核心观点：
　　2022年是长视频行业具有重大意义的一年，在具有挑战的外部环境下，降本增效成为长视频行业的共同主题，行业重点从抢占市场份额转向提升运营效率。爱奇艺、腾讯视频均实现了首次盈利，优酷也连续6个季度实现亏损收窄。头部平台或盈利或减亏意味着，经过一段时间策略调整，中国长视频行业正在进入更加健康和理性的发展新周期。
　　2022年以来，在具有挑战的外部环境下，降本增效成为长视频行业的共同主题，行业重点从抢占市场份额转向提升运营效率，实现盈利。这一转向我们认为有以下原因：
　　1）从行业格局看，竞争趋稳。赛道间：各个数字媒体类型用户格局维持稳定，时长和流量亦逐渐趋稳，存量竞争持续，长视频流量被短视频侵蚀问题得到缓解，同时长短视频逐步从竞争走向竞合；而赛道内竞争格局相对稳定，爱奇艺、腾讯、优酷、芒果TV呈现“2+2”的格局，短期内各平台用户量和时长随重点内容上线、爆款带动以及节假日影响而存在小幅波动，呈现此消彼长的态势，在整体长视频流量基本平稳，增量空间有限的背景下，国内长视频的竞争逐渐从激烈向温和转变，盈利成为行业共识。
　　2）从投入角度看，“烧钱”不可持续。2022年以前，除芒果外，爱奇艺、腾讯视频、优酷均处于亏损状态，亏损的根本原因在于高昂的内容成本无法下降，爱奇艺2021年内容成本现金投入近200亿元，爱优腾三家近十年共计投入超过1000亿元人民币，唯一盈利的芒果则是受益于背靠湖南广电，拥有相对低廉的内容成本。而随着2021-2022年在监管、疫情、经济的多方因素下，行业大环境遇冷，资本市场对于长视频平台的亏损容忍度下降，市场亟待看到的是平台的盈利。此外，融资环境变差，在连年亏损下，各平台的现金流也出现一定压力，综合以上几点原因，降本增效是必由之路，各个平台都选择转向聚焦主业，实现盈利。
　　2022年是长视频行业具有重大意义的一年，爱奇艺、腾讯均实现了首次盈利，优酷也连续6个季度实现亏损收窄。头部平台或盈利或减亏意味着，经过一段时间策略调整，中国长视频行业正在进入更加健康和理性的发展新周期。我们以爱奇艺为例进行分析，发现其盈利的主因是毛利率的明显改善，而毛利率的改善更多靠内容成本的缩减，而后期UE如何改善，收入和成本如何考量，这是一个需要探究的核心问题。
　　影响长视频平台的核心订阅商业模式无非三个指标：内容成本、付费用户规模、单用户付费水平。而这三个核心因素又存在一定的制约关系。通过中美对比分析，我们认为由于国内演员片酬较高及中美影视产业链差异的影响，国内影视上游的内容制作成本相比终端需求的购买力仍然太高，因此在短期内，在保证内容质量的情况下，成本端下降难度较大，盈利更多要关注单用户付费水平提升
　　长视频行业涨价模式确立，各平台进入“25元”区间。2020年以来，长视频行业已然进入提价周期，各长视频龙头在2021年及2022年相继再次提价，基本形成每年提价一次规律，头部平台价格趋于统一。为何长视频平台在2019年前无法提价，而2020年之后便进入稳定提价周期？综合上述分析，我们认为有三点：1）行业流量红利消失，用户及付费用户增长速度变缓，规模即将见顶；2）竞争趋缓，行业提价成为共识，而平台间提价互相参考；3）平台盈利诉求提升，但短期看，成本端下降难度较大，若想盈利只能提高单用户付费水平。
　　通过对各个平台提价后会员数量变化的分析，我们发现会员价格提升对会员规模影响比较有限，现阶段用户对价格的敏感度较低。究其原因，我们认为，首先，由于国内长视频平台消费横向低于其他泛娱乐平台，纵向低于海外平台奈飞，因而仍然具有提价逻辑，用户对提价相对不敏感；其次，平台深度绑定付费用户，付费消费习惯逐渐养成，会员使用粘性高于普通用户；第三，平台维持头部且优质内容的供给，持续打造差异化。
　　任何产品/服务的消费都不能逃脱用户在一定可支配收入下的支付意愿天花板，毕竟长视频仍然属于可选消费，对大多数用户来说，即使前期不明显，但对价格的敏感多多少少都是存在的。通过对比中美家庭长视频付费水平在家庭可支配收入中的占比，我们来测算国内视频平台用户的消费潜力——头部长视频平台ARPPU天花板有望达到23元/月，提价仍有空间。
　　在具有挑战的外部环境下，各平台更加关注长期发展的可持续性及盈利能力提升，降本增效成为2022年行业关键词。做好优质内容是长视频平台发展的核心驱动力，而内容成本投入的减少是否会影响内容供给和质量，从而影响平台可持续性发展，这也是我们要探究的核心问题之一。我们认为，一方面，演员“限薪令”不断升级，推动行业内容成本持续优化，同时剧集采买模式也从版权剧向分账和定制剧迁移，这两者本就内生性优化了行业的内容成本，因此这部分内容投入减少并不会影响优质内容供给。另一方面，平台以更合理的内容策略调整驱动内容ROI持续提升，新的内容策略集中在聚焦头部内容，减少高投入、低效的腰尾部内容，持续带动内容ROI提

研究报告全文：证券研究报告海外行业深度国内长视频行业降本增效为主旋律海外研究内容是核心竞争力核心观点维持强于大市2022年是长视频行业具有重大意义的一年在具有挑战的外部环境下降本增效成为长视频行业的共同主题行业重点从孙晓磊抢占市场份额转向提升运营效率爱奇艺腾讯视频均实现了sunxiaoleicsccomcn首次盈利优酷也连续6个季度实现亏损收窄头部平台或盈SAC执证编号S1440519080005利或减亏意味着经过一段时间策略调整中国长视频行业正SFC中央编号BOS358在进入更加健康和理性的发展新周期崔世峰2022年以来在具有挑战的外部环境下降本增效成为长视cuishifengcsccomcn频行业的共同主题行业重点从抢占市场份额转向提升运营效SAC执证编号S1440521100004率实现盈利这一转向我们认为有以下原因1从行业格局看竞争趋稳赛道间各个数字媒体类型用发布日期2023年02月09日户格局维持稳定时长和流量亦逐渐趋稳存量竞争持续长视频流量被短视频侵蚀问题得到缓解同时长短视频逐步从竞市场表现争走向竞合而赛道内竞争格局相对稳定爱奇艺腾讯优9酷芒果TV呈现22的格局短期内各平台用户量和时长-1随重点内容上线爆款带动以及节假日影响而存在小幅波动-11呈现此消彼长的态势在整体长视频流量基本平稳增量空间-21-31有限的背景下国内长视频的竞争逐渐从激烈向温和转变盈-41利成为行业共识202229202239202249202259202269202279202289202299202319202210920221292从投入角度看烧钱不可持续2022年以前除芒果2022119传媒恒生指数外爱奇艺腾讯视频优酷均处于亏损