核心观点
　　策略观点：外资超额流入视角下关注景气成长
　　2022年内两轮反弹均伴随外资超额流入。2022年内两轮赚钱效应最佳的反弹潮内，北上资金分别超额流入992亿和806亿，超额流入起始点整体滞后于反弹起始点10个交易日左右。
　　外资超额流入仍存在持续动力，后续斜率将放缓。以2018-2021年间6段较为明显的超额回填区间看，11月底至今超额流入与历年流入空间上限接近。拉长周期看，300个交易日内的超额流入空间在2300亿以上，以5年平均流速测算，本轮北上资金较长期超额流入上限仍存在一定空间。目前海外流动性整体压力不大，A股相对低估的情况下，北上资金流入动能仍存，待部分行业修复充分后，超额流入斜率将放缓。
　　本轮超额流入过程中，外资偏好变化由传统板块转向成长赛道。从31个一级行业的流入趋势看，本轮流入可以大致分为四类，第一类为由始至终相对匀速流入的行业，包括食品饮料、非银、银行，这些行业11月中至今的表现更依赖外资的推动；第二类为上半场完成流向拐点确认，后续加速流入的行业，包括医药、军工、汽车、化工；第三类是进入2023年以后完成拐点确认的成长性行业（电子与电力设备）；最后一类则是持续流出的行业，拐点出现在本轮超额流入的上半场，主要集中在上游周期领域。
　　关注超额流入趋势与景气线索合力推动下的成长赛道。目前市场处于防疫优化交易逻辑的中后段，与2019年初风险偏好修复的逻辑更类似。2019年初北上资金超额流入的主力从消费金融转向科技成长，这也与当前的趋势类似，向后看，北上资金对科技成长的短期助推作用更明显。超额流入与景气线索指引下的成长赛道包括电子(面板、被动件、功率&模拟芯片龙头）、电新（光伏组件、胶膜、电池、风电整机龙头、海上塔筒/管桩）。
　　行情概况与估值：
　　国内市场重要指数全面上涨，海外股指跌多涨少。海外指数中，跌幅前三的指数为道琼斯工业指数（-2.70%）、俄罗斯RTS（-1.83%）、英国富时100指数（-0.94%）。A股指数全面上涨，上证指数上涨2.18%，万得全A上涨2.80%，沪深300上涨2.63%，中证100上涨3.02%，中证1000上涨3.37%，创业板指上涨3.72%，科创50上涨5.63%。
　　近5个交易日，宽基指数、行业估值均小幅上涨。截至1月20日，万得全A、沪深300、中证500、中证1000、科创50、创业板指的PE（TTM）分别为17.87倍、12.10倍、23.97倍、29.94倍、43.73倍、42.82倍。工业机器人、人工智能、IDC、航空装备、集成电路、传感器估值抬升幅度较大。
　　市场情绪跟踪：近五个交易日内，交易热度上升较多的行业为电子、通信、国防军工；汽车热度下降明显。
　　资金跟踪：北上资金大幅流入485.16亿，单日最大净流入达158.43亿。电力设备、电子、非银、食饮、有色流入规模较大，仅地产连续两周净流出。
　　风险提示：地缘冲突风险超预期，稳增长落地不及预期
　　

研究报告全文：证券研究报告2023年01月28日策略周报外资超额流入视角下关注景气成长核心观点策略研究策略周报策略观点外资超额流入视角下关注景气成长证券分析师王开联系人陈凯畅021-60933132021-603754292022年内两轮反弹均伴随外资超额流入2022年内两轮赚钱效应最佳的反wangkai8guosencomcnchenkaichangguosencomcn弹潮内北上资金分别超额流入992亿和806亿超额流入起始点整体滞后S0980521030001于反弹起始点10个交易日左右基础数据中小板月涨跌幅785843737创业板月涨跌幅2585961191外资超额流入仍存在持续动力后续斜率将放缓以2018-2021年间6段较AH股价差指数12929为明显的超额回填区间看11月底至今超额流入与历年流入空间上限接近A股总流通市值万亿元77616783拉长周期看300个交易日内的超额流入空间在2300亿以上以5年平均流市场走势速测算本轮北上资金较长期超额流入上限仍存在一定空间目前海外流动性整体压力不大A股相对低估的情况下北上资金流入动能仍存待部分行业修复充分后超额流入斜率将放缓本轮超额流入过程中外资偏好变化由传统板块转向成长赛道从31个一级行业的流入趋势看本轮流入可以大致分为四类第一类为由始至终相对匀速流入的行业包括食品饮料非银银行这些行业11月中至今的表现更依赖外资的推动第二类为上半