期板块只有经济企稳信号明显的情况下才可能有较好表现金融板块在春季行情中一般表现较弱表1历年Q1春季躁动期成长风格大概率领涨单位春季躁动期Q1年份金融周期消费成长金融周期消费成长201094811917861328-560-40028377020111543200812031392525437-318-3402012160925382099271372539428434320134056299824193567-2560675171264201434210939971208-564-238-284-232201516511961198150655533673504519020161545262121272473-1326-1791-1756-2151201707580397296607823534603220181302314754097-423-598-149-1122019383137124641424528882589357936062020492130812322896-1481-765-1901002021333140315121080-111237-444-7492022044620121284-360-1075-1554-2133资料来源万得信达证券研发中心2Q1经济数据和业绩披露均处于真空期流动性环境相对宽松经济和产业政策预期乐观均有利于成长风格表现为消除春节因素的影响1月工业生产固定资产投资房地产投资和销售社会消费品零售总额等重要经济高频指标均没有公布数据宏观经济恢复进度出现了短暂的真空期同时1月下半月业绩预告披露完成后业绩披露也进入了较长的真空状态短期经济和业绩证伪风险较小市场对基本面的关注度弱化同时Q1由于有春节的影响流动性需求量较大年初信贷投放通常较多加上两会之前积极的政策预期较强在资金驱动和风险偏好提振下更有利于成长风格表现请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom5图1历年1-3月新增人民币贷款较多单位万亿元图2历年Q1中国信贷脉冲指数变化单位4545新增人民币贷款1-3月信贷脉冲40新增人民币贷款4-12月4035353030252520201510150510002015-062017-122008-122009-062009-122010-062010-122011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-122016-062016-122017-062018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-12资料来源万得信达证券研发中心资料来源Bloomberg信达证券研发中心3过去1个季度价值风格涨幅较多估值修复窗口期进入后段2022年Q4价值风格持续走强2022年11-12月食品饮料商业贸易休闲服务房地产银行等板块的涨幅均达到15-30虽然超跌板块估值修复仍有空间但经过前期经济Beta逻辑逐步兑现市场将逐渐过渡到利润验证阶段价值股修复窗口期也逐渐进入后段未来1个月配置建议成长Q1季节性补涨周期前期滞涨补涨消费超跌前期涨幅高金融地产估值修复前期涨幅高未来3个月配置建议消费疫情地产政策变化经济beta估值修复金融地产稳增长经济改善左侧有表现软成长过去2-3年受压制低估值寻找新赛道周期商品价格下降部分地产链估值修复硬科技供需错配缓解产能压力仍待出清表2大类行业基本面情况及季度配置顺序行业长期基本面格局未来1年供需格局估值状态稳增长持续发力虽然不能把行业长期格局完全金融地产受到地产长期下行压制扭转但可以排除经济出现失速风险的可能对低ROE预期稳定和存量资产重估均有利疫情达峰后后需求回补弹性较大地产销售影响这一次需求下降只是短期的受疫情影经济恢复进程但边际恶化空间有限经济预期恢消费响还是受人口收入等长期因素影中等复大方向有利于景气改善产业链库存和价格竞响争格局尚好碳中和长期压制产能之前10年产能周期国内需求预期逐渐改善海外需求弱中等建设不足硬科技国产替代新能源需求爆发需求依然健康产能进入密集释放期高监管负面因素在预期之内不存在供给问题新软成长元宇宙国产替代互联网监管低赛道孕育新的需求未来1个月配成长Q1季节性补涨周期前期滞涨补涨消费超跌前期涨幅高金融地产估值修复置建议前期涨幅高消费疫情地产政策变化经济beta估值修复金融地产稳增长经济改善左侧有表现软成未来3个月配长过去2-3年受压制低估值寻找新赛道周期商品价格下降部分地产链估值修复硬科技置建议供需错配缓解产能压力仍待