研究报告全文：宏观研究证券研究报告宏观专题2023年02月09日宏观专题美国就业市场真得如此紧张吗海外论文双周志第13期第13期海外论文双周志聚焦于美国货币紧缩过程中就业市场究竟能否软华创证券研究所着陆第一篇选自PIIE进一步解释了为什么贝弗里奇曲线告诉我们不能软着陆是对第10期海外论文双周志中第二篇论文的补充有助于读者证券分析师张瑜更好地理解贝弗里奇曲线第二篇选自圣路易斯联储提出了一个新的贝弗里奇曲线推导模型有助于读者更好地理解当下贝弗里奇曲线形态发生变化的原电话010-66500887因而且与第一篇论文结论相左可作对比阅读第三篇选自Brookings引邮箱zhangyu3hcyjscom入了一个新的指标来刻画劳动力市场并且阐释了为什么当下使用新指标比使执业编号S0360518090001用贝弗里奇曲线分析就业市场更合适提供了一个新的思考角度证券分析师殷雯卿一TheFediswrong不增加失业率就不太可能降低通胀电话010-66500892该报告是针对Waller和Figura去年7月发表在FEDNotes的文章贝弗里奇邮箱yinwenqinghcyjscom曲线告诉我们软着陆的可能性有多大的反驳详见第10期海外论文双周执业编号S0360521040002志贝弗里奇曲线告诉我们软着陆的可能性到底有多大两篇文章的关键分歧在于该论文认为Waller和Figura没有使用经验数据联系人夏雪而是采用理论模型得出结论当下贝弗里奇曲线的斜率是vu处于平均值邮箱xiaxuehcyjscom情况下的3倍这个论证过程难以令人信服通过对历史经验数据的分析该论文认为虽然理论上贝弗里奇曲线是凸曲相关研究报告线但是凸度很小比较平坦职位空缺率处在不同初始位置时不会导致斜率发生特别大的变化据此该论文认为不增加失业率就不太可能降低通胀华创宏观地方两会的五大看点此外该论文指出了和对其上篇文章的三个误2023-02-07WallerFiguraBadnews华创宏观消费下沉支撑的逻辑有哪些解与一个错误详见正文消费复苏之路系列一二双贝弗里奇曲线2023-02-05该论文提出了一个新的模型将职位空缺数分解为两个类型针对失业人群华创宏观15个关键词看部委新年工作安排进行招聘的空缺职位以及针对在竞争企业工作的就业人群进行招聘的空缺职2023-02-02位结果发现疫情后贝弗里奇曲线形态的变化主要源于针对就业人群的空缺华创宏观日本失落的十年与居民消费海外论文双周志第12期职位数在总职位空缺数中的占比大幅提升因此当货币政策收紧时总体职2023-02-01位空缺数的下降有可能源自这部分空缺职位不成比例地下降针对失业人群的华创宏观美国经济何时陷入衰退衰退幅空缺职位可能降幅不大换言之劳动力需求放缓对失业的影响可能已经有所度有多大关于衰退这件事系列二减弱当下的货币紧缩可能导致职位空缺率大幅下降而失业率仅温和上升这2023-02-01与软着陆的概念相一致然而需要注意的是货币紧缩的政策影响还取决于针对就业人群的职位空缺占比增长的原因究竟是什么针对企业招聘模式转变的不同解释将导致不同的政策影响详见正文三重新审视美国火爆的劳动力市场该论文引入一个新指标职位空缺率总雇佣率vh来考察当下劳动力市场的火爆程度该论文认为职位空缺率总雇佣率是比职位空缺率失业率vu能更好刻画当下劳动力市场情况的衡量指标原因在于2021年以来对于就业市场的动态变化vh比vu更有解释力由于疫情初期失业率u急剧上升vu下降预示了工资增长在2021年大部分时间将相当疲软到2022年中才能恢复到疫情前的水平相比之下随着企业快速扩大招聘雇佣率h的快速恢复使得vh预示了工资的强劲增长vh比vu更快恢复并超出疫情前按vh看当下劳动力市场不算特别紧张货币紧缩导致v下降的同时不会导致h大幅下滑就业市场不会受到太大扰动从疫情前数据看根据v与h的历史关系拟合计算当下v比疫情前趋势高出36个标准差左右这意味着要让v回到2019年均值雇佣率h需要下降到4左右与2014-15年的雇佣率水平差不多从近期数据看短期内随着劳动力市场降温职位空缺数V的下降速度将快于总雇佣数H2022年3月职位空缺数触顶至8月职位空缺数累计下降了180万降幅16而同期总雇佣人数仅下降约40万降幅约6风险提示论文理解和翻译偏差证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号未经许可禁止转载宏观