事件
　　2023年1月12日，国家统计局发布2022年12月CPI和PPI数据：2022年12月CPI同比上涨1.8%（前值为1.6%），核心CPI同比增长0.7%（前值为0.6%）；PPI同比下降0.7%（前值为下降1.3%）。2022年全年，CPI和PPI同比增速分别为2%、4.1%。
　　点评
　　CPI同比、环比增速均有所上升，整体改善，在结构上呈现“食品回升，能源转跌，服务改善，核心通胀回暖”的特点。12月CPI同比上涨1.8%，增速比2022年11月上升0.2个百分点；环比为0（前值为-0.2%），同比、环比增速均较上期有所上升。从结构来看，12月CPI呈现“食品回升，能源转跌，服务改善，核心通胀回暖”的特点。目前CPI同比价格的波动主要来自供给端的推动，需求整体不强。后续食品价格可能仍将下降，但临近春节，CPI持续向下的空间可能有限。
　　PPI出现“同比改善而环比变差”的异常组合，反映短期受到冲击（主要来自石油及相关行业），但PPI仍可能处在改善企稳通道中。12月PPI同比下降0.7%，降幅收窄；但环比再次转负，为-0.5%。12月PPI“同比改善而环比变差”的异常组合更可能是PPI从底部回升过程中的暂时波动，冲击主要来自石油及相关行业价格，后续PPI仍可能处在改善通道中。
　　债市观点
　　近期债券收益率波动较大，但从2022年全年来看，大体在一个区间波动，10Y国债收益率波动区间大致在2.6%-2.95%。展望2023年，我们认为，债市的主要驱动因素仍是国内经济的需求端，2023年需求端的演变大致延续2022年5月以来的特征，驱动利率向上和向下的因素同时存在。而2023年宏观政策整体预计都将以稳增长为导向，延续相对宽松的基调。我们认为，2023年，10年期国债收益率将整体维持区间震荡，震荡中枢在2.75%左右，全年利率债难以形成趋势性机会，投资者可以逢高配置。
　　风险提示
　　经济仍处于恢复进程中，疫情带来的衍生风险不能忽视。

研究报告全文：2023年1月12日总量研究CPI整体改善PPI受到短期冲击2022年12月CPI和PPI数据点评兼债市观点要点作者事件分析师张旭2023年1月12日国家统计局发布2022年12月CPI和PPI数据2022年执业证书编号S093051601000112月CPI同比上涨18前值为16核心CPI同比增长07前值为010-56513035zhangxuebscncom06PPI同比下降07前值为下降132022年全年CPI和PPI同比增速分别为241分析师危玮肖点评执业证书编号S0930519070001010-56513081CPI同比环比增速均有所上升整体改善在结构上呈现食品回升能源转weiwxebscncom跌服务改善核心通胀回暖的特点12月CPI同比上涨18增速比2022年11月上升02个百分点环比为0前值为-02同比环比增速均较上分析师李枢川执业证书编号S0930521040004期有所上升从结构来看12月CPI呈现食品回升能源转跌服务改善010-56513038核心通胀回暖的特点目前CPI同比价格的波动主要来自供给端的推动需求lishuchuanebscncom整体不强后续食品价格可能仍将下降但临近春节CPI持续向下的空间可能有限联系人方钰涵010-56513071PPI出现同比改善而环比变差的异常组合反映短期受到冲击主要来自石fangyuhanebscncom油及相关行业但PPI仍可能处在改善企稳通道中12月PPI同比下降07联系人毛振强降幅收窄但环比再次转负为-0512月PPI同比改善而环比变差的异常组合更可能是PPI从底部回升过程中的暂时波动冲击主要来自石油及相关行010-56513030maozhenqiangebscncom业价格后续PPI仍可能处在改善通道中债市观点联系人董乃睿010-56513032近期债券收益率波动较大但从2022年全年来看大体在一个区间波动10Ydongnrebscncom国债收益率波动区间大致在26-295展望2023年我们认为债市的主要驱动因素仍是国内经济的需求端2023年需求端的演变大致延续2022年5联系人秦方好010-56513054月以来的特征驱动利率向上和向下的因素同时存在而2023年宏观政策整体qinfanghaoebscncom预计都将以稳增长为导向延续相对宽松的基调我们认为2023年10年期国债收益率将整体维持区间震荡震荡中枢在275左右全年利率债难以形成趋势性机会投资者可以逢高配置相关研报CPI继续向下空间有限PPI处在改善企稳阶段风险提示2022年11月CPI和PPI数据点评兼债市观点2022-12-9经济仍处于恢复进程中疫情带来的衍生风险不能忽视从3种理论框架和6个特征事实看本轮全球通胀通胀再研究系列之五2021-08-06敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告固定收益1事件2023年1月12日国家统计局发布2022年12月CPI和PPI数据2022年12月CPI同比上涨18前值为16核心CPI同比增长07前值为06PPI同比下降07前值为下降132022年全年CPI和PPI同比增速分别为2412点评21CPI同比环比增速均有所上升整体改善在结构上呈现食品回升能源转跌服务改善核心通胀回暖的特点2022年12月CPI同比上涨18增速比2022年11月上升02个百分点环比为0前值为-02同比环比增速均较上期有所上升当然也要看到12月CPI同比增速回升与2021年同期的基数相对较低有关2021年12月CPI同比为15比2021年11月下降08个百分点而