研究报告全文：宏观金融分册2023年中国期货市场年度报告中国宏观经济无惧逆风砥砺前行2022年中国经济回顾与2023年展望方正中期期货研究院李彦森摘要2022年国内经济在需求收缩供给冲击预期转弱三重压力下呈现先走弱后反弹态势年初经济延续下行并在3月国内疫情加剧后加速探底至二季度中期形成底部后步入反弹阶段工业产出二三季度波动较大原因包括疫情导致供应链受损和天气异常造成电力短缺稳供应链政策落地后四季度疫情对供给端影响明显减弱需求也受疫情冲击其中消费需求低点位于二季度四季度两次疫情时期特别是服务消费受限直接影响底层居民收入投资需求缓慢下行主要是房地产投资拖累基建投资稳增长作用贯穿全年制造业投资受外需韧性推动跟随中游行业维持稳定但外需强势主要在上半年下半年受到海外经济影响开始走弱产出端上半年去库下半年重回加库周期外生因素影响下的内生周期被严重打乱经济复苏力度极弱经济底右侧的趋势明显更缓更长国内通胀总体回落主要是高基数和商品价格走弱下PPI回落导致CPI中枢在猪肉价格上涨带动下温和提升能源核心分项则限制CPI涨幅货币财政政策明显宽松央行年内多次降息降准以及定向宽松政府退税并扩大支出社会融资成本明显下降但信用宽松效果仍待显现政府融资增量下降后广义社融增速回落表内贷款中的居民长贷跟随房屋销量回落是主要制约2022年无惧逆风2023年砥砺前行虽然疫情对2022年经济造成明显冲击但我们预计随着政策调整2023年经济受疫情影响程度将宏观金融分册2023年中国期货市场年度报告明显减小并继续复苏趋势无需担忧系统性风险基建持稳同时房地产修复消费好转通胀维持稳中缓慢上行趋势绝对压力有限政策宽松空间仍在社融等宏观流动性指标修复人民币汇率也会有所回升但外需将成为主要风险需要警惕海外经济衰退对国内的冲击预计2023年GDP增速在5左右商品市场受到海外经济回落压力仍存不确定性整体或维持弱势震荡但黑色品种在房地产修复下的表现值得期待宏观金融分册2023年中国期货市场年度报告目录第一部分经济修复趋势不变外需风险上升1一疫情对产出端影响解除需关注海外冲击2二基建是稳投资主要抓手房地产有望修复5三疫情冲击或将减小消费存在平稳回升空间8四出口冲高回落疲态已现仍要警惕外需波动11五至年底企业利润接近底部未来或有改善空间14第二部分总体通胀持续回落打开政策空间16一CPI中枢缓慢抬升但上升动力削弱18二PPI持续下挫明年或位于底部区间20第三部分财政货币双宽松经济受支持不减23一货币宽松步伐不变信用增速修复缓慢24二赤字规模显著扩大后广义财政将会好转28三杠杆率有所回升未来关注居民部门30第四部分人民币走弱已结束疫情影响将继续下降33一人民币汇率大幅走弱明年或迎来反转34二疫情仍在长尾阶段但影响程度将减小37第五部分中国式现代化加快经济转型提速39第六部分2022年期货大类走势回顾与2023年展望41宏观金融分册2023年中国期货市场年度报告第一部分经济修复趋势不变外需风险上升年初以来国内经济呈现先走弱后反弹的态势年初承接去年底的经济下行态势并且在3月国内疫情加剧之后加速探底底部也相应加深至二季度中期年内经济低位形成随后开始进入修复阶段工业产出受到的影响集中在二季度和三季度影响因素分别是疫情导致的供应链受损以及天气异常造成的电力供给受限但稳供应链政策出台后四季度新的疫情对供给端造成的影响已经明显减弱需求同样受到疫情冲击尤其是消费需求低点分别在二季度和四季度对应年内两次严重疫情投资缓慢下行更多受到房地产投资走弱拖累基建投资依然是贯穿全年的稳增长最主要方面制造业投资跟随中游行业强势维持较好表现背后则是外需韧性的体现但外需强势主要在上半年下半年开始随着海外经济风险上升外需韧性已经明显下降从经济周期角度看上半年去库存之后下半年经济已经回到加库存周期中然而疫情等外生因素影响下内生周期受到严重扰乱且复苏力度极弱触底趋势整体被拉长我们认为随着政策逐步放开未来疫情对经济的影响程度仍将逐步减小叠加当前以及未来宽松政策影响2023年国内经济将继续弱复苏趋势基建持稳的同时房地产修复消费好转外需则将成为主要风险项预计国内不会出现系统性风险但需要警惕海外经济衰退对国内的冲击叠加低基数影响乐观情况下全年GDP增速可能在5左右宏观金融分册2023年中国期货市场年度报告GDP平减指数减法实际GDP同比增速名义GDP同比增速30对GDP累计同比的拉动初步核算数最终消费支出14对GDP累计同比的拉动初步核算数资本形成总额1225对GDP累计同比的拉动初步核算数货物和服务净出口201081561045200-5-2-10-42005-062006-032006-122007-092008-062009-032009-122010-092011-062012-032012-122013-092014-062015-032015-122016-092017-062018-032018-122019-092020-062021-032021-122022-092012-092019-032013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092012-03图1名义和实际GDP增速以及GDP平减指数图2拉动GDP的三驾马车数据来源Wind方正中期研究院数据来源Wind方正中期研究院2023Q1当季Q2当季Q3当季Q4当季全年累计500850550450582