2022年大国博弈下，全球格局发生趋势改变
　　美元信用货币体系遭遇前所未有的挑战：美国滥用制裁导致的问题，涉及央行储备货币美元资产的安全性，贸易结算尤其是能源领域更加多元化，黄金的货币属性体现。
　　美元信用体系，对非美货币汇率、利率冲击大。美联储2020持续到2022如此大幅的货币扩张，叠加能源供给冲击造成的全球范围通胀，2022不到一年时间如此剧烈的加息，造成的极度市场波动，美元受益，但美债遭遇前所未有抛售，欧元区、日本面临更大的汇率贬值和利率抬升压力及债务风险。
　　能源供需格局造成的深刻改变：欧洲的能源供给格局，对俄、美能源依赖和政治关系的转变，在此背景下，欧洲能源成本对产业体系造成的深远影响，以及未来欧洲能源结构产业趋势影响深远。
　　高科技领域和新能源领域：《通胀法案》和《芯片法案》，全球化自由市场、贸易分工格局的转变。美欧的竞争，中美的竞争，技术领域的竞争，资本的竞争、市场的竞争都在加剧，同时博弈之下中欧的合作必要性增加。

研究报告全文：创造财富担当责任股票代码601881SH06881HK大宗商品的投资逻辑大国博弈下的新起点之大宗篇银河证券研究院总量固收团队刘丹202301中国银河证券股份有限公司CHINAGALAXYSECURITIESCOLTD导言2022年的改变是深刻的2023年新趋势的起点2022年大国博弈下全球格局发生趋势改变美元信用货币体系遭遇前所未有的挑战美国滥用制裁导致的问题涉及央行储备货币美元资产的安全性贸易结算尤其是能源领域更加多元化黄金的货币属性体现美元信用体系对非美货币汇率利率冲击大美联储2020持续到2022如此大幅的货币扩张叠加能源供给冲击造成的全球范围通胀2022不到一年时间如此剧烈的加息造成的极度市场波动美元受益但美债遭遇前所未有抛售欧元区日本面临更大的汇率贬值和利率抬升压力及债务风险能源供需格局造成的深刻改变欧洲的能源供给格局对俄美能源依赖和政治关系的转变在此背景下欧洲能源成本对产业体系造成的深远影响以及未来欧洲能源结构产业趋势影响深远高科技领域和新能源领域通胀法案和芯片法案全球化自由市场贸易分工格局的转变美欧的竞争中美的竞争技术领域的竞争资本的竞争市场的竞争都在加剧同时博弈之下中欧的合作必要性增加创造财富担当责任2一2022年后的美元美债和黄金逻辑变化创造财富担当责任一美元信用体系面临挑战全球外储美元欧元被大幅减持外储中美元欧元规模大幅下降全球外储规模前所未有的下降外汇储备变动规模亿美元外汇储备变动规模亿美元8000右轴外汇储备总额全球万亿140020210960001200202009201909欧元美元4000100020180920008002017090600201609-2000400201509-4000200201409-6000000201309201209201109199906200006200106200206200306200406200506200606200706200806200906201006201106201206201306201406201506201606201706201806201906202006202106202206201009资料来源Bloomberg中国银河证券研究院整理200909200809美债遭遇海外持有者前所未有的抛售200709600美国国债外国持有者规模变动十亿美元10000200609200509400美国国债国外持有者总额十亿美元变动8000200409右轴美国国债国外持有者总额十亿美元2003092006000200209200109-3000-100010003000500004000资料来源Bloomberg中国银河证券研究院整理-2002000-40002022年2月以来美元信用货币体系贸易结算体系的挑战前所未有201111201407200511200607200703200711200807200903200911201007201103201207201303201311201503201511201607201703201711201807201903201911202007202103202111202207202303资料来源Bloomberg中国银河证券研究院整理创造财富担当责任4二外储和国际贸易结算结构多元化趋势全球外储规模下降但占比变化美元小幅回升欧元下降外储结构呈现更加多元趋势700英镑日元瑞士法郎加元澳元人民币美元右轴欧元7530006007025005002000654001500300601000200555001005000002008122009121999122000122001122002122003122004122005122006122007122010122011122012122013122014122015122016122017122018122019122020122021122018-062019-122020-122011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-122019-062020-062021-062021-122022-06资料来源Bloomberg中国银河证券研究院整理2010-12国际贸易结算SWIFT系统美元占比回升欧元下降资料来源Bloomberg中国银河证券研究院整理2022年3月俄罗斯被剔除SWIFT占比分母发生改变20222较20203变动20229较20223变动2020年-202202国际贸易结算方面欧元重新威胁美元地位欧元除了在储备货币方面在国际贸易结算领域2020年疫情后美元人民币的结算占比大幅下降欧元的结算占比大幅上升且结算比例接近英镑美元澳大利亚元加拿大元人民币结算占比有所上升但无论体量还是增速都无法与欧元瑞士法郎媲美日元2022年2月以后国际贸易结算多元化趋势美元SWIFT系统中国际贸易多元化趋势更加明显-6-4-202468资料来源Bloomberg中国银河证券研究院整理能源交易部分是相当于是基于绑定黄金的结算创造财富担当责任5三黄金的货币属性vs美元信用全球央行增持黄金全球央行加总持有黄金规模2008年以后持续上升全球央行黄金需求量在2022Q3激增季度变动右轴全球央行黄金持有量吨3993400全球央行黄金需求吨800360003006