状态亏损的根本原因在于高昂的内容成本无法下降爱奇艺2021年内容成本现相关研究报告金投入近200亿元爱优腾三家近十年共计投入超过1000亿中信建投TMT及海外研究户外元人民币唯一盈利的芒果则是受益于背靠湖南广电拥有相2022-12-02对低廉的内容成本而随着2021-2022年在监管疫情经济广告专题品牌成长与规模溢价中信建投海外研究出口电商系的多方因素下行业大环境遇冷资本市场对于长视频平台的2022-11-17列三电商跨境出海巨头领航扬亏损容忍度下降市场亟待看到的是平台的盈利此外融资帆中信建投海外研究互联网出海环境变差在连年亏损下各平台的现金流也出现一定压力2022-10-18破局者再造一个抖音字节跳综合以上几点原因降本增效是必由之路各个平台都选择转动系列研究之四Tiktok篇向聚焦主业实现盈利中信建投海外研究出口电商系列二便携式储能走向全球是中2022-10-12国制造全球营销的代表亦是产2022年是长视频行业具有重大意义的一年爱奇艺腾讯均品出海的趋势实现了首次盈利优酷也连续6个季度实现亏损收窄头部平中信建投海外研究出口电商系2022-09-07列一跨境生态持续完善中国品台或盈利或减亏意味着经过一段时间策略调整中国长视频牌走向全球行业正在进入更加健康和理性的发展新周期我们以爱奇艺为例进行分析发现其盈利的主因是毛利率的明显改善而毛利率的改善更多靠内容成本的缩减而后期UE如何改善收入和成本如何考量这是一个需要探究的核心问题本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明互联网电商海外行业深度报告影响长视频平台的核心订阅商业模式无非三个指标内容成本付费用户规模单用户付费水平而这三个核心因素又存在一定的制约关系通过中美对比分析我们认为由于国内演员片酬较高及中美影视产业链差异的影响国内影视上游的内容制作成本相比终端需求的购买力仍然太高因此在短期内在保证内容质量的情况下成本端下降难度较大盈利更多要关注单用户付费水平提升长视频行业涨价模式确立各平台进入25元区间2020年以来长视频行业已然进入提价周期各长视频龙头在2021年及2022年相继再次提价基本形成每年提价一次规律头部平台价格趋于统一为何长视频平台在2019年前无法提价而2020年之后便进入稳定提价周期综合上述分析我们认为有三点1行业流量红利消失用户及付费用户增长速度变缓规模即将见顶2竞争趋缓行业提价成为共识而平台间提价互相参考3平台盈利诉求提升但短期看成本端下降难度较大若想盈利只能提高单用户付费水平通过对各个平台提价后会员数量变化的分析我们发现会员价格提升对会员规模影响比较有限现阶段用户对价格的敏感度较低究其原因我们认为首先由于国内长视频平台消费横向低于其他泛娱乐平台纵向低于海外平台奈飞因而仍然具有提价逻辑用户对提价相对不敏感其次平台深度绑定付费用户付费消费习惯逐渐养成会员使用粘性高于普通用户第三平台维持头部且优质内容的供给持续打造差异化任何产品服务的消费都不能逃脱用户在一定可支配收入下的支付意愿天花板毕竟长视频仍然属于可选消费对大多数用户来说即使前期不明显但对价格的敏感多多少少都是存在的通过对比中美家庭长视频付费水平在家庭可支配收入中的占比我们来测算国内视频平台用户的消费潜力头部长视频平台ARPPU天花板有望达到23元月提价仍有空间在具有挑战的外部环境下各平台更加关注长期发展的可持续性及盈利能力提升降本增效成为2022年行业关键词做好优质内容是长视频平台发展的核心驱动力而内容成本投入的减少是否会影响内容供给和质量从而影响平台可持续性发展这也是我们要探究的核心问题之一我们认为一方面演员限薪令不断升级推动行业内容成本持续优化同时剧集采买模式也从版权剧向分账和定制剧迁移这两者本就内生性优化了行业的内容成本因此这部分内容投入减少并不会影响优质内容供给另一方面平台以更合理的内容策略调整驱动内容ROI持续提升新的内容策略集中在聚焦头部内容减少高投入低效的腰尾部内容持续带动内容ROI提升减量而提质驱动公司经营业绩持续改善同时自制能力的持续提升将有利于各个平台形成差异化布局并实现稳定高质量的内容供给综上我们倾向于认为短期内容成本的下降并不会影响到内容质量和长期可持续发展请参阅最后一页的重要声明互联网电商海外行业深度报告目录一长视频行业用户格局稳定降本增效成为共同主题111行业格局稳定竞争趋缓112烧钱不可持续4二长视频UE有无提升空间721长视频行业如何扭亏722收入端提价趋势确立驱动业绩增长10221提价历史复盘多平台先后提价价格趋于统一10222提价是否对会员数量有影响--用户对价格敏感度较低11223提价结果腾讯爱奇艺提价拉动会员收入提升芒果暂以用户增长为重14224提价还有空间吗--对标Netflix仍有提升空间1523成本端多维度控本减量增质16231降本增效成为共同主题注重长期发展持续性16232内容成本下降是否会影响内容质量17附录2023年各视频平台片单23图表目录图表1在线视频总时长占比下降趋势放缓1图表22021-2022数字内容订阅行业MAU变化百万人1图表3长短视频合作情况2图表42018M1-2022M12长视频平台MAU百万人3图表52018M1-2022M12长视频平台DAU百万人3图表6长视频平台人均单日使用时长分钟3图表7长视频平台国内iOS端下载量变化万次3图表82022年9月在线视频行业APPARR三力拆分4图表9爱奇艺内容现金投入版权采购自制百万元4图表10爱奇艺经营性现金流百万元4图表11爱奇艺2022Q1利润转正5图表12芒果超媒净利润及净利率5图表13头部平台业务精简及裁员情况6图表14爱奇艺利润率不断升高百万元7图表15爱奇艺毛利率持续上涨7图表16假设收入营业成本维持2019Q3水平毛利率情况8图表17假设收入营业成本维持2021Q3水平毛利率情况8图表18爱奇艺订阅会员数与ARPPU相关性8图表19爱奇艺订阅会员数增速与ARPPU增速相关性8图表20Netflix收入增速自2017年后普遍高于投入增速9图表21Netflix单用户投入成本vs单用户收入增速9请参阅最后一页的重要声明互联网电商海外行业深度报告图表22爱奇艺与奈飞的单用户内容成本率对比9图表23爱优腾芒提价历史10图表24爱奇艺付费会员数及净增量百万人11图表25腾讯视频付费会员数及净增量百万人11图表26芒果TV付费会员数及净增量百万人12图表27各泛娱乐行业ARPPU对比元12图表28爱奇艺与奈飞平均ARPPU对比元12图表292022年9月在线视频行业头部APP付费用户VS整体用户月人均使用时长13