专题投资主题报告亮点选取的三篇论文均针对当下市场关注的美国货币紧缩过程中就业市场究竟能否软着陆问题前两篇有助于更好地理解贝弗里奇曲线第三篇则提供了一个思考该问题的新角度投资逻辑三篇论文内容相关联有助于启发读者从多个角度理解当下美国劳动力市场的动态变化第一篇报告进一步解释了为什么贝弗里奇曲线告诉我们不能软着陆是对第10期海外论文双周志中第二篇论文的补充有助于读者更好地理解贝弗里奇曲线第二篇论文提出了一个新的贝弗里奇曲线推导模型有助于读者更好地理解当下贝弗里奇曲线形态发生变化的原因而且与第一篇论文结论相左可作对比阅读第三篇论文则引入了一个新的指标来刻画劳动力市场并且阐释了为什么当下使用新指标比使用贝弗里奇曲线分析就业市场更合适提供了一个新的思考角度证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号未经许可禁止转载宏观专题目录一TheFediswrong不增加失业率就不太可能降低通胀5二双贝弗里奇曲线9一引言9二一个简单的模型11三方法11四结论12五政策影响14三重新审视美国火爆的劳动力市场14一引言141当下常见的就业市场指标反映了什么152JOLTS衡量什么17二VU显示劳动力市场非常紧张17三VH透露出什么信息18四就业流失JobChurn如何影响劳动力市场22五企业在扩大就业人数payroll吗23六结论25证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号3宏观专题图表目录图表1Waller和Figura论文中关于职位空缺率由7或46下降24pcts时失业率的变化幅度测算6图表2历史上职位空缺率下降时都伴随失业率大幅增加这次状况很可能相同7图表3V的幂次系数越低贝弗里奇曲线越陡峭8图表42007-09年金融危机期间离职率实际上有所下降9图表5当下UV沿着贝弗里奇曲线变化的情况与历次衰退期有明显不同10图表6对就业人群中积极寻找工作的人数的估计总雇佣数EErate与经调整的就业人数12图表7总体职位空缺数与它的两种类型13图表8经典贝弗里奇曲线vs调整后贝弗里奇曲线13图表9人口始终在增长上世纪90年代以来劳动参与率有所下降16图表102001年3月-2022年8月职位空缺率失业率18图表112001年1月-2022年8月分行业的职位空缺数总雇佣数19图表12职位空缺数总雇佣数所有行业按经济周期划分阶段20图表132001年3月-2022年8月职位空缺率总雇佣率21图表142021年以来对于就业市场工资增长的变化vh比vu更有解释力22图表152001年1月-2022年8月分行业的主动离职率23图表16年均职位空缺数净雇佣数分行业24证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号4宏观专题第13期海外论文双周志聚焦于美国货币紧缩过程中就业市场究竟能否软着陆第一篇报告选自PIIE是针对Waller和Figura去年7月发表在FEDNotes的文章贝弗里奇曲线告诉我们软着陆的可能性有多大的反驳彼时Waller和Figura在文章中驳斥了PIIE的来自贝弗里奇曲线的坏消息中分析框架的不合理之处关于Waller和Figura的文章以及PIIE上篇文章的详细内容请参见第10期海外论文双周志贝弗里奇曲线告诉我们软着陆的可能性到底有多大PIIE的这篇报告针对Waller和Figura的反驳做出了回应并且反驳了Waller和Figura文章中的一些观点有助于我们更好地理解贝弗里奇曲线的分析框架第二篇论文选自圣路易斯联储的工作论文该论文建立了一个新的贝弗里奇曲线模型并用该模型解释了疫情后贝弗里奇曲线形态变化之谜同时论证了劳动力需求放缓对失业的影响可能已经有所减弱当下的货币紧缩可能导致职位空缺率大幅下降而失业率仅温和上升即可能达成就业市场的软着陆第三篇报告选自Brookings该报告提供了一个新的分析角度不是使用贝弗里奇曲线职位空缺率失业率而是使用了职位空缺率雇佣率这一指标来刻画美国就业市场并得出结论当下就业市场只是非常火爆并没有非常紧张一TheFediswrong不增加失业率就不太可能降低通胀11对Waller和Figura2的反驳首先该论文赞成Waller和Figura论证贝弗里奇曲线是凸曲线即曲线越靠上的部分职位空缺率下降带来的失业率增加