当前处于经济数据的真空期，从物流、人流数据来看，居民消费活动在温和恢复，房地产市场也在缓慢触底回升。与此同时，消费、地产等相关稳增长政策的推出相对克制。
　　随着时间的推移，估值中枢的抬升，春节后权益市场开始从此前的强预期向现实靠拢。在增量政策跟进温和、地缘政治风险上升的背景下，市场出现短期回落。
　　当前权益市场的核心矛盾或许仍然在于，经济回升的节奏能否与市场预期匹配，或者稳增长政策的出台能否弥合预期与现实之间的裂口，这意味着市场可能在转入修整期。
　　风险提示：（1）疫情发展超预期；（2）地缘政治风险

研究报告全文：安信证券宏观研究周度经济观察经济弱势复苏市场转入修整束加沛1袁方22023年02月07日内容提要当前处于经济数据的真空期从物流人流数据来看居民消费活动在温和恢复房地产市场也在缓慢触底回升与此同时消费地产等相关稳增长政策的推出相对克制随着时间的推移估值中枢的抬升春节后权益市场开始从此前的强预期向现实靠拢在增量政策跟进温和地缘政治风险上升的背景下市场出现短期回落当前权益市场的核心矛盾或许仍然在于经济回升的节奏能否与市场预期匹配或者稳增长政策的出台能否弥合预期与现实之间的裂口这意味着市场可能在转入修整期风险提示疫情发展超预期地缘政治风险121宏观分析师shujpessencecomcnS14505230100022宏观分析师yuanfangessencecomcnS1450520080004证券研究报告周度报告第1页共10页2023年2月安信证券宏观研究一经济弱势修复政策温和推出1月31日中共中央政治局就加快构建新发展格局进行第二次集体学习会议提及要搞好统筹扩大内需和深化供给侧结构性改革形成需求牵引供给供给创造需求的更高水平动态平衡实现国民经济良性循环着力扩大有收入支撑的消费需求有合理回报的投资需求有本金和债务约束的金融需求建立和完善扩大居民消费的长效机制使居民有稳定收入能消费没有后顾之忧敢消费消费环境优获得感强愿消费从这一表述来看未来宏观政策总体将保持定力短期提振经济但长期有负面影响的刺激政策推出的难度较高基建等领域预计仍将维持托而不举的节奏消费方面出台广泛补贴政策的概率有限短期内房地产市场的恢复情况仍然是市场关注的重点从高频数据来看新房销售在春节后的恢复略弱于往年同期而由于没有交付风险二手房恢复的情况相对更好二手房房价出现企稳迹象但考虑到春节后存在价格上行的季节效应这一企稳的可持续性有待观察往后看房地产市场的修复仍然需要等待随着居民收入预期的改善和交付风险的减弱房地产市场有望逐渐修复大量企业出清的影响或许会逐渐显现证券研究报告周度报告第2页共10页2023年2月安信证券宏观研究图130大中城市商品房成交套数7DMA8000202320222021202020197000600050004000300020001000二十六二十九0二十三二十4144475053565962656871747725811141720232629323538数据来源Wind安信证券从地铁客运量航班执飞量物流数据来看疫情的影响在逐步消退消费活动的恢复在持续推进由于当前处于宏观数据的空窗期消费恢复的程度究竟如何难以精确衡量不过参考恢复时间更久的美国欧洲和东亚经济体居民部门消费倾向的恢复与政府补贴力度密切联系居民收入水平的提升与消费以外经济活动投资出口的复苏进程高度相关从这个角度来看在自然条件下考虑到疤痕效应的存在我国居民部门消费活动抬升的过程将相对温和1月以来地方两会陆续召开多数地方政府将今年经济增长目标设定在5以上东南沿海省份召开民营企业家座谈会各部委出台有助于经济提质增效的政策这反映出政府对今年经济增长高度关注不过要实现5以上或者55左右的GDP增长仅仅依靠经济自发恢复的力量或许远远不够未来财政政策的发力以及货币政策的宽松值得期待证券研究报告周度报告第3页共10页2023年2月安信证券宏观研究图210大主要城市地铁日均客运量万人次600201920202021202220235004003002001000除夕-10-7-5-324791113-9-8-6-4-2-11356810121415数据来源Wind安信证券二预期向现实靠拢权益市场修整上周权益市场小幅走低大盘风格跌幅靠前中小市值股票表现偏强从风格上看成长和周期风格占优而观察北向资金其流入量也在上周逐步下滑与此同时场外资金并未出现明显流入的迹象最终使得市场成交量重新回落从春节前后资金流动和市场表现的情况来看春节前的上涨反映了市场开始交易经济修复的预期境内机构风险偏好同步改善而随着时间的推移估值中枢的抬升市场预期逐渐向现实靠拢春节期间的高频数据和草根调研可能共同指向消费恢复的方向确定但恢复力度并不显著超预期疤痕效应在消费和地产领域均有明确体现因此在估值抬升的过程中市场开始从此前的强预期向现实靠拢在增量政策尚未跟进地缘政治风险上升的背景下市场出现短期回落证券研究报告周度报告第4页共10页2023年2月安