图表302021及2022年全网剧集正片有效播放亿13图表312021及2022年全网剧集会员内容有效播放亿13图表32分平台全网剧集正片有效播放亿14图表33分平台全网剧集会员内容有效播放亿14图表34爱奇艺ARPPU持续提升14图表35爱奇艺会员收入及增速14图表36芒果TVARPPU有所下滑15图表37芒果TV互联网视频收入及增速15图表38国内视频平台付费天花板测算对标Netflix15图表39爱奇艺内容成本持续下降16图表40爱奇艺22年销售及行政研发费用率同比下降16图表41芒果超媒营业成本同比下降16图表42芒果超媒销售及行政研发费用率同比下降百万元16图表43耐看娱乐不同类型剧集毛利率水平17图表442016-2026E按类型划分的网剧数量部18图表452016-2026E按类型划分的网剧占比18图表46限薪令出台前后视频平台剧集价格对比18图表47爱奇艺主要剧集工作室及代表作19图表48爱奇艺主要综艺工作室及代表作20图表49腾讯视频主要综艺工作室及代表作20图表50腾讯视频综艺工作室21图表51优酷主要综艺工作室及代表作21图表52爱奇艺自制内容及版权情况十亿元22图表53上新剧排播分布22图表54各平台上新剧独播部数占比22图表552023年爱奇艺片单23图表562023年腾讯视频片单24图表572023年优酷片单26图表582023年芒果TV片单27请参阅最后一页的重要声明互联网电商海外行业深度报告一长视频行业用户格局稳定降本增效成为共同主题2022年以来在具有挑战的外部环境下降本增效成为长视频行业的共同主题行业重点从抢占市场份额转向提升运营效率实现盈利这一转向我们认为有以下几点原因1从行业格局看竞争趋稳赛道间各个数字媒体类型用户格局维持稳定时长和流量亦逐渐趋稳存量竞争持续长视频流量被短视频侵蚀问题得到缓解同时长短视频逐步从竞争走向竞合而赛道内竞争格局相对稳定爱奇艺腾讯优酷芒果呈现的格局短期内各平台用户量和时长随重点内容上线TV22爆款带动以及节假日影响而存在小幅波动呈现此消彼长的态势在整体长视频流量基本平稳增量空间有限的背景下国内长视频的竞争逐渐从激烈向温和转变盈利成为行业共识2从投入角度看烧钱不可持续2022年以前除芒果外爱奇艺腾讯视频优酷均处于亏损状态亏损的根本原因在于高昂的内容成本无法下降爱奇艺2021年内容成本现金投入近200亿元爱优腾三家近十年共计投入超过1000亿元人民币唯一盈利的芒果则是受益于背靠湖南广电拥有相对低廉的内容成本而随着2021-2022年在监管疫情经济的多方因素下行业大环境遇冷资本市场对于长视频平台的亏损容忍度下降市场亟待看到的是平台的盈利此外融资环境变差在连年亏损下各平台的现金流也出现一定压力综合以上几点原因降本增效是必由之路各个平台都选择转向聚焦主业实现盈利11行业格局稳定竞争趋缓赛道间竞争渠道格局相对稳定从总流量看短视频增速逐渐减缓对长视频的流量侵蚀减弱长视频流量逐渐趋于稳定状态根据Questmobile数据2020年9月至2021年9月短视频用户使用总时长占比从201大幅提升至267提升65pcts而从2021年9月至2022年9月总时长占比仅提升08pct短视频用户流量增速整体放缓赛道格局逐步进入阶段性稳态因而在线视频用户总时长占比2022年仅下降01pct从用户规模看四个典型数字订阅内容行业的活跃用户规模在过去一年趋向稳定未出现明显浮动在体量上长视频仍然拥有稳定且庞大的用户规模总月活用户维持在85亿-92亿之间图表1在线视频总时长占比下降趋势放缓图表22021-2022数字内容订阅行业MAU变化百万人短视频即时通讯综合资讯在线视频综合电商其他在线视频在线音乐在线阅读网络音频90929188901088878686868584872022-0927567862021-0926768422020-092017200020040060080010002022-062021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-072022-082022-09资料来源Questmobile中信建投仅包含移动端数据资料来源Questmobile中信建投仅包含移动端数据请参阅最后一页的重要声明1互联网电商海外行业深度报告赛道间从竞争走向竞合一方面包括长短视频在内的互联网流量红利逐步见顶长短视频开始互相渗透需要通过不同形式的内容相互补充另一方面版权保护趋于规范和严厉短视频二创侵权有望得到进一步监督2022年10月26日西安市中级人民法院就云南虫谷案作出一审判决法院认为抖音平台上有大量用户对涉案作品实施了侵权行为抖音属于帮助侵权应立即采取有效措施删除过滤拦截相关视频并赔偿腾讯经济损失及合理费用3240余万元这是长短视频版权之争中最严厉的一次处罚因此我们看到自2021年起长短视频平台开始试行合作前期以腰部平台为主例如搜狐和抖音乐视风行和快手而22年中两大头部平台爱奇艺和抖音宣布达成合作计划围绕长视频内容的二次创作与推广等方面展开探索此次合作一方面将利用抖音的流量优势发挥短视频平台宣发能力为爱奇艺注入新的流量另一方面也有望为长视频打开新的收入增长空间此次合作将推动影视内容知识产权的使用向规范化方向发展也意味着长短视频平台之间将逐步走向共赢局面视频行业良性发展将是长期趋势图表3长短视频合作情况长视频短视频合作内容合作成效优势爱奇艺Q3其他收入13亿元同比增长27主要归因于第三方合作产生的收入将围绕长视频内容的二次创作与推广等方面针对爱奇艺合作片单发出的二创激励计划开展两个月后活动结束爱奇艺抖音展开探索合作的内容包括爱奇艺内容资产实现总播放量629亿总点赞量54亿热点话题70个近40中拥有信息网络传播权及转授权的长视频内容的百万级别影视原创作者参与活动投稿播放量破千万的爆款视频有568个破亿播放视频7个数据显示开放合作后爱奇艺上的很多经典剧集播放量剧增快手用户可以将自己的视频发布到风行视频网站上推广自己的视频风行上的用户可以将自快手开放放映厅频道上线风行小程序为其带来累计注册用户40风行快手己的视频发布到快手上同时在发布视频时需要万每日观看量高达300万忠粉播放时长达100分钟将风行的小程序挂上推广风行视频抖音获得搜狐全部自制影视作品二次创作相关抖音搜索搜狐视频相关二创内容如法医秦明会在靠前的位置搜狐抖音授权抖音平台的用户可以对这些作品进行二次推送搜狐视频APP的下载端口为平台引流创作包括重新剪辑编排或改编快手放映厅则直接接入了平台小程序比如观看自制剧太子妃升职记心理罪2独播剧那金花和她的女婿乐视快手甄嬛传会直接跳到乐视视