幅度越小但是关于曲线究竟有多凸该论文有不同观点该论文认为由于当下职位空缺率异常高因此搞清楚贝弗里奇曲线到底有多凸对于回答到底能不能软着陆这一问题十分重要该论文认为Waller和Figura没有使用经验数据而是采用理论模型得出结论当下贝弗里奇曲线的斜率是vu处于平均值情况下的3倍将table1和table2数字作对比职位空缺率从46开始下降24pcts过程中失业率上升幅度大概是职位空缺率从7开始下降24pcts的2-3倍这个论证过程难以令人信服1PIIEAlexandLawrencePolicyBrief22-8TheFediswrongLowerinflationisunlikelywithoutraisingunemploymenthttpswwwpiiecomblogsrealtime-economic-issues-watchfed-wrong-lower-inflation-unlikely-without-raising2FiguraAndrewandChrisWaller2022WhatdoestheBeveridgecurvetellusaboutthelikelihoodofasoftlandingFEDSNotesWashingtonBoardofGovernorsoftheFederalReserveSystemJuly292022httpsdoiorg10170162380-71723190证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号5宏观专题图表1Waller和Figura论文中关于职位空缺率由7或46下降24pcts时失业率的变化幅度测算资料来源Fed华创证券该论文认为要回答这个问题当初始职位空缺率很高时其下降是否意味着失业率增幅更小应该通过历史经验数据测算并且该论文根据历史经验数据得出的结论是没有证据表明初始职位空缺率越高或者说初始失业率越低失业率沿着贝弗里奇曲线调整的斜率就越陡峭举例说明在最接近当下情景的1961年Q1彼时职位空缺率5失业率低于4调整的斜率是-081961Q1职位空缺率见顶52两年后降至32期间对应失业率由34上升到59调整斜率32-5259-34-08但是Waller和Figura中的估计显示图表1中table1调整斜率约为-31-41通过对历史经验数据的分析该论文认为虽然理论上贝弗里奇曲线是凸曲线但是凸度很小比较平坦职位空缺率处在不同初始位置时不会导致斜率发生特别大的变化当然该论文也承认由于当前的职位空缺率7已经超出历史经验水平一切皆有可能但该论文仍认为没有理由改变观点证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号6宏观专题图表2历史上职位空缺率下降时都伴随失业率大幅增加这次状况很可能相同资料来源PIIE华创证券2Waller和Figura对PIIEBadNewsfortheFedfromtheBeveridgeSpace3文章中的贝弗里奇曲线分析框架理解有误第一个误解Waller和Figura认为PIIE的模型中没有考虑离职separation情况PIIE的解释并非没有考虑离职而是在贝弗里奇曲线上的任意一点总雇佣数等于离职数新增就业离职这样失业率u才不会继续增加或减少才能固定在贝弗里奇曲线上的某个点因此BadNewsfortheFedfromtheBeveridgeSpace中对于hires和separation使用相同的符号h第二个误解Waller和Figura认为PIIE的模型中u失业率与vu职位空缺率失业率的关系与其文章中有所不同PIIE的解释实际上两篇文章中的公式是等价的区别在于对雇佣率的定义为方便起见PIIE的文章将雇佣率或离职率定义为雇佣数或者离职数劳动力数量就业人口失业人口Waller和Figura则定义为雇佣数就业人口因此导致了分母有额外的一项s即PIIE方程公式1中分子hHEU而且按照PIIE的分析框架总雇佣数H离职数S而在Waller和Figura文章中离职率sSE求职率fHU那么可得1s1fESUHEUH1hsfsfhsfsf根据公式22将f代换成含有V和U的表达式则有3PIIEAlexandLawrencePolicyBrief22-7BadnewsfortheFedfromtheBeveridgespacehttpswwwpiiecomreaderpublicationspolicybriefsbad-news-fed-beveridge-spaceintroduction证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号7宏观专题将这个式子代入PIIE方程公式1即可得到Waller和Figura文章中的方程公式2112122第三个误解Waller和Figura使用的V的幂次系数范围在03-045声称参考了PIIE文章中的估计方程PIIE的解释实际上PIIE文章中估算的是U的幂次系数约为045也就是说V的幂次系数应该是1-至少为055图表3V的幂次系数越低贝弗里奇曲线越陡峭资料来源Fed华创证券一个错误Waller和Figura的论文指出2007-09年金融危机期间离职率增长了50PIIE的观点首先贝弗里奇曲线上不同点的VU不同但是每个点上hires下文简称hseparations下文简称s即总雇佣数离职数其次从曲线上一个点移动到另一个点时会导致h和s暂时性不等以某个点沿着贝弗里奇曲线下移为例职位空缺率v证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号8宏观专题下降失业率u上升在这个变化期间会出现暂时性的超额separationsh直到s和h再次相等该论文认为大概是考虑到这一点Waller和Figura的文章中探究了s分别较baseline升高1025和50的影响并且声称2007-09年金融危机期间s增长了50但是该论文指出实际上在2007-09年金融危机期间s下降了22这是因为虽然裁员layoff在上升但主动离职quit的人数在下降而且后者的下降比前者上升的快图表42007-09年金融危机期间离职率实际上有所下降资料来源wind华创证券二双贝弗里奇曲线4一引言在美国的经济周期中失业数和职位空缺数之间的负相关关系被称为贝弗里奇曲线贝弗里奇曲线自20世纪50年代首次提出以来一直被决策者用来评估劳动力市场的健康状况同时用于衡量当下就业与充分就业的距离最近的贝弗里奇曲线与以往经济衰退期的变化情况有明显差异下图历史上每次衰退期间可以观察到UV散点沿着斜率大致相同的曲线运动每次衰退间不同的只有截距然而当下曲线的斜率和截距似乎都发生了多次变化这种变化令人费解4StLouisFedWorkingPaper2022-021AbyAntonCheremukhinandPaulinaRestrepo-EchavarriaTheDualBeveridgeCurvehttpsresearchstlouisfedorgwpmore2022-021证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号9宏观专题图表5当下UV沿着贝弗里奇曲线变化的情况与历次衰退期有明显不同资料来源圣路易斯联储华创证券针对这个问题该论文提出了一个全新的解释双重空缺模型adualvacancymodel公司有时从失业人群中雇佣工人有时从其他公司挖角具体如何选择取决于工作类型和技能要求为此公司会调整招聘信息以吸引其更感兴趣的员工因此该模型将职位空缺分为两种一种是指招聘目标为失业人群另一种则是指从其他公司挖角两种招聘方式对劳动力市场有不同的影响从失业人群中招聘会降低失业率增加就业率而从其他公司现有员工中挖人并不会影响就业率和失业率只是可能会使被撬墙角的工人的工资上涨双重空缺模型作出一个极端假设上述两种类型的职位招聘各自在独立细分的就业市场中运作从而将就业市场的搜索和匹配过程分解为两个互不重叠的过程在该模型中失业人群只搜索和匹配为失业工人准备的空缺职位而有工作的工人只与意在撬墙角的空缺职位匹配由于后者不会影响就业和失业因此在该模型中贝弗里奇曲线关系只适用于第一个就业市场即将失业工人与意在招聘失业工人的职位相匹配的就业市场该论文使用2000年至今的关于两种类型的职位空缺数的存量和流量月度数据包括分部门数据以及双重空缺模型进行研究主要研究发现从2010s中期开始意在撬墙角的空缺职位大量增加如果只考虑非撬墙角的职位空缺数并调整贝弗里奇曲线最近该曲线令人困惑的形态变化就消失不见了这一结果表明对劳动力需求的放缓对失业的影响可能有所减弱这对货币政策及其对失业的影响都有意义证