春节后零售流水或将放缓；3月行业同比有望受益于低基数
　　自2022年四季度防疫措施优化后，纺织服装行业估值快速修复，H股运动服饰标的大幅跑赢大盘以及A股同行。品牌服装零售流水在春节假期高速增长后，我们预计2月或明显放缓，主因今年春节前置以及促销有所减少。我们预计3月中下旬，行业有望受益于低基数，零售流水同比增速将明显加快。建议投资者可提前布局。我们认为今年行业主要趋势包括：运动休闲品类的表现将强于专业运动品类；下游服装表现强于上游纺织；运动服饰公司渠道库存相对健康，并且品牌力和产品力更强，表现将强于休闲服饰；国产品牌复苏表现将好于国际品牌。我们推荐李宁（2331 HK）、安踏（2020 HK）及申洲（1368 HK），比音勒芬（002832 CH）。
　　地铁客流以及百城拥堵指数按月持续改善
　　据我们测算，全国23个核心城市日均地铁客流量1月同比下滑19%，较11/12月29/46%的跌幅大幅改善。全国百城拥堵指数简单平均在1月同比下滑5%，相比11/12月的-7/-13%同样也录得大幅改善。据我们邀请参加“春节消费复苏渠道调研：西南/华南体育用品经销商专家交流会”（1月27日）的运动品牌经销商表示，其代理的运动服饰品牌在春节期间均有超20%的零售流水增长，主要是由客流量带动，其中国产品牌表现好于国际品牌。然而渠道库存仍然高于正常健康水平，并预计还需要1-2个季度恢复。
　　纺织出口依旧疲软；欧美国家终端库存处于恢复通道
　　据海关总署，中国12月服装及衣着附件出口金额同比下跌10.1%，跌幅比10/11月16.8/14.5%收窄；纺织纱线、织物及制品出口金额同比下跌22.9%，跌幅较10/11月9.0/14.8%放大。2月第一周江浙地区涤纶长丝的下游织机开工率仅25.5%，虽然比春节前一周的3.8%有大幅改善，但较22年/21年春节后第一周的31.1/62.3%低。与此同时，美国服装零售商仍处去库存阶段，22年12月美国服装及服装配饰店季调后销售额同比增长2.9%，较11月的-0.1%略改善，但弱于10月的3.5%；服装12月季调后库销比为3.11x，较10/11月的3.17x/3.14x持续缓慢改善，但仍高于21年同期的2.69x。
　　股价表现及行业个股推荐
　　自22年10月31日股价触底以来，H股龙头运动服饰，如李宁、安踏、滔博和申洲股价分别上涨89%、69%、87%、84%，大幅跑赢同期恒生指数的47%以及A股中信纺织服装指数的16%，因H股标的前期回调更深，以及运动服饰板块更受益于消费复苏。我们认为H股标的当前估值比较充分反映短期基本面复苏，2月股价表现或弱于A股标的。展望今年，随着消费需求复苏，我们看好纺织服装板块零售流水复苏和库存去化后，有望持续获得重估。其次，低基数有望成为3月股价上涨催化剂。据国家统计局，22年1-2月纺织服装零售额同比增长4.8%，3/4月增速快速下滑到-12.7/-22.8%。
　　风险提示：1）客流量波动加剧；2）原材料价格持续上升；3）宏观经济下行抑制消费需求；4）消费者偏好变化过快。
　　
　　

研究报告全文：证券研究报告纺织服装零售流水有望在3月迎来反弹华泰研究纺织服装增持维持2023年2月05日中国内地动态点评研究员罗艺鑫春节后零售流水或将放缓3月行业同比有望受益于低基数SACNoS0570520120002luoyixinhtsccomSFCNoAWJ27685236586232自2022年四季度防疫措施优化后纺织服装行业估值快速修复H股运动服饰标的大幅跑赢大盘以及A股同行品牌服装零售流水在春节假期高速增研究员詹妮长后我们预计2月或明显放缓主因今年春节前置以及促销有所减少我SACNoS0570521060003zhannihtsccom们预计3月中下旬行业有望受益于低基数零售流水同比增速将明显加快SFCNoBOF58385236586209建议投资者可提前布局我们认为今年行业主要趋势包括运动休闲品类的表现将强于专业运动品类下游服装表现强于上游纺织运动服饰公司渠道行业走势图库存相对健康并且品牌力和产品力更强表现将强于休闲服饰国产品牌复苏表现将好于国际品牌我们推荐李宁2331HK安踏2020HK纺织服装沪深300及申洲1368HK比音勒芬002832CH53地铁客流以及百城拥堵指数按月持续改善据我们测算全国23个核心城市日均地铁客流量1月同比下滑19较101112月2946的跌幅大幅改善全国百城拥堵指数简单平均在1月同比18下滑5相比1112月的-7-13同样也录得大幅改善据我们邀请参加春25节消费复苏渠道调研西南华南体育用品经销商专家交流会1月27日Feb-22Jun-22Oct-22Jan-23的运动品牌经销商表示其代理的运动服饰品牌在春节期间均有超的20资料来源Wind华泰研究零售流水增长主要是由客流量带动其中国产品牌表现好于国际品牌然而渠道库存仍然高于正常健康水平并预计还需要1-2个季度恢复重点推荐目标价纺织出口依旧疲软欧美国家终端库存处于恢复通道股票名称股票代码当地币种投资评级据海关总署中国12月服装及衣着附件出口金额同比下跌101跌幅比李宁2331HK9030买入1011月168145收窄纺织纱线织物及制品出口金额同比下跌229安踏体育2020HK12940买入跌幅较1011月90148放大2月第一周江浙