出清资料来源万得信达证券研发中心注红色字体代表利好因素绿色字体代表利空因素请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom612PB-ROE模型度量行业估值性价比我们用PB-ROE模型度量行业在可比盈利水平下基于长期盈利能力低估或高估的程度我们采用5年期和10年期PB和ROE历史分位数剔除不同行业的盈利和估值绝对水平差异的影响ROE分位数-PB分位数越高说明相对于历史上较高的盈利水平该行业当前被低估程度较高反之ROE分位数-PB分位数越低说明相对于历史上较低的盈利水平该行业当前被高估的程度较高1周期板块低估情况均有所减弱有色金属低估情况比较明显截至2023年1月31日周期板块整体低估情况均有所减弱地产链上游板块中有色金属建筑材料仍明显低估钢铁由于盈利较弱没有明显的低估情况2成长板块中通信传媒电子保持低估截至2023年1月31日通信电子传媒仍然保持明显低估计算机尚未看到盈利改善仅有估值修复电力设备军工虽然盈利基本面仍较强但估值仍处于历史偏高水平3消费板块高估情况有所提高家用电器保持低估社会服务食品饮料商贸零售估值仍然偏高截至2023年1月31日消费板块中家电行业仍保持明显低估社会服务食品饮料商贸零售在过去1个季度估值修复后高估情况有所提高4金融地产继续估值修复低估值板块中交通运输行业低估情况明显减弱截至2023年1月31日金融地产板块估值继续小幅修复截至2022年三季度非银房地产盈利基本面仍然较弱但后续随着稳增长的推进市场情绪的好转地产市场的企稳有业绩修复的可能低估值稳定板块中前期受疫情压制最大交通运输行业低估情况明显减弱表3PB-ROE度量的一级行业估值与基本面匹配情况单位ROE分位数-ROE分位数-PB过去10年分PB过去5年分位ROE过去10年ROE过去5年分板块行业PB分位数PB分位数5位数数分位数位数10年年煤炭52568597595245032667石油石化12224495195282927076基础化工45661190280944571978周期钢铁417491439472164439有色金属48566397595249032891建筑材料1992333654716591858机械设备49466863447614021919汽车5767617314250356185家用电器27518758566631014795社会服务393460489534463649食品饮料80460756038024402267消费医药生物15330648761933453130农林牧渔3313719719023421806商贸零售685904244766138571纺织服饰288525268523199018轻工制造3906652434714676176建筑装饰134270244711042226稳定交通运输337357341380040227公用事业3336679719023564771非银金融681374847202899金融银行511031462859471820房地产641292447401816请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom7电力设备77468997595220112634国防军工63078197595234521712通信10412797595287078246成长电子14825365866650984133计算机218371244719433240传媒12424931761919273696其他综合30962012123818823823注PB为截至2023年1月31日数值ROE为2022年三季报数值资料来源万得信达证券研发中心13一级行业长期短期供需格局分析及配置建议表4一级行业长期基本面格局未来1年供需状态板块行业长期基本面格局未来1年供需格局综合评价煤炭长期资本开支不足全球经济可能会由滞胀转为衰退建议关注建材机械设备有色金石油石化长期资本开支不足全球经济可能会由滞胀转为衰退属2023年全年海外经济衰退的影响上游成本压制有所缓解稳增长可仍存但国内经济修复的逻辑变得基础化工中国产能的全球替代能带来需求预期恢复更强受全球经济衰退的影响大宗商品价格半年内可能还会下降2022年的周期股分化很大上游资周期钢铁国内政策对产能控制需求关注稳增长效果源煤炭石油石化涨幅较大但和国内房地产链相关的周期跌幅较长期产能不足新能源带来增全球经济可能会由滞胀转为衰退有色金属大指数反转期间资源股弹性可量需求稳增长可能带来需求预期恢复能会减弱地产政策变化较大季能源成本高