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号10宏观专题二一个简单的模型假设在劳动力市场上有两个独立的匹配函数一个针对失业工人另一个针对就业工人这意味着有两种类型的职位空缺一种意在从失业人群中招聘员工另一种则意在从其他公司撬墙角这两种类型的职位空缺数加起来为职位空缺总数即其中表示针对失业员工的职位空缺数表示针对就业工人的职位空缺数在第一个匹配函数中失业人员U寻找针对失业人群的空缺职位函数具体表示为1其中表示来自失业人群的雇佣人数是一个弹性系数取值在0-1之间表示匹配效率在第二个匹配函数中所有就业人员中的一部分正在搜寻新工作即针对就业人员涉及的空缺职位函数具体表示如下1其中表示来自就业人群的雇佣人数是一个弹性系数取值在0-1之间表示匹配效率三方法对主要指标的估算方法由于大多数主动离职都是由于工作转换该论文用JOLTS报告中的主动离职人数quits来估算来自就业人群的雇佣数来自失业人群的雇佣人数就等于JOLTS报告中的总雇佣人数-主动离职数职位空缺总数V用JOLTS报告中的职位空缺数衡量失业人群中积极寻找工作的人数U则使用美国劳工统计局BLS报告的失业人员总数这与BLS对失业者的定义积极寻找工作的人以及超过99的失业者在积极寻找工作的调查结果是一致的对就业人群中积极寻找工作的人数的估计第一种方法是参考以往文献的方法FallickandFleischman2004MoscariniandPostel-Vinay2022使用CPS数据测量职位转换率employment-to-employmentEEtransitionrate然后用来自就业人群的雇佣数EE估算另一种估计方法是使用消费者期望调查SCE数据利用这些数据Fabermanetal2022证明就业人群中只有一小部分22在积极寻找工作但他们寻找新工作方面的效率比失业者高得多因此可以用1-78总就业人数来表示将使用上述两种方法估计的进行比较可以发现两种估计方法的结果差别不大虽然第二种方法不那么精确但由于缺少分部门的EE数据该论文使用第二种方法来研究分部门数据证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号11宏观专题图表6对就业人群中积极寻找工作的人数的估计总雇佣数EErate与经调整的就业人数资料来源圣路易斯联储华创证券四结论该论文对弹性参数的估计值分别为0309该论文还估计了分行业的弹性参数1制造业和建筑06092商业服务和零售贸易045083教育健康和休闲服务03065利用估计的参数将美国职位空缺总数V分为针对失业人群的职位空缺数以及针对就业人群的职位空缺数如下图所示从下图可以观察到两个重要结果首先大约自2015年以来针对就业人群的空缺职位占比显著增加表明贝弗里奇曲线向上移动的原因是由于的急剧增加其次尽管2015年以前这两种类型的职位空缺数的周期波动很相似衰退期间均有所下降繁荣时期均有所恢复但在最近的衰退期中二者表现却有显著不同2020年有所下降随后迅速恢复而针对失业人群的空缺职位在衰退期间却有所上升证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号12宏观专题图表7总体职位空缺数与它的两种类型资料来源圣路易斯联储华创证券为了理解上述观察结果需要观察调整后的贝弗里奇曲线回想一下只有为失业者设计的空缺职位与失业人群有关会导致就业人数增加因此适当的贝弗里奇曲线关系应该只考虑针对失业人群的空缺职位而忽视针对就业人群的空缺职位下图显示了整个经济和3个部门的经典贝弗里奇曲线及调整后贝弗里奇曲线图表8经典贝弗里奇曲线vs调整后贝弗里奇曲线资料来源圣路易斯联储华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号13宏观专题疫情前几个月需求由于广泛的社交隔离政策有所下降增加了失业减少了挖角接下来的几个月里口罩令和保持距离的限制政策导致了离职冲击裁员数超过了与需求下降相匹配的人数临时裁员很多因此针对失业人群的空缺职位增加很多人很快恢复就业针对失业人员的雇佣数激增结束后财政刺激和货币宽松带来对商品的强劲需求过剩的需求促使企业扩张但从失业人群中招聘难以满足这种对工人的过剩需求供应链瓶颈叠加对商品的过度需求导致通胀飙升而对工人的过度需求导致了撬墙角行为增加从而推高了工资从