频的小程序页面一个鬼子都不留奇葩一家亲等影视剧相关短视频在快手平直接为平台提供流量台的播放量近2亿资料来源各公司官网中信建投赛道内竞争22格局稳定竞争趋缓中国的流媒体行业竞争从激烈走向温和早年间有PPS土豆乐视搜狐等数十家平台相继涌入这个赛道在激烈的竞争环境下各个平台秉持资金为王的模式以烧钱来抢夺市场和用户近几年随着短视频等其他娱乐形态在移动端对用户和时长产生明显冲击长视频进入温和阶段随着优酷用户规模的下滑和芒果的快速发展国内长视频的格局从原有的爱奇艺优酷腾讯视频三足鼎立逐步变化到22情况短期内各平台用户量和时长随重点内容上线爆款带动以及节假日影响而存在小幅波动呈现此消彼长的态势但整体竞争格局相对稳定在流量增长有限的存量竞争状态持续的情况下深耕现有用户强化内容精耕细作及提升精细化运营管理将成为各平台重点任务从用户规模和时长来看爱奇艺与腾讯视频稳定保持在第一梯队优酷芒果TV位于第二梯队爱奇艺腾讯视频MAU维持在4-6亿体量用户时长在70-90分钟而优酷MAU从2018年4-5亿下滑至2亿左右请参阅最后一页的重要声明2互联网电商海外行业深度报告滑落至第二梯队芒果TV由于其优质的综艺内容逆势保持增长目前与优酷体量相当维持在2-3亿用户体量从最新情况看2022年下半年起爱奇艺与腾讯视频出现一定程度的分化2022年7月至12月爱奇艺MAU环比增速转正用户活跃度明显提升7月至12月DAU环比增速分别3144458时长也从72分钟大幅提升至90分钟达到2019年以来最高水平爱奇艺的强劲增长主要源于爆款的拉动优质内容供给驱动用户粘性增长与流量回暖2022年至今先后诞生了人世间苍兰诀罚罪卿卿日常风吹半夏狂飙六部热度值破万的作品十多部热度破9000的爆款剧集基本实现实现月月有爆款的霸屏能力与以往平均1-2年才能诞生一部破万剧的情况相比22年爱奇艺可以说是迎来了高品质大剧的集中收获期根据Questmobile截至2022年12月爱奇艺MAU为507亿yoy5位列第一腾讯视频MAU为396亿yoy-11芒果TVMAU为262亿优酷MAU为241亿yoy1图表42018M1-2022M12长视频平台MAU百万人图表52018M1-2022M12长视频平台DAU百万人腾讯视频爱奇艺优酷芒果TV腾讯视频爱奇艺优酷芒果TV70016060050714050012097396100400807330026260200404010020--2021M72018M12018M42018M72019M12019M42019M72020M12020M42020M72021M12021M42022M12022M42022M72018M12018M52018M92019M12019M52019M92020M12020M52020M92021M12021M52021M92022M12022M52022M92019M102020M102021M102022M102018M10资料来源Questmobile中信建投仅包含移动端数据资料来源Questmobile中信建投仅包含移动端数据从用户时长来看爱奇艺由于22年下半年爆款带动时长冲高至90min腾讯及芒果均可以保持70-80min的用户时长整体腾讯爱奇艺芒果TV位于同一量级优酷时长相对略低保持在50-60min图表6长视频平台人均单日使用时长分钟图表7长视频平台国内iOS端下载量变化万次腾讯视频爱奇艺优酷芒果TV腾讯视频爱奇艺优酷芒果TV10090640905407580440340707260240505514040402018M12018M42018M72019M12019M42019M72020M12020M42020M72021M12021M42021M72022M12022M42022M72022M102019M102020M102021M102018M10资料来源Questmobile中信建投资料来源SensorTower中信建投请参阅最后一页的重要声明3互联网电商海外行业深度报告爱优腾芒等头部平台进入成熟期阶段持续活跃用户规模稳定腰部APP竞争相对较激烈侧重吸引更多新安装用户根据QuestmobileARR三力模型持久力代表用户持续性强忠诚的使用成长力和唤醒力则表示App在获取增量用户方面的能力据统计爱优腾芒的持久力超过70远高于平均水平55而在唤醒力和成长力方面均低于中小平台图表82022年9月在线视频行业APPARR三力拆分资料来源Questmobile中信建投唤醒力为沉默唤醒规模MAU持久力为持续活跃规模MAU气泡大小为成长力指新安装活跃规模MAU12烧钱不可持续2022年以前除芒果外爱奇艺腾讯视频优酷均处于亏损状态以爱奇艺为例从2016年起公司采用类似于奈飞的内容战略加大内容投入通过优质内容吸引用户爱奇艺的内容现金投入从2016年的60亿到2021年飙升至接近200亿元与此同时的是现金流缺口不断扩大2020年以前爱奇艺自制内容现金投入计入经营性现金流版权采购的现金投入计入投资性现金流2020年以后自制内容版权采购现金均计入经营性现金流优酷和腾讯视频也是类似的情况据晚点报道爱优腾三家近十年共计投入超过1000亿元人民币图表9爱奇艺内容现金投入版权采购自制百万元图表10爱奇艺经营性现金流百万元版权采购现金投入自制内容现金投入经营性现金流投资性现金流经营性投资性现金流03000201620172018201920202021-5000200090878729731105281237-1000011958700019621304267281049240515252359666494690-150004545120007843-2000017000-250002200018065资料来源爱奇艺财报中信建投资料来源爱奇艺财报中信建投请参阅最后一页的重要声明4互联网电商海外行业深度报告芒果由于背靠湖南广电成为22年以前唯一一家盈利的长视频平台简单来说在与各平台类似的商业逻辑下芒果能够实现盈利主要原因在于相对低廉的内容成本2014年芒果背后的湖南广电开始发挥作用与快乐阳光签署协议以低价售卖湖南台节目的独播权2015到2017年芒果TV从湖南台采购的版权价格不到4亿随后这一协议被延续至2020年之后三年的价格分别是451亿4961亿和54571亿2020年二者再次续签协议快乐阳光以每年546亿的价格打包购买2021到2025年湖南卫视的剧目节目以及音频的网络独播权锁定了未来五年主要采购成本图表11爱奇艺2022Q1利润转正图表12芒果超媒净利润及净利率净利润百万元净利率10002580020600154001