450800500400532实际GDP同比400750450350482增速350700400300432300650350250382表1预计2023年GDP同比增长5左右数据来源Wind方正中期研究院数据名称单位202020212021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-11实际GDP累计同比220810810----480----250----300----名义GDP累计同比27412841284----895----626----620----工业增加值累计同比280960960386750650400330340350360390400--制造业PMI点49925054503050105020495047404960502049004940501049204800出口金额累计同比362298529622400162015601230131013901450135012501110--进口金额累计同比-06030073005210016701060780690570520450400350--贸易差额累计值亿美元524067596704822109815442038281337764785557764257277--固定资产投资累计同比290490490--1220930680620610570580590580--房地产投资累计同比700440440--370070-270-400-540-640-740-800-880--基建投资累计同比341021021--8611048826816925958103711201139--制造业投资累计同比-22013501350--2090156012201060104099010001010970--名义社会消费累计同比-39012501250--670327-020-150-070-020050070060--实际社会消费累计同比-52310701070--490130-254-400-340-301-233-214-224--GDP平减指数累计同比053438438----396----366----311----CPI累计同比250090090090090110140150170180190200200--核心CPI累计同比080080080120120120110110100100100090090--PPI累计同比-180810810910890870850810770720660590520--PPIRM累计同比-23011001100121011601130112010801040980910830750--M2存量同比10109009009809209701050111011401200122012101180--贷款余额存量同比1280116011601150114011401090110011201100109011201110--社融规模存量同比1330103010301050102010501020105010801070105010601030--表2近一年主要宏观经济数据变动情况数据来源Wind方正中期研究院一疫情对产出端影响解除需关注海外冲击年内产出端总体呈现先降后升的态势尤其是二季度下行幅度较大4月工业增加值出现-29的同比负增长也是2020年一季度之后的首次负增长制造业产出端回落背后反映两条逻辑线一是疫情出现后封控措施导致产能利用受限直接带来工业宏观金融分册2023年中国期货市场年度报告品产量和产值下降二是上下游产业交通运输等受限导致供应链运行受阻令部分企业被动限产上述问题主要体现在二季度疫情期间下半年以来的零星疫情对产出影响相对有限二季度决策层也注意到这一问题因此重点强调打通供应链堵点逐步复工复产除疫情之外天气因素年内也对产出造成扰动尤其是三季度受到高温干旱天气影响长江流域降水锐减水电产量大幅下挫对部分省市工业用电造成影响导致工业产出增长受限从行业角度看由于疫情对长三角地区影响更大因此制造业受到冲击更明显但随后疫情问题解除后制造业产出快速恢复中上游原材料行业增加值增速持续下降部分受到价格影响从名义角度看产出增量时需修复的同时产出价格水平持续回落至四季度PPI甚至出现高基数之下的负增长名义工业增加值出现持续下行趋势对企业营收利润的改善有不利影响结合PMI来看产出端在年内受疫情影响出现被动加库存主动去库存被动去库存的快速切换至四季度已经进入主动加库存的复苏期但零星疫情仍有阶段性扰动我们认为中长期需求已经入阶段性底部主动加库存阶段能够持续至明年上半年内需持续改善是主要动力外需下半年已经出现走弱迹象并且在四季度传导至产出端后仍是产出所面临的风险因素因此预计2023年经济上半年仍将延续弱复苏下半年需要重点关注海外冲击程度不排除再度回落的可能性60100工业增加值当月同比名义工业增加值同比产销率509940983097409730972096902096609796309640109600960-10945095-20201994-3020202021-409320225年均值922019-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082017-11123456789101112图3实际产出强于名义产出图4