研究报告全文：金融工程证券研究报告深度报告2023年2月5日中银多因子选股系列五价值盲区掘金因子纳入市场对预期的修正效率本报告从基本面超预期市场交易充分度估值预期重估强度三个维度构建价值盲区掘金因子寻找市场中业绩超预期但市场定价尚未得到充分修正的个股从而构建有效的投资策略价值盲区掘金因子在沪深300中证500中证1000中证全指成分股为样本的回测中均能稳定获取显著超额收益价值盲区掘金因子构建理念我们认为若想抓住上述价格偏移现象获取超额收益需满足两个条件公司基本面业绩超预期市场对错误的12定价修正不及时因此价值盲区掘金因子的构架从以下三个维度出发业绩超预期市场交易充分度估值预期重估强度试图寻找市场中业绩超预期但市场定价尚未修正的个股业绩超预期维度代表因子SUE1归母净利润MRQ在业绩超预期层面我们使用历史业绩构建预期指标具体可分为无漂移项SUE0假设净利润增速为0和有漂移项SUE1假设净利润存在固定趋势项增速两大类并在季报的基础上纳入最新业绩预告或快报作为最新业绩同时对利润表的营业利润项进行改造构建更为纯粹的核心利润张新民2014和营业利润分别进行回溯测试结果显示以归母净利润构Ball2015建的带漂移项的SUE1因子表现最好定价博弈充分度因子代表3个月低换手波动率我们认为换手率因子除反映流动性溢价外还可作为评估股票定价充分程度的切入点换手率越低定价越不充分考虑到换手率的波动率较换手率本身纳入了更多时间序列的信息且与市场定价的修正剧烈程度正相关同时参考单因子回测表现我们认为换手率波动率更能反映市场修正错误定价的充分程度最终选择3个月低换手波动率因子作为代表因子相关研究报告中银证券量化多因子选股系列一基本面财估值预期重估强度因子代表EPFY3qoqEPForward因子通常反映剥报因子的构建框架初探20220830离行业与市值后个股盈利与市值的匹配度EPForward季度环比因子较中银证券量化多因子选股系列二如何构建EPForward纳入了公司预期估值在时间序列上的变动更接近反映估值景气度因子选股20220830预期重估强度的理念报告深度讨论了针对盈利预期缺失股票如何进行中银证券量化多因子选股系列三锚定反转空值填补的合理方案通过回溯测试我们优选EPFY3qoq作为估值预因子构建与增强20220902期重估强度因子代表中银证券量化多因子选股系列四如何基于价值盲区掘金因子为上述三因子行业市值中性化后rank值的等权求集成学习技术优化多因子复合框架和检测发现三个分项子因子的IC相关系数极低能大幅提升复合因子20220929的风险收益比且测试发现三因子组合的回测结果较三个分项因子两两组合效果更优价值盲区掘金因子在各主要宽基指数成分股的回测中均中银国际证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格可稳定获取显著超额收益风险提示本报告模型构建及因子回测数据均使用历史数据投资者需注金融工程意模型失效的风险证券分析师郭策861066229081ceguobocichinacom证券投资咨询业务证书编号S1300522080002目录1价值盲区掘金因子构建理念4盈余公告后的价格偏移效应PEAD简介4因子构建维度探讨4多因子回测框架说明52价值盲区掘金因子成分设计6一业绩超预期维度业绩超预期SUE因子6二定价博弈充分维度换手率相关因子8三估值预期重估强度维度分析师一致预期相关因子113价值盲区掘金因子因子测试与分析164风险提示192022年2月5日中银多因子选股系列五2图表目录图表1SUE1归母净利润MRQ中证全指回测4图表2PEAD业绩超预期效应4图表3因子筛选基本面低估且价格修正效率低的个股5图表4构建价值盲区掘金因子的三个维度5图表5营业利润各分项拆解7图表6营业利润改造方法7图表7SUE衍生因子回测结果7图表8SUE1归母净利润MRQ因子回测结果8图表9SUE1归母净利润MRQ多头组G1超额净值8图表10SUE1归母净利润MRQ多空G1G10超额净值8图表11换手率相关因子IC相关系数9图表12换手率相关因子回测结果9图表13换手率波动率更能反映市场修正错误定价的充分程度9图表14换手率波动率与市场对定价的修正剧烈程度正相关10图表15换手率波动率因子回测结果10图表163个月低换手波动率多头组G1累计超额净值11图表173个月低换手波动率多空G1G10累计超额净值11图表18Wind分析师一致预期案例示意图11图表19宁德时代Wind分析师一致预期调整时点12图表20沪深300指数归母净利润盈利预测与实际归母净利润12图表21各宽基指数成分股分析师一致预期覆盖度测算13