从季节性因素来看2022年12月环比0的增速则低于2019-2021年三年同期均值这3年12月CPI环比增速分别为007-03均值为013说明12月CPI虽有回升但仍弱于季节性整体来看物价即受到疫情防控带来的冲击也有来自经济恢复的推力物价运行总体平稳图表12022年12月CPI同比增速较11月提升02个百分点6CPI同比核心CPI同比543210201820202017201720172017201720172018201820182018201820192019201920192019201920202020202020202020202120212021202120212021202220222022202220222022------------------------------------0206040608101204060810120204060810120204081012020406081012020406081012-102资料来源Wind光大证券研究所纵轴从结构来看2022年12月CPI呈现食品回升能源转跌服务改善核心通胀回暖的特点敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告固定收益食品价格受季节性影响呈回升态势但猪肉价格持续回落12月食品价格同比上涨48涨幅比11月提升11个百分点环比增速则为0511月环比增速为-08年末和临近春节食品价格呈加速回升态势食品中猪肉价格环比下降8711月为下降07连续两个月价格下降能源价格再次转跌服务价格整体改善非食品中受国际油价下行影响国内汽油和柴油价格12月环比分别下降61和65再次转跌12月服务价格同比上涨06涨幅比11月提升01个百分点环比增速则为0111月环比增速为-02其中随着疫情防控政策优化调整出行及娱乐活动逐步恢复飞机票电影及演出票交通工具租赁费价格分别环比上涨7758和38春节临近家政服务价格环比上涨10核心CPI稍有回暖12月核心CPI同比增速为0711月为06核心CPI环比增速为0111月为-02图表212月食品价格同比增速有所提升28食品同比非食品同比231813832022201820182018201820182018201920192019201920192019202020202020202020202020202120212021202120212021202220222022202220222------------------------------0202040608101202040608101202040608101202040608101204060810127资料来源Wind光大证券研究所纵轴图表312月服务项价格同比增速连续2个月上升9消费品同比服务同比876543210201820212018201820182018201820192019201920192019201920202020202020202020202020212021202120212021202220222022202220222022-----------------------------1-1210020406081002040608101202040608101202040608120204060810122资料来源Wind光大证券研究所纵轴敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告固定收益图表412月核心CPI环比增速为01比11月提升03个百分点3CPI环比核心CPI环比212017201920222016201620162016201720172017201720172018201820182018201820182019201920192019201920202020202020202020202020212021202120212021202120222022202220222022----------------------------------------1006040608101202040608120204060810120204081012020406081012020406081012020608101212资料来源Wind光大证券研究所纵轴结合近几个月食品非食品核心CPI以及相关指标的表现大致可以判断1目前CPI同比价格的波动主要来自供给端的推动需求整体不强能源类价格在11月稍有上升而12月再次转跌后续走势并不明晰而食品价格则波动较大猪肉价格仍在回落通道中后续食品价格可能仍将下降但临近春节CPI持续向下的空间可能有限图表52022年12月上旬至今猪肉价格仍在回落通道中而蔬菜价格则持续向上607猪肉28种蔬菜右6505404303202101002022202220222020202020202021202120212021202120212021202120212021202120212022202220222022202220222022202220222023----------------------------02101110111201020304050607080910111201030405060708091201----------------------------11111111111111111111111111111111111111111111111111111111资料来源Wind光大证券研究所注周均值单位为元每公斤统计截至2023年1月11日2在前期多篇报告中我们均指出疫情出