场完成流向拐点确认后续加速流入的行业包括医药军工汽车化工第三类是进入2023年以后完成拐点确认的成长性行业电子与电力设备最后一类则是持续流出的行业拐资料来源Wind国信证券经济研究所整理点出现在本轮超额流入的上半场主要集中在上游周期领域相关研究报告策略周报-从困境反转回归景气投资2023-01-15关注超额流入趋势与景气线索合力推动下的成长赛道目前市场处于防疫优策略周报-后疫情时代海外股市表现及启示2022-11-13策略周报-业绩信心双修复共筑A股好转信号化交易逻辑的中后段与2019年初风险偏好修复的逻辑更类似2019年初2022-11-06北上资金超额流入的主力从消费金融转向科技成长这也与当前的趋势类策略周报-三季报预告下的行业线索2022-10-23策略周报-金融数据向好提振A股信心2022-10-16似向后看北上资金对科技成长的短期助推作用更明显超额流入与景气线索指引下的成长赛道包括电子面板被动件功率模拟芯片龙头电新光伏组件胶膜电池风电整机龙头海上塔筒管桩行情概况与估值国内市场重要指数全面上涨海外股指跌多涨少海外指数中跌幅前三的指数为道琼斯工业指数-270俄罗斯RTS-183英国富时100指数-094A股指数全面上涨上证指数上涨218万得全A上涨280沪深300上涨263中证100上涨302中证1000上涨337创业板指上涨372科创50上涨563近5个交易日宽基指数行业估值均小幅上涨截至1月20日万得全A沪深300中证500中证1000科创50创业板指的PETTM分别为1787倍1210倍2397倍2994倍4373倍4282倍工业机器人人工智能IDC航空装备集成电路传感器估值抬升幅度较大市场情绪跟踪近五个交易日内交易热度上升较多的行业为电子通信国防军工汽车热度下降明显资金跟踪北上资金大幅流入48516亿单日最大净流入达15843亿电力设备电子非银食饮有色流入规模较大仅地产连续两周净流出风险提示地缘冲突风险超预期稳增长落地不及预期请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告内容目录外资超额流入趋势或持续关注高景气成长52022年内两轮反弹均伴随外资超额流入5超额流入还能持续吗空间有多大6超额流入过程中外资的偏好变化与风格均衡趋势基本相同8关注超额流入趋势景气线索合力推动下的成长赛道10行情跟踪13全球主要股指涨跌幅情况13全球行业涨跌幅情况14国内行业涨跌幅情况15主题涨跌幅情况19估值情况跟踪20宽基指数估值20行业估值21热门产业赛道估值22市场情绪跟踪23行业换手率与成交结构23行业相对涨跌幅与相对换手率25资金流跟踪28融资融券资金情况28北上资金情况29盈利预测边际变化32风险提示33免责声明34请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告图表目录图12022年两轮反弹均伴随外资超额流入潮5图2外资超额流入落后于区间底部约10个交易日5图32018年4-6月北上资金超额流入逾600亿6图42019年8-12月北上资金超额流入逾1200亿6图52020年出现两段北上资金超额流入规模近1500亿6图62021年末北上资金30个交易日内超额流入逾600亿6图7以近5年平均流速为参考2020年末至2022年初超额净流入超2300亿7图8北上资金对海外流动性敏感程度高7图9两轮超额流入后的核心宽基指数估值仍低于2022年初水平8图10本轮超额流入期间上证50持续占优8图11本轮超额流入期间沪深300持续占优8图12本轮超额流入前期价值风格占优9图13一月初至今成长略占优9图14迈入2023年后北上资金除传统偏好板块匀速流入外在成长赛道超额流入趋势更明显9图15以春节前后为分界线中小成长风格节后胜率较高10图162019短期超额流入潮期间电子计算机汽车电新等成长行业整体流入情况较好11图172019年初超额流入期间北上资金先买消费金融后买科技成长12图18全球主要股指区间涨跌幅13图19近五个交易日全球主要股指涨跌幅排名13图20近一月全球主要股指涨跌幅排名13图21风格指数区间涨跌幅14图22全球大类行业涨跌幅情况14图23全球二级行业涨跌幅情况15图24近五个交易日申万一级行业涨跌幅排名15图25近一月申万一级行业涨跌幅排名15图26申万一级行业区间涨跌幅情况16图27上游资源板块涨跌幅情况16