稳增长可能带来需求建筑材料国内政策对产能控制度内可以关注估值较低前期超跌预期恢复的地产链如建材机械和有色等产业链疫后修复稳增长可能带来存量替换大周期告一段落新周期股机械设备需求预期恢复资本开支周期支撑兴行业有增量景气上行需求受地产周期和高油价影响稳新能源车加速了中国汽车产业汽车增长政策购置税补贴等对需求链的进口替代有拉动出口竞争力强小家电消费升成本压力缓解稳增长下地产周期家用电器级传统家电受制于房地产长建议关注家电轻工稳增长估值可能触底期下行修复酒店航空疫情受损反弹疫情加快部分子行业集中度整疫情反复对局部需求有冲击疫情社会服务合但核心壁垒还在构建后产能优化需求反转消费板块估值中等风险释放已经较为充分熊转牛第一波估值品牌壁垒强高ROE但连续食品饮料库存较健康疫情恢复稳增长超跌政策变化比长期逻辑更重高估值带来竞争加剧要近期疫情和地产政策变化驱动消费疫情改变了医保支出结构之前高的是年度逻辑的修复不只是短期人口老龄化进口替代集采医药生物估值导致部分子行业高产能疫情博弈性逻辑这一次的消费股上常态化后医美等消费医疗需求恢复涨经济Beta的逻辑比产业Alpha前期猪价持续下降推动行业产能的逻辑更强本质上是前期超跌的行业集中度提升规模化养殖农林牧渔去化有利于猪周期反转猪价开估值修复建议更早参与如果等替代散养始底部回升到消费数据改善后再参与可能会国产品牌替代社区团购被监疫情反复对局部需求有冲击关注面临2021年年初的估值天花板的商贸零售管疫情后的消费需求恢复限制疫情后出口景气回落关注消费需纺织服饰国产品牌替代东南亚竞争求恢复地产长期下行压制需求增量当期需求弱需求关注下半年稳增轻工制造存量依赖消费升级和集中度提长效果升请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom8长期增长空间不大ROE中枢建筑装饰稳增长发力订单增加缓慢下降航空疫后产能出清航运超级证券熊转牛第一波弹性大地稳定交通运输关注疫情后的需求恢复周期可能已结束产稳地产政策熊转牛第一波上长期空间关注电价改革等政短期景气度受成本压制期待政策涨中后期逐渐变强银行信贷公用事业策支持企稳股市注册制财富管理但由于加杠杆难度大基本面稳步从长期的角度我们认为市场风格熊市进入后期短期基本面压制接非银金融回升弹性小保险受到代理已经偏向价值金融地产等低估值近尾声人去产能和去杠杆负面影响可板块已经进入年度配置区间至少能也到了尾声了可以超配半年从节奏上来看金金融融地产在经济改善左侧更容易表地产金融去杠杆房住不炒压制现本轮金融地产的上涨可能比过银行稳增长促使信贷扩张收入和利差去1年更长更持久随着反转进入中期可以关注弹性较大的非银和当期房地产销售仍然低迷各地房有政策变化的地产房地产房住不炒人口周期下行地产政策不断宽松地产销售企稳行业资本开支在2021年之后快速ESG碳中和等政策长期有利软成长计算机港股互联网提升2022年将进入产能密集释放电力设备于新能源新能源车渗透率快硬科技新能源电子期上游涨价补贴减少可能会速提升长期需求强压制年度需求增速成长风格最近1年逐渐走弱1月中美关系越来越复杂国防现需求放量可能会面临集采整体的反弹有季节性因素的影响也有国防军工代化建设进入重要阶段部分利润稳定增长熊转牛第一波补涨的需要重要装备进入放量阶段5G基站建设也已出现一段高5G下游应用的爆发尚未验证通信硬科技新能源光伏半导体通信增长但5G应用尚在探索普是新基建的重要方向之一存在逆等长期需求逻辑较好但年度供及阶段周期性成长需错配的情况较2021年减少半导体国产替代仍有较大的发PC手机出货量逐渐见顶半导体展空间VRAR还处在产业初需求周期性下行供应方面芯片电子计算机港股互联网机械设备等期汽车电子国产替代速度短缺有所缓解供需周期可能逐渐板块受宏观经济下行行业监管政快下行策等因素影响过去2年表现偏下游需求很分散企业IT支出存弱估值低基金仓位也较低在计算机数字经济高速发展在后周期性目前宏观经济增速仍市场风格转变的第一阶段更有望承压受益于投资者的补仓先有估值修元宇宙空间广阔监管政策整线上需求受宏观经济影响小平台复机会2023年如果有业绩验证可传媒体偏严但有边际转松的趋经济监管常态化互联网大厂裁员能成为成长板块中新的赛道势有利于未来利润释放资料来源万得信达证券研发中心注红色字体代表利好因素绿色字体代表利空因素131金融地产经济改善左侧更易有表现本轮行情持久性预计更强从长期的角度我们认为市场风格已经偏向价值金融地产等低估值板块已经进入年度配置区间至少可以超配半年从经济周期来看银行地产的超额收益大多出现在经济下降后期到经济回升早期在经济确定改善之前反而