020050020192019Q12018Q12018Q22018Q32018Q42019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投近两年互联网行业监管趋严疫情持续反复导致宏观经济表现疲弱在外部环境挑战尤为严峻的情况下资本市场对于长视频平台的亏损容忍度下降市场亟待看到的是平台的盈利在行业遇冷的时期融资环境也没有之前那么充裕连年亏损下各平台的现金流也出现一定压力以爱奇艺为例即使在22年Q3自由现金流转正的前提下仍然缺少现金子弹截至2022Q3公司账上现金及现金等价物刚过50亿元而12个月内短期贷款短期可转债接近125亿元近期向太盟集团融资5亿美元44亿美元ADS增发使得爱奇艺共募资634亿元人民币短期债务风险基本解除但现金流仍然不宽裕而市场遇冷的情况下投资人对亏损的新业务较为谨慎上述原因综合之下爱优腾都不约而同地选择转向聚焦主业降本增效和实现盈利2021年底12月1日爱奇艺裁员20按照2020年底的7721名员工数量来计算爱奇艺将裁掉1544员工业务线收缩爱奇艺研究院爱奇艺游戏中心等亏损部门几乎全员被裁短视频产品随刻则和其他产品合并腾讯去年一整年PCG开展了自成立以来最大规模的降本增效事业群人数下降至不足1万人各业务的规模和预算大幅压缩中台建设和技术开发成本也不断下降比如带宽成本从前一年的100亿元降至了75亿元左右腾讯视频在过去一年不仅大幅度减少了版权投入也尝试从各个维环节降低成本比如在与版权方合作的时候它开启了一个名为后验激励的模式即平台先支付基础价根据内容播出的效果再安排后续激励以降低平台的风险请参阅最后一页的重要声明5互联网电商海外行业深度报告图表13头部平台业务精简及裁员情况平台日期事业部事业线优化内容爱奇艺2021121爱奇艺研究院游戏中心爱奇艺智爱奇艺收缩预算市场投放渠道合作等成本部门裁员比例在30-50能内容部门市场投放渠道合而爱奇艺研究院爱奇艺游戏中心等部门裁员比例较高短视频产品随刻作部门会和其他产品合并内容部门的裁员比例相对较低202262电商硬件等CEO龚宇首次回应去年裁员比例约为20远低于外界猜测且决策的核心目的是提升效率据了解此次被爱奇艺剥离的业务包括电商和硬件等相对边缘的领域腾讯视频2022315游戏事业部CSIG云与智慧产业事腾讯PCG多个业务部门都在进行不同比例的人员裁撤同时可能对部分业群PCG平台与内容事业群边缘项目进行栽撤不过整体裁撤比例不高不涉及核心业务IEG互动娱乐事业群2022519体育业务部腾讯体育此次裁员100人左右裁员比例达13同时体育版权运营组体育经纪组赛事直播组节目组等具备变现能力的业务组暂时保留2022520腾讯游戏目前大部分的事业群都在裁员包括腾讯云游戏业务广告业务内容业务等投资部门暂未裁员优酷2022317儿童节目阿里大文娱版块的优酷视频本次有一定比例的人员裁减包括计划解在一个负责制作儿童节目的团队资料来源网络视听生态圈财联社36氪中信建投请参阅最后一页的重要声明6互联网电商海外行业深度报告二长视频UE有无提升空间21长视频行业如何扭亏2022年是长视频行业具有重大意义的一年爱奇艺腾讯均实现了首次盈利优酷亏损也连续收窄2022年一季度爱奇艺实现归母净利润169亿元人民币non-GAAP归母净利润162亿元人民币为上市以来首次实现财报和Non-GAAP口径下单季度盈利通过三个季度的努力爱奇艺完成标志性逆转连续三个季度实现运营盈利且利润水平持续提升腾讯视频2022年全年收入超百亿元并从10月起开始实现盈利优酷通过审慎投资与内容及制作能力持续改善运营效率亏损连续六个季度同比收窄头部平台或盈利或减亏意味着经过一段时间策略调整中国长视频行业正在进入更加健康和理性的发展新周期图表14爱奇艺利润率不断升高百万元图表15爱奇艺毛利率持续上涨营业收入营业成本经营利润率净亏损率毛利润百万元毛利率250030100005020008000402060003015004000204110001020001000500-2000-100-53--4000-20-6000-30-500-10-8000-40-1000-10000-50-20-15002019Q22018Q22018Q32018Q42019Q12019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32018Q1-2000-30资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投我们以爱奇艺为例进行分析发现其盈利的主因是毛利率的明显改善其毛利率在2019Q3-2020Q3以及2021Q3至今分别有两次明显的上涨在过去四个季度公司毛利率持续增长21Q321Q422Q122Q222Q3毛利率分别712182124四个季度毛利增长16pcts毛利率提升主要归因于内容成本的下降营业成本的拆分中内容成本是长视频最大的成本支出项占到总营业成本的75左右且基本保持稳定比例22Q3爱奇艺的内容摊销成本为42亿元yoy-189为了更进一步探究2019Q3-2020Q3及2021Q3至今两个阶段爱奇艺毛利下降的详细原因究竟是归因于收入端的提升还是成本绝对值的下降我们做了控制变量的分析我们分别以2019年Q3及2021年Q3为参考分别假设收入不变以及营业成本不变我们发现2019年Q3-Q4的毛利率上涨是由收入上升内容成本下降共同带来的而2020Q1以后毛利率的提升基本都是靠内容成本下降所驱动的因此我们看到爱奇艺在严控内容支出保证内容ROI的推进下实现了盈利目标请参阅最后一页的重要声明7互联网电商海外行业深度报告图表16假设收入营业成本维持2019Q3水平毛利率情况图表17假设收入营业成本维持2021Q3水平毛利率情况毛利率毛利率收入不变毛利率毛利率收入不变毛利率营业成本不变毛利率营业成本不变2015353010255200152019Q32019Q42020Q12020Q22020Q3-5105-100-15-52021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4E-20-10资料来源公司公告中信建投测算分别假设收入及营业成本维资料来源公司公告中信建投分别假设收入及营业成本维持持2019Q3水平不变毛利率偏移情况2021Q3水平不变毛利率偏移情况前期的扭亏更多靠内容成本的缩减而后期UE如何改善收入和成本如何考量这是一个需要探究的核心问题影响长视频平台的核心订阅商业模式无非三个指标内容成本付费用户规模单