现使得居民杠杆率持续上升而收入增速放缓以及房价的上涨均制约了居民资产负债表的修复因此CPI尤其是核心CPI的疲弱以及2021年以来消费修复程度持续不及预期均是居民资产负债表修复不畅的侧面表现2020年居民杠杆率提升明显2021年以来去杠杆敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告固定收益不明显表明居民资产负债表的修复并不顺畅我们认为这都将制约居民消费的修复高度也使得消费品端物价难有太好的表现因此2023年全年CPI都可能处在相对温和状态图表62020年居民杠杆率提升明显2021年以来去杠杆不明显20居民151005002021201820182018201820192019201920192020202020202020202120212021202220222022-------------------09030609120306091203060912030612030609-05资料来源Wind光大证券研究所注纵轴统计的是居民部门杠杆率季度之间变动值单位为百分点数据截至2022年9月22PPI出现同比改善而环比变差的异常组合反映短期受到冲击主要来自石油及相关行业但PPI仍可能处在改善企稳通道中12月PPI同比下降0711月为-13降幅收窄但环比再次转负为-05前值为01从12月PPI同比环比的分化组合再结合2021年PPI同比的高点来看12月PPI的表现更可能是PPI从底部回升过程中的暂时波动2020年5月至2021年10月PPI同比和环比组合出现过几次4次同比改善而环比增速下滑相较于上个月的情况但这一时期PPI整体是向上的我们预计尽管12月受到冲击但后续PPI仍可能处在改善通道中从结构来看12月生产资料价格同比增速为-14前值为-23降幅收窄而生活资料价格同比增速为18前值为2增速稍有回落整体仍可能处在2021年以来上升通道中12月生产资料和生活资料价格环比增速则分别为-06和-02前值分别为0和0112月PPI受到了一定冲击主要来自石油及相关行业价格下降的影响12月国际原油价格下行带动国内石油及相关行业价格下降其中石油和天然气开采业价格环比下降83石油煤炭及其他燃料加工业价格环比下降3512月采掘业原材料加工业出厂价格同比增速分别为1712和-2711月分别为-3903和-32采掘业原材料加工业出厂价格同比增速均出现一定程度的改善从环比来看生产资料的三大具体分项中采掘业原材料加工业价格12月环比增速分别为-14-08和-0311月环比增速分别为09-01和0环比增速均在下降敬请参阅最后一页特别声明-5-证券研究报告固定收益图表712月PPI出现同比改善而环比变差的异常组合163014PPI同比PPI环比右轴2512201015861040520002019201920202020202020202020202020212021202120212021202120222022202220222022202205-------------------2-1012020406081012020406081012020406081012104615资料来源Wind光大证券研究所纵轴图表812月生产资料增速和生活资料同比增速一升一降2025生产资料同比生活资料同比右轴2015151010505020182021201820182018201820182019201920192019201920192020202020202020202020202021202120212021202120222022202220222022202200------------------------------0208040608101202040608101202040608101202040610120204060810125051010资料来源Wind光大证券研究所纵轴敬请参阅最后一页特别声明-6-证券研究报告固定收益图表912月生产资料三大分项同比增速较12月均有所提升75采掘业同比原材料同比加工业同比65554535251552022202020202020202020202020202120212021202120212021202220222022202220225------------------04020406081012020406081012020608101215资料来源Wind光大证券研究所纵轴3债市观点近期债市波动较大但如果拉长时间观察可以看到2022年以来利率债大体在一个区间波动10Y国债收益率波动区间大致在26-295展望2023年我们认为债市的主要驱动因素仍是国内经济的需求端2023年需求端的演变大致延续2022年5月以来的特征出口制造业投资2023年全年增速将低于2022年是推动利率向下比较确定的因素房企的信用风险缓解是地产投资恢复的前置条件2023年年中地产投资增速有望转正或将驱动长端利率在下半年回升消费艰难恢复但整体推动利率向上关键需看疫情防控政策优化的推进进度通胀方面2023年存在通胀或通缩的风险较低对债市走势的影响相对有限而2023年宏观政策整体预计都将以稳增长为导向延续相对宽松的基调2023年货币政策将以我为主把稳增长放在目标首位做好内外平衡政策方面的安排和考量财政政策首先要做好稳增长这门功课但防范整体债务风险亦决定了财政政策扩张力度是有一定限度的我们认为2023年10年期国债收益率将整体维持区间震荡震荡中枢大致在275全年利率债难以形成趋势性机会投资者可以逢高配置敬请参阅最后一页特别声明-7-证券研究报告固定收益图表10近期国债收益率波动较大但