003400040032000200200300001000-200280000-40026000-1002010-032015-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-09资料来源世界黄金协会中国银河证券研究院整理2010-09资料来源世界黄金协会中国银河证券研究院整理全球增持黄金的央行家数在2020年以后大幅增加各国央行持有黄金吨左轴右轴2015-2019增持幅度2008年以后长期的QE使美元信用遭遇挑战9000250右轴2020年以来增持吨右轴2022年以来增持吨全球央行持有黄金规模持续攀升主要集中在除70002005000欧美发达经济体以外的国家15030001002015-2019年增持黄金幅度较大的国家主要100050是俄罗斯中国土耳其哈萨克斯坦波兰-1000-300002020年以来增持国家增多包括日本印度-5000-50泰国巴西匈牙利以及中东国家也增持黄金这些国家半数是2022年增持的德国南非美国法国中国瑞士日本印度荷兰英国泰国波兰巴西瑞典希腊韩国埃及丹麦科威特土耳其葡萄牙黎巴嫩西班牙奥地利比利时菲律宾新加坡墨西哥利比亚伊拉克匈牙利卡塔尔阿联酋阿根廷意大利2022年Q3央行对于黄金的需求激增罗马尼亚中国台湾委内瑞拉澳大利亚巴基斯坦白俄罗斯俄罗斯联邦哈萨克斯坦沙特阿拉伯阿尔及利亚印度尼西亚乌兹别克斯坦背后是美元滥发金融安全地缘政治能源格资料来源世界黄金协会中国银河证券研究院整理局等因素创造财富担当责任6四美债和黄金的逻辑黄金的支撑较强美债美联储资产负债表去美元化进程关联黄金和去美元化进程高度相关实际利率和黄金的表现通常是负相关全球外汇官方确认储备币种占比美元黄金的货币属性与去美元化进程伦敦金美元盎司250075250010Y美债实际利率右轴87000美联储资产万亿美元右轴10COMEX黄金10Y美债-CPI右轴6右轴10Y美债2000右轴全球外汇官方确认储备币种占比美元20008704650061500150026504100060001000-2260-4500500-6550000550-8201909200203200306200409200512200703200806200909201012201203201306201409201512201703201806202012202203资料来源Wind中国银河证券研究院整理资料来源Wind中国银河证券研究院整理资料来源Wind中国银河证券研究院整理美债利率长期中枢水平将抬升美债与缩表去美元化2023年资产负债表继续收缩2022Q2美元在全球外储占比有所抬升但整个外储规模在下降去美元化趋势实际在加速随着美债利率具备超高配置价值或有所缓解但趋势似乎无法逆转美债利率长期中枢水平将抬升2023美债利率维持高位区间震荡美债利率的下行依赖缩表的结束和降息周期的启动但宽松损伤美元信用黄金的决定因素美债实际利率和去美元化进程到底哪个起最关键作用TIPS同样的幅度黄金不一样的表现2012年9月份美债实际利率的表现和当前比较相似都是实际利率大幅上行并回正但明显此次黄金的下跌幅度更弱而用名义10Y美债-CPI来看关联性似乎不高加息缩表周期2017年年中到2019年年初快速加息缩表周期美债实际利率大幅上行但处于去美元化趋势黄金表现较坚挺2022年去美元化背景美快速加息美实际利率上行压制黄金表现但黄金相对抗跌2023年金融周期压制下降黄金将有表现创造财富担当责任7二能源格局变化下的大宗商品创造财富担当责任一原油供需关系改善对俄原油限价令原油供需格局改善美国释放原油储备战略储备库存大幅降低后续增加不确定性供需平衡差异原油百万桶天期货结算价连续布伦特原油右轴万桶期末库存量原油美国10001600016000080014000万桶库存量原油和石油产品不包括战略石油储备1400006001200010000400120000800020060001000000004000-200200080000-40000060000资料来源Wind中国银河证券研究院整理资料来源Wind中国银河证券研究院整理钻井平台数回升需求下降原油供需格局改善随着钻井平台数回升以及经济下行压500000钻井平台数全球季个全球GDP同比8力加大需求萎缩原油供需关系改善6400000对俄原油限价令的影响政治博弈加剧同时对物流4300000的不利影响有所体现将阶段性影响供给但也影响对俄2200000原油的需求俄降价出售原油的可能性更大总体原油价0格较难上涨100000-2美原油库存在极低的水平尤其是战略石油储备库存水平000-4带给未来原油供给不确定性但额外也增加了美的补库需求资料来源Wind中国银河证券研究院整理因此原油限价令后原油对市场的冲击和波动大概率降低创造财富担当责任9二原油黄金与白银和铜能源结构和货币体系变动趋势主导黄金和原油价格比值目前处于均值附近黄金白银比值较高1989年-202105年均值黄金白银1001989年-202104年均值黄金原油120黄金白银80黄金原油100608060406840202000198506199212198012198206198312198612198806198912199106199406199512199706199812200006200112200306200412200606200712200906201012201206201312201506201612201806201912202106202212198704199504198512198808198912199104199208199312199608199712199904200008200112200304200408200512200704200808200912201104201208201312201504201608201712201904202008202112资料来源Wind中国银河证券研究院整理资料来源Wind中国银河证券研究院整理原油和铜比值偏高黄金白银货币属性原油传统能源铜和白银新能源领域需求增长的工业品属性四种商品的长期趋势将受全50原油铜多项式原油铜球能源结构和货币体系演进趋势主导4030黄金白银货币属性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