信证券宏观研究从中美官方的表态来看地缘政治风险可能在逐步得到控制这将有助于市场风险偏好的回升但市场的核心矛盾或许仍然在于经济回升的节奏能否与市场预期匹配或者稳增长政策的出台能否弥合预期与现实之间的裂口当然展望更长的时间未来随着收入的恢复疤痕效应的消除预期的改善居民部门会在资产配置方面再平衡权益市场修复的空间仍然较大图3各风格指数表现105金融周期消费成长稳定10095908580757065602022031820220401202204152022042920220513202208052022081920220902202209162022093020230106202301202023020320220107202201212022020420220218202203042022052720220610202206242022070820220722202210142022102820221111202211252022120920221223数据来源Wind安信证券春节以来资金市场利率抬升推动短端利率上行而长端则更多在定价经济的弱势修复10年期国债利率小幅下行期限利差收窄资金市场利率的抬升引发市场对货币政策收紧的担忧但从当前经济本面通胀环境金融机构杠杆水平来看货币政策趋势收紧的概率较低流动性环境或将重回偏松的局面因此短期来看由资金面边际收紧经济预期改善而推动的债券市场收益率上行的动能在弱化伴随经济的预期向现实靠拢债券市场利率短期存在回落的可能证券研究报告周度报告第5页共10页2023年2月安信证券宏观研究图410年期国债和国开债收益率32中债国债到期收益率10年中债国开债到期收益率10年31329282726252022030420220318202204012022041520220429202208052022081920220902202209162022122320230106202301202023020320220107202201212022020420220218202205132022052720220610202206242022070820220722202209302022101420221028202211112022112520221209数据来源Wind安信证券三美国经济出现软着陆迹象美国最新公布的1月新增非农就业人口为517万高于市场预期的19万较上月回升257万单月新增接近去年的最高点表明劳动力市场供需依然偏紧从结构上看休闲酒店专业和商业服务教育和保健服务对非农就业形成主要支撑显示美国服务业部门需求依然强劲尽管美国大型科技企业出现裁员潮但这并未对服务业乃至整体就业市场带来拖累疫后服务消费对商品消费的替代仍在延续并成为美国宏观经济的重要支撑在4季度GDP数据中也有明确体现此外美国劳工部对行业准则的调整也对非农数据形成推升但这一影响有限1月失业率进一步从35的水平下降至34劳动力参与率从623回升至624这一水平距离疫情前仍有大约1个百分点的空间表明劳动力供应在缓慢恢复而劳动力的需求仍然显著强于供应证券研究报告周度报告第6页共10页2023年2月安信证券宏观研究工资方面时薪环比同比增速分别为0344较上月回落0104个百分点这一回落短期缓解了市场对美国通胀居高不下的担忧从细分行业来看休闲和酒店信息业等服务业对工资的下滑构成主要贡献总体而言1月强劲的非农数据显示美国劳动力市场仍然偏紧供应不足的问题依然突出尽管能源价格压力缓解耐用品需求减速但服务业部门突出的劳动力供应问题使得服务业通胀具有粘性非农数据公布以后美联储加息预期升温3月加息25BP几成定局5月加息25BP的概率也在上升不过美联储加息步入尾声的状态确定这使得加息终点的波动对市场的冲击有限当前美国经济表现出软着陆的迹象在通胀数据持续回落的同时4季度美国GDP数据超预期上行1月的非农失业率服务业PMI数据出现明显改善从过往的经验来看通胀膨胀从异常高的水平回落至合意位置往往伴随着经济的深度衰退这次美联储能否实现通胀的控制和经济的软着陆仍然需要更多数据观察图5新增非农就业分项千人1502022-112022-122023-01100500-50-100数据来源Wind安信证券证券研究报告周度报告第7页共10页2023年2月安信证券宏观研究2月2日凌晨美联储宣布将政策利率联邦基金利率的目标区间从425至450上调到450至475加息幅度25个基点这一加息幅度符合预期市场对此会议的解读偏鸽派从议息会议的申明来看美联储删除了关于能源粮食价格俄乌冲突对通胀影响的表述并强调继续上调利率的目标区间是合适的在会后的新闻发布会上鲍威尔指出当前美国就业市场强劲不过没有看到薪资-通胀螺旋上升的情况并表态如果经济表现符合预期则降息是不合适的但如果通胀下行速度快于预期也会在评估政策时重新考虑从近期美联储官员表态美国劳动力市场数据和资本市场价格变化来看美联储距离加息的终点已经越来越近市场已经