产销率反映疫情影响数据来源Wind方正中期研究院数据来源Wind方正中期研究院宏观金融分册2023年中国期货市场年度报告下游制造食品制造202210上游采掘其他采矿30下游制造农副食品加工上游采掘开采辅助25下游制造纺织20220920上游采掘非金属矿下游制造医药制造1520220810上游采掘有色金属矿下游制造汽车制造52022070上游采掘黑色金属矿-5中游制造通用设备202206-10-15202205上游采掘石油天然气中游制造专用设备202204上游采掘煤炭开采中游制造电气设备202203中游原材料化工中游制造电子设备202202中游原材料橡胶和塑料中游制造交运设备202112中游原材料非金属制品中游原材料电力热力中游原材料有色冶炼中游原材料黑色冶炼202111图5中游制造业持续增长并强于原材料行业数据来源Wind方正中期研究院采购量60原料价格进口5550出厂价格生产4520221020220740202204202201原料库存新订单产品库存新出口订单在手订单图6PMI反映下半年价格回落同时供需修复数据来源Wind方正中期研究院宏观金融分册2023年中国期货市场年度报告12MMARHS产品净需求1612MMARHS原料净需求14121086420-22020-012022-042005-102006-072007-042008-012008-102009-072010-042011-012011-102012-072013-042014-012014-102015-072016-042017-012017-102018-072019-042020-102021-072005-01图7中长期需求已进入阶段性底部数据来源Wind方正中期研究院二基建是稳投资主要抓手房地产有望修复年内投资需求总体呈现增速逐步放慢的态势尤其是二季度疫情期间增速回落较为明显从分项上看基建投资仍是支持总体投资需求的主要因素年内国内经济受到疫情反复影响稳经济尤其是稳需求的必要性上升基建作为投资中的重要一环受到明显重视从逻辑上看稳基建仍从资金和项目两方面进行尤其是资金端对基建支持较大两会确认的地方专项债总量没有明显增长但节奏上有明显的财政前置即要求地方债在6月底前发行完毕8月底前投放完毕三季度以来又增加6000亿元政策性开发性金融债以及5000亿元地方债存量额度转换成的增量因此年内基建投资增速保持稳健增长单月增速持续加快同时截至10月累计增速升至11以上制造业投资上半年跟随海外需求韧性维持一定增长随后在央行货币宽松社会融资成本下降情况下继续维持较高增长是支持总投资的另一个重要方面而房地产投资则成为年内拖累总投资的关键弱项我们预计2023年基建投资将从加速增长转为平稳一是经济弱复苏之下进一步大规模刺激基建发力的必要性下降二是明年财政预计以平滑为主宏观金融分册2023年中国期货市场年度报告不会再出现明确的财政前置或后置此外制造业投资在海外需求持续回落并且已经影响到产出端的情况下进一步增长的东西或将削弱而房地产投资在完成筑底后修复的可能性上升40房地产投资累计同比基建投资估算累计同比50固定资产投资完成额累计同比民间固定资产投资完成额累计同比制造业投资累计同比4030302020101000-10-10-20-20-30-30-402017-032017-092019-122022-032016-122017-062017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-062022-092014-052020-112012-052012-112013-052013-112014-112015-052015-112016-052016-112017-052017-112018-052018-112019-052019-112020-052021-052021-112022-052011-11图8固定资产投资同比持续减速图9基建支持制造业稳定房地产拖累数据来源Wind方正中期研究院数据来源Wind方正中期研究院2019固定资产投资可比口径2019基建投资202020203200020211100002021102167202220221000005年均值5年均值267022700090000805112190473867746328000020473220007168069222672931844018320647487000018065166421646517000541476000012597500001200040000300007000123456789101112123456789101112图10固定资产投资总体稳定图11基建投资二三季度明显超季节性数据来源Wind方正中期研究院数据来源Wind方正中期研究院20192019房地产投资2000032291制造业投资340002020202020212021180002022202228450290005年均值161815年均值16000255391449923693229812302624000132661400012979127502046419245113891134612000111481900010386100001527214000800060009000123456789101112123456789101112图12房