图表22盈利预期因子缺失值填充的三个方法13图表23EPTTM和EPFY中性化后zscore概率分布不一致13图表24盈利预期估值因子IC相关系数14图表25盈利预期估值因子回测表现14图表26EPFY3qoq因子回测表现14图表27EPFY3qoq多头组G1累计超额净值15图表28EPFY3qoq多空组G1G10累计超额净值15图表29价值盲区掘金因子构成成分16图表30价值盲区掘金因子分项IC相关系数16图表31价值盲区掘金因子IC12MA17图表32价值盲区掘金因子各分项两两复合回测结果17图表33价值盲区掘金因子分组超额收益表现17图表34价值盲区掘金因子多头组G1累计超额净值18图表35价值盲区掘金因子多空组G1G10累计超额净值18图表36价值盲区掘金因子各年度表现182022年2月5日中银多因子选股系列五31价值盲区掘金因子构建理念盈余公告后的价格偏移效应PEAD简介学术界很早就发现股票市场存在显著的盈余公告后价格偏移现象简称PEAD下文同投资者对于公司盈利有一个预期值如果财报公布后公司实际盈利超出投资者预期公司股价会有明显的超额收益反之如果实际盈利低于投资者预期公司股价会有明显的负向收益PEAD现象的出现存在两个基本条件1基本面业绩出现超预期2市场修正错误定价不及时如果企业的股价在财报出来之前股价已经对超预期定价甚至过度定价基于基本面业绩超预期构建的因子会面临失效的风险图表1SUE1归母净利润MRQ中证全指回测图表2PEAD业绩超预期效应超额累计净值SUE1归母净利润MRQ中证全指成分股8多头组G1多空组G1G10642010121416182022资料来源AnEmpiricalEvaluationofAccountingIncomeNumbers资料来源Wind中银证券JournalAccountingResearchBallandBrown1968因子构建维度探讨我们采用基于基本面业绩超预期构建的SUE1具体构建方法详见后文因子回测证明A股整体存在市场对业绩超预期的滞后效应但是在个股层面我们需要进一步思考思考1针对股票X如何判断市场是否已经充分定价了公司最新披露的业绩思考2如何评估市场消化股票X业绩的效率如果公司业绩在公布当日即被市场充分交易消化那么还会给周度月度换仓的投资者提供进一步介入的机会吗本报告将从如下三个维度来综合评估市场对基本面存在低估个股的定价修正效率以构建价值盲区掘金因子1公司基本面业绩超预期基本面低估2市场博弈充分度交易层面不充分3估值预期重估强度预期层面反映不及时2022年2月5日中银多因子选股系列五4图表3因子筛选基本面低估且价格修正效率低的个股图表4构建价值盲区掘金因子的三个维度资料来源中银证券资料来源中银证券多因子回测框架说明因子行业市值中性化定义通过将原始因子值对个股市值与行业变量进行OLS回归取残差方式来构建中性化因子回归所得残差需进行截面Z-score处理得到最终中性化因子其中行业层面选择中信一级行业构建哑变量市值层面选择自由流通市值取对数构建控制变量回测区间2010年2022年中证1000成分股回测区间为2015年-2022年回测样本范围沪深300中证500中证1000和中证全指000985CSI成分股因子分组测试单因子测试分为10组组内等权配置分组测试不考虑交易费率换仓频率月度换仓股票池基于每月末的因子信息进行分组并在月初以第一个交易日的收盘价进行换仓交易特殊处理a剔除上市不满一年股票ST股不参与测算若在持有期间个股被ST处理则继续持有至下个换仓日b如果股票在换仓日涨跌停c针对需要买入的新持仓本次换仓不进行交易d针对需要卖出的已有持仓需要卖出的持仓保持与上期不变继续持有直至后续换仓日可正常交易股票在换仓日出现停牌回测处理规则与上述股票在换仓日涨跌停处理方法相同2022年2月5日中银多因子选股系列五52价值盲区掘金因子成分设计一业绩超预期维度业绩超预期SUE因子构建方法与细节处理SUE因子定义最新一期披露财报业绩为Xq对应财报日期为q当前日期为t则t时刻的公司业绩预期因子的计算公式如下SUE的两种模式业绩基准通常基于过去2年q-1期至q-8期的季度业绩均值计算为q-1至q-8期同比变化额-4的标准差无漂移项SUE0假设净利润预期增速为0针对有漂移项SUE1假设净利润存在固定趋势项增速在回测过程中为及时纳入公司业绩的最新信息和规避会计调整对企业真实业绩的粉饰我们分别进行了两处细节处理细节处理一及时纳入业绩快报与预报最新信息除了定期财报数据外我们会基于公告日纳入业绩快报与业绩预报最新信息对于业绩预报中只公布上下限预期值的指标我们取预期指标上下限的平均值作为最新业绩进行更新细节处理二对原利润表营业利润项目进行改造构建核心利润张新民2014和营业利润Ball2015两个指标营业利润项目口径不够纯粹既包括对产品或者劳务的经营也包括资产减值等与管理和决策有关的项目对利润的影响还包括通常不认为是日常经营活动的a对外投资活动所产生的投资收益b公允价值变动收益c反映政府补贴的其他收益以及d资产处置等2022年2月5日中银多因子选股系列五6图表5营业利润各分项拆解资料来源中银证券为剔除非日常经营活动的影响我们采用核心利润张新民2014与营业利润Ball2015对原营业利润局限性的改进侧重反映企业从事经营活动所获得利润的情况这两个指标在一定程度上规避了原报表营业利润信息不够纯粹因为该项目包含了部分非经营业务所获得利润的情况Ball认为研发费用可以利润化代表对投资企业未来的收益而张新民教授则把该项目作为费用剔除两者具体算法公式如下图表6营业利润改造方法资料来源从财报看企业张新民2014AccrualscashflowsandoperatingprofitabilityJournalofFinancialEconomicsBall2015中银证券SUE衍生因子回测基于中银量化多因子选股-基本面财报因子的构建框架初探系列报告所讨论的经典财务指标以及衍生指标如核心利润根据SUE0和SUE1两模式进行单因子测试结果如下图表7SUE衍生因子回测结果中证全指中证1000中证500沪深300因子列表中性化中性化多头超空头超额多空超中性化中性化多头超空头超额多空超中性化中性化多头超空头超额多空超中性化中性化多头超空头超额多空超ICIR额G1G10额ICIR额G1G10额ICIR额G1G10额ICIR额G1G10额SUE0EBITMRQ161015993661609141499118099829680903591742SUE0归母净利润MRQ2213162937122121515398160781404101001256-44SUE0核心利润张新民MRQ150913885532012114536118097615610000260718SUE0扣非归母净利润MRQ211114973762011135379823118023570702424201SUE0利润总额MRQ1811146687818101321811422101001090030133-0538SUE0毛利润MRQ070414364791005127211070904630162040177-0683SUE0营业利润2015BallMRQ171014470751509129181112010730073120481-1394SUE0营业利润A股原始指标MRQ201215268841911111051062412109041050100240717SUE0营业收入MRQ0402115694608048719680904650164130444-1257SUE0总营收MRQ03011298445040210048530703672740070254-0357SUE1EBITMRQ221814333110211513118113191293-0497200852-48100SUE1归母净利润MRQ2823163361263121162-0716927151061393271186-26112SUE1核心利润张新民MRQ18141383810020141263195221479-1696241058-0967SUE1扣非归母净利润MRQ23181344193211410539662515871572200855-2782SUE1利润总额MRQ23201504510524171362211427161111695220983-24107SUE1毛利润MRQ24191413710425171283592191287-0289291365-3297SUE1营业利润2015BallMRQ20161333310121151082583201186-23110261154-3892SUE1营业利润A股原始指标MRQ201615036114201512207115231411710106221085-27112SUE1营业收入MRQ16121194573231612517107191165-0671251191-28119SUE1总营收MRQ181312353711913130557518117905743114112-32144注因子均经过中信一级行业与市值中性化毛利润营业收入营业成本核心利润张新民毛利润-税金及附加-销售费用-管理费用-财务费用营业利润2015Ball毛利润