地区涤纶长丝的下游织机申洲国际2313HK11000买入比音勒芬002832CH3340买入开工率仅255虽然比春节前一周的38有大幅改善但较22年21年资料来源华泰研究预测春节后第一周的311623低与此同时美国服装零售商仍处去库存阶段22年12月美国服装及服装配饰店季调后销售额同比增长29较11月的-01略改善但弱于10月的35服装12月季调后库销比为311x较1011月的317x314x持续缓慢改善但仍高于21年同期的269x股价表现及行业个股推荐自22年10月31日股价触底以来H股龙头运动服饰如李宁安踏滔博和申洲股价分别上涨89698784大幅跑赢同期恒生指数的47以及A股中信纺织服装指数的16因H股标的前期回调更深以及运动服饰板块更受益于消费复苏我们认为H股标的当前估值比较充分反映短期基本面复苏2月股价表现或弱于A股标的展望今年随着消费需求复苏我们看好纺织服装板块零售流水复苏和库存去化后有望持续获得重估其次低基数有望成为3月股价上涨催化剂据国家统计局22年1-2月纺织服装零售额同比增长4834月增速快速下滑到-127-228风险提示1客流量波动加剧2原材料价格持续上升3宏观经济下行抑制消费需求4消费者偏好变化过快免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1纺织服装行业数据一览图表1中国社会零售总额及同比增速图表2中国服装主要品类零售额同比增速对比人民币亿元服装鞋帽针纺织品类零售额人民币亿元社零总额社零总额增速右2000755000045服装鞋帽增速右4000030160050300001512002520000080001000015400250300502019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-12资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表3中国服装及衣着附件出口额及同比增速图表4中国纺织纱线织物及制品出口额及同比增速百万美元百万美元出口金额同比右出口金额同比右180003020000801350010150005090001010000205000104500300400502021-62021-92021-122022-32022-62022-92022-122021-62021-92021-122022-32022-62022-92022-12资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表5江浙地区涤纶长丝下游织机开工率10075502502020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-02资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2纺织服装图表6美国服装销售额及同比增速图表7美国服装存货出货比百万美元销售额同比右倍30000800352000040030100000250400202019-122020-62020-122021-62021-122022-62022-122019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-12资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表8中国地铁客运量图表9中国百城拥堵延时指数7天移动平均同比增速千人7000406000x001x30500020400010300002000101000200302020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012020-022020-082021-022021-082022-022022-082023-02资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3纺织服装重点公司推荐李宁2331HK买入目标价903港币4Q22线下客流疲软带动流水增速大幅放缓我们预计李宁也将面临与同业同样的挑战零售折扣或有所加深以及经营杠杆或转差利润率将承压尽管如此随着防疫政策优化我们对23年零售环境改善前景保持较为乐观并认为李宁有望凭借其强于同行的品牌力及产品力在线下客流恢复增长以及零售流水基数回落后领先行业录得零售表现复苏截至2022年9月底李宁全渠道库销比略高于4个月6个月以内的新品占比接近90库存较其同行更为健康我们预计李宁在4Q22将通过增加零售折扣维持较健康的渠道库存水平并且持续优于同行这将有利于李宁在2023年随着零售环境改善快速导入新品推动流水增速复苏并且有望录得经营杠杆改善具体请参考我们于2023年1月15日发布的报告中长期看我们认为随着营运资金管理将持续加强品牌影响力不断提升产品组合继续改善李宁有望进一步受益于运动休闲风潮和中国消费者对国货品牌的青睐提升自身市场份额李宁仍然是我们在运动服饰行业的首选标的我们预计李宁202220232024年净利润达人民币405266亿元同比增长06300255我们维持给予李宁的买入评级基于目标PE390