更容易产生超额收益我们认为2022到2023年上半年均处在这一阶段从节奏上来看本轮金融地产的上涨可能比过去1年更长更持久过去1年伴随着稳增长预期回升金融地产先会带来稳增长板块一波估值修复式的上涨但是行情持续性需要宏观基本面数据改善验证如果宏观基本面数据如基建房地产销售社融持续低预期或者有较大波动那么后续还会出现一波不小的调整把前期的涨幅抹平2021年底开始的稳增长虽然宏观背景是经济下行压力增大但在稳增长的初期仍有一些局部经济数据处于高位比如商品价格制造业利润工业企业库存出口等等经济内在下降周期还没走完稳增长强预期和弱现实仍在博弈阶段但2022年11月以来的稳增长行情与过去1年的相比有一些积极的变化经济下行已经接近尾声PPI下降到负值工业产成品库存开始下降制造业利润走弱出口数据也持续下降这一次稳增长发力的时间可能会更长效果更好随着反转进入中期可以关注弹性较大的非银请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom9和有政策变化的地产132消费政策变化经济恢复带来年度逻辑修复提前参与经济Beta机会消费板块估值中等风险释放已经较为充分过去1年受经济下行疫情和房地产景气度下降的影响消费板块整体调整较多整体风险释放较为充分过去1个季度部分消费板块涨幅较高估值水平有所提升1月部分消费板块的调整存在过去1个季度预期兑现后获利了结的情况但从估值来看截至2023年1月31日家电食品饮料休闲服务商贸零售汽车医药生物2010年以来PB估值历史分位分别为337739595613接近2022年7月阶段性高点的估值水平但考虑到本轮疫情和地产政策变化驱动的是年度逻辑的修复比2022年Q2疫情达峰后需求修复的博弈性逻辑更强因此预计本轮消费板块估值修复弹性可能更大消费年度逻辑修复驱动超跌反弹建议提前参与这一次的消费股上涨经济Beta的逻辑比产业Alpha的逻辑更强本质上是前期超跌的估值修复建议更早参与如果等到消费数据改善后再参与可能会面临2021年年初的估值天花板的限制季度配置可以关注两条主线一是前期表现始终偏弱低估明显的家电随着稳增长预期的修复估值修复弹性大二是疫情受损板块的反弹酒店旅游航空133成长关注低估值低持仓板块逐渐验证新赛道机会成长风格最近1年逐渐走弱1月的反弹有季节性因素的影响也有熊转牛第一波补涨的需要往后看硬科技新能源光伏半导体等长期需求逻辑较好但年度供需错配的情况仍需消化硬科技板块虽然长期产业逻辑通顺但年度供需错配仍需消化产能压力仍然需要出清短期供需基本面逻辑不是很强军工行业的供需格局相较于宏观经济比较独立盈利稳定性强估值目前处于历史中等水平相对合理成长中关注新赛道机会供给收缩需求从0到1成长性强过去2-3年表现相对较弱的成长比如计算机港股互联网机械设备等板块受宏观经济下行行业监管政策等因素影响供给端出清较为充分需求端天然具备国产替代属性存在长期成长性估值低基金仓位也较低在市场风格转变的第一阶段更有望受益于投资者的补仓先有估值修复机会2023年如果有业绩验证可能成为成长板块中新的赛道134周期商品价格下降影响仍存季度关注地产链的估值修复2023年全年海外经济衰退的影响仍存但国内经济修复的逻辑变得更强美国加息逐渐进入下半场美国通胀缓和CRB商品价格指数连续下行8个月国内PPI持续下行到负值受全球经济衰退的影响大宗商品价格下行压力仍未消退美股1970-1980年长期高通胀的环境中即使周期股长期超额收益较高但在商品价格进入年度休整美股熊市结束的阶段周期股都会有一定的回撤季度内可以关注地产链边际变化更大2022年的周期股分化很大上游资源煤炭石油石化涨幅较大但和国内房地产链相关的周期跌幅较大指数反转期间资源股弹性可能会减弱地产政策变化较大可以关注估值较低前期超跌的地产链如建材机械和有色等周期股请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom10二市场表现跟踪21市场表现回顾成长和周期表现较强稳定偏弱从市场风格来看1月成长和周期表现更强稳定表现偏弱主要风格板块中成长和周期涨幅居前分别为935和864稳定涨幅356表现偏弱从大小盘风格来看1月大小盘指数集体上涨小盘指数上涨80涨幅领先1月主要指数全部上涨其中创业板指涨幅100表现最好绩优股指数涨幅居前亏损股指数涨幅较弱图31月消费板块表现较好单位倍图41月大小盘指数集体上涨单位45金融周期消费月过去个月过去年成长稳定131402035201001041530100107473802552015010-505-10002013-072022-012