-销售费用-管理费用研发费用中证1000回测区间为2015-2022其他回测区间为2010-2022资料来源Wind中银证券2022年2月5日中银多因子选股系列五7回测结果1SUE1类因子表现好于SUE0本质是假设所有公司预期增速均不含漂移项与现实不完全相符回测结果2SUE类因子在各核心指数成分股中均存在普遍有效性基于MRQTTM和MRQYOY指标计算的SUE因子表现比较相似故报告中仅展示基于MRQ的SUE指标表现基本面低估因子代表SUE1归母净利润MRQ最终基于中性化IR多头超额G1多空超额等指标综合优选我们选用SUE1归母净利润MRQ为典型代表来进行后续价值盲区因子开发该因子在中证全指中证1000中证500沪深300中的业绩表现如下图表8SUE1归母净利润MRQ因子回测结果SUE1归母净利润MRQ中证全指中证1000中证500沪深300中性化中性化多头超空头超额多空超中性化中性化多头超空头超额多空超中性化中性化多头超空头超额多空超中性化中性化多头超空头超额多空超ICIR额G1G10额ICIR额G1G10额ICIR额G1G10额ICIR额G1G10额2823163361263121162-0716927151061393271186-26112注因子均经过中信一级行业与市值中性化中证1000回测时间为2015-2022其他区间为2010-2022资料来源Wind中银证券图表9SUE1归母净利润MRQ多头组G1超额净值图表10SUE1归母净利润MRQ多空G1G10超额净值超额累计净值多空组G1G10超额累计净值多头组G158多空组G1G107多头组G1中证1000中证10004中证5006中证500沪深300沪深30053432211001012141618202210121416182022资料来源Wind中银证券资料来源Wind中银证券二定价博弈充分维度换手率相关因子换手率相关因子概览换手率相关因子在学术和业界常归为流动性大类因子实证表明在A股中换手率越低的股票常对应越高的超额收益我们认为该指标除了反映投资者对个股流动性溢价的信息外还可以作为考量市场对股票定价交易充分程度的有效切入点换手率越低定价越不充分2022年2月5日中银多因子选股系列五8图表11换手率相关因子IC相关系数低换手率低换手率低换手率低换手率低换手波低换手波低换手波低换手波因子中性化IC1m3m6m12m动率1m动率3m动率6m动率12m低换手率1m低换手率3m096低换手率6m090097低换手率12m085092097低换手波动率1m095089082078低换手波动率3m089094092086089低换手波动率6m082090094090080095低换手波动率12m080088094095076090096注基于中证全指因子IC的月度时间序列测算IC序列为行业市值中性化IC时间区间为2010-2022资料来源Wind中银证券通过观察换手率因子和换手率波动性因子IC相关系数可知换手率因子和换手波动率因子相关性很高类似于波动率聚集效应换手率与换手波动率因子经过行业市值中性化存在很高的正相关性单因子表现角度换手波动率因子相对更优图表12换手率相关因子回测结果中证全指中证1000中证500沪深300因子列表中性化中性化多头超空头超多空中性化中性化多头超空头超多空中性化中性化多头超空头超多空中性化中性化多头超空头超多空ICIR额G1额G10超额ICIR额G1额G10超额ICIR额G1额G10超额ICIR额G1额G10超额低换手率1m8726168-1102788321153-142294702080-91171310802-6265低换手率3m7423154-882437822143-127270621884-941793109-09-8374低换手率6m6622151-732237223142-100242561776-821582909-04-6258低换手率12m6223167-452126925153-71223521771-59130300927-7399低换手波动率1m9736204-1033079028146-135280782697-78175371124-6993低换手波动率3m8432199-862868829182-1253077323109-93202401346-74120低换手波动率6m7529180-722528430161-1052666722110-84194391341-68110低换手波动率12m6929184-532377731177-842616021101-88190361243-62104注因子均经过