地产投资年内持续走弱图13制造业投资维持韧性宏观金融分册2023年中国期货市场年度报告数据来源Wind方正中期研究院数据来源Wind方正中期研究院具体在房地产投资方面年内新屋开工房屋施工房屋竣工房屋待售房屋销售面积等指标全面回落尤其是上游开工施工降幅明显开工面积同比一度降至下跌45以上总体上看人口增速下降城市化速度放慢等长期因素导致房地产行业趋势仍然偏向下数年以前的高速增长中长期内都难以再现政策角度看2021年末以来的房地产政策底方向延续整体政策明显处于宽松中全面和地方政策不断出台包括放开限购调低商贷利率调降首付比例央行降低准备金率降低MLF利率降低LPR以及房贷利率下限降低公积金利率等但二季度疫情仍对房地产市场产生巨大影响导致很多房企出现施工放慢竣工拖延甚至交付期房违约的情况并引起监管部门重视采取多项保交楼的纾困措施下游竣工和销售因此出现好转迹象但由于居民部门购房信心依然没有明显改观销售恢复速度缓慢行业流动性依然极为紧张房企债券违约事件不断出现因此监管政策也有改变11月提出的房地产16条政策在稳定居民购房的基础之上对房企融资监管标准有所调整情况表明政策出现从保交楼保项目转向保市场保主体的转变为房企提供跟多的融资渠道缓和资金紧张问题的同时也有利于上游开工施工端改善和房地产投资的触底反弹我们仍认为房地产市场已经位于阶段性底部附近明年开始地产投资将有更明确的修复对投资和总需求的拖累程度也将明显减小120房屋新开工面积当月同比房屋竣工面积当月同比1435000商品房待售面积存量同比商品房销售面积当月同比房地产开发资金来源100房屋施工面积存量同比RHS121030000808251436025000640420000202164430130161348115000011923120471188211182-2201910364-20-42020100002021-40-620225000-60-85年均值02017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102017-07123456789101112宏观金融分册2023年中国期货市场年度报告图14房地产主要指标全线回落图15房地产资金处于低位数据来源Wind方正中期研究院数据来源Wind方正中期研究院20191200020199000定金及预收款2020自筹资金2020202111000202120227757800020225年均值100005年均值9000700080276163800060007000478947974638500054606000427242764288462950003876422540003974414437843693400031053000300020002000123456789101112123456789101112图16销售不振是资金来源的重要拖累图17二季度后融资渠道进一步收窄数据来源Wind方正中期研究院数据来源Wind方正中期研究院待售面积施工面积12MMA商品房销售面积12MMA20190880商品房待售面积商品房销售面积12MMARHS7202070个大中城市新建商品住宅价格环比20212022067065年均值04605025040403-010-010-010-010-020-02302-030-030-030-040-04201-061234567891011122012-112019-052012-052013-052013-112014-052014-112015-052015-112016-052016-112017-052017-112018-052018-112019-112020-052020-112021-052021-112022-052011-11图18库销比仍显示被动加库存图1970城房价持续负增长数据来源Wind方正中期研究院数据来源Wind方正中期研究院三疫情冲击或将减小消费存在平稳回升空间年内消费出现一定波动主要受到多次阶段性疫情影响年初消费基本稳定仅在春节前后出现季节性波动从影响逻辑上看疫情对消费的冲击主要有五个方面一是对服务业冲击较明显统计局口径下较为典型的服务业餐饮收入在4月5月和10月均出现明显偏低的表现非实物商品网上零售在陕数十起走弱也受此影响二是由于外出就餐等服务消费可能产生更多超额消费如在外就餐往往超量点餐因此服务消费受限间接导致食品等商品消费量下降三是疫情对居民生活半径以及生活方式宏观金融分册2023年中国期货市场年度报告社交频率产生影响间接影响消费如交通运输旅游衣着化妆品等消费下降四是包括房地产汽车等在内的耐用品消费也受到疫情冲击其中房屋销售影响还扩散到加剧家电建材等相关消费品增长方面五是二季度疫情严重时期交通运输管理较为严格通过物流途径影响到终端消费如4月网上商品零售额明显走弱阶段疫情缓和后决策层也推出多项消费刺激政策尤其是对汽车购置税的减免带来一部分汽车消费增量截至四季度该政策对汽车消费依然有一定正面影响此外随着11月决策层调整疫情防控措施提出20条新政策消费端尤其是服务消费受到的影响预计将明显低于前期我们预计在四季度消费短暂回落后能够重新恢复至平稳增长尤其是服务消费在政策不断调整的背景下受到总体影响和阶段影响程度都将少于今年而伴随经济弱修复失业和居民收入改善2023年全年消费表现或强于今年年内趋势则是平稳增长