012-072013-012014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-072023-012012-01资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心图51月主要指数全部上涨创业板指涨幅居前单位图61月绩优股指数涨幅居前单位1月过去3个月过去1年1月过去3个月过去1年20159115108386100531074747283545500-5-5-10-10-15-15资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心行业表现方面1月一级行业中有色金属计算机电气设备汽车和机械设备领涨商业贸易和休闲服务涨幅靠后截至1月末交通运输和医药生物行业2023年盈利预测上调明显机械设备和轻工制造2023年盈利一致性预期下调幅度居首请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom11图71月一级行业涨跌幅单位图81月一级行业2023年盈利预测调整幅度单位201月一级行业涨跌幅15一级行业盈利预测调整幅度1510051000-055-10-150-20-25-5-30有计电汽机电通建非家化钢国建医食采传轻纺房银农公交综休商交医汽家食建电国通银钢采非有休传农纺计建公电商综化轻机色算气车械子信筑银用工铁防筑药品掘媒工织地行林用通合闲业通药车用品筑气防信行铁掘银色闲媒林织算筑用子业合工工械金机设设材金电军装生饮制服产牧事运服贸运生电饮装设军金金服牧服机材事贸制设属备备料融器工饰物料造装渔业输务易输物器料饰备工融属务渔装料业易造备资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心图9一级行业PE和PB估值分位单位图101月部分估值偏低的板块取得较高的涨幅单位PB8090食品饮料食品饮料估7080电气设备值国防军工电气设备化工历70国防军工商业贸易史60商业贸易汽车汽车机械设备60水采掘有色金属位50休闲服务采掘有色金属家用电器201050钢铁机械设备轻工制造化工分位数rrr交通运输休闲服务40钢铁PB40电子轻工制造交通运输农林牧渔计算机农林牧渔年家用电器纺织服装3030公用事业至综合电子计算机非银金融今纺织服装医药生物综合20公用事业20传媒建筑材料建筑材料通信建筑装饰通信10建筑装饰医药生物10非银金融银行房地产房地产传媒1月涨跌幅0银行0020406080100PE分位数-505101520资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心22市场交易情绪跟踪行业间涨跌分化有所加大成长和周期板块热度回升1月一级行业成交量标准差有所回升涨跌幅差异度震荡上升1月行业间整体涨跌分化继续加大一级行业成交量占比标准差有所回升一级行业涨跌幅标准差从底部震荡上升请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom12图11一级行业成交量占比5日MA标准差有所回升单图12一级行业涨跌幅标准差底部震荡上升单位点位一级行业3个月涨跌幅标准差一级行业成交量占比5日MA标准差上证指数330250周期移动平均一级行业3个月涨跌幅标准差3102540002902027035002501523030002101019025005170150020002019-072020-052021-032022-112019-012019-032019-052019-092019-112020-012020-032020-072020-092020-112021-012021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092023-012022-032020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-052022-072022-092022-112023-01资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心从换手率来看成长和周期赛道拥挤度回升消费板块热度有所下降1成长板块热门赛道拥挤度1月回升但仍处于历史低位截至1月31日新能源车换手率上升至145处于2010年以来5790的历史分位光伏换手率上升到158处于2010年以来3990