用户付费水平而这三个核心因素又存在一定的制约关系用户规模的增长依赖与优质内容而优质内容有需要较高的内容成本投入而同样地平台的用户规模越大同样内容的出圈和爆款率也会随之提升提高平台的议价权优化内容成本而从付费上看MPU和ARPPU存在一定负相关关系增速上看负相关关系会更加明显也就是说会员费越高使得ARPPU提升但短期内会影响付费用户数的增长订阅服务的毛利付费用户规模MPU单用户付费水平ARPPU-内容成本图表18爱奇艺订阅会员数与ARPPU相关性图表19爱奇艺订阅会员数增速与ARPPU增速相关性订阅会员数百万ARPPU元月订阅会员数YOYARPPUYOY140160702012014060151001205010080401080603060520404010020200000-5-10-20-102020Q12019Q12019Q22019Q32019Q42020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4E资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投由于长视频平台存在一定的规模效应因此我们进行简单调整把平台内容成本分摊到每个付费用户的身上看剔除单用户内容成本后的实际客单价用这个客单价结合总的会员付费用户数来衡量这个商业对上下游的溢价能力订阅服务的毛利润1-单用户内容成本率ARPPUMPU单用户内容成本率单用户内容成本单用户付费水平广告订阅请参阅最后一页的重要声明8互联网电商海外行业深度报告对于一个单纯靠订阅收费的长视频平台在发展成熟时期可以享受规模经济带来的红利作为全球流媒体龙头Netflix流媒体内容投入成效日渐显现进入享受规模红利的发展阶段2017年后Netflix的流媒体收入增速开始超过流媒体内容投入的增速并持续保持收入增速高于支出增速的趋势即Netflix跨越拐点形成内容的规模经济效应因此我们可以使用Netflix作为可参照的理想指标与爱奇艺作为对比图表20Netflix收入增速自2017年后普遍高于投入增速图表21Netflix单用户投入成本vs单用户收入增速收入同比增速投入同比增速ARPU增速单用户内容现金成本增速12030010020080100600040-100200-200-20-300-40-400资料来源公司财报中信建投资料来源公司财报中信建投由于商业模式的差异我们将爱奇艺的广告收入也纳为单用户的付费收入中横向对比Netflix我们发现爱奇艺的单用户内容成本率远高于Netflix接近Netflix的两倍要使爱奇艺的高成本率快速降下来要么是降低单位内容成本要么是提高订阅付费水平2021年以来爱奇艺严控内容支出在保证内容ROI的推进下大幅优化整体内容成本降本可能会达到阶段性瓶颈期在短期内在保证内容质量的情况下内容成本能够大幅下滑的可能性不大图表22爱奇艺与奈飞的单用户内容成本率对比平台付费用户数百万人ARPPU月单用户广告收入月单用户付费水平单用户内容成本月单用户内容成本率奈飞美元223116370163754633爱奇艺人民币1011394111801141979资料来源各公司财报中信建投22Q3财报数据由于国内演员片酬较高及中美影视产业链差异的影响国内影视上游的内容制作成本相比终端需求的购买力仍然太高美国的影视行业经历了上百年的发展历史产业链工业化已相对成熟采取流水线方式将影视制作进行专业精细分工导演剧本演员设备租赁后期制作等等均由不同公司参与并且每个产业链环节还将进一步细化也就是说在整个影视制作产业链中每一个环节都不具备绝对的话语权因此平台方作为内容整合者和渠道商议价能力较强同时在内容把控上效率也更高可以批量生产优质影视内容而国内的影视公司更倾向于追求完整产业链的战略布局以提高竞争壁垒大多公司会呈现艺人演艺制作发行一条龙优质内容是稀缺资源因此平台方的话语权进一步削弱尽管近年来各个平台开始通过自建团队工作室等方式解决这一困境推动中国影视工业化但这一现状是行业性的历史遗留问题并非短期能够降下来的因此短期看成本端下降难度较大盈利更多要关注单用户付费水平提升请参阅最后一页的重要声明9互联网电商海外行业深度报告22收入端提价趋势确立驱动业绩增长221提价历史复盘多平台先后提价价格趋于统一长视频行业涨价模式确立各平台进入25元区间2021年国家加强对长视频平台监管8月上海消保委针对腾讯视频热播剧扫黑风暴的超前点映售价策略进行点名批评认为涉嫌捆绑销售漠视消费者权益随后腾讯优酷爱奇艺芒果tv等长视频平台相继取消超前点映策略超前点映自2019年出现起就被各大长视频平台采用2019-2020年间将夜2爱情公寓5大主宰鬓边不是海棠红等二十多部头部剧集均采用超前点映策略曾为各视频平台创造可观收益如2019年腾讯视频陈情令超前点播最终收益15亿元超前点映的取消加快了长视频平台会员提价的步伐2020年以来长视频行业已然进入提价周期各长视频龙头在2021年及2022年相继再次提价基本形成每年提价一次规律头部平台价格趋于统一爱奇艺是首家上调会员价格的平台2020年11月将连续包月包季包年的价格提升20-302021年12月进行第二次提价上调幅度在10-202022年11月爱奇艺再次提价连续包月黄金VIP升至25元相比2020年之前的15元已上涨67整体涨幅在4-14之间腾讯视频跟进爱奇艺在2021年4月进行第一次提价会员包月包季包年价格涨幅分别为3329222022年4月进行第二次提价会员包月包季包年价格涨幅分别为25178芒果tv于2022年1月提价增幅相对较低会员包月包季包年价格涨幅分别为5952022年8月芒果TV再次调整会员全屏会员价格月卡连包和季卡连包升至22元和63元此次会员提价整体涨幅在9-20之间优酷首次提价相对较晚但涨幅较高涨价后对标其他平台水平2022年6月时隔5年优酷调整会员价格连续包月涨至25元涨幅31连续包季涨至68元涨幅28图表23爱优腾芒提价历史平台调整时间调整幅度调整价格包月包季包年单买一月爱奇艺调整前-15451781982020111317-29195821825202112168-20226321830202211164-14256823830腾讯视频调整前-1545178202021041017-50205821830202204202-25256823830芒果TV调整前-185320825202201025-10195821825202208099-20226321830优酷调整前-1953198-2022062120-50256823830资料来