倍过去三年历史PE均值05标准差以及12个月动态EPS人民币201元得出的目标价903港币风险提示1零售额增长弱于预期2时尚类产品库存堆积3门店扩张步伐放缓4疫情再度散发安踏体育2020HK买入目标价1294港币4Q22经营情况安踏Fila其他品牌零售额同比下滑高单位数下滑10-20区间低段增长10-20区间低段2022年全年安踏Fila其他品牌零售额同比增长低单位数下滑低单位数增长20-25同时我们注意到安踏品牌渠道库存与3Q22持平而Fila品牌库存按季略有改善零售折扣环比或大致持平表现好于其同业有利于其2023年复苏管理层预计其零售表现将在1Q23库存恢复正常后于2Q23后有较明显复苏具体请参考我们于2023年1月12日发布的报告鉴于安踏强大的产品力及品牌力完善的多品牌战略以及领先的零售管理和执行力我们对其长期增长前景仍然保持乐观预计安踏将继续受益于国潮趋势提升市场份额我们预测安踏202220232024年收净利润同比增长-83343226至人民币7195117亿元我们维持给予安踏的买入评级基于317倍目标PE过去三年历史PE加05个标准差以及12个月动态EPS人民币355元得出目标价1294港币风险提示1线下客流波动2Fila零售额增长弱于预期3新业务增长放缓4零售折扣较深及5因收入增长压力导致经营去杠杆申洲国际2313HK买入目标价1100港币当前全球零售市场增速有所放缓申洲主要品牌客户也处于去库存周期因此短期订单能见度较低订单增速及产能利用率承压对毛利率造成负面影响我们预计随着零售市场逐步向好品牌客户库存清理到位申洲的订单增速及产能利用率将在1Q23逐步改善并有望在2Q23呈现明显复苏具体请参考我们于2022年12月15日发布的报告中长期看凭借其行业领先的制造及管理能力完善的海内外产能布局以及垂直一体化模式我们认为申洲有望持续赢得优质客户订单并在供应链紧缺产业逐步外移的背景下进一步扩大自身市场份额我们预测申洲202220232024年净利润同比增长342205265至人民币455569亿元免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4纺织服装我们维持买入评级基于DCF估值法得出的目标价1100港币假设WACC为85永续增长率为30风险提示1公司生产基地疫情反复2全球需求复苏耗时较长3产能扩张未如期落地4人民币兑美元升值比音勒芬002832CH买入目标价人民币334比音勒芬1H22收入同比增长86至13亿元净利润同比增长202至3亿元净利率同比22pp至225充分展现经营韧性我们预计随着客流恢复基数回落渠道加速拓店公司2H22收入净利润同比增速有望反弹至288312具体请参考我们于2022年8月30日发布的报告中长期看我们看好比音勒芬凭借不断增强的品牌力及客群黏性维持收入稳健增长及高于同行的利润率水平我们预计222324年收入同比增长200204170至人民币327393460亿元净利润同比增长282229187至8098117亿元我们给予206倍目标PE2017年以来历史动态PE均值并基于12个月动态EPS162元给予目标价334元给予买入评级风险提示1主品牌拓店不及预期2新品牌市场拓展进度不及预期3产品过季滞销库存周转慢于预期4运动时尚细分领域景气度回落图表10重点公司推荐估值表股价评级目标价基本EPS元PE倍公司代码公司简称当地货币港元20212022E2023E2024E20212022E2023E2024E2331HK李宁768买入90316015419925041694340335126702020HK安踏体育1168买入129428726235243135393879288923562313HK申洲国际999买入11002243013634593710276422941814002832CH比音勒芬276买入3341151401722052523196716011348注数据截至2023年2月3日比音勒芬目标价为人民币资料来源Wind华泰研究预测风险提示1客流量波动加剧线下门店客流量波动或对零售流水增速企业投产计划终端零售管理及库存管理造成干扰2原材料价格持续上升纺服企业生产制造成本上升毛利率或承压3宏观经济下行抑制消费需求消费力减弱或导致零售销售增速承压4消费者偏好变化过快品牌服饰不能及时对产品风格及品牌定位进行调整或导致库存积压免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5纺织服装免责声明分析师声明本人罗艺鑫詹妮兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6纺织服装香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师罗艺鑫詹妮本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7纺织服装法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约哈德逊城市广场10号41楼纽约10001电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读8