中信一级行业与市值中性化中证1000回测时间为2015-2022其他区间为2010-2022资料来源Wind中银证券换手率波动率更能反映市场修正错误定价的充分程度我们认为换手率波动率更能反映市场修正错误定价的充分程度为论证该观点我们人工模拟了AB两只股票随时间变化的换手率如下图所示图表13换手率波动率更能反映市场修正错误定价的充分程度资料来源中银证券2022年2月5日中银多因子选股系列五9考虑规避行业与市值对个股换手率的影响展示的换手率已经经过中信一级行业一级自由流通市值对数中性化观察下图可知a完整区间股票A和B的换手率均值基本相似b在t1时刻之前以及t2时刻之后股票A和股票B的换手率均值与波动率比较相似c在t1至t2区间股票B的换手率波动性显著提升可知该区间市场对股票B定价的激烈程度显著高于股票A对B股票错误定价的修正可能更充分此外从理论上来讲以下两个角度均能说明换手率波动率更能反映市场修正错误定价的充分程度1换手率的波动率因子更多的纳入了时间序列上的信息在观察市场对价格修正的效率与充分程度上换手率的波动率更多的反映了过去特定区间投资者博弈的剧烈程度2换手率的波动率与市场对定价的修正剧烈程度呈正相关该指标上行存在有两种情形一是换手率的突然抬升体现投资者定价分歧度显著提升二是换手率突然下行则代表错误定价或基本被修正投资者分歧锐减同理换手率的波动率下行代表市场近期交易并未有异动图表14换手率波动率与市场对定价的修正剧烈程度正相关资料来源中银证券定价博弈充分度因子代表3个月低换手波动率1个月与3个月低换手波动率因子表现相似考虑到3个月较1个月因子的换手率更低我们推荐3个月低换手波动率因子作为市场定价博弈充分度的因子代表图表15换手率波动率因子回测结果中证全指中证1000中证500沪深300空头超空头超空头超因子列表中性化中性化多头超多空中性化中性化多头超多空中性化中性化多头超空头超多空中性化中性化多头超多空额额额ICIR额G1超额ICIR额G1超额ICIR额G1额G10超额ICIR额G1超额G10G10G10低换手波动率1m9736204-1033079028146-135280782697-78175371124-6993低换手波动率3m8432199-862868829182-1253077323109-93202401346-74120注因子均经过中信一级行业与市值中性化中证1000回测时间为2015-2022其他区间为2010-2022资料来源Wind中银证券2022年2月5日中银多因子选股系列五10图表163个月低换手波动率多头组G1累计超额净值图表173个月低换手波动率多空G1G10累计超额净值超额累计净值多头组G1超额累计净值多空G1G101240中证全指中证1000中证全指中证10003510中证500沪深30030中证500沪深3008256201541025001012141618202210121416182022资料来源Wind中银证券资料来源Wind中银证券三估值预期重估强度维度分析师一致预期相关因子Wind分析师一致预期指标说明对于估值预期重估强度我们可以从Wind分析师一致预期入手该指标以周期180天向前寻找各机构对某公司最新一次预测记录该公司最终预测值为各机构最新预测的算数平均值分析师预测值包括营业额归母净利润营业成本等指标数据每日滚动生成并会根据一致预期数据衍生未来12个月一致预期增长率等指标案例假设Wind数据库中有A无记录BCD四家券商对公司X归母净利润额FY1的预测记录那么在t时刻公司X的在FY1的分析师净利润一致预期值为Bt-4Ct-35Dt-45三个记录的算数平均值图表18Wind分析师一致预期案例示意图资料来源中银证券Wind分析师一致预期特征梳理分析师调整盈利预期的时点常在公司最新业绩快报预报以及正式财报时点前后最新盈利预测多基于市场整体预期与最新调研结果2022年2月5日中银多因子选股系列五11图表19宁德时代Wind分析师一致预期调整时点宁德时代盈利预测FY1调整时点图资料来源Wind中银证券在中银量化多因子选股系列二如何构建盈利景气度因子选股中我们比较深入的讨论了不同期限的分析师盈利一致预期的选股效果并得出更远的盈利预期指标常对应更高的超额收益FY3FY2FY1FY0这一重要结论图表20沪深300指数归母净利润盈利预测与实际归母净利润资料来源Wind中银证券估值预期重估强度因子构建从价格与盈利预期匹配的角度可通过对比分析师一致预期调整幅度以及市场价格调整幅度的匹配度来评估市场对个股估值预期重估的强度估值预期EPFYii取123相关指标是一个潜在选择EPForward反映的是剥离行业与市值属性后个股盈利与市值的匹配度本质是寻找低估值机会EPForward季度环比因子纳入了公司预期估值在时间序列上的变动更接近反映估值预期重估强度的理念如果该指标上行说明是市场的盈利预期增强调整强度超越市值增加强度体现的是市场对该股合理估值反馈相对滞后的现象上述因子在全A成分股推广的难点在于因子覆盖度较低以及如何处理没有分析师覆盖的个股数据在沪深300和中证500中卖方分析师覆盖度较为充分问题相对简单2022年2月5日中银多因子选股系列五12图表21各宽基指数成分股分析师一致预期覆盖度测算沪深300中证500中证全指日期FY1FY2FY3FY1FY2FY3FY1FY2FY3200812095095091065064054067066057200912097097095077077070074073066201012097097096083082073078078071201112099099097083083077079079072201212095096095081081076075076070201312097097095083083078068068063201412097096093086086082072072066201512095095092089089085072073067201612095096094090090086081081076201712097097095093092088073073067201812094094092084084077062062055201912095095094087087084058058053202012096097096084084081056057053202112095096096086086082054054050202212096098098088089087056057054均值096096095084084079068068063资料来源Wind中银证券盈利预期估值因子缺失值填充方案面对缺失值通常可采用均值填充有偏填充近似指标替代三种方法进行填充各填充方法及缺陷如下表所示图表22盈利预期因子缺失值填充的三个方法资料来源中银证券图表23EPTTM和EPFY中性化后zscore概率分布不一致资料来源Wind中银证券最终通过实证及理论的分析我们采用近似指标替代法进行缺失值的填充2022年2月5日中银多因子选股系列五13盈利预期估值因子回测表现图表24盈利预期估值因子IC相关系数因子中性化ICEPF1EPF2EPF3EPF1qoqEPF2qoqEPF3qoqEPF1EPF2099EPF3098099EPF1qoq081081083EPF2qoq078079082095EPF3qoq082082086093096注基于中证全指行业市值中性化因子IC的月度序列测算时间区间为2010-2022资料来源Wind中银证券图表25盈利预期估值因子回测表现中证全指中证1000中证500沪深300因子列表中性化中性化多头超空头超额多空中性化中性化多头超空头超多空中性化中性化多头超空头超额多空中性化中性化多头超空头超多空ICIR额G1G10超额ICIR额G1额G10超额ICIR额G1G10超额ICIR额G1额G10超额EPF1271193177541181055055381544-2266481269-2796EPF230121011189462013026104401656-1672521367-3097EPF3291112115106482115722134421665-2086541484-34118EPF1qoq251012820108411714815134401689-96185501775-48124EPF2qoq2811138221154718166-02168441691-63154511676-46121EPF3qoq2810145-361814617163-422054717127-531805819108-42150注因子均经过中信一级行业与市值中性化中证1000回测时间为2015-2022其他区间为2010-2022资料来源Wind中银证券通过单因子回溯测试可知a预期估值因子和预期估值变动因子RankIC相关性很高bEP和EPqoq的单因子收益特征相似度较高c预期越远的因子FY3多头组超额和多空组超额较FY1和FY2因子显著占优该结果与其他盈利预期衍生因子的历史研究结论一致估值预期重估强度因子代表EPFY3qoqEPFY3qoq纳入了公司预期估值在时间序列上的变动更接近反映估值预期重估强度的理念如果该指标上行说明是市场的盈利预期增强调整