的历史分位半导体换手率上升至157处于2010年以来2700的历史分位2消费板块交易拥挤度下降截至1月31日食品饮料日均换手率下降至140处在2010年以来5620的历史分位医药生物换手率回落到129处在2010年以来4090的历史分位3周期板块交易热度出现回升截至1月31日采掘行业日均换手率回升至092处于2010年以来5420的历史分位有色金属换手率上升到142处于2010年以来4620的历史分位钢铁日均换手率上升到064处于2010年以来3970的历史分位图13新能源车日均换手率单位倍图14光伏日均换手率单位倍新能源车换手率5日MA光伏换手率5日MA新能源车万得全A右轴光伏万得全A右轴60981475086120745100634050832060421031040020022023-012021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122021-122021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012021-01资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom13图15半导体日均换手率单位倍图16医药生物日均换手率单位倍半导体换手率5日MA医药生物换手率5日MA医药生物万得全右轴9半导体万得全A右轴1150A308104072560930508204203072150610100500102021-032021-012021-022021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012021-01资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心图17食品饮料日均换手率单位倍图18采掘煤炭日均换手率单位倍食品饮料换手率5日MA采掘换手率5日MA食品饮料万得全右轴A40采掘万得全A右轴18407035163560301430502512252004020102015083015100620100504051000022022-022021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012021-092021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012021-01资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心图19有色金属日均换手率单位倍图20钢铁日均换手率单位倍有色金属换手率5日MA50钢铁换手率5日MA14钢铁万得全右轴6有色金属万得全A右轴15A401251310430110832009062101070400500022021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012022-052021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012021-01资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom14北向资金主要加仓休闲服务有色金属非银金融电气设备和食品饮料板块1月北向资金持仓占流通市值比例增加较多的行业主要为与1月春节假期相关的休闲服务和食品饮料以及政策利好下的非银金融受美国加息进程放缓影响有色金属也取得较多加仓新能源利好政策频出电气设备加仓靠前12月QFIIRQFII的持仓变动中综合建筑材料房地产电气设备和有色金属持仓占流通市值比例环比变化增幅居前商业贸易计算机和休闲服务降幅居前图211月北向资金持仓占流通市值比例环比变化单位图2212月QFII资金持仓占流通市值比例环比变化单位pctpct07003QFIIRQFII持仓占流通市值比例环比变化北向资金持股占流通市值比例环比变化0600205040010300201-0010-01-002-02休有非电食传银电汽钢计家纺化轻商机医国建采综农通房建公交-003闲色银气品媒行子车铁算用织工工业械药防筑掘合林信地筑用通综建房电有化钢医建汽公机非采纺传电家交食银农国通轻休计商服金金设饮机电服制贸设生军材牧产装事运合筑地气色工铁药筑车用械银掘织媒子用通品行林防信工闲算业务属融备料器装造易备物工料渔饰业输材产设金生装事设金服电运饮牧军