长期来看人口增速放慢居民高杠杆影响下消费总量回升至平稳后明显加速动能受限消费习惯改变消费升级进程仍是决定未来消费端结构性增长的主要因素45粮油食品饮料日用品YOY化妆品文体娱乐书报杂志YOY50社会消费品零售总额当月同比社会消费品零售总额实际当月同比家具家电装潢YOY汽车石油及制品YOY4035302520151050-10-5-20-15-30-25-402020-102021-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072021-012021-042021-102022-012022-042022-072022-102018-052019-112018-022018-082018-112019-022019-052019-082020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082017-11图20社消增速低位在Q2图21社消增速低位在Q2数据来源Wind方正中期研究院数据来源Wind方正中期研究院宏观金融分册2023年中国期货市场年度报告2019社会消费品零售总额餐饮收入5500140002020实物商品网上零售额2021121325000117752022120005年均值450098319960409992611000088868660385937663767400081863694374876308000350029353012600030002609400025002019202020212000200020225年均值15000123456789101112123456789101112图22餐饮服务Q2和Q4走弱图23网上商品销售Q2受疫情影响数据来源Wind方正中期研究院数据来源Wind方正中期研究院地产系消费家具家电建材160020191488150020202021140020225年均值13001200109410411100101110239569601000846900800700123456789101112图24地产相关消费受拖累严重数据来源Wind方正中期研究院76消费率消费支出可支配收入4QMA150边际消费率消费支出可支配收入为4QMA同比增量右轴741007270506866064-506260-1002007-082008-042008-122009-082010-042010-122011-082012-042012-122013-082014-042014-122015-082016-042016-122017-082018-042018-122019-082020-042020-122021-082022-042006-12图25二季度升至高位后消费率和边际消费率持续下降数据来源Wind方正中期研究院宏观金融分册2023年中国期货市场年度报告四出口冲高回落疲态已现仍要警惕外需波动2022年外贸整体出现较大波动尤其是出口在上半明显走升但在年中出口金额刷新历史高位后下半年开始逐步走弱进口金额表现相对稳定多数时间为季节性波动贸易差额先升后降显示外需对经济的拉动在年中也达到高点总体上看近两年以来的进出口尤其是出口增速下行趋势不变年内进出口表现还显示出几个特点一是二季度的疫情和防疫措施虽然对国内产出端影响较大但海外经济体未受到此影响冲击因此外需调整幅度相对有限疫情更多通过港口运行效率等因素产生影响做为上半年实际低点的4月数据表现明显好于同期其他经济数据二是进口表现相对平稳波动明显小于出口显示疫情影响下采取的一系列稳经济政策对需求尤其是基建等投资需求有明显支持当然国内经济受疫情冲击之下以及随后复苏偏弱也反映需求疲弱的现实情况限制进口的上升幅度三是大宗商品价格波动对进口产生一定影响尤其是在一季度二季度和下半年大宗商品价格回落是名义进口增速下行的重要影响实际进口增速下半年跟随国内经济弱复苏已有触底回升迹象四是从汇率角度看美元加息下主要外向经济体货币普遍贬值抵消人民币走弱对出口的利好因此上半年出口回升其实受汇率走弱支持有限五是海外经济体尤其是发达国家在持续加息后经济开始显示出更多疲态对外需的负面冲击下半年开始显现展望2023年我们预计出口增速继续回落月度出口金额偏弱风险仍较大不排除同比负增长持续扩大可能全球经济走向衰退的迹象显著海外总体需求走弱仍是出口面临的主要风险而全球总需求疲弱之下单看出口份额意义不大何况人民币汇率可能将会企稳反弹不利于中国出口份额增长产业角度看中国对欧洲产出替代的同时也应注意对欧出口同样受拖累此外长期存在的贸易冲突和产业转移对出口的负面影响不减出口总量攀升受阻情况下更需要关注汽车装备制造半导体等高端制造业对海外市场份额的替代出口弱于进宏观金融分册2023年中国期货市场年度报告口意味着贸易顺差也将回落净出口对经济影响转向中性乃至负面也意味着保内需的压力增大或倒逼决策层采取更多对内宽松的稳经济举措出口金额亿美元2019进口金额亿美元2019202020204000280020212021202220222600年均值35005329978332647年均值24421332668632275552380123148872355343066242306152325582312052400298370229054223075300027533527269