源各平台官方公众号APP中信建投除了会员费用上涨各个平台还通过其他的方式变相提升价格例如超前点播限制投屏限制设备登录请参阅最后一页的重要声明10互联网电商海外行业深度报告数量等至21年8月超前点播取消一年后超前点播又换壳重生2022年6月腾讯视频官宣爆款古偶梦华录大结局点映礼类似前期超前点播的模式用户付费即可直通大结局此外优酷爱奇艺先后通过限制投屏来促使用户升级更高价格的TV版会员自2022年下半年起优酷会员使用投屏服务需开通大屏端酷喵会员而爱奇艺则从2023年1月11日开始黄金VIP用户无法像往常一样使用最高4K清晰度的投屏而只能使用最低档位的480P清晰度且禁止了用户通过HDMI线链接电视播放此类措施均可以理解为平台方变相涨价的过程为何长视频平台在2019年前无法提价而2020年之后便进入稳定提价周期综合上述分析我们认为有三点1行业流量红利消失用户及付费用户增长速度变缓规模即将见顶2竞争趋缓行业提价成为共识而平台间提价互相参考3平台盈利诉求提升但短期看成本端下降难度较大若想盈利只能提高单用户付费水平222提价是否对会员数量有影响--用户对价格敏感度较低通过对各个平台提价后会员数量变化的分析我们发现会员价格提升对会员规模影响比较有限2020年11月爱奇艺首先开启长视频的提价周期上调会员价格但在此后的20Q4-21Q3三个季度内订阅用户数始终保持稳定21年12月提价后爱奇艺22Q1会员数为101亿人YoY-4QoQ5较21Q4净增440万腾讯视频跟进爱奇艺在2021年4月进行提价提价后会员数量仍然保持稳中有增2022年4月提价后会员数也仅产生了小幅的波动而芒果TV在2022年两次提价后仍然保持22年全年17的付费会员增速因此我们认为优质内容始终是长视频平台生存的基石在保持稳定内容输出的前提下进行提价不会对会员数产生较大波动用户粘性相对较高图表24爱奇艺付费会员数及净增量百万人图表25腾讯视频付费会员数及净增量百万人资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投请参阅最后一页的重要声明11互联网电商海外行业深度报告图表26芒果TV付费会员数及净增量百万人付费订阅会员数百万人增量7020605015401030205100020182019202020212022资料来源公司公告中信建投为什么在提价过程中会员数能保持相对稳定我们认为有以下三点原因其一由于国内长视频平台消费横向低于其他泛娱乐平台纵向低于海外平台奈飞因而仍然具有提价逻辑用户对提价相对不敏感横向来看长视频ARPPU远低于其他泛娱乐内容消费行业对比直播游戏在线音乐的头部公司ARPPU可以看出爱奇艺的会员订阅ARPPU仅高于在线音乐远低于直播打赏游戏等行业仍有较大提升空间纵向来看国内视频平台ARPPU仅为奈飞的六分之一对标海外流媒体平台奈飞80以上的ARPPU爱奇艺在2022Q3的ARPPU仅为139元我们认为主要原因在其一在内容体量及内容质量上爱奇艺均和奈飞有差距爱奇艺提供的片库体量年产能以及自制内容占比均低于奈飞内容上奈飞有优秀的内容自制能力内容品质整体较高其二用户的付费意愿不同美国流媒体由付费电视演化而来用户的内容付费意愿较强而中国流媒体由免费模式发展而来用户付费习惯有待养成图表27各泛娱乐行业ARPPU对比元图表28爱奇艺与奈飞平均ARPPU对比元300爱奇艺奈飞平均250ARPPUARPPU2008015010060500402001Q212Q213Q214Q21资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投汇率按2021年66085计算其二平台深度绑定付费用户付费消费习惯逐渐养成会员使用粘性高于普通用户根据Questmobile数据从头部APP用户付费情况来看其付费用户月人均使用时长是整体用户的2-3倍会员粘性远高于非会员用户从播放量看整体播放量在供给收缩的环境下有所下滑但从会员播放量来看剧集内容有效播放全面上行根据云合数据由于整体供给收缩2022年长视频大盘流量略有下降全网剧集正片有效播放3059亿同比下滑2其中电视剧有效播放1934亿同比上涨3网络剧1125亿同比下滑8由于超前点播回归上新剧集出现付费回转仅会员观看模式会员内容有效播放持续上涨2022年全网剧集会员内容有效播放1464亿同比上涨25其中电视剧747亿同比上涨39网络剧717亿同比上涨13请参阅最后一页的重要声明12互联网电商海外行业深度报告图表292022年9月在线视频行业头部APP付费用户VS整体用户月人均使用时长整体用户付费用户付费用户vs整体用户3018470178602001575015760180251601891931402016312015137100801074686360494052000爱奇艺腾讯视频芒果TV优酷视频资料来源Questmobile中信建投图表302021及2022年全网剧集正片有效播放亿图表312021及2022年全网剧集会员内容有效播放亿资料来源云合数据中信建投资料来源云合数据中信建投与大盘趋势相同分平台看四大平台会员内容有效播放均上涨平台方面2022年爱奇艺全网剧集正片有效播放1190亿同比上涨4腾讯视频正片有效播放972亿同比下滑15优酷正片有效播放664亿同比上涨5芒果TV正片有效播放61亿同比下滑11会员侧四平台会员内容有效播均同比上涨2022年爱奇艺会员内容有效播放614亿同比上涨46腾讯视频会员内容有效播放485亿同比上涨1优酷会员内容有效播放311亿同比上涨36芒果TV会员内容有效播放39亿同比上涨21请参阅最后一页的重要声明13互联网电商海外行业深度报告图表32分平台全网剧集正片有效播放亿图表33分平台全网剧集会员内容有效播放亿202120222021202214007001200600100050080040060030040020020010000爱奇艺腾讯视频优酷芒果TV爱奇艺腾讯视频优酷芒果TV资料来源云合数据中信建投资料来源云合数据中信建投其三平台维持头部且优质内容的供给持续打造差异化尽管各个平台在2022年的主线是降本但更重要的是减量提质头部及爆款数量并未减少一方面平台着力于打磨优质内容另一方面各家也纷纷加强自制内容投入进行差异化竞争持续吸引用户订阅223提价结果腾讯爱奇艺提价拉动会员收入提升芒果暂以用户增长为重由于平台为拉新及留存会推出一定的促销折扣各平台力度不同因而提价并不完全等于ARPPU提升复盘平台提价后对ARPPU的提升效果我们发现腾讯及爱奇艺会员提价对ARPPU的拉动最为明显而