制服机贸料备属物饰业备融装器输料渔工造务易资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心核心资产估值突破2010年以来均值后继续上涨上涨股票数占比大幅上升1月核心资产上涨股票数占比为914较12月大幅上升核心资产估值突破2010年以来均值后继续上涨图231月核心资产上涨股票数占比大幅上升单位图24核心资产估值突破2010以来均值继续上涨单位倍核心资产估值2010年以来平均核心资产上涨股票数占比1001倍标准差-1倍标准差402倍标准差806030402020010资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom15三宏观中观基本面跟踪31投资图2512月房地产基建制造业投资均小幅下降较11月变化较图2612月上游利润率有所回落下游利润率小幅回升单小单位位房地产开发投资同比煤炭开采和洗选业石油和天然气开采业60有色金属矿采选业食品制造业制造业投资同比纺织服装服饰业通用设备制造业基建投资同比40专用设备制造业汽车制造403020200-2010-400资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心32外需图27美国12月CPI降至65单位图2812月我国出口金额继续下滑单位隐含通胀预期美国CPI当月同比50出口金额当月同比108306104-102-300-2-50资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心33工业请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom16图2912月工业增加值当月同比继续回落单位图301月高炉开工率较12月有所上升单位工业增加值当月同比2017年2018年2019年工业企业利润总额当月同比1002020年2021年2022年502023年30801060-1040-30周20147101316192225283134374043464952资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心34通胀图3112月CPI小幅回升单位图3212月PPI增速明显回升单位CPI当月同比PPI全部工业品当月同比CPI食品当月同比20PPI生产资料当月同比25CPI非食品当月同比右轴3PPI生活资料当月同比核心CPI右轴15201521010155000-5-5-10-1-10资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心图33蔬菜价格上升猪肉价格回落单位元公斤图34白条鸡和鸡蛋价格在春节期间回升单位元公斤平均批发价28种重点监测蔬菜平均批发价鸡蛋平均批发价猪肉右轴平均批发价白条鸡右轴7601522216501352040411193039182021710711600515资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom1735上游资源品图35煤炭库存震荡上升螺纹钢库存大幅上行单位万图36铜铝锌库存持续下行单位万吨吨1000煤炭库存秦皇岛港总库存LME铝右轴总库存LME铜螺纹钢库存200总库存LME锌右轴7080060150600504040010030200502010000资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心36中游建材机械设备图37水泥价格下行玻璃价格回升单位元吨点图38挖掘机销量同比出现回落单位水泥价格指数全国期货结算价玻璃右轴挖掘机销量同比220350040050表观消费量石油沥青累计同比右轴3000300200025002001802000-5016015001001000-10014005001200-100-150资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom1837下游房地产消费图391月大中城市商品房成交面积持续下降单位万平图4012月社会消费品零售总额当月同比增速出现回升单米位30大中城市商品房成交面积当周值4周移动平均同比右轴社会消费品零售总额当月同比100040社会消费品零售总额累计同比1008002060000400-100-20200-400-200资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