图28中游制造板块涨跌幅情况17图29下游可选消费板块涨跌幅情况17图30下游必选消费板块涨跌幅情况18图31TMT板块涨跌幅情况18图32大金融板块涨跌幅情况18图33环保公用综合板块涨跌幅情况19图34主题涨跌幅情况19图35全部A股市盈率20图36沪深300指数市盈率20图37中证500指数市盈率20请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告图38中证1000指数市盈率20图39科创50指数市盈率21图40创业板指数市盈率21图41申万一级行业估值情况21图42热门产业赛道估值情况22图43申万一级行业换手率变化与成交占比变化23图44申万一级行业近五个交易日平均换手率与近20日平均换手率23图45申万一级行业近五个交易日平均成交额占比与近20日成交额占比变化24图46申万一级行业换手率相对强度MA10与行业指数相对收益上游行业25图47申万一级行业换手率相对强度MA10与行业指数相对收益中游制造25图48申万一级行业换手率相对强度MA10与行业指数相对收益下游可选消费26图49申万一级行业换手率相对强度MA10与行业指数相对收益下游必选消费26图50申万一级行业换手率相对强度MA10与行业指数相对收益TMT26图51申万一级行业换手率相对强度MA10与行业指数相对收益大金融27图52申万一级行业换手率相对强度MA10与行业指数相对收益公用环保支持性行业27图53融资净买入额与融资余额28图54各行业两融占成交额之比28图55融资资金周度净买入28图56融券资金周度净卖出28图57北上资金流入净额29图58北上资金区间流入29图59北上资金行业净买入年初至今30图60北上资金行业净买入近五个交易日30图61北上资金2022年至今每月行业净买入单位亿元30图62北上资金区间行业净买入对比31图63行业盈利预测边际变化32请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告外资超额流入趋势或持续关注高景气成长2022年内两轮反弹均伴随外资超额流入2022年内两轮反弹均伴随外资超额流入潮超额流入潮开始时间落后于区间底部约10个交易日2022年全年股指呈W形年内存在两轮赚钱效应最佳的反弹潮12022年4月27日至7月7日期间万得全A上涨超2322022年10月30日至2022年12月6日期间万得全A上涨102对比2018-2021年外资持续流入A股的过程不难发现地缘冲突叠加美联储加息是2022年外资流入趋势的重大阻力项全年北上资金共计流入90019亿远低于过去4年的平均水平若拉长时间维度并从匀速发力的角度考虑北上资金在2022年存在两波较为明显的超额流入与之对应第一波为5月10日至7月4日期间北上资金超额流入9919亿第二波为11月10日至12月6日期间北上资金超额流入8064亿对比两轮反弹潮与北上资金的超额流入情况北上资金超额流入起始点整体滞后于反弹起始点10个交易日左右图12022年两轮反弹均伴随外资超额流入潮资料来源万得国信证券经济研究所整理图2外资超额流入落后于区间底部约10个交易日资料来源万得国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5证券研究报告超额流入还能持续吗空间有多大从年内的外资行为视角考虑超额流入空间在800-1500亿以2018-2021年间年内的外资流入匀速化处理作为参考线共出现6段较为明显的超额回填空间从这五段超额回填空间的流量看最小值为6147亿最大值为14786亿整体流入空间在600-1500亿之间综合超额流入区间的成交额看20182019年在成交额低于5000亿的超额流入区间内北上资金日均超额流入在15亿以下而2020年后的伴随成交额中枢抬升北上资金日均超额流入量抬升至20亿日附近在40-75日的周期内超额流入空间约在800-1500亿11月底至今超额流入相较该流入空间上限相对接近图32018年4-6月北上资金超额流入逾600亿图42019年8-12月北上资金超额流入逾1200亿资料来源万得国信证券经济研究所整理资料来源万得国信证券经济研究所整理图52020年出现两段北上资金超额流入规模近1500亿图62021年末北上资金30个交易日内超额流入逾600亿资料来源万得国信证券经济研究所整理资料来源万得国信证券经济研究所