上述过程中可以总结两个经验首先疫情后调整后贝弗里奇曲线针对失业人群的空缺职位数与失业人数并未发生改变在总体层面和分部门层面上均是如此其次经典贝弗里奇曲线的异常是由于2015年之后针对就业人群的空缺职位占比大幅提升但是目前尚不清楚这种转变的原因因此研究有关职位空缺的微观数据并揭示不同类型的职位空缺发生变化的原因是未来可以继续深入研究的地方五政策影响该论文的研究结果对于政策的制定意义非凡特别是关于货币政策对失业的影响正如Figura和Waller2022所指出的更陡峭的贝弗里奇曲线可能意味着货币政策紧缩导致职位空缺率大幅下降的同时失业率仅温和上升该论文将贝弗里奇曲线之谜归因于意在撬墙角的职位空缺数在总职位空缺数中的比例大幅提升比较2000s中期和2020s中期的情况2000-2010年两种类型的职位空缺几乎相等而2020s大多数职位空缺都是针对就业人群的因此在2020s总体职位空缺数的下降可能很大部分源于意在撬墙角的空缺职位的下降而不会影响失业换言之该论文的研究结果表明劳动力需求放缓对失业的影响可能已经有所减弱当下的货币紧缩可能导致职位空缺率大幅下降而失业率仅温和上升这与软着陆的概念相一致然而需要注意的是政策影响还取决于针对就业人群的职位空缺占比增长的原因究竟是什么针对企业招聘模式转变的不同解释将导致不同的政策影响一个可能的解释是发布空缺职位的技术有显著改进在这种情况下针对就业人群的空缺职位对总需求的敏感性有所增加因此收紧货币政策可能导致该类空缺职位下降更多相对于针对失业人群的空缺职位而对为失业人员设计的空缺职位影响不大从而导致失业率只会小幅增加另一个可能的解释是由于调查误差减少根据Davis等人2013年的数据截至2011年42的招聘发生在没有任何职位空缺的企业如果这些企业逐渐改善对之前没有报告过的职位空缺的报告方法贝弗里奇曲线整体就会向右移动但斜率不变因此货币政策紧缩不仅会导致职位空缺率下降还会导致失业率按一定比例与以前相同的比例因为斜率没变增加三重新审视美国火爆的劳动力市场5一引言5BrookingsTheHamiltonProjectLaurenBauerWendyEdelbergSaraEstep202210ACloserLookataHotLaborMarkethttpswwwhamiltonprojectorgpapersacloserlookatahotlabormarketga2877556752843992131667791152-16570672571666853908证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号14宏观专题数据来源美国劳工统计局BLS公布的JOLTS月度报告数据研究问题美国劳动力市场的紧张程度或者说活动强度即希望雇佣大量工人的公司能够在多大程度上扩大表明就业市场hot或者无法扩大表明就业市场tight雇佣数新增两个考察指标该论文认为在考察劳动力市场紧张程度时有两个指标值得考虑即职位空缺数总雇佣数VHires下文简称VH和职位空缺数净雇佣数VNetHires下文简称VNH主要发现1大多数行业都处于高需求highneed状态2020年4月vh创历史新高几乎每个行业的vh均维持在高位2与雇佣数相比职位空缺数的变化幅度更大3职位空缺数净雇佣数的变化反映了相较于疫情前疫情后对于每个空缺职位就业人数payroll增幅更大表示雇佣数上升更多结论当下非常的高的职位空缺率表明企业希望扩大payroll而且总体上就业市场可以满足公司的招聘需求虽然企业需要付出额外努力但这种付出与它们招聘需求的扩张是成比例的当下企业高企的招聘需求很大一部分是由失业人口以外的人群满足的后续就业市场的调整可能导致这部分人的就业机会下降而不是导致失业率大幅上升上述分析表明高企的vu高估了企业招聘员工的难度即劳动力市场的紧张程度总雇佣数中很大一部分来自于非劳动人口指不属于失业人口和积极找工作的人不可否认的是雇佣速率thepaceofhiring很高不可持续而且正在推升工资和通胀然而考虑当下企业可以通过从比失业人口更大的池子pool包括有工作的以及不属于劳动人口的人中招聘员工以满足需求那么或许当就业市场回归到一个更可持续的状况时指招聘速度下降就业人口的大部分调整会来自于失业人口以外的人群指上述pool从而导致有工作的以及不属于劳动人口的人的就业机会下降而不是导