强度超越市值增加强度体现的是市场对该股合理估值反馈相对滞后的现象图表26EPFY3qoq因子回测表现中证全指中证1000中证500沪深300因子列表中性化中性化多头超空头超额多空中性化中性化多头超空头超多空中性化中性化多头超空头超额多空中性化中性化多头超空头超多空ICIR额G1G10超额ICIR额G1额G10超额ICIR额G1G10超额ICIR额G1额G10超额EPF3291112115106482115722134421665-2086541484-34118EPF3qoq2810145-361814617163-422054717127-531805819108-42150注因子均经过中信一级行业与市值中性化中证1000回测时间为2015-2022其他区间为2010-2022资料来源Wind中银证券2022年2月5日中银多因子选股系列五14图表27EPFY3qoq多头组G1累计超额净值图表28EPFY3qoq多空组G1G10累计超额净值超额累计净值多头组G1超额累计净值多空组G1G10712中证全指中证1000中证全指中证1000610中证500沪深300中证500沪深300584634212001012141618202210121416182022资料来源Wind中银证券资料来源Wind中银证券2022年2月5日中银多因子选股系列五153价值盲区掘金因子因子测试与分析价值盲区掘金因子构成与理念价值盲区掘金因子的构成成分和对应理念梳理如下图图表29价值盲区掘金因子构成成分资料来源中银证券价值盲区掘金因子计算流程如下1计算3个行业市值中性化后子因子的Rank值2将这3个子因子的rank值等权求和得到最终价值盲区掘金因子价值盲区掘金因子分项因子低相关IC长期稳定在较高水平图表30价值盲区掘金因子分项IC相关系数SUE1归母净利润因子中性化IC低换手率波动率3mEPFY3qoq价值盲区掘金因子MRQ低换手率波动率3mEPFY3qoq-001SUE1归母净利润MRQ-004007价值盲区掘金因子079046022注基于中证全指行业市值中性化因子IC的月度序列测算时间区间为2010-2022资料来源Wind中银证券针对价值盲区掘金的3个分项子因子测算行业市值中性化后因子的RankIC相关系数矩阵实证可知3个子因子IC相关系数非常低大幅提升复合因子的风险收益比2022年2月5日中银多因子选股系列五16图表31价值盲区掘金因子IC12MA价值盲区掘金因子IC12MA0302010-01-022010201220142016201820202022资料来源Wind中银证券价值盲区掘金因子IC的12个月滚动均值可长时间保持01左右表明该因子长时间稳定有效价值盲区掘金因子回溯测试因子测试从严谨论证的角度为了证明价值盲区掘金因子的每一个分项都能对最终因子产生增强效果我们进一步详细测算了SUE1归母净利润MRQ与低换手率波动率3个月以及EPFY3qoq两个因子的Rank等权复合因子结果并与最终3因子等权结果进行对比图表32价值盲区掘金因子各分项两两复合回测结果中证全指中证1000因子列表中性化中性化多头超空头超多空中性化中性化多头超空头超多空ICIR额G1额G10超额ICIR额G1额G10超额SUE1归母净利润MRQ低换手率波动率3m8438206-632699238222-101324SUE1归母净利润MRQEPFY3qoq6245203-222257041227-51278价值盲区掘金因子9649231-7530610548246-110356中证500沪深300因子列表中性化中性化多头超空头超多空中性化中性化多头超空头超多空ICIR额G1额G10超额ICIR额G1额G10超额SUE1归母净利润MRQ低换手率波动率3m7530158-80237522294-93187SUE1归母净利润MRQEPFY3qoq6334136-611965824114-76190价值盲区掘金因子9039187-992867029105-106211注因子均经过中信一级行业与市值中性化中证1000回测时间为2015-2022其他区间为2010-2022资料来源Wind中银证券实证显示最终3个维度因子等权复合结果较2因子模型效果进一步增强因子中性化的IC和IR多头组和多空组的超额收益表现均比较优秀可供投资者参考估值盲区掘金因子在中证全指中证1000中证500沪深300的分组测试以及净值表现如下图表33价值盲区掘金因子分组超额收益表现年化超额收益中证全指中证1000中证500沪深3002520151050-5-10-15G1G2G3G4G5G6G7G8G9G