整理从近5年外资整体的流速趋势看长周期内的北上资金超额流入上限超2000亿当前超额流量较长期超额流入上限仍有空间若以2018年至今2700亿每年的净流入量计算流速则长期视角下的最大超额流入区间出现在2020年10月至2022年2月在美元流动性压力不大的情况下北上资金持续快速流入近300个交易日内超额流入超2300亿2022年11月中旬至今以5年平均流速测算的超额流入约为1400亿较长期超额流入上限仍存在不少空间在美联储加息趋缓国内经济复苏预期驱动地产政策持续优化调整的背景下海外投资者对中国市场仍然存在较强的预期外资流入动能仍较强请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容6证券研究报告图7以近5年平均流速为参考2020年末至2022年初超额净流入超2300亿资料来源万得国信证券经济研究所整理从时间上看本轮外资超额流入仍存在一定的持续时间后续演化路径为斜率小幅放缓方向不变回溯过去5年来最典型的一轮长期超额流入我们可以发现以FRA-OIS利差为海外流动性的锚北上资金对海外流动性敏感度较高2020年11月至2022年初FRA-OIS处于波动不大的相对低位期间尽管北上资金在单日趋势存在幅度上的变化但方向路径上始终为买入而在2020年2-3月疫情爆发2022年初地缘冲突以及2022年9月至11月连续加息75BP导致海外流动性快速收紧期间北上资金20日买入均线明显下移目前在海外流动性整体压力不大A股整体相对低估的情况下北上资金仍将流入A股待部分行业板块修复充分后超额流入斜率放缓但整体路径方向不变图8北上资金对海外流动性敏感程度高资料来源彭博万得国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容7证券研究报告超额流入过程中外资的偏好变化与风格均衡趋势基本相同本轮北上资金快速回补买入过程中在板块配置上存在一定的偏移变化也导致了A股在此期间实现先价值后成长的短期风格均衡本轮外资超额流入期间上证50沪深300等更偏大盘风格的宽基指数持续占优而从价值成长角度看则出现了一定的风格均衡11月中上旬至1月初大盘价值略优于大盘成长小盘价值略优于小盘成长而1月初至今成长整体略优于价值从节奏上看由于2022年Q3至Q4初的无差别调整后成长板块和价值板块都存在较大的估值修复空间伴随政策端持续加注经济复苏预期价值板块先行估值修复伴随剩余估值修复空间相对预期锚的收窄外资交易盘的短期流入趋势将呈现雨露均沾的特征对应到市场风格上便呈现出相对均衡的格局图9两轮超额流入后的核心宽基指数估值仍低于2022年初水平资料来源万得国信证券经济研究所整理图10本轮超额流入期间上证50持续占优图11本轮超额流入期间沪深300持续占优资料来源万得国信证券经济研究所整理资料来源万得国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容8证券研究报告图12本轮超额流入前期价值风格占优图13一月初至今成长略占优资料来源万得国信证券经济研究所整理资料来源万得国信证券经济研究所整理图14迈入2023年后北上资金除传统偏好板块匀速流入外在成长赛道超额流入趋势更明显202311前202311后流入排名行业累计净流入亿区间涨幅区间涨幅排名流入趋势净流入亿净流入亿1食品饮料464352542131399150362非银金融281122044212438156743银行21969163731367782924医药生物17778656131377240065家用电器16164160541393922266有色金属15059-20625675383077电力设备9989-27328-5047150378电子930326018-1835111399计算机7650855104303334710传媒7308126464792251611商贸零售7234809114985224912机械设备7198-067243469372913建筑材料655213645571483814基础化工432612622-280460615汽车3758-242271017274116钢铁2698166211221147717轻工制造257493191484109118国防军工2509-517301477103219房地产2399105483143-74420社会服务178