致失业率大幅上升1当下常见的就业市场指标反映了什么当下劳动力市场非常火爆hot一方面2021年1月以来职位空缺率v职位空缺数就业人数始终处于有数据记录以来的高位另一方面2021年1月以来每月新增就业人数保持在25万人以上虽然人口增长和疫情后劳动参与率的变化使得将当下每月新增就业人数与历史数据作对比有些复杂因为人口增长本身就会使得新增就业升高而上世纪90年代以来劳动参与率的下降抑制了新增就业的增长详见图表9但是每月新增就业持续保持在如此高位仍可以说明就业市场十分火爆hot证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号15宏观专题图表9人口始终在增长上世纪90年代以来劳动参与率有所下降资料来源wind华创证券因此引出一个相关问题劳动力市场究竟有多紧张tight或者说当下劳动力市场较均衡水平可持续水平究竟超出了多少一方面从某些指标看劳动力市场非常紧张所有行业的企业均报告称难以招到工人Barnesetal2022VU升至创纪录高位2022年8月非农职位空缺数1000万失业人口600万VU三个月移动平均超过18远高于2019年的12本身相较于2017年及以前就有所提升仅比2022年3月的创纪录高点2略低一些劳动参与率低迷2020年初以来劳动力需求相对于供给快速增长导致劳动力市场趋紧Barnesetal2022尽管疫情后就业岗位的复苏相对较快但是劳动参与率仍然低迷尤其是在老年人中可能是因为疫情导致他们更早退休疫情相关因素发病死亡提前退休和移民导致劳动力数量减少主动离职率Thequitsrate仍然很高几乎所用行业的quitsrate都处于甚至高于疫情前最高水平另一方面从另一些指标看劳动力市场更多是hot而非tight名义工资的增长不及通胀表明企业不需要增加实际工资来吸引工人由于企业表现强劲2022年Q2企业利润占国民收入的14接近历史最高水平而薪酬所占份额大致持平于疫情前水平职位空缺数总雇佣数虽然有所提升但没有职位空缺数失业数升高得那么显著2022年6-8月VH平均为17高于2019年的12VH的升幅低于VU的升幅升幅为18-1206许多空缺职位都是被那些报告他们完全脱离劳动力市场的人填补的AhnandHamilton20192021年至今大约3的就业人口增长flowintoemployment来证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号16宏观专题自于劳动人口外的人群是1990年有数据记录以来的最高值2017-2019年劳动人口外的人群平均贡献了就业增长的291990-2016年平均约为262JOLTS衡量什么职位空缺数JobOpennings在JOLTS中职位空缺数被定义为每月最后一个工作日空缺职位的总数空缺职位的定义有一定标准1具体职位和相关工作已经存在2工作可以在30天内开始3企业在积极地进行招聘例如张贴招聘广告需要注意的是这个标准会计入一些长期空缺职位只要雇主在积极进行招聘且工作可以在30天内开始雇佣数Hires每月总雇佣数包括新雇佣和重新雇佣的员工不论是长期短期还是季节性雇员裁员正式停薪超过7天后被召回工作的员工待命员工on-callemployees当月内雇佣和离职的工人以及从其他地点调动来的工人不包括在一个机构内调动或晋升的工人以及罢工归来的员工等离职数Separations离职数是指一个月内有多少员工离开工资名单payroll包括自愿和非自愿离职离职包括主动离职quits解雇firing免职discharge退休retirement转移transfers死亡death残疾disability裁员或者叫辞退layoffs超过7天或者因合并缩减规模或倒闭发生的Layoffs被视为Separations二VU显示劳动力市场非常紧张当下贝弗里奇曲线显示劳动力市场非常紧张tightvu异常高表明企业无法雇佣到足够多的工人贝弗里奇曲线展示了职位空缺率vVE和失业率u之间的关系如图表10所示2021-22年雇主发布的工作岗位即职位空缺数比失业人数多得多表明企业在努力招聘比平时更多的工人当下贝弗里奇曲线显示劳动力市场非常紧张tightvu异常高表明企业无法雇佣到足够多的工人截至2022年8月职位空缺率v12个月移动平均值比使用v与u历史关系拟合预测的数值高出8个标准差证