优酷和芒果较弱爱奇艺从2020Q4首次提价以来基本维持同比正增长且从2021Q3起连续三个季度保持环比提升会员月度ARPPU从2020Q4的126提升103至139元反映到会员收入上ARPPU的提升持续拉动会员收入提升2021Q3至2022Q2会员收入同比保持稳定增长腾讯与爱奇艺类似同属第一梯队付费用户规模相对较高促销和折扣策略应当趋同结合腾讯视频22年10月扭亏为盈因此我们推测腾讯视频的ARRPU应当也有明显提升图表34爱奇艺ARPPU持续提升图表35爱奇艺会员收入及增速ARPPU元月ARPPUYOYARPPUQOQ会员收入百万元YoY160205000706014015120400050100104030003080520002060010400-5100020-1000-100-202019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32021Q22019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投相较于第一梯队的爱奇艺腾讯视频芒果TV的月均ARPPU值不高目前芒果TV暂以会员增长为主要目标促销活动较多因此ARPPU一直较低且逐年下降2022年预计ARPPU值将进一步降至55元提价对ARPPU的带动有限但是会员数的增长仍然拉动包含会员收入在内的互联网视频业务稳定增长而优酷现阶段的主要策略仍是通过绑定88VIP进一步扩展付费用户规模因此我们推测提价对ARPPU驱动有限请参阅最后一页的重要声明14互联网电商海外行业深度报告图表36芒果TVARPPU有所下滑图表37芒果TV互联网视频收入及增速ARPPU元YOY互联网视频收入百万元YOY100307000120600010077752080500080656118551040006060030004040200020-10-21000020-10-200-2000-19-3020182019202020212022E资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投224提价还有空间吗--对标Netflix仍有提升空间近两年内国内各大视频平台形成共识开启2-3轮提价周期而目前各平台的包月价格基本达到25元水平相较2020年底的15元已经提升66但是任何产品服务的消费都不能逃脱用户在一定可支配收入下的支付意愿天花板毕竟长视频仍然属于可选消费对大多数用户来说即使前期不明显但对价格的敏感多多少少都是存在的因此下面我们要探究的问题就是提价的天花板在哪里相较于Netflix北美地区163美元的ARPPU国内的视频平台的确是有较大差距但我们认为由于中美消费水平发达程度付费习惯均存在较大差异因此不能简单对标Netflix的付费水平考虑到上述差异我们以家庭长视频付费家庭可支配收入这一指标来对比中美测算国内视频平台用户的消费潜力考虑到一般家庭成员会共享一个账号因此我们以家庭为单位以Netflix22年美加地区的ARPPU164美元做参考每个家庭花在Netflix上的订阅费用占全年收入的028而爱奇艺的订阅费用占比仅为013不及Netflix的一半若按照Netflix的消费占比来计算国内头部平台的单用户消费水平理想状态下ARPPU还可以从143元月以头部爱奇艺为例提升至30元月但由于国内视频平台含广告模式与Netflix商业模式有所差异因而我们将单用户的付费水平按照爱奇艺广告及订阅服务占比进行拆分22Q3爱奇艺广告收入占比为17会员收入占比为56测算得国内头部长视频平台ARPPU天花板有望达到23元月图表38国内视频平台付费天花板测算对标NetflixARPPU月人均可支配收入平均家庭成员数家庭可支配收入长视频付费占比Netflix美元1572698025167720028爱奇艺人民币14349283262129121013芒果TV人民币5549283262129121005国内平台付费天花板广告订阅300129121028国内平台付费天花板纯订阅230按照爱奇艺2022Q3广告及订阅收入占比进行拆分资料来源各公司财报国家统计局美联储中信建投ARPPU采用22年全年的月均ARPPU考虑到Netflix其他地区相对不成熟我们在此使用美加地区的ARPPU考虑到中美城市化率差距国内人均可支配收入使用城镇人均可支配收入数据请参阅最后一页的重要声明15互联网电商海外行业深度报告23成本端多维度控本减量增质231降本增效成为共同主题注重长期发展持续性在具有挑战的外部环境下各平台更加关注长期发展的可持续性及盈利能力提升降本增效成为2022年行业关键词成本方面长视频平台精准提高效率优化冗余资源在维持头部内容产出的同时减少低效内容投入根据云合数据2022年国产剧集综艺上新量均有减少全网影剧综正片内容有效播放量持续下降但同时会员内容有效播放量仍维持良好增长行业提质减量趋势凸显费用方面各平台平衡增长及费用投入费用管控成效逐步显现爱奇艺的各项营运费用率均呈下降趋势由于芒果广告收入占比较重受22年宏观环境拖累收入端较为疲弱因此销售费用率优化较少但从绝对值看22年全年芒果超媒的销售及管理费用均同比降低图表39爱奇艺内容成本持续下降图表40爱奇艺22年销售及行政研发费用率同比下降内容成本百万元YOY销售一般及行政费用率研发费用率70005020600040500030152040001010300002000-1051000-20--3002021Q22021Q32019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q42022Q12022Q22022Q32019Q12022Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q32019Q2资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投图表41芒果超媒营业成本同比下降图表42芒果超媒销售及行政研发费用率同比下降百万元销售费用管理费用营业成本百万元YOY销售费用YOY管理费用YOY10001004000120803500100800300080602500606004020004020150020400100000200500-20-200-400-402022Q32019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投请参阅最后一页的重要声明16