977912124454521通信168925819123045922美容护理134511377298104723农林牧渔68738715735-04824纺织服饰47065014-01248325交通运输322333161263-94126建筑装饰-03232817435-46727环保-153-21626-31416228石油石化-26318720-1353109029公用事业-774-04323-93716330煤炭-2211-51729-1579-632资料来源万得国信证券经济研究所整理数据截止2023年1月19日请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容9证券研究报告电力设备电子行业本轮流向拐点确认晚于其他行业北上资金超额流入结构近期向成长偏移从31个一级行业的流入趋势看可以大致分为四类其中第一类为由始至终相对匀速流入的行业包括食品饮料非银银行这些行业11月中至今的表现更依赖外资的推动第二类为上半场完成流向拐点确认后续加速流入的行业包括医药军工汽车化工第三类是进入2023年以后完成流向拐点确认的成长性行业电子与电力设备最后一类则是持续流出的行业流入拐点出现在本轮超额流入的上半场主要集中在上游周期领域配置盘与交易盘共同形成的合力趋势从上游移向中下游从价值移向成长关注超额流入趋势景气线索合力推动下的成长赛道复盘近10年历年春节后1-2个月内中小成长整体胜率较高节后一段时间内仍处于业绩真空期的中后段流动性呵护下的国证2000中证1000成长风格整体具备较好的向上动能同时业绩线索陆续提供景气验证的方向指引成长板块仍然存在较好的占优逻辑图15以春节前后为分界线中小成长风格节后胜率较高资料来源万得国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容10证券研究报告从北上资金的历史行为规律看类比历经多重负面因素下跌的2018年2019年初至3月上旬北上资金的超额流入具备一定程度的参考价值目前市场处于防疫优化的交易逻辑中后段风险情绪回暖相较于盈利短期承压是更为重要的交易脉络这与2019年初市场交易风险偏好修复的逻辑更为类似我们拆解2019年初至3月初近1300亿的北上资金流入约占全年的13以上不难发现尽管从一级行业视角看大多数流入较多的行业都是线性流入但从累计流量的趋势看节后科技成长有逐步反超消费金融的势头这也与当下时点北上资金的短期交易配置路径更为相似在后续超额流入趋势放缓到内外资共同接棒的过程中北上资金对科技成长整体的助推作用将更为明显图162019短期超额流入潮期间电子计算机汽车电新等成长行业整体流入情况较好资料来源万得国信证券经济研究所整理数据截止2023年1月19日请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容11证券研究报告图172019年初超额流入期间北上资金先买消费金融后买科技成长资料来源万得国信证券经济研究所整理超额流入潮与景气线索共同指引下电子面板被动件功率模拟芯片龙头电新光伏组件胶膜电池风电整机龙头海上塔筒管桩重点赛道存在较好配置价值电子方面在2022年手机销量下滑半导体周期下行海外客户供应链分散化等众多因素影响下部分电子半导体产业标的已发生资产减值业绩下修等风险事件在风险释放过程中悲观预期有望筑底从中观景气视角看面板目前处于库存低位三月起有望实现价格缓步抬升行业供需失衡失序竞争的状态或将得到改善对于整体配置价值较好的电子板块周期相位领先且景气复苏的面板被动件值得关注电新方面组件环节由于签单周期较长具备一定的期货属性在原材料下行周期内有望受益电池环节伴随大尺寸产能紧缺存在盈利性显著提升的预期在2022年受疫情影响装机项目延迟的背景下2023年陆风海风新增装机同比增速有望分别达到89和135订单量快速上行且成本优势突出的整机龙头值得关注同时可关注后续供给紧张的大兆瓦轮毂底座和海上塔筒管桩请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容12证券研究报告行情跟踪全球主要股指涨跌幅情况近五个交易日1月16日-1月20日国内市场重要指数全面上涨海外股指跌多涨少海外指数中跌幅前三的指数为道琼斯工业指数-270俄罗斯RTS-183英国富时100指数-094A股指数全面上涨上证指数上涨218