心图4112月汽车销量增速小幅下行12月重卡销量增速出现下图4212月新能源车销量增速持续下行渗透率有所回落降单位单位销量汽车当月同比新能源车销量同比江淮汽车销量重卡当月值同比800新能源汽车渗透率右轴40150600100304005020200010-500-100-2000资料来源万得信达证券研发中心资料来源万得信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom19四行业基本面跟踪表5一级行业基本面变化跟踪板块行业中观基本面跟踪及主要观点分类名称动力煤方面供给端春节假期结束后煤矿陆续开工复产煤炭供应量逐渐回升需求端尽管春节假期期间工业电量需求较弱但低温天气使得居民端供暖需求增加同时假期结束后采掘下游企业也开始提库备煤需求逐步回升焦煤及焦炭方面产地供应缩减需求方面焦企多处于亏损状态采购意愿较低供给方面钢企大面积进入冬季短休状态供应量减少社库增幅整体较为有限产业链绝对钢铁库存低于往年同期水平需求方面现货报价由于假期影响波动较小但期货价格持续偏强反映市场对开春行情较为乐观继续关注房地产基建等行业需求回暖情况上游12月美国通胀回落至65前值71环比下降06个百分点通胀放缓2月美联储加息资放缓至25bp基准利率上调至45-475符合市场预期2023年1月美国制造业PMI从12源有色月的484降至474连续第三个月的下降将该指数推至2020年5月以来的最低水平并低于金属被视为符合更广泛经济衰退的487关口海外经济衰退风险仍存基本金属方面美联储加息路径放缓防疫政策改善以及国内金属下游消费预期转好这将使在2022年下半年困扰有色金属价格下跌与行业景气度下行的拖累因素出现扭转美联储加息放缓预期增加OPEC对2023年经济前景表示乐观市场对石油需求前景向好国际油价上涨2月美联储加息放缓至25bp美元走软支撑油价上行同时OPEC表示防疫政石油策的放宽将助力亚洲石油需求的反弹并推动全球增长OPEC对2023年世界经济前景表示乐石化观预计2023年全球石油需求将增加220万桶日中国的需求在2023年将增加51万桶日1月份PMI录得501环比上升31pcts高于荣枯线1-12月房地产开发投资同比下降10降幅继续扩大12月挖掘机销量当月同比减少2980继续关注防疫政策优化后的消费机械需求回暖以及积极政策对地产拉动作用等待机械设备景气度迎来修复1月19日工业和信中游设备息化部等十七部门发布关于印发机器人应用行动实施方案有望支持我国机器人产传业链整体发展加速统制消费建材方面在地产放松政策效果逐步显现坏账计提和现金流风险预期逐渐释放之下需造建筑求端等待改善板块整体有望迎来业绩及估值修复玻璃方面玻璃企业库存维持去化反映材料较强的下游需求水泥方面当前需求尚未恢复但受益于保交楼和基建增量水泥的需求边际看好以智能手机为代表的消费电子终端销售影响中上游半导体元器件等企业的业绩随着终端厂商积极去库存叠加防疫政策优化后的消费回暖2023年1月智能手机销售情况有望转好半电子导体方面春节期间外盘科技股普遍上涨日荷将加入美国对华半导体技术出口限制我国半导体自主化发展的压力不断加重国产替代是必经之路2022年电信业务收入累计完成158万亿元比上年增长8按照上年不变价计算的电信业务总量达175万亿元同比增长213三家基础电信企业完成互联网宽带业务收入为2402亿元比上年增长71在电信业务收入中占比由上年的153下降至152拉动电信业务收通信入增长11个百分点三企业完成移动数据流量业务收入6397亿元比上年增长03在电中游信业务收入中占比由上年的434下降至405拉动电信业务收入增长01个百分点三企业-科完成业务收入3072亿元比上年增长324在电信业务收入中占比由上年的161提升至技194拉动电信业务收入增长51个百分点微软公司在其官方博客宣布已与OpenAI扩大合作伙伴关系微软将向OpenAI进行一项为期计算多年价值数十亿美元的投资以加速其在人工智能领域的技术突破欧洲议会产业暨能源委机员会通过欧洲芯片法案草案当前外部对先进技术的出口限制不断加强国内信创产业面临历史性发展机遇2023年春节档在防疫政策优化以及国产片和进口片的审核放松的利好因素下电影市场内容供给充足观影需求强烈据猫眼专业版数据截至1月27日2023年春节档总票房6762亿传媒元位列中国影史春节档票房第二名观影总人次128亿总场次2646万平均票价524元请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom20