11月央行资产负债表延后至1月公布，尽管财政存款降幅低于我们的预期，但央行对于其他存款性公司债权的降幅也相对较低，同样低于我们通过央行主要货币政策工具的估计，二者大致相抵；央行允许商业银行将以外汇资金交存的部分人民币存款准备金置换回人民币形式来交存，使外汇占款小幅走高，但对超储率影响有限。根据央行资产负债表推算11月超储率1.17%，与我们估计的1.12%相差无几。
　　12月超储率较11月环比上升0.86pct至2.03%。尽管政府债融资规模显著低于往年同期，但12月财政收入大幅增加，政府性基金支出也由于专项债发行的错位而下滑，使得12月广义财政赤字显著低于往年同期，也导致政府存款的降幅低于我们此前的估计。此外，防疫措施调整后“返乡潮”提前，也使得12月货币发行增幅明显高于往年同期，因此超储率显著低于我们前期2.4%的估计，与21年同期相当，但明显低于之前的水平。
　　春节前居民取现需求大幅上升，预计1月货币发行环比增加1.3万亿，成为流动性的主要拖累因素。1月为缴税大月，但疫情、提前返乡、土地成交规模下滑或制约财政收入，预计1月政府存款环比增加6000亿元，低于近年同期均值，对流动性的拖累减弱；公开市场方面，央行对MLF小幅超量续作，而春节期间逆回购余额创下历史新高，预计1月央行对其他存款性公司债权环比增加约8300元。综合来看，我们估计1月超储率约1.53%，较12月环比回落0.49pct，但略高于往年同期均值。
　　1月春节前资金利率出现了较大波动，流动性分层加剧，这一方面受到理财赎回造成的被动加杠杆与可质押券不足的影响，另一方面也与节前现金漏出规模增大有关。但是，央行大规模逆回购投放仍然展示了其维稳流动性的态度，银行净融出规模仍在高位，资金缺口指数仍明显低于中性水平，这与10月下旬后的情况存在显著的区别，我们倾向于认为1月的资金波动仍是短期摩擦因素的扰动。
　　展望2月，节后现金回流预计成为补充超储的主要因素；地方债发行加速导致政府存款或环比增加约5400亿元，对流动性形成拖累；而缴准和外汇占款对流动性影响相对有限；公开市场方面，考虑1月投放的逆回购可能大额回笼，但央行或对MLF小幅超量续作，我们预计2月央行对其他存款性公司债权环比下降1.1万亿，2月超储率或环比下降0.21pct至1.32%，略低于往年同期。尽管如此，考虑当前经济仍然存在较大的不确定性，在国内通胀压力有限的背景下，我们认为货币政策尚不具有短期快速收缩的必要性。2月流动性大概率仍将维持宽松状态。
　　风险因素：财政投放力度不及预期、货币政策不及预期。