万得全A上涨280沪深300上涨263中证100上涨302中证1000上涨337创业板指上涨372科创50上涨563图18全球主要股指区间涨跌幅资料来源万得国信证券经济研究所整理图19近五个交易日全球主要股指涨跌幅排名图20近一月全球主要股指涨跌幅排名资料来源万得国信证券经济研究所整理资料来源万得国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容13证券研究报告风格层面近五个交易日成长优于跑赢价值大盘价值中盘价值小盘价值分别上涨155319246大盘成长中盘成长小盘成长分别上涨426309360全球成长全球价值分别上涨055下跌107图21风格指数区间涨跌幅资料来源万得国信证券经济研究所整理全球行业涨跌幅情况近五个交易日全球市场涨少跌多全球市场中电信业务能源信息科技涨幅靠前日常消费公用事业工业的跌幅最大发达市场中电信业务信息科技能源涨幅靠前分别为245066055日常消费公用事业工业的跌幅最大分别为170177140新兴市场电信业务能源信息科技涨幅较大分别上涨229159147原材料跌幅最大下跌082图22全球大类行业涨跌幅情况资料来源万得国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容14证券研究报告图23全球二级行业涨跌幅情况资料来源万得国信证券经济研究所整理国内行业涨跌幅情况近五个交易日上游资源和TMT板块涨幅明显下游可选消费部分下降上涨幅度靠前的五个行业为计算机798电子584有色金属543国防军工518石油石化412下跌幅度靠前的行业有食品饮料-080轻工制造-072美容护理-043图24近五个交易日申万一级行业涨跌幅排名图25近一月申万一级行业涨跌幅排名资料来源万得国信证券经济研究所整理资料来源万得国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容15证券研究报告图26申万一级行业区间涨跌幅情况资料来源万得国信证券经济研究所整理图27上游资源板块涨跌幅情况资料来源万得国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容16证券研究报告图28中游制造板块涨跌幅情况资料来源万得国信证券经济研究所整理图29下游可选消费板块涨跌幅情况资料来源万得国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容17证券研究报告图30下游必选消费板块涨跌幅情况资料来源万得国信证券经济研究所整理图31TMT板块涨跌幅情况资料来源万得国信证券经济研究所整理图32大金融板块涨跌幅情况资料来源万得国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容18证券研究报告图33环保公用综合板块涨跌幅情况资料来源万得国信证券经济研究所整理主题涨跌幅情况主题赛道涨跌分化较大炒股软件指数领涨主题赛道方面涨幅前五为炒股软件指数1047操作系统指数930自主可控指数880网络安全指数781国家大基金指数765下跌的指数有业绩暴雷指数-829预制菜指数-125新冠特效药指数-036汽车配件精选指数-010图34主题涨跌幅情况资料来源万得国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容19证券研究报告估值情况跟踪宽基指数估值近五个交易日A股宽基指数估值小幅抬升截至1月20日万得全A沪深300中证500中证1000科创50创业板指的PETTM分别为1787倍1210倍2397倍2994倍4373倍4282倍从变化情况看近五个交易日全A沪深300估值中证500创业板指估值小幅上升中证1000科创50估值水平上升较多分位数角度目前各宽基指数中证1000科创50创业板指估值均位于历史30分位数以下全部A股沪深300和中证500位于历史30分位数以上图35全部A股市盈率图36沪深300指数市盈率资料来源万得国信证券经济研究所整理资料来源万得国信证券经济研究所整理图37中证500指数市盈率图38中证1000指数市盈率资料来源万得国信证券经济研究所整理资料来源万得国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容20