10资料来源Wind中银证券2022年2月5日中银多因子选股系列五17图表34价值盲区掘金因子多头组G1累计超额净值图表35价值盲区掘金因子多空组G1G10累计超额净值超额累计净值多头组G1超额累计净值多空组G1G101845中证全指中证1000中证全指中证10001640中证沪深中证500沪深30014500300351230102582061541025001012141618202210121416182022资料来源Wind中银证券资料来源Wind中银证券图表36价值盲区掘金因子各年度表现中证全指中证1000中证500沪深300年份G1G1G10G1G1G10G1G1G10G1G1G102010443825421982011825122602620121648244962120133926152861720148251937-62320157131412934316864201632333537344520372017-7381739426-7192018163525401526142019143717381035718202016473183274215412021312217231612121820222727214113201320平均2331253619291121注G1代表多头组年度超额收益G1G10代表多空组合年度超额收益资料来源Wind中银证券价值盲区掘金因子总结业绩表现除极个别年份2014年沪深300成分股2017年中证全指与沪深300成分股价值盲区掘金因子在各个成分股中的多头与多空组合超额收益均显著为正因子表现稳健模型优点基于寻找基本面低估且市场还未有效修正错误定价的逻辑从基本面估值和量价层面基于相似的逻辑精选了3个子因子构成复合因子该复合因子的表现跑赢了众多子因子数量超过几十甚至上百个的复杂模型体现因子构建与复合中投资逻辑的重要性模型不足针对报告提出的针对股票X如何判断市场是否已经充分定价了公司最新披露的业绩如何评估市场消化股票X业绩的效率等问题我们只是给出了一种相对排序的解决方案但没有从更直接的角度解决问题请投资者期待后续报告2022年2月5日中银多因子选股系列五184风险提示本报告模型构建及因子回测数据均使用历史数据投资者需注意模型失效的风险2022年2月5日中银多因子选股系列五19披露声明本报告准确表述了证券分析师的个人观点该证券分析师声明本人未在公司内外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务没有担任本报告评论的上市公司的董事监事或高级管理人员也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益中银国际证券股份有限公司同时声明将通过公司网站披露本公司授权公众媒体及其他机构刊载或者转发证券研究报告有关情况如有投资者于未经授权的公众媒体看到或从其他机构获得本研究报告的请慎重使用所获得的研究报告以防止被误导中银国际证券股份有限公司不对其报告理解和使用承担任何责任评级体系说明以报告发布日后公司股价行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准公司投资评级买入预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数20以上增持预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数10-20中性预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数变动幅度在-10-10之间减持预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数跌幅在10以上未有评级因无法获取必要的资料或者其他原因未能给出明确的投资评级行业投资评级强于大市预计该行业指数在未来6-12个月内表现强于基准指数中性预计该行业指数在未来6-12个月内表现基本与基准指数持平弱于大市预计该行业指数在未来6-12个月内表现弱于基准指数未有评级因无法获取必要的资料或者其他原因未能给出明确的投资评级沪深市场基准指数为沪深300指数新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数香港市场基准指数为恒生指数或恒生中国企业指数美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普500指数2022年2月5日中银多因子选股系列五20