221322022002500200018917621699018002000160015001400100012001000500123456789101112123456789101112图26年中前后为出口高位图27进口金额相对平稳数据来源Wind方正中期研究院数据来源Wind方正中期研究院20191200200进口金额当月同比出口金额当月同比贸易差额亿美元20201014429742020211000202282473847438515015077570793535年均值8001004961760044720400278145020000-200-50-400-600-100-8002010-121999-122000-122001-122002-122003-122004-122005-122006-122007-122008-122009-122011-122012-122013-122014-122015-122016-122017-122018-122019-122020-122021-121234567891011121998-12图28贸易差额上升后回落图29进出口增速年内持续回落数据来源Wind方正中期研究院数据来源Wind方正中期研究院宏观金融分册2023年中国期货市场年度报告15015012012090906060303000-30-305050404030302020101000-10-10-20-2017-1218-1219-1220-1221-12出口金额当月同比-出口价格指数HS2总指数同比出口金额当月同比进口金额当月同比-进口价格指数HS2总指数同比进口金额当月同比数据来源Wind图30下半年实际进口强于实际出口数据来源Wind方正中期研究院60605050404030302020101000-10-10-20-20-30-3012-1213-1214-1215-1216-1217-1218-1219-1220-1221-12韩国出口总额同比越南出口当月值同比数据来源Wind图31越南韩国等外向型经济体出口也显著走弱数据来源Wind方正中期研究院宏观金融分册2023年中国期货市场年度报告6565606055555050454540403535303007-1208-1209-1210-1211-1212-1213-1214-1215-1216-1217-1218-1219-1220-1221-12全球摩根大通全球制造业PMI美国供应管理协会ISM制造业PMI日本制造业PMI韩国制造业PMI季调欧元区制造业PMI越南Markit越南制造业PMI数据来源Wind图32主要出口国家年内经济全面走弱数据来源Wind方正中期研究院五至年底企业利润接近底部未来或有改善空间年初以来企业利润增速呈现持续下行趋势7月出现累计同比负增长之后程度持续扩大边际上看年内企业利润两个低点分别位于二季度疫情期间尤其是4月以及7月和8月产出受到天气导致的限电以及大宗商品价格因素影响较大的时间段直接影响因素方面名义产出的回落是导致企业营收和利润水平下降的主要原因其中产出端增量持续保持稳定并小幅加速的趋势带来影响不大更多影响来自于产出价格年内冲高回落尤其二季度环比下行趋势加速PPI至10月甚至已出现同比负增长给工业企业利润名义值带来压力特别对上游原材料类行业产生更多影响但上游行业绝对利润水平仍较高此外利润率低位出现三季度对企业利润也带来阶段性的负面冲击我们认为大宗商品价格持稳之下价格对收入和利润水平的影响正在持续减弱利润主导因素正从价格转向产量中游行业利润将成为焦点国内经济弱复苏之下产出端宏观金融分册2023年中国期货市场年度报告仍能维持增长对企业利润是潜在支持需求端核心增长点在于内需尤其是基建韧性持续时间和房地产回升节奏外需带来的压力需要警惕此外国内宽松的政策环境和持续下降的融资成本有助于企业节约财务费用然而疫情带来的冲击可能造成管理费用波动因此预计工业企业利润总额正在接近底部未来存在改善空间但从目前情况看改善步伐不会太快200工业企业利润总额累计同比利润总额累计差分当月YOY工业企业利润总额累计差分当月值20191250011576202015020211150020225年均值10500100950050829279807828850073267027718875000622763256500-505500-100450035001234567891011122017-032017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092017-06图33利润增速持续回落至负增长图34三季度是利润总额低点数据来源Wind方正中期研究院数据来源Wind方正中期研究院20192019852335725002020利润总额营业收入采矿业2020202182021202220225年均值5年均值7520006926761647067266471600714993144551432914734631651500597128575861222865585585510005455004350123456789101112123456789101112图35利润率低点位于三季度图36上游行业利润边际回落但绝对水平高数据来源Wind方正中期研究院数据来源Wind方正中期研究院