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号17宏观专题图表102001年3月-2022年8月职位空缺率失业率资料来源Brookings华创证券注不包括2020年3月-12月的数据因为疫情导致数据异常当下学者对于失业率需要上升多少才能使职位空缺率下降有不同观点一些人认为失业率需要大幅上升才能使职位空缺率下降Balletal2022Blanchardetal2022而另一些人则认为职位空缺率和失业率关系的急剧变化可能夸大了使劳动力市场回到可持续水平时更均衡的水平失业率需要上升的幅度FiguraandWaller2022三VH透露出什么信息职位空缺数总雇佣数VH可以作为衡量劳动力市场是否紧张的另一个指标VH反映了公司在30天内招聘员工填补职位的困难程度当VH1时即职位空缺率雇佣率时就业市场被定义为高需求highneedMueller和Wohlfordnd考察2001年1月-2022年8月VH的变化有如下发现其一近年来所有行业的vh均超过了1疫情以来创历史新高图表11展示了2001年1月-2022年8月不同行业vh的变化情况2014年只有6个行业的职位空缺数大于总雇佣数彼时美国劳工统计局BLS称那些行业为historicallyunusualOslund2016近些年来每个行业的vh都逐渐升破12020年以来所有私营企业的vh都远高于历史水平2022年8月vh较2019年均值高出了30以上其二不同行业的vh差异仍然很大一些行业如医疗保健和社会援助已经成为高需证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号18宏观专题求highneed行业另一些行业如建筑行业和零售行业的vh通常都低于1表明部分招聘是在没有正式的职位空缺被JOLTS记为职位空缺数时发生的还有一些行业更具有周期性受到了最近的周期波动的强烈影响例如休闲和酒店行业的vh较2019年平均水平高出40以上其三历史经验表明当企业增加总雇佣数时职位空缺数通常会不成比例地上升VH1换句话说当总雇佣数H增加100万时职位空缺数V的增长通常超过100万图表112001年1月-2022年8月分行业的职位空缺数总雇佣数资料来源Brookings华创证券对于v和h可以提出一个类似于贝弗里奇曲线的问题职位空缺率v下降到更可持续的水平是否意味着总雇佣率h要比疫情前低得多自2020年底以来职位空缺数V和雇佣数H都显著增加且V高于H表明就业市场很火爆hot但需要注意的是快速升高的VH可能并没有反映出就业市场很紧张tight因为历史经验表明当企业想要非常高的雇佣率h时VH的快速升高是必然的换句话说尽管目前的职位空缺数V非常高但当下图表12中的散点仍然接近略高于疫情前的线性趋势线灰色线证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号19宏观专题图表12职位空缺数总雇佣数所有行业按经济周期划分阶段资料来源Brookings华创证券注用纵轴表示职位空缺数V横轴表示总雇佣数H将2001年3月至今的HV月度数据划分时段绘制成散点图黑色实线表示VH11灰色实线表示疫情前2007年12月-2020年2月VH的线性趋势将2001-07年蓝色散点与2007-18年浅绿色散点对比可以发现散点左移表示对于每个空缺职位V雇佣数H有所下降职位空缺率与雇佣率的关系表明为了实现更可持续的职位空缺率v即v下降劳动力市场面临更少的扰动即v下降h不会下降太多截至去年8月职位空缺率v12个月移动平均相较于按照v与h历史关系拟合计算出的水平高出36个标准差比贝弗里奇曲线暗示的偏离水平更小如前文所述按贝弗里奇曲线中v与u的历史关系计算去年8月v实际值比拟合值高出8个标准差具体而言图表10的贝弗里奇曲线表明若职位空缺率v恢复到2019年的平均水平47失业率u应该上升到8-10按照200712-202002期间v与u的拟合关系推算从这个角度讲当下劳动力市场非常紧张以至于想要就业市场恢复正常需要失业率增长1倍以上图表13中v与h的关系则表明若v恢复到2019年的平均水平47对应总雇佣率h应该下降到4左右按照200712-202002期间v与h的拟合关系推算证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号20