整体在区间波动35120030100025800206001540010200国债1Y国债10Y国债10Y-1Y右轴05002022202220222022202220222022202220222022202220222023-------------05110102030406070809101201-------------11111111111111111111111111资料来源Wind光大证券研究所纵轴单位左轴为右轴为bp注数据截至2023年1月11日图表11近期资金市场利率同样波动较大仍低于政策利率27DR001周均值DR007周均值25232119171513110907202120212021202120212021202120212021202120212022202220222022202220222022202220222022202220222023------------------------020304050607080910111201020304050607080910111201------------------------060606060606060606060606060606060606060606060606资料来源Wind光大证券研究所纵轴单位注数据截至2023年1月11日4风险提示经济仍处于恢复进程中疫情带来的衍生风险不能忽视敬请参阅最后一页特别声明-8-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级A股主板基准为沪深300指数中小盘基准为中小板指创业板基准为创业板指新三板基准为新三板指数港股基准指数为恒生基准指数说明指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户反馈竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系法律主体声明本报告由光大证券股份有限公司制作光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格负责本报告在中华人民共和国境内仅为本报告目的不包括港澳台的分销本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构特别声明光大证券股份有限公司以下简称本公司创建于1996年系由中国光大集团总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可本公司的经营范围包括证券投资咨询业务本公司经营范围证券经纪证券投资咨询与证券交易证券投资活动有关的财务顾问证券承销与保荐证券自营为期货公司提供中间介绍业务证券投资基金代销融资融券业务中国证监会批准的其他业务此外本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理直接投资期货基金管理以及香港证券业务本报告由光大证券股份有限公司研究所以下简称光大证券研究所编写以合法获得的我们相信为可靠准确完整的信息为基础但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性光大证券研究所可能将不时补充修订或更新有关信息但不保证及时发布该等更新本报告中的资料意见预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断可能需随时进行调整且不予通知在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及作者均不承担任何法律责任不同时期本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息建议及预测不一致的报告本公司的销售人员交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略本公司的资产管理子公司自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险在做出投资决策前建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择在法律允许的情况下本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发仅向特定客户传送本报告的版权仅归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式任何目的进行翻版复制转载刊登发表篡改或引用如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失本公司保留追究一切法律责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记光大证券股份有限公司版权所有保留一切权利光大证券研究所上海北京深圳静安区南京西路1266号西城区武定侯街2号福田区深南大道6011号恒隆广场1期办公楼48层泰康国际大厦7层NEO绿景纪元大厦A座17楼光大证券股份有限公司关联机构香港英国中国光大证券国际有限公司EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited香港铜锣湾希慎道33号利园一期28楼64CannonStreetLondonUnitedKingdomEC4N6AE敬请参阅最后一页特别声明-9-证券研究报告