基本完成了对加息过程的定价市场的关注点更多转向美国经济能否转向软着陆以及美联储降息的时点未来美国能否出现经济的软着陆和通胀的稳步回落仍需数据验证在此过程中相对确定的是美国经济上半年会趋势减速这或将导致美股的趋势回落并对美元指数和美债收益率继续形成拖累图6MSCI发达和新兴市场指数2400MSCI发达市场MSCI新兴市场右轴70000230065000220021006000020005500019001800500002022020420220304202204152022051320220624202207222022090220220930202210142022111120221223202301202022010720220121202202182022031820220401202204292022052720220610202207082022080520220819202209162022102820221125202212092023010620230203数据来源Wind安信证券证券研究报告周度报告第8页共10页2023年2月安信证券宏观研究团队成员介绍束加沛宏观分析师北京大学物理学学士前沿交叉学科研究院物理电子学博士光华管理学院国民经济学博士后曾在华夏幸福研究院工作两年2020年12月加入安信证券研究中心袁方宏观团队负责人中央财经大学经济学学士北京大学光华管理学院金融学硕士曾在国家外汇管理局中央外汇业务中心工作两年2018年7月加入安信证券研究中心分析师声明本报告署名分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格勤勉尽责诚实守信本人对本报告的内容和观点负责保证信息来源合法合规研究方法专业审慎研究观点独立公正分析结论具有合理依据特此声明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明安信证券股份有限公司以下简称本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式本公司可以对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向本公司的客户发布证券研究报告周度报告第9页共10页2023年2月安信证券宏观研究免责声明本报告仅供安信证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告基于已公开的资料或信息撰写但本公司不保证该等信息及资料的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断本报告中的证券或投资标的价格价值及投资带来的收入可能会波动在不同时期本公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态本公司将随时补充更新和修订有关信息及资料但不保证及时公开发布同时本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准如有需要客户可以向本公司投资顾问进一步咨询在法律许可的情况下本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务提请客户充分注意客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议无论是否已经明示或暗示本报告不能作为道义的责任的和法律的依据或者凭证在任何情况下本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告版权仅为本公司所有未经事先书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表转发或引用本报告的任何部分如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为安信证券股份有限公司研究中心且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设并采用适当的估值方法和模型得出的由于假设估值方法和模型均存在一定的局限性估值结果和分析结论也存在局限性请谨慎使用安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权安信证券研究中心TableAddress深圳市地址深圳市福田区福田街道福华一路19号安信金融大厦33楼邮编518026上海市地址上海市虹口区东大名路638号国投大